事件：公司发布2023年半年度报告，23H1实现营收4.53亿元（同比+25.83%）、归母净利润0.88亿元（同比+33.51%）、扣非归母净利润0.82亿元（同比+38.00%）；2023Q2实现营收2.05亿元（同比+21.75%）、归母净利润0.39亿元（同比+20.49%）、扣非归母净利润0.36亿元（同比+23.10%）。
　　受益进口替代及外贸形势良好，主要品种销售增长态势较好，毛利率稳中有升：公司23H1替代进口业务、大客户业务继续保持较快增长，外贸出口形势良好，公司订单增长明显；随着产能提升和主要原材料价格的企稳，毛利率水平有所回升。分产品来看：1）纤维素及衍生物类实现营收2.05亿元（同比+15.00%），毛利率比上年同期提高0.16pct；淀粉及衍生物实现营收1.12亿元（同比+27.44%），毛利率比上年同期提高5.79pct；其他品种实现营收0.96亿元（同比+22.47%），毛利率比上年同期降低0.96pct。
　　投放在即新产能将带来新增量，转型成功注射级药辅又下一城：公司“新型药用辅料生产基地一期项目”现在处于建设收尾阶段，23Q3即将投入试生产，建成后将增加9000吨高端辅料产能供应，能缓解当前市场需求旺盛形成的产能不足的情形。23H2新增3项国家发明专利，目前发明专利授权数已达21项；新增2个新产品的CDE登记，其中邻菲罗啉（供注射用）是公司自主开发的第二款注射级药用辅料，目前公司已有41种产品获得CDE登记号，主要产品均已与制剂成功关联，处于激活（A）状态；公司共有15个产品获得美国DMF归档号，共10个品种获欧盟EXCIPACT认证，部分产品已取得HALAL、KOSHER等认证。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业收入8.91/11.03/12.93亿元，归母净利润1.62/1.99/2.36亿元。对应PE分别为20.90/17.03/14.34倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：原材料价格波动的风险、竞争加剧风险、新产品推广不及预期风险、新产能建设不及预期风险

研究报告全文：山河药辅医药生物公司点评30045220230904下游需求景气度回升向注射级辅料持续转型证券研究报告投资评级增持首次核心观点事件公司发布2023年半年度报告23H1实现营收453亿元同比2583基本数据2023-09-04归母净利润088亿元同比3351扣非归母净利润082亿元同比收盘价元1466流通股本亿股18638002023Q2实现营收205亿元同比2175归母净利润039亿每股净资产元321元同比2049扣非归母净利润036亿元同比2310总股本亿股234最近12月市场表现受益进口替代及外贸形势良好主要品种销售增长态势较好毛利率稳中有升公司23H1替代进口业务大客户业务继续保持较快增长外贸出口山河药辅沪深300形势良好公司订单增长明显随着产能提升和主要原材料价格的企稳毛利医药生物36率水平有所回升分产品来看1纤维素及衍生物类实现营收205亿元同26比1500毛利率比上年同期提高016pct淀粉及衍生物实现营收112亿16元同比2744毛利率比上年同期提高579pct其他品种实现营收0966亿元同比2247毛利率比上年同期降低096pct-3-13投放在即新产能将带来新增量转型成功注射级药辅又下一城公司新型药用辅料生产基地一期项目现在处于建设收尾阶段23Q3即将投入试生产建成后将增加9000吨高端辅料产能供应能缓解当前市场需求旺盛形成分析师张文录的产能不足的情形23H2新增3项国家发明专利目前发明专利授权数已达SAC证书编号S0160517100001zhangwenluctseccom21项新增2个新产品的CDE登记其中邻菲罗啉供注射用是公司自主开发的第二款注射级药用辅料目前公司已有41种产品获得CDE登记号主联系人赵千要产品均已与制剂成功关联处于激活A状态公司共有15个产品获得zhaoqianctseccom美国DMF归档号共10个品种获欧盟EXCIPACT认证部分产品已取得HALALKOSHER等认证相关报告投资建议我们预计公司2023-2025年实现营业收入89111031293亿元归母净利润162199236亿元对应PE分别为209017031434倍首次覆盖给予增持评级风险提示原材料价格波动的风险竞争加剧风险新产品推广不及预期风险新产能建设不及预期风险盈利预测TableFinchinaSimple2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元61770589111031293收入增长率16101424265023801720归母净利润百万元89131162199236净利润增长率-4994645239122761875EPS元股038056069085101PE57633129209017031434ROE13951809186218601809PB618569389317259数据来源wind数据财通证券研究所请阅读最后一页的重要声明公司点评证券研究报告公司财务报表及指标预测利润表TableFinchinaDetail百万元2021A2022A2023E2024E2025E财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入616717045389122110334129311成长性减营业成本4385349476611837552388384营业收入增长率161142265238172营业税费59470090010921280营业利润增长率-85367398228187销售费用21302328313740604655净利润增长率-50464239228187管理费用31152838265636194138EBITDA增长率-34236333206169研发费用26803443442054066310EBIT增长率-71303475228187财务费用102-226000000000NOPLAT增长率-59414306228187资产减值损失-613000000000000投资资本增长率60124185207204加公允价值变动收益174-262000000000净资产增长率77117187212208投资和汇兑收益6087738029931164利润率营业利润997113628190542339127776毛利率289298314316317加营业外净收支-303013000000000营业利润率162193214212215利润总额966813640190542339127776净利润率139186182180183减所得税1114547285835094166EBITDA营业收入217235247241240净利润892513071161961988223610EBIT营业收入161183214212215资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E运营效率货币资金1412615012207333420351264固定资产周转天数1791491128567交易性金融资产1878821456214562145621456流动营业资本周转天数124101797059应收帐款576952007289894710359流动资产周转天数305303280279300应收票据35144618576670288319应收帐款周转天数3028252627预付帐款12372847259934084093存货周转天数5261585759存货77779120106141342415681总资产周转天数544548514490501其他流动资产3752299229922992299投资资本周转天数418400366354364可供出售金融资产投资回报率持有至到期投资ROE139181186186181长期股权投资000000000000000ROA93111119121121投资性房地产000000000000000ROIC119150165168165固定资产2985528524268212503923191费用率在建工程64915459227473132140505销售费用率3533353736无形资产54485366592164766924管理费用率5140303332其他非流动资产252297685685685财务费用率02-03000000资产总额96258118055136361164235195362三费营业收入8770657068短期债务31043984460850645647偿债能力应付帐款585210570108071372816384资产负债率267332314309298应付票据737312025127111608019111负债权益比364497457447425其他流动负债19343437343734373437流动比率248183201211226长期借款000000000000000速动比率206142159169184其他非流动负债000000000000000利息保障倍数826010654负债总额2566739193427665075858276分红指标少数股东权益65926610661066106610DPS元030025000000000股本1804723452234462344623446分红比率留存收益4054542794531367301896628股息收益率1414000000股东权益705927886293595113477137086业绩和估值指标2021A2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025EEPS元038056069085101净利润892513071161961988223610BVPS元355308371456556加折旧和摊销34683619299532033307PEX576313209170143资产减值准备612-006000000000PBX6257393226公允价值变动损失-174262000000000PFCF财务费用148-134000000000PS6458383126投资收益-608-773-802-993-1164EVEBITDA28724214611694少数股东损益-372023000000000CAGR营运资金的变动-1626-3348-4087274484PEG07090708经营活动产生现金流量1038213282145252236526237ROICWACC投资活动产生现金流量-1984-8821-8516-9352-9758REP融资活动产生现金流量-5527-4852-295456583资料来源wind数据财通证券研究所谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准2公司点评证券研究报告信息披露分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师具备专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿资质声明财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格公司评级以报告发布日后6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在510之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准行业评级以报告发布日后6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准看好相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数A股市场代表性指数以沪深300指数为基准香港市场代表性指数以恒生指数为基准美国市场代表性指数以标普500指数为基准免责声明本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的信息来源于已公开的资料本公司不保证该等信息的准确性完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制因此客户应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考客户应当独立作出投资决策而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准3