全球芯片IP龙头在美上市，关注芯片IP在半导体产业链重要地位
　　9/14，ARM将于纳斯达克挂牌上市，发行价51美元/股，为此前公布发行价格区间上限，对应估值545亿美元。ARM是全球芯片IP龙头，据招股书披露，2022年全球市场份额约48.9%。展望未来，公司增长动力包括：1）ARM服务器持续渗透，2028年市占率有望达25%；2）公司本轮AI浪潮受益较小，更多机会或发生在AI边端侧落地阶段。但同时，国内“ARM去化”已经发生，RISC-V等架构对ARM挑战有待观察。根据彭博一致预期，公司2024财年（截止2024/3/31）EPS为0.53美元，发行价对应PE为96x，上市高估值反映芯片IP是半导体行业重要一环和核心战略资产，建议关注芯原（国内IP授权龙头）、平头哥（未上市）、芯来（未上市）等国内企业。
　　ARM：营收来自授权费及版权使用费，智能手机、消费电子贡献较高
　　ARM成立于1990年，凭借低成本、低功耗、高效率等优势，其芯片架构迅速在移动芯片领域占据主导地位。公司收入包括：1）IP授权费（License fee），签订授权协议收取的一次性费用，2）版权使用费（Royalty fee），按客户出货的每颗芯片收取一定比例费用。2023财年受智能手机需求下降影响，公司营收为26.79亿美元，同比下滑1%，其中授权费/版权使用费收入占比约37/63%，超过50%的技术授权许可费收入来自智能手机和消费电子产品。公司毛利率常年维持95%以上，研发支出为最大成本费用，2023财年ARM研发费用占比达42%，销售、市场及管理费用合计占比28%，净利率达20%。
　　产品矩阵：CPU内核产品布局全面，持续丰富GPU、NPU内核矩阵
　　公司产品涵盖CPU、GPU、NPU等IP内核，其中在CPU领域已有较为全面布局，包含Cortex-A（应用处理器）、Cortex-R（实时处理器）、Cortex-M（微控制器处理器）以及Cortex-X（定制化）等丰富系列。公司于2019年还推出面向服务器领域Neoverse系列产品，在满足数据中心更高计算要求需求同时可带来更低功耗。此外，公司持续丰富Ethos系列NPU内核以及Mali系列GPU内核等，以更好应对人工智能时代AI算力提升需求。
　　未来增长动力：服务器市场持续渗透，AI边端侧落地带来新机遇
　　目前，ARM在智能手机、物联网等移动终端领域已拥有较大市场份额。服务器领域，X86架构服务器长期占据主导地位。但近年来，凭借低功耗、高性价比等优势，ARM在服务器市场亦取得长足进步，AWS、Ampere等基于ARM架构服务器CPU持续渗透，Statista预计2028年Arm处理器在数据中心份额将从2019年的5%增至25%。此外，在本轮AI浪潮中，由于ARM架构芯片在数据中心加速运算任务中不具备优势，公司整体受益有限。随AI落地边端侧将带来终端设备AI算力需求提升，ARM积极提升其CPU、GPU及NPU架构平台AI性能，价值量有望提升。
　　风险与挑战：中国大陆收入占比达25%，“去ARM化”正发生
　　2023财年公司的中国大陆收入占比达25%。据ARM招股书披露，其Neoverse V系列达到或超过美国及英国出口管制制度下性能阈值，向中国客户出口存在挑战。基于建立安全独立供应链考虑，国内IC设计厂商围绕发展完全自主指令集架构和加入RISC-V生态两条路径开启“去ARM化”之路。RISC-V架构具备开源开放属性，有望成为独立于X86和ARM的第三大架构生态。国内平头哥、芯来（均未上市）等在RISC-VIP均有布局。
　　风险提示：半导体下游复苏不及预期，RISC-V生态建设不及预期，国产技术发展不及预期，本研报中涉及到未上市公司或未覆盖个股内容，均系对其客观公开信息的整理，并不代表本研究团队对该公司、该股票的推荐或覆盖。