事件。公司发布2023年半年报：23H1公司实现营业总收入141.39亿元，同比-1.9%，归母净利润3.38亿元，同比+20.1%，其中Q2单季实现营业总收入70.68亿元，同比-1.3%，归母净利润1.51亿元，同比+30.1%。
　　液奶延续增长趋势，牧业等拖累营收表现。分产品：23Q2乳制品板块营收同比-0.4%，其中液态奶营收同比+5.4%，我们认为主因22年同期上海大本营市场受疫情影响较大，23年消费场景逐步恢复；其他乳制品营收同比-9.8%，我们认为或受海外奶粉业务表现不佳影响（新西兰新莱特23H1收入同比+0.4%）；其他主营业务营收同比+36.4%，我们认为或与冰淇淋业务增长有关；牧业产品营收同比-23.5%，降幅环比缩窄（23Q1同比-31.2%）。分地区：23Q2上海地区恢复显著，营收同比+11.1%；外地/境外市场营收分别同比-2.8%/-8.9%。分渠道：23Q2经销商渠道收入保持稳健，直销/经销渠道营收占比分别为23.3%/76.0%。公司持续发力渠道下沉，23Q2经销商净增加112家至4025家，其中上海/外地经销商分别增长8/104家至446/3579家。
　　成本回落助推毛利率，归母净利率延续上行。23Q2公司毛利率同比+1.86pct至20.3%，主要受益于原奶成本下行（23Q2均价同比-6.8%）及高毛利率液奶板块占比提升（同比+3.54pct）。23H1销售费用率同比-0.02pct至12.2%，主因营销类费用率同比-0.50pct。23Q2期间费用率同比+2.55pct至17.2%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.51pct/+0.71pct/+0.05pct/+0.28pct至12.5%/3.5%/0.3%/0.8%。受益于毛利率提升及所得税率下行（同比-9.50pct），23Q2归母净利率同比+0.52pct至2.1%。
　　立足创新引领，夯实奶源发展。公司持续发力产品推新，23H1共开发上市30个新品，包括畅优0腹担风味发酵乳系列、优倍有机鲜牛奶等；光明奶粉方面，注册上市3系列新品，满足消费者多元化需求；冰激凌业务方面，光明优倍鲜奶冰淇淋大红袍茶风味、光明×大白兔脆筒冰淇淋等新品表现良好。奶源建设持续推进，公司上半年完成宁夏中卫、安徽阜南、安徽淮北、哈川二期、金山项目建设，其中宁夏中卫、安徽阜南项目已完成验收。目前，光明牧业牛只健康水平、生鲜乳质量及奶牛单产等指标达到历史最佳水平。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-25年EPS分别为0.47、0.55、0.68元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2023年20-25倍P/E，对应合理价值区间为9.34-11.68元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。原材料价格大幅波动，行业竞争加剧等。