2023年上半年业绩符合预期。公司运营项目规模持续扩张，运营收入和业绩稳健增长。公司主动放弃重资产和现金回流较慢的水环境治理业务，23H1其收入占比已经降低至3%。水环境治理业务前期不断收缩，对经营拖累即将见底，而运营业务稳健增长，公司业绩拐点料将出现，维持“买入”评级，目标价2.0港元。
　　▍EPS 0.15港元，业绩符合预期。公司2023H1实现营业收入137.31亿港元，同比增长29.0%；实现归母净利润15.57亿港元，去年同期出售山高新能源产生一次性亏损拉低业绩基础，23H1净利同比增长124.4%，剔除其影响后同比下降12.8%，上半年业绩符合预期。公司拟派发中期股息每股0.07港元，与去年同期持平，派息率为46%。
　　▍新开工复苏推动建造收入高增，运营类板块经营稳健。北控城市资源并表为公司2023年上半年收入增长核心因素，剔除该影响后公司上半年收入增长5%。具体而言，疫情结束后BOT项目施工恢复推动该板块收入同比高增48%至33.0亿港元；受公司持续收缩水环境建造服务影响，23H1该部分收入同比下降55%至3.7亿港元；汇率因素导致污水及供水业务收入分别同比略降3/1%，23H1运营中项目规模同比提升3%至3,258万吨/日，平均处理水量增长3%至39.75亿吨；水环境治理技术及设备销售收入同比增长10%至11.6亿港元。23H1公司毛利率同比下降6pcts至37%，系毛利率较低的北控城市资源并表；且受电费及药剂价格上涨影响，公司国内供水及污水处置服务毛利率分别同比下降3/3pcts，我们认为根据BOT合约，运营成本上升的影响后续有望通过提价解决。上半年公司管理费用率下降4pcts至11%，系管理费用率较低北控城市资源并表所致；财务费用率上升0.5pct，原因为有息负债增加且外币贷款利率上行。
　　▍轻资产转型稳步推进，中长期现金流状况料将得到改善。公司坚定推动政府类水环境业务的轻资产转型，2023年上半年公司水环境建造服务收入同比下降55%，且其中约60%为带现金流的EPC项目收入。公司23H1应收客户合约工程款比年末增长39.9亿港元，但水费回收良好，服务特许权安排应收款减少32.5亿港元。我们推算公司上半年整体经营性净现金流有所减少，但长期来看随着有现金流项目收入占比增加，公司不断加大工程款回收力度，现金流有望在轻资产转型战略下逐步向好。
　　▍风险因素：宏观经济波动致需求受限或支付困难；公司项目执行进度低于预期；海外汇率及利率风险。
　　▍投资建议：公司2023年上半年BOT建设收入高增略超预期，我们上调当年开工规模；但新获取项目相对有限，考虑宏观经济偏弱可能导致公司放缓扩张步伐，我们小幅下调公司新增处理能力规模假设并调整2023~2025年净利润预测至29.45/32.74/35.61亿港元（原预测28.61/33.93/40.66亿港元），当前股价对应PE分别为6/6/5倍。参考公司过往三年历史7倍PE均值，给予公司2023年7倍目标PE，对应目标价2.0港元。给予“买入”评级。
　　

研究报告全文：23H1业绩符合预期发展预期有所收缩北控水务集团00371HK2023年中报点评202395中信证券研究部核心观点2023年上半年业绩符合预期公司运营项目规模持续扩张运营收入和业绩稳健增长公司主动放弃重资产和现金回流较慢的水环境治理业务23H1其收入占比已经降低至3水环境治理业务前期不断收缩对经营拖累即将见底而运营业务稳健增长公司业绩拐点料将出现维持买入评级目标价20港元李想EPS015港元业绩符合预期公司2023H1实现营业收入13731亿港元公用环保行业首席同比增长290实现归母净利润1557亿港元去年同期出售山高新能源产分析师生一次性亏损拉低业绩基础23H1净利同比增长1244剔除其影响后同比S1010515080002下降128上半年业绩符合预期公司拟派发中期股息每股007港元与去年同期持平派息率为46新开工复苏推动建造收入高增运营类板块经营稳健北控城市资源并表为公司2023年上半年收入增长核心因素剔除该影响后公司上半年收入增长5具体而言疫情结束后BOT项目施工恢复推动该板块收入同比高增48至330亿港元受公司持续收缩水环境建造服务影响23H1该部分收入同比下降55至37亿港元汇率因素导致污水及供水业务收入分别同比略降3123H1运营中项目规模同比提升3至3258万吨日平均处理水量增长3至3975亿吨水环境治理技术及设备销售收入同比增长10至116亿港元23H1公司毛利率同比下降6pcts至37系毛利率较低的北控城市资源并表且受电费及药剂价格上涨影响公司国内供水及污水处置服务毛利率分别同比下降33pcts我们认为根据BOT合约运营成本上升的影响后续有望通过提价解决上半年公司管理费用率下降4pcts至11系管理费用率较低北控城市资源并表所致财务费用率上升05pct原因为有息负债增加且外币贷款利率上行轻资产转型稳步推进中长期现金流状况料将得到改善公司坚定推动政府类水环境业务的轻资产转型2023年上半年公司水环境建造服务收入同比下降55且其中约60为带现金流的EPC项目收入公司23H1应收客户合约工程款比年末增长399亿港元但水费回收良好服务特许权安排应收款减少325亿港元我们推算公司上半年整体经营性净现金流有所减少但长期来看随着有现金流项目收入占比增加公司不断加大工程款回收力度现金流有望在轻资产转型战略下逐步向好风险因素宏观经济波动致需求受限或支付困难公司项目执行进度低于预期海外汇率及利率风险投资建议公司2023年上半年BOT建设收入高增略超预期我们上调当年开工规模但新获取项目相对有限考虑宏观经济偏弱可能导致公司放缓扩张步北控水务集团00371HK伐我们小幅下调公司新增处理能力规模假设并调整20232025年净利润预测至294532743561亿港元原预测286133934066亿港元当前股价评级买入维持对应PE分别为665倍参考公司过往三年历史7倍PE均值给予公司2023当前价180港元目标价20港元年7倍目标PE对应目标价20港元给予买入评级总股本10047百万股项目年度202120222023E2024E2025E港股流通股本10047百万股营业收入百万港元2788024982292982945829328总市值182亿港元增长率YoY99-10417305-04近三月日均成交额19百万港元净利润百万港元4196137429453274356152周最高最低价215165港元增长率YoY03-673114311288近1月绝对涨幅-474每股收益EPS基本港元041014029033035近6月绝对涨幅-376ROE10541848993近12月绝对涨幅-223PE44132625651PB0505050505资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年8月31日收盘价证券研究报告请务必阅读正文之后第5页起的免责条款和声明北控水务集团年中报点评00371HK2023202395表1收入及利润预测调整调整前调整后差异2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025E营业收入HKmn287713019932696292982945829328183-246-1030净利润HKmn286133934066286731943480022-587-1442EPS港元029032035028030033022-587-1442资料来源中信证券研究部预测表2公司盈利预测关键假设2017201820192020202120222023E2024E2025E水处理能力万吨日313936823939421244894429458447664907已投运水处理能力万吨日187021972385265229763228348436853832增长1517911128864已投运污水万吨日112612261343144317061875205821722242已投运供水万吨日659822895103510451078112511741214污水处理费人民币元吨108110117128139147148156164供水营业收入百万港元184023422599270330693090359938544035增长34271141411675污水处理及再生服百万港元403246455142625881459874104561165312728务收入增长1015112230216119综合治理类收入百万港元733566077400431230711459700700700增长59-1012-42-29-53-5200水环境治理技术服百万港元133923052575325540613393271524432199务及设备销售收入增长3172122625-16-20-10-10资料来源公司公告中信证券研究部预测表3公司季度财务数据单位港元2H20191H20202H20201H20212H20211H20222H20221H2023营业收入mn1536312454125311366914211106461433613731营业成本mn99697679795286278804603891068696毛利mn53954775457950435407460852305035管理费用mn1542968155812201938132621311464财务费用mn12401302124813571362142317691753除税前溢利mn34913481300837633169194318542852所得税mn942710539676788535546627净利润mn25492772246930862382140813082225少数股东损益mn279388436540521659512616归属于母公司所有者的净利润mn215622681915242117756946801557基本每股收益港元021023019024017007007015收入同比2922335965-75-14514405收入环比198-189069140-251347-42利润同比-192-515-110-126-177-694-645-357利润环比-22252-156264-267-609-201289毛利率351383365369380433365367管理费用率1007812489136125149107财务费用率811051009996134123128净利润率1401821531771256547113资料来源公司公告Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明2北控水务集团年中报点评00371HK2023202395图120192023H1单季度EPS港元图220192023H1单季度毛利率20192020202120222023H1H203550450304002535020302501520010151000550000H1H220192020202120222023资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部图320192023H1公司财务及管理费用率季度累计值图420192023H1公司单季度经营现金流净额及净利润百万港元管理费用率财务费用率经营性活动现金流净额净利润右轴164000350030001430002000121000250010-20008-100015006-2000-300041000-40005002-50000-6000-1H20191H20191H20202H20201H20212H20211H20222H20221H20232H20191H20202H20201H20212H20211H20222H20221H20232H2019资料来源公司公告中信证券研究部资料来源公司公告中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明3北控水务集团年中报点评00371HK2023202395利润表百万港元资产负债表百万港元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入2788024982292982945829328货币资金1074313164166961677615711营业成本1743015144181521762817057存货240390403392379毛利率37483938380440164184应收账款2261725565280772741226476管理费用31583457410241244106其他流动资产60027466790585399001管理费用率11331384140014001400流动资产3960146586530825311951567其他费用净额9062783150015751654固定资产51508905942796049546其他收入净额12481488156316411723长期股权投资1749714393157561722118799利息收入10971130907895855无形资产1052911263115631164511514财务费用27193193355137103727其他长期资产110845102798113505118608121781财务费用率9751278121212591271非流动资产144022137360150251157078161640利润总额69323797532659206439资产总计183623183946203333210197213207所得税14641081111812431352短期借款108318555179062009219551所得税率21122848210021002100应付账款2507122638268562700326884少数股东损益10611171126214031526其他流动负债1379719548207792043419976归属于母公司股流动负债497005074165541675286641041961374294532743561东的净利润长期借款6269466088680887008871088净利率1505550100511111214其他长期负债76817653765376537653每股收益港元摊041014029033035薄非流动性负债7037573741757417774178741负债合计120074124482141282145269145152股本10141005100510051005资本公积3779931688330133448736089归属于母公司所4002933880352053667938281有者权益合计少数股东权益2048522759240212542426951股东权益合计6354959464620516492768056负债股东权益总183623183946203333210197213207计现金流量表百万港元指标名称202120222023E2024E2025E主要财务指标税前利润69323797532659206439指标名称202120222023E2024E2025E所得税支出-1464-1081-1118-1243-1352增长率折旧和摊销8501256127213461403营业收入增长率99-10417305-04营运资金的变化-10516-5432-8221-5259-3264营业利润增长率49-3343979360其他经营现金流23144108178118511794净利润增长率03-673114311288经营现金流合计-18842648-96126145020利润率资本支出-2049-2007-2093-1605-1213毛利率375394380402418投资收益484554405907895EBITDAMargin286230266288307其他投资现金流-2205602-512-540净利率15055101111121投资现金流合计-1785-893-1686-1210-858回报率发行股票00000净资产收益率10541848993负债变化81137042113514186459总资产收益率2307141617股息支出-1691-1388-1620-1801-1958其他其他融资现金流-6859-4103-3551-3710-3727资产负债率654677695691681融资现金流合计-43715516180-1324-5227所得税率211285210210210现金及现金等价-41063306353280-1065物净增加额股利支付率3771148550550550资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明4分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上5特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利6