事件
　　公司发布2023年中报，23H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润52.98/2.37/2.3亿元，同比+10.84%/+25.14%/+60.83%。单Q2实现营收/归母净利润/扣非归母净利润27.77/1.76/1.55亿元，同比+12.72%/+20.54%/+43.2%。
　　投资要点
　　公司单Q2营收在去年同期基数不低的背景下仍实现较好增长，利润增速更优，鲜奶表现继续亮眼，DTC渠道发力带来直销渠道高增长。分产品看，公司上半年鲜奶增速超10%，高端低温品牌唯品增速超30%。23H1公司液体乳/奶粉/其他分别实现收入48.18/0.41/4.39亿元，分别+12.31%/+17.70%。分渠道看，DTC业务思路不断打开，业务能力显著增强，直销渠道中DTC渠道增速为20%，23H1经销模式/直销模式分别实现主营业务收入21.40/27.20亿元，同比-7.04%/+34.42%；毛利率分别为25.33%/32.51%，同比+3.30%/+0.65%。分地区西南基本盘稳固，华东地区延续高增长，西南/华东/西北/华北/其他分别实现收入20.13/14.36/7.78/4.46/6.25亿元，同比+6.71%/+21.42%/+2.38%/+9.40%/+15.07%。报告期内公司合作经销商3019家，环比-7.42%，公司持续优化终端。
　　原奶成本回落叠加高毛利低温产品占比提升，公司毛利率持续改善，同时公司净利率继续稳步增长。23H1，公司毛利率/归母净利率为27.97%/4.47%，同比+2.84/+0.51pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为15.66%/4.34%/1.51%/0.44%，同比+1.33/-0.86/+0.10/+0.04pct。单23Q2，公司毛利率/归母净利率为28.8%/6.32%，同比+2.6/+0.41pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为15.82%/4.26%/1.45%/0.42%，分别同比+1.74/-0.88/+0.05/+0.01pct。
　　聚焦鲜战略，持续深化鲜奶品类优势。短期看，公司持续多年聚焦鲜战略，长期的资源投入、品牌打造、渠道建设在鲜奶赛道打下深厚基础，为公司在乳制品行业整体低迷时提供稳健内生增长动力。公司此前推动的数字化转型效果在上半年DTC渠道得到验证。中期看，低温奶品类在行业中占比仍然较低，未来有较大成长空间，公司继续以鲜立方战略为核心，聚焦低温品类，持续改善产品结构，未来伴随高毛利率的鲜奶产品占比持续提升，公司提出的5年营收、利润率翻倍目标达成确定性较高。长期看，低温乳制品行业仍存在众多区域性乳企，公司在保持内生稳健增长的同时可继续通过外延扩张，依靠两轮成功并购整合积累的经验不断扩容旗下品牌矩阵，向全国乳业领先行列进军，未来有望进军乳企第一梯队行列。
　　盈利预测与投资建议
　　受乳制品行业整体承压因素影响，我们小幅下调公司盈利预测，预计公司2023-2025年实现营收112.33/129.89/148.76亿元，同比增长12.25%/15.64%/14.52%；实现归母净利润4.96/6.28/8.18亿元，同比增长37.17%/26.57%/30.27%，对应EPS为0.57/0.72/0.94元，对应当前股价PE为27/21/16倍。公司所处的鲜奶赛道仍处于成长阶段，同时公司未来3年净利润CAGR为31%，公司今年在乳制品行业普遍承压背景下，仍获得双位数营收增长，同时净利率稳步提升，我们继续看好公司兑现未来营收5年翻倍，利润率翻倍的目标，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　宏观经济下行、需求复苏偏弱销售不及预期、DTC渠道拓展不及预期、食品安全风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告食品饮料公司点评报告2023年9月4日股票投资评级新乳业002946买入维持行业承压下业绩稳健增长利润率提升持续兑现个股表现事件公司发布2023年中报23H1公司实现营收归母净利润扣非归新乳业食品饮料52母净利润529823723亿元同比108425146083单44Q2实现营收归母净利润扣非归母净利润2777176155亿元3628同比1272205443220124投资要点-4-12公司单Q2营收在去年同期基数不低的背景下仍实现较好增长-202022-092022-112023-012023-042023-062023-08利润增速更优鲜奶表现继续亮眼DTC渠道发力带来直销渠道高增长分产品看公司上半年鲜奶增速超10高端低温品牌唯品增速资料来源聚源中邮证券研究所超3023H1公司液体乳奶粉其他分别实现收入4818041439亿元分别12311770分渠道看DTC业务思路不断打开业公司基本情况务能力显著增强直销渠道中DTC渠道增速为2023H1经销模式最新收盘价元1542直销模式分别实现主营业务收入21402720亿元同比-总股本流通股本亿股8668467043442毛利率分别为25333251同比330065总市值流通市值亿元134130分地区西南基本盘稳固华东地区延续高增长西南华东西北华52周内最高最低价17631020北其他分别实现收入20131436778446625亿元同比资产负债率71967121422389401507报告期内公司合作经销商市盈率36713019家环比-742公司持续优化终端第一大股东UniversalDairy原奶成本回落叠加高毛利低温产品占比提升公司毛利率持续改善同时公司净利率继续稳步增长23H1公司毛利率归母净利率研究所为2797447同比284051pct销售管理财务研发费用率分别为1566434151044同比133-分析师蔡雪昱SAC登记编号S1340522070001086010004pct单23Q2公司毛利率归母净利率为Emailcaixueyucnpseccom288632同比26041pct销售管理财务研发费用率分别分析师华夏霖为1582426145042分别同比174-SAC登记编号S1340522090003088005001pctEmailhuaxialincnpseccom聚焦鲜战略持续深化鲜奶品类优势短期看公司持续多年聚焦鲜战略长期的资源投入品牌打造渠道建设在鲜奶赛道打下深厚基础为公司在乳制品行业整体低迷时提供稳健内生增长动力公司此前推动的数字化转型效果在上半年DTC渠道得到验证中期看低温奶品类在行业中占比仍然较低未来有较大成长空间公司继续以鲜立方战略为核心聚焦低温品类持续改善产品结构未来伴随高毛利率的鲜奶产品占比持续提升公司提出的5年营收利润率翻倍目标达成确定性较高长期看低温乳制品行业仍存在众多区域性乳企公司在保持内生稳健增长的同时可继续通过外延扩张依靠两轮成功并购整合积累的经验不断扩容旗下品牌矩阵向全国乳业领先行列进军未来有望进军乳企第一梯队行列市场有风险投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分盈利预测与投资建议受乳制品行业整体承压因素影响我们小幅下调公司盈利预测预计公司2023-2025年实现营收112331298914876亿元同比增长122515641452实现归母净利润496628818亿元同比增长371726573027对应EPS为057072094元对应当前股价PE为272116倍公司所处的鲜奶赛道仍处于成长阶段同时公司未来3年净利润CAGR为31公司今年在乳制品行业普遍承压背景下仍获得双位数营收增长同时净利率稳步提升我们继续看好公司兑现未来营收5年翻倍利润率翻倍的目标维持买入评级风险提示宏观经济下行需求复苏偏弱销售不及预期DTC渠道拓展不及预期食品安全风险盈利预测和财务指标项目table年度FinchinaSimple2022A2023E2024E2025E营业收入百万元10006112331298914876增长率1159122515641452EBITDA百万元100673112345125250141011归属母公司净利润百万元36151495876276281758增长率1577371726573027EPS元股042057072094市盈率PE3693269221271633市净率PB551475404338EVEBITDA139114171191978资料来源公司公告中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分2财务报表和主要财务比率tableFinchinaDetail财务报表百万元2022A2023E2024E2025E主要财务比率2022A2023E2024E2025E利润表成长能力营业收入10006112331298914876营业收入116123156145营业成本76018127957711040营业利润96413265303税金及附加46546271归属于母公司净利润158372266303销售费用1357177519482157获利能力管理费用470505546595毛利率240277263258研发费用48515764净利率36465158财务费用14814511867ROE144170184202资产减值损失0-2-2-3ROIC87141144187营业利润403570721939偿债能力营业外收入7789资产负债率719691641578营业外支出4444流动比率050061069079利润总额406572724944营运能力所得税44506483应收账款周转率1738146014601460净利润362522661861存货周转率950100710071007归母净利润362496628818总资产周转率105113129146每股收益元042057072094每股指标元资产负债表每股收益042057072094货币资金494112312991488每股净资产291336393468交易性金融资产0000估值比率应收票据及应收账款5807758971027PE3693269221271633预付款项186228264302PB551475404338存货8008079511097流动资产合计2145302835154028现金流量表固定资产3901369534863218净利润362511604785在建工程1175800折旧和摊销453406410399无形资产776647517388营运资本变动79-199289287非流动资产合计7345693765426162其他110208179128资产总计949099651005710191经营活动现金流净额100592614811600短期借款82814521009401资本开支-705000应付票据及应付账款958103912241411其他51-49-19-5其他流动负债2476245028643289投资活动现金流净额-653-49-19-5流动负债合计4261494150975101股权融资-37000其他256319421350792债务融资-7293-1035-1165非流动负债合计256319421350792其他297-250-252-240负债合计6825688364475893筹资活动现金流净额-469-248-1287-1406股本867867867867现金及现金等价物净增加额-115629176189资本公积金629629629629未分配利润1023141419092553少数股东权益147173206249其他0000所有者权益合计2665308236104297负债和所有者权益总计949099651005710191资料来源公司公告中邮证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分3中邮证券投资评级说明投资评级标准类型评级说明买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20以上报告中投资建议的评级标准增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10与20之间报告发布日后的6个月内的相股票评级对市场表现即报告发布日后中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10与10之间的6个月内的公司股价或行业指数可转债价格的涨跌回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10以下幅相对同期相关证券市场基准强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10以上指数的涨跌幅市场基准指数的选取A股市行业评级中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10与10之间场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指为基准弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10以下可转债市场以中信标普可转债推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10以上指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普可转债谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5与10之间500或纳斯达克综合指数为基评级中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5与5之间准回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5以下分析师声明撰写此报告的分析师一人或多人承诺本机构本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息并通过独立判断并得出结论力求独立客观公平报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人上市公司基金公司证券资产管理公司特定客户等利益相关方的干涉和影响特此声明免责声明中邮证券有限责任公司以下简称中邮证券具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行财务顾问或者其他金融产品等相关服务证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用若您非中邮证券客户中的专业投资者为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司不会因接收人收到阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者本报告版权归中邮证券所有未经书面许可任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版修改节选复制发布或对本报告进行改编汇编等侵犯知识产权的行为亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形如经中邮证券授权后引用发布需注明出处为中邮证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节或修改中邮证券对于本申明具有最终解释权请务必阅读正文之后的免责条款部分4公司简介中邮证券有限责任公司2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立注册资本506亿元人民币中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司中邮证券的经营范围包括证券经纪证券投资咨询证券投资基金销售融资融券代销金融产品证券资产管理证券承销与保荐证券自营和与证券交易证券投资活动有关的财务顾问等中邮证券目前已经在北京陕西深圳山东江苏四川江西湖北湖南福建辽宁吉林黑龙江广东浙江贵州新疆河南山西等地设有分支机构中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力坚持诚信经营践行普惠服务为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务帮助客户实现价值增长中邮证券努力成为客户认同社会尊重股东满意员工自豪的优秀企业中邮证券研究所北京上海电话010-67017788电话18717767929邮箱yanjiusuocnpseccom邮箱yanjiusuocnpseccom地址北京市东城区前门街道珠市口东大街17号地址上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3邮编100050楼邮编200000深圳电话15800181922邮箱yanjiusuocnpseccom地址深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼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