研究报告全文：类别日期宏观贵金属周报2023年9月8日宏观金融研究团队研究员何卓乔宏观贵金属020-38909340hezhuoqiaoccbccbfuturescom期货从业资格号F3008762研究员黄雯昕宏观国债021-60635739huangwenxinccbccbfuturescom期货从业资格号F3051589研究员董彬股指外汇021-60635731dongbinccbccbfuturescom期货从业资格号F3054198研究员王天乐期权量化021-60635568wangtianleccbccbfuturescom期货从业资格号F03107564美国8月PMI意外回升请阅读正文后的声明summary周度报告一宏观环境评述11经济美国8月PMI意外回升8月份摩根大通全球制造业PMI环比回升04个百分点至49但服务业PMI环比下降16个百分点至511这使得综合PMI环比下降1个百分点至506为连续第三个月回落意味着2023年三季度全球经济增长动能再度走弱2022年底至2023年上半年因欧美通胀压力缓解和中国疫后经济重启而出现的全球经济回暖有终结危险美国8月份ISM制造业PMI环比回升12个百分点至476为连续第二个月回升且为3月份以来最高值虽然仍处于8年来的低水平区间但底部企稳回升迹象较为明显8月制造业PMI回升主要由就业和物价指数带动而新订单指数依然偏弱运行这意味着制造业物价有上升压力同时就业状况保持稳健8月份ISM服务业PMI环比回升18个百分点至545且为3月份以来最高值各分项指数均有明显改善好于市场预期的美国8月份PMI数据说明美国经济增长动能保持强劲而经济高于潜在增速加上供应受限的国际能源市场意味着美国潜在通胀压力美联储政策利率因此会在更高水平保持更长时间图1摩根大通全球PMI图2美国ISMPMI数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部与美国相对8月份欧元区制造业PMI环比上升08个百分点至435但服务业PMI环比回落3个百分点至479综合PMI也因此环比回落19个百分点至467为连续第四个月回落数据说明欧洲经济在央行紧缩货币政策压力下的韧性显然不如美国这归根到底是受到美欧经济体制差异以及乌克兰战争的溢出影响但欧洲央行对抗通胀的立场因此会弱于美联储从这一点看7月下旬以来的欧元兑美元汇率贬值可能是中期性质的请阅读正文后的声明-2-周度报告其他方面欧元区二季度GDP环比年率下修为007虽然通胀压力缓解使得居民消费和企业投资意愿回升但同时中国汽车业的崛起也抑制了欧洲产品竞争力与此同时虽然GDP平减系数环比年率增速从一季度的812回落到546但仍高于美国同期的198说明欧洲滞涨程度较美国更为严重美国9月2日当周初请失业金人数216万为4月份以来的最低值8月26日当周续请失业金人数1679万继续处于疫情前的低水平区间数据表明美国就业市场继续稳健美联储政策利率或在更长时间内保持在更高水平8月份中国官方制造业PMI环比回升04个百分点至497为连续第三个月回升但仍为连续第五个月位于萎缩区间服务业PMI环比回落1个百分点至505为连续第五个月回落综合PMI则持续回落到513说明中国经济仍处于复苏通道但经济增长动能继续偏弱尚需扩张性政策支持制造业方面生产指数和新订单指数分别为519和502分别比上月上升17和07个百分点均为近5个月以来的高点说明生产与需求同步改善新出口订单虽然略有回升但仍然偏弱反映外部需求继续偏弱需求回升推动价格与采购量反弹但购进价格指数显著高于出厂价格指数意味着中下游企业利润状况不佳调查结果显示市场需求不足仍是当前企业面临的主要问题制造业恢复基础尚需进一步巩固图3中国官方PMI图4中国进出口增速数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部以美元计8月份中国出口同比萎缩88萎缩程度较7月份收窄57个百分点大部分归于基数效应的减弱进口同比萎缩73萎缩程度较7月份收窄51个百分点当月贸易盈余683亿美元为年内次低值分区域来看8月份中国对美国东南亚出口环比增速转正但对欧盟出口环比延续下滑向前看中国出口降幅有望继续收窄特别是四季度基数效应明显减弱后月度出口同比增速有望回正但年度累计增速大概率继续处于负值区间请阅读正文后的声明-3-周度报告12政策中国降低存量房贷利率8月31日中国央行和金管总局联合发布关于调整优化差别化住房信贷政策的通知和关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知1统一全国个人住房商贷最低首付款比例政策下限不再区分实施限购城市和不实施限购城市首套和二套个人住房商贷最低首付款比例政策下限统一为不低于20和30二套住房利率政策下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率LPR加20个基点首套住房利率政策下限仍为不低于相应期限LPR减20个基点2自2023年9月25日起存量首套个人住房商贷的借款人可向承贷金融机构提出申请由该金融机构新发放贷款置换存量首套个人住房商贷或协商变更合同约定的利率水平新发放贷款或变更后的利率水平由金融机构与借款人自主协商确定但在LPR基础上的加点幅度不得低于原贷款发放时所在城市首套个人住房商贷利率政策下限存量首套个人住房商贷是指2023年8月31日前金融机构已发放的和已签订合同但未发放的首套个人住房商贷或借款人实际住房情况符合所在城市首套住房标准的其他存量个人住房商贷8月31日至9月3日各地分行公布了分时段首套个人住房商贷利率下限标准9月7日工农中建四大行发布存量首套房贷利率调整公告明确符合本次调整范围的贷款包括12023年8月31日前已发放的和已签订合同但未发放的首套个人住房商贷22023年8月31日前贷款发放或签订合同时不符合首套住房标准但当前借款人实际住房情况符合所在城市首套住房标准的其他存量个人住房商贷对于浮动利率贷款2019年10月7日前发放的调整后的利率按原贷款合同期限LPR利率执行2019年10月8日-2022年5月14日发放的调整后的利率按全国首套房贷利率政策下限即原贷款合同期限LPR利率执行2022年5月15日-2023年8月31日已发放的或已签订合同但未发放的调整后的利率按全国首套房贷利率政策下限即原贷款合同期限LPR-20个基点执行若在上述时间段内贷款所在城市首套住房贷款利率政策下限高于上述调整后拟执行水平调整后的利率按相应政策下限执行若贷款时符合首套住房标准的银行采取变更合同利率的方式进行统一调整新的利率即日生效不同意调整或拟采取置换方式调整的客户可联系贷款经办机构若贷款发放或签订合同时不符合首套住房标准但当前实际住房情况符合所在城市首套住房标准的可联系贷款经办机构2019年10月7日前发放且当前仍采用基准利率定价的贷款以及固定利率贷款可申请转换为采用LPR定价的浮动利率贷款调整后的利率按原贷款合同期限LPR利率执行数据显示2008年以来房贷利率大部分情况下低于整体贷款利率只有2020请阅读正文后的声明-4-周度报告年一季度至2022年一季度由于房地产市场供需两端调控政策同时加强在整体利率下行同时房贷利率反向走高若干热点城市房贷利率显著高于同时期首套个人住房商贷利率政策下限标准这段时间也是房价偏高成交较为火热时期房价与房贷利率同时偏高使得购房人负担较重降低存量房贷利率有利于减轻购房人负担进而促进居民消费能力的恢复图5中国金融机构平均贷款利率图6市场对2023年底联邦基金利率预期数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源MacroMicro建信期货研究发展部7月26日美联储二度加息之后市场对美联储政策利率路径预期一直在激烈波动7月26日至8月28日由于美国经济增长与就业市场韧性犹存原油价格推高通货膨胀预期美联储主席鲍威尔在JacksonHole全球央行年会上表示美联储将继续努力实现2通胀目标为此可能需要进一步加息市场对美联储四季度再次加息的预期逐步加强并最终超过508月29日至9月1日由于美国8月ADP新增私人就业低于市场预期美国8月失业率意外上升到38市场对美联储四季度再次加息的预期一下子掉到32但9月2日以来由于美国8月份PMI数据造好沙特与俄罗斯延长自愿减产时限推高油价市场重新考虑美联储四季度再次加息的可能性我们认为2023年初以来美国经济增长动能增强的滞后效应以及供应受限带来的能源和农产品价格反弹可能再次推高美国通胀压力使得美联储四季度再次加息成为必然留意美联储9月议息会议上调经济与利率展望对全球金融市场的冲击二贵金属市场分析21美元反弹而美债磨顶2022年10月份以来随着美国通胀增速逐步回落以及市场对美联储即将结束加息进程并开启降息进程预期的反复美元指数从115附近逐级滑落并于2023年7月中旬跌破100关口但数据显示美国经济增长与就业市场极具韧性欧洲请阅读正文后的声明-5-周度报告经济对于高利率的适应性明显不如美国日本央行虽然再次调整收益率控制政策但仍不情愿收紧货币政策立场新一轮经济刺激措施难以推动中国经济显著回暖利差优势经济比较优势以及海外避险需求推动美元指数重新回升到105附近往后看我们判断美国经济通胀在美国政府扩张性财政政策以及地缘政治风险厄尔尼诺天气现象等因素影响下仍显韧性美元指数短期内或在多因素推动下继续回升到106附近但在美联储最终实现二次加息之后美国经济增长动能进一步减弱通胀压力显著缓解以及美联储进入温和降息周期仍是我们的基线预期我们预计下半年美元指数先扬后抑核心波动区间为100-108但波动中枢持续下移2024年美元指数或再次跌破100关口虽然中国推出新一轮经济刺激措施但内外中长期负面因素抑制下中国经济尚未出现显著回暖人民币汇率指数有见底迹象但基础尚不牢固人民币对美元汇率短期内仍偏弱运行图7美元与人民币汇率图8美债收益率曲线数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部2022年11月份至2023年4月上旬美国通胀压力持续放缓美联储紧缩引发美国经济衰退预期3月份银行业危机爆发后衰退预期达到高峰通胀预期与实际利率双双下降使得美国10年期国债利率从45回调到33随后经济数据证实美国经济在扩张性财政政策的支持下极具韧性美联储政策利率路径预期持续回升加上日本央行调整收益率控制政策以及美国财政部超预期发债等扰动因素就使得美债10年期利率回升到434小幅超越2022年高点我们认为扩张性财政政策使得美国经济通胀压力长期存在为此美联储势必坚持紧缩性货币政策立场以抑制恶性通胀风险而这又将持续诱发市场关于美国经济衰退的预期尽管扩张性财政政策令到美国经济软着陆概率更大结果是美债收益率曲线有可能长期维持期限倒挂形态从而从美联储紧缩与银行信贷收紧两方面施压经济约束我们预计美债10年期利率中期顶部已经出现但无显著回落空间2023年下半年美债10年期利率核心波动区间为33-43且偏区间上沿但在美联储最终实现二次加息之后美国经济增长动能进一步减弱以及美联储进入短期降息周期请阅读正文后的声明-6-周度报告仍是我们的基线预期届时美债10年期利率将跌向33-43区间的下沿22市场投资情绪2022年11月份以来贵金属价格显著反弹伦敦黄金一度回到2020年8月份和2022年3月份的高水平区间并于5月4日创下历史新高2082美元盎司但现货投资者对贵金属的兴趣依然偏弱2023年至今SPDR黄金ETF与SLV白银ETF持仓量分别同比减少338和662基本上处于在2020年初水平在高美元利率环境下没有利息收入的贵金属的投资性价比不高这与出于地缘政治风险而持续增加黄金储备的环球央行行为有显著差别图9贵金属ETF持仓量图10贵金属CFTC基金净多率数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部在CFTC持仓方面8月29日当周非商业机构增持黄金期货期权多单22124手并减持空单6056手增持白银期货期权多单10450手并减持空单5908手结果是黄金和白银基金净多率分别显著上升到213和175由于限制性的货币政策立场逐步削弱美国经济增长动能贵金属市场对美联储紧缩的敏感性逐步下降转而关注美国经济衰退信号以及美联储停止加息可能性23贵金属回顾展望2022年11月至2023年1月份伦敦黄金从1620美元盎司反弹至1960美元盎司美国通胀压力缓解以及美元汇率美债利率回落为黄金反弹提供直接动力但2月份期间公布的数据显示美国经济就业与通胀具有较强韧性市场重新评估美联储政策利率路径预期伦敦黄金回撤到1800美元盎司附近3月份银行业危机显著提升美国经济衰退风险并迫使美联储释放大量短期流动性以稳定市场预期3月中旬至5月初伦敦黄金快速上涨至2082美元盎司并创历史新高随后美国经济增长和就业市场继续展示较强韧性市场对美联储政策利率路径预期再次上移美元汇率和美债利率偏强运行5月中旬至8月上半月贵金属震荡请阅读正文后的声明-7-周度报告调整伦敦黄金一度跌破1900美元盎司关口8月下半月以来美债利率冲高回落推动贵金属反弹但海外避险需求推高美元汇率一方面打压美元金价另一方面推高人民币金价图11伦敦金银走势图12上海金银走势数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部我们判断美国政府持续的扩张性财政政策以及地缘政治风险推动的跨国产业链重构在增强美国经济韧性的同时也使得潜在通胀压力持续存在美国经济在扩张性财政与紧缩性货币的多空影响下很可能实现软着陆经济软着陆以及潜在通胀压力将使得美联储倾向于在更长时间保持政策利率更高水平紧缩性货币政策使得市场对美国经济衰退的风险始终存在而且政策利率越高经济衰退风险越大因此贵金属市场同时受到经济衰退风险引发的避险需求与为更高利率所抑制的配置需求两方面因素影响这使得贵金属走势流畅度大为降低从中期角度看我们认为经济与通胀韧性支持美联储继续收紧货币政策2023年下半年贵金属仍然缺乏突破上涨动能或继续低位盘整夯实反转基础短期波动受美联储政策利率路径预期升降与美元汇率美债利率的影响而在美国经济与通胀进一步走弱之后2024年美联储仍有机会实施温和降息届时避险需求与配置需求将协力推动贵金属走出突破上涨行情建议中长线资金可在伦敦黄金1830-1930美元盎司区间内逢低分批吸纳由于人民币汇率受国际地缘政治风险与国内债务压力等中长期负面因素影响而承受贬值压力2022年8月份以来人民币金价处于标准上升通道当中国内黄金可持续偏多交易请阅读正文后的声明-8-周度报告24贵金属相关图表伦敦和上海金银比值分别为834和806伦敦黄金与美元指数的负相关性显著增强与美债实际利率的负相关性略有减弱说明近期黄金价格更多受到美元汇率的计价货币因素影响而与美国经济增长情况的避险需求有所减弱与Brent原油的负相关性小幅减弱与伦敦白银保持强正相关性近期原油价格走强并没有为黄金带来很强的抗通胀需求反而通过通胀预期增强-美联储政策利率路径上升的逻辑施压贵金属图13沪伦金银比值图14伦敦黄金与其他资产相关性数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部图15伦敦黄金与美元指数图16伦敦黄金与美债实际利率数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部请阅读正文后的声明-9-周度报告三下周重点数据事件表1下周重点数据事件数据来源Wind建信期货研究发展部请阅读正文后的声明-10-周度报告建信期货研究发展部宏观金融研究团队021-60635739有色金属研究团队021-60635734黑色金属研究团队021-60635736石油化工研究团队021-60635738农业产品研究团队021-60635732量化策略研究团队021-60635726免责声明本报告由建信期货有限责任公司以下简称本公司研究发展部撰写本研究报告仅供报告阅读者参考在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告版权归建信期货所有未经建信期货书面授权任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的须在授权范围内使用并注明出处为建信期货研究发展部且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改建信期货业务机构总部大宗商品业务部总部专业机构投资者事业部地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦5楼地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦6楼电话021-60635548邮编200120电话021-60636327邮编200120深圳分公司西北分公司地址深圳市福田区金田路4028号荣超经贸中心B3211地址西安市高新区高新路42号金融大厦建行1801室电话0755-83382269邮编518038电话029-88455275邮编710075山东分公司浙江分公司地址济南市历下区龙奥北路168号综合营业楼1833-1837室地址杭州市下城区新华路6号224室225室227室电话0531-81752761邮编250014电话0571-87777081邮编310003上海浦电路营业部上海杨树浦路营业部地址上海市浦电路438号1306室电梯16层F单元地址上海市虹口杨树浦路248号瑞丰国际大厦811室电话021-62528592邮编200122电话021-63097527邮编200082北京营业部广州营业部地址北京市宣武门西大街28号大成广场7门501室地址广州市天河区天河北路233号中信广场3316室电话010-83120360邮编100031电话020-38909805邮编510620福清营业部泉州营业部地址福清市音西街福清万达广场A1号楼21层21052106室地址泉州市丰泽区丰泽街608号建行大厦14层CB座电话0591-8600677786005193邮编350300电话0595-24669988邮编362000郑州营业部厦门营业部地址郑州市未来大道69号未来大厦2008A地址厦门市思明区鹭江道98号建行大厦2908电话0371-65613455邮编450008电话0592-3248888邮编361000宁波营业部成都营业部地址浙江省宁波市鄞州区宝华街255号08740876室地址成都市青羊区提督街88号28层2807号2808号电话0574-83062932邮编315000电话028-86199726邮编610020建信期货联系方式地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦5楼邮编200120全国客服电话400-90-95533邮箱serviceccbccbfuturescom网址httpwwwccbfuturescom请阅读正文后的声明-11-