总体业绩尚处于恢复中，1H23中期股息派息率高达46%
　　公司1H23营收同比增长29%至137.31亿港币，主因报告期新并入城市资源服务营收25.41亿港币；归母净利同比增长124%至15.57亿港币，主要系去年同期公司持有的山高新能源集团（1250 HK）股权被稀释产生的一次性非现金亏损达10.9亿港币导致1H22基数较低。公司1H23中期股息0.07港币/股，对应派息比率46%。由于公司上半年水处理服务业绩同比下滑，我们下调公司2023-2025年归母净利润至22/26/32亿港币（前值：29/32/36亿港币），对应EPS为0.22/0.26/0.32港币。我们给予公司11x 2023年目标PE，高于其五年历史PE均值（8x），因我们认为公司的轻资产转型有助于进一步提升其价值，但水处理主业恢复仍需一定时间。目标价2.42港币（前值：2.61港币，基于9x PE），“买入”。
　　污水及再生水处理服务/供水服务营收同比下降3%/1%
　　1H23，公司污水及再生水处理服务业务收入同比下降3%至47.74亿港币，占总收入的35%；其中中国/海外营收同比-3%/-4%，毛利率也同比3/-7个百分点至57%/16%。供水服务业务1H23营收同比-1%至15.53亿港币，其中中国/海外营收同比-1%/+4%，毛利率同比-3/-3个百分点至47%/27%。1H23公司营收同比增长主要系新并入城市资源服务营收25.41亿元，此外公司建造服务/水环境治理技术服务及销售设备业务营收同比上升20%/10%。建造服务业务拆分看，1H23主要系根据BOT合约建设水厂营收同比+48%，综合治理项目建造服务营收同比-55%。
　　日设计产能持续增长，1H23派息率46%
　　截至2023年6月底，北控水务日设计产能达到4381万吨/日，1H23新增设计能力53.47万吨/日，其中BOT/TOT/BOO/委托运营项目/并购所得项目分别新增2.98/9.5/6.29/29.2/5.5万吨/日。1H23，因委托运营项目到期等各种原因，集团退出项目合计涉及日设计产能为101.14万吨/日。水处理服务项目分业务种类看，污水处理/供水服务/在手水处理/海水淡化规模分别为2450.11/1455.58/445.34/30万吨/日。1H23，公司DPS为7港仙，同比持平，对应派息比例46%。
　　目标价2.42港币，维持“买入”评级
　　我们预计公司2023-2025年归母净利22/26/32亿港币，给予公司11倍2023年目标PE，目标价2.42港币。维持“买入”评级。
　　风险提示：项目爬坡进度不及我们预期，轻资产转型慢于我们当前预期。