事件：
　　9月6日公司公告，拟以非公开协议转让方式收购控股股东华能集团及关联人华能国际分别持有的华能四川公司51%、49%股权。交易价款总金额为85.79亿元。本次交易的资金来源为公司自有资金。
　　收购华能四川100%股权，优质水电资产权益增厚10%以上
　　华能四川公司主要从事四川地区的清洁能源开发建设和生产运营，包括在岷江、嘉陵江、涪江、宝兴河、瓦斯河、巴楚河、大渡河等流域进行水电梯级开发，截至2023年3月31日，已投产装机容量265.1万千瓦，在建水电项目111.6万千瓦。本次交易将增厚公司控股装机11%；增厚归母净利润10%（按照2022年全年华能水电和华能四川净利润测算）。华能四川2022年/2023年一季度净利润分别为6.86亿元/1.90亿元，本次收购对价85.79亿元。按照2022年全年净利润测算，本次收购估值为12.5倍，较公司估值水平19.5倍具有明显优势。本次收购完成后，公司通过整合华能四川相关业务，拓展西南地区发展战略，将进一步增强行业地位和盈利水平。
　　云南省交易电价逐年上涨，看好电价长期上行空间
　　2017年以来云南省大力引进铝、硅等高耗能行业，供需格局趋紧，近五年来云南省市场化交易电价逐年上涨。上半年云南省平均市场化交易电价为0.26450元/千瓦时（同比+2.46%）；我们预计十四五期间电价上行趋势将持续，每年有望上涨0.01元左右。
　　规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地，新能源打开新成长空间
　　公司依托水电区位优势发展新能源，拟在澜沧江云南段和西藏段规划建设“双千万千瓦”清洁能源基地。目前云南段托巴水电站在建（140万千瓦），古水水电站处于前期工作阶段；西藏段如美水电站（260万千瓦）已获得国家发改委核准，古学、班达等水电站处于前期工作阶段。2023年上半年，公司新投产小湾光伏、景东江边光伏、思茅大地光伏等新能源项目，新增装机76.9万千瓦；截至2023年上半年末，公司累计装机2433.28万千瓦，其中水电2294.88万千瓦，新能源138.4万千瓦。公司债务融资空间大、成本低，且经营性净现金流充沛，保障项目建设顺利推进。
　　估值分析与评级说明
　　预计公司2023-2025年归母净利润分别为72.58亿元、78.87亿元、89.32亿元，对应PE分别为18.3倍、16.8倍、14.9倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：
　　来水不及预期；新能源开发进度不及预期；上网电价下调。
　　

研究报告全文：公司点评公用事业TableIndustryName2023eReportDate年9月7日TableTitle公司深度报告模板收购华能四川100股权增厚优质水电资产权益华能水电TableStockCode600025SH推荐Table维持首次estRank核心观点TableSummary事件分析师TableAuthors9月6日公司公告拟以非公开协议转让方式收购控股股东华能陶贻功集团及关联人华能国际分别持有的华能四川公司5149股权交易010-80927673taoyigongyjchinastockcomcn价款总金额为8579亿元本次交易的资金来源为公司自有资金分析师登记编码S0130522030001收购华能四川100股权优质水电资产权益增厚10以上严明华能四川公司主要从事四川地区的清洁能源开发建设和生产运010-80927667营包括在岷江嘉陵江涪江宝兴河瓦斯河巴楚河大渡河yanmingyjchinastockcomcn等流域进行水电梯级开发截至2023年3月31日已投产装机容量分析师登记编码S01305200700022651万千瓦在建水电项目1116万千瓦本次交易将增厚公司控股装机11增厚归母净利润10按照2022年全年华能水电和华能梁悠南010-80927656四川净利润测算华能四川2022年2023年一季度净利润分别为liangyounanyjchinastockcomcn686亿元190亿元本次收购对价8579亿元按照2022年全年分析师登记编码S0130523070002净利润测算本次收购估值为125倍较公司估值水平195倍具有明显优势本次收购完成后公司通过整合华能四川相关业务拓展西南地区发展战略将进一步增强行业地位和盈利水平市场数据TableMarket2023-9-6云南省交易电价逐年上涨看好电价长期上行空间A股收盘价元7382017年以来云南省大力引进铝硅等高耗能行业供需格局趋股票代码600025紧近五年来云南省市场化交易电价逐年上涨上半年云南省平均市A股一年内最高价元762场化交易电价为026450元千瓦时同比246我们预计十四五股一年内最低价元期间电价上行趋势将持续每年有望上涨001元左右A600沪深300381203规划建设双千万千瓦清洁能源基地新能源打开新成长空间市盈率TTM217公司依托水电区位优势发展新能源拟在澜沧江云南段和西藏段规划建设双千万千瓦清洁能源基地目前云南段托巴水电站在建总股本万股1800000140万千瓦古水水电站处于前期工作阶段西藏段如美水电站实际流通A股万股1800000260万千瓦已获得国家发改委核准古学班达等水电站处于前流通A股市值亿元1328期工作阶段2023年上半年公司新投产小湾光伏景东江边光伏0000000思茅大地光伏等新能源项目新增装机769万千瓦截至2023年上TableChart半年末公司累计装机243328万千瓦其中水电229488万千瓦TableQuotePic相对沪深300表现图TableChart新能源1384万千瓦公司债务融资空间大成本低且经营性净现金流充沛保障项目建设顺利推进估值分析与评级说明预计公司2023-2025年归母净利润分别为7258亿元7887亿元8932亿元对应PE分别为183倍168倍149倍维持推荐评级风险提示来水不及预期新能源开发进度不及预期上网电价下调资料来源wind中国银河证券研究院wwwchinastockcomcn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明公司点评主要财务指标TableMainFinance2022A2023E2024E2025E营业收入百万元2114172216373623226662571084收入增长率4652347351070归母净利润百万元680126725815788694893186利润增速16516728661325毛利率5643564856055607摊薄EPS元035040044050PE1886183016841487PB175184173162资料来源总资产周转率公司公告中国银河证券研究院020020019018请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明2公司点评一公司财务预测表资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产362884367039379404360919营业收入2114172216373623226662571084现金18550715503013406062188营业成本92121294159010208321129508应收账款156096177841190904211322营业税金及附加34471378654064744994其它应收款9366123731178613874营业费用1757216423232571预付账款4073281937853785管理费用43677367843832442423存货4344448148365363财务费用293946293366291549296117其他3499144953403364386资产减值损失000000000000非流动资产15925052163506621697262817780936公允价值变动收益-806000000000长期投资311574331574361574401574投资净收益24989346203484035995固定资产12430453123625831237496212464592营业利润8316808768509533801079896无形资产635168601533575118547238营业外收入843100015002000其他2547857305497236609734367532营业外支出3291600075009000资产总计16287937167177011735203218141855利润总额8292328718509473801072896流动负债2136957198205619937462077962所得税1016178718594738107290短期借款428268221881200000200000净利润727615784665852642965607应付账款23810196332383524962少数股东损益47489588506394872421其他1684879174054217699101852999归属母公司净利润680126725815788694893186非流动负债7171155727115573711557471155EBITDA1653207174378518310951984932长期借款7124762722476273247627424762EPS元035040044050其他46392463924639246392负债合计9308111925321193649009549116主要财务比率2022A2023E2024E2025E少数股东权益205448264298328246400667营业收入4652347351070归属母公司股东权益6774377720019276588868192072营业利润15885438731327负债和股东权益16287937167177011735203218141855归属母公司净利润16516728661325毛利率5643564856055607现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E净利率3217335433963474经营活动现金流1661815167817717437881914894ROE1004100810301090净利润727615784665852642965607ROIC638658675716折旧摊销551766609270622167646199资产负债率5715553553975264财务费用296451297007297583301255净负债比率13336123961172511113投资损失-24989-34620-34840-35995流动比率017019019017营运资金变动1147151685423630829速动比率017018019017其它-3744500060007000总资产周转率013013013014投资活动现金流-792115-1005261-1215293-1425512应收帐款周转率1354121712171217资本支出-790555-1020186-1220491-1421839应付帐款周转率887911021974510300长期投资-9519-19694-29642-39668每股收益035040044050其他7960346203484035995每股经营现金092093097106筹资活动现金流-844713-703394-549464-561255每股净资产376400425455短期借款318093-206387-21881000PE1886183016841487长期借款-19891100000100000100000PB175184173162其他-1142915-597007-627583-661255EVEBITDA1201121511621081现金净增加额28554-30477-20969-71872PS628614572517数据来源公司公告中国银河证券研究院请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明3公司点评分析师承诺及简介本人承诺以勤勉的执业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关陶贻功环保公用行业首席分析师毕业于中国矿业大学北京超过10年行业研究经验长期从事环保公用及产业链上下游研究工作曾就职于民生证券太平洋证券2022年1月加入中国银河证券严明环保行业分析师材料科学与工程专业硕士毕业于北京化工大学于2018年加入中国银河证券研究院从事环保行业研究梁悠南公用事业行业分析师毕业于清华大学本科加州大学洛杉矶分校硕士纽约州立大学布法罗分校硕士于2021年加入中国银河证券研究院从事公用事业行业研究评级标准行业评级体系未来6-12个月行业指数相对于基准指数沪深300指数推荐预计超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐预计超越基准指数平均回报中性预计与基准指数平均回报相当回避预计低于基准指数公司评级体系未来6-12个月公司股价相对于基准指数沪深300指数推荐预计超越基准指数平均回报20及以上谨慎推荐预计超越基准指数平均回报中性预计与基准指数平均回报相当回避预计低于基准指数免责声明tableavow本报告由中国银河证券股份有限公司以下简称银河证券向其客户提供银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户若您并非银河证券客户中的专业投资者为保证服务质量控制投资风险应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理完成投资者适当性匹配并充分了解该项服务的性质特点使用的注意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用并不构成对客户的投资咨询建议并非作为买卖认购证券或其它金融工具的邀请或保证客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断银河证券认为本报告资料来源是可靠的所载内容及观点客观公正但不担保其准确性或完整性本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的银河证券网站以外的地址或超级链接银河证券不对其内容负责链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险银河证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或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