深耕核心信息基础设施领域，一体化全产业链布局优势显著。中科曙光为我国核心信息基础设施领域领军企业，主要从事高端计算、存储、安全、数据中心等相关产品的研发及制造，并通过积极布局智能计算、大数据、云计算等业务，已形成了“芯—端—云”一体化全产业链的完善布局，其竞争优势显著。公司液冷数据中心基础设施市场份额多年稳居国内行业第一，并已在全国建设运营超50个云计算中心，拥有国内最大规模的算力服务网络。
　　中科院实际控股，拥有业内优秀技术基因。公司实控人为中国科学院计算技术研究所，中科曙光已成为中科院优质科研成果产业化应用的理想孵化平台。凭借中科院计算所强大的科研技术优势支撑，公司具备业内优秀技术基因，为我国信创产业底座建设的中坚力量，其市场领先地位稳固。公司在高端计算机、液冷等核心业务领域其技术水平保持行业领先，自研产品比例及核心部件自研能力不断提升，为公司长期可持续发展奠定了坚实的基础。
　　推出整体液冷解决方案，有望进一步提升市场份额。公司早在2011年便已开始积极布局液冷技术领域，并进一步将其技术领先优势延伸至存储领域，推出了业界首款液冷存储产品ParaStor。公司存算一栈式整体液冷解决方案可将数据中心PUE最低优化至1.04，并可实现数据中心全年自然冷却。我们认为，公司液冷技术行业领先优势明显，液冷基础设施领域业务布局持续得到完善，未来有望进一步扩大市场份额领先优势。
　　打造5A级智算中心与算力服务平台，智算时代下有望充分受益。公司5A级智算中心具有良好的标杆效应，项目已在广东、安徽、浙江等多地陆续落成，并已形成了超高密度智算中心的标准化快速交付能力。同时，公司还打造了全国一体化算力服务平台，为国内最大规模的算力服务网络。其可实现多样融合算力的弹性供给，大幅度降低计算应用的算力门槛，助力算力普惠。随着人工智能技术实现重大突破与应用场景不断拓宽，智能算力需求有望持续高速增长，公司拥有着业内领先的智能算力资源，未来业务高成长性可期。
　　公司盈利预测与估值。预计公司2023年-2025年营业收入分别为151.50/177.52/209.63亿元（YOY：16.47%/17.17%/18.09%）；EPS分别为1.32/1.66/2.06元（YOY：24.68%/26.52%/23.62%）。根据合理估值测算，结合股价催化剂因素，给予公司39倍P/E估值，对应未来六个月内目标价为51.30元/股，给予公司“推荐（首次）”投资评级。
　　投资风险提示。逆全球化风险，国产AI大模型应用不及预期风险，行业竞争加剧风险。
　　

研究报告全文：A股研究报告2023年9月5日拥有一体化全产业链完善布局信创建设加速与智能算力需求高增下有望充分受益中科曙光603019SH投资价值分析报告深耕核心信息基础设施领域一体化全产业链布局优势显著中科曙光为公司投资评级我国核心信息基础设施领域领军企业主要从事高端计算存储安全数据推荐首次中心等相关产品的研发及制造并通过积极布局智能计算大数据云计算等业务已形成了芯端云一体化全产业链的完善布局其竞争优势显著公司液冷数据中心基础设施市场份额多年稳居国内行业第一并已在全国建设公司深度报告运营超50个云计算中心拥有国内最大规模的算力服务网络华通证券国际研究部中科院实际控股拥有业内优秀技术基因公司实控人为中国科学院计算技术研究所中科曙光已成为中科院优质科研成果产业化应用的理想孵化平台TMT行业组凭借中科院计算所强大的科研技术优势支撑公司具备业内优秀技术基因为SFCAAK004我国信创产业底座建设的中坚力量其市场领先地位稳固公司在高端计算机Emailresearchwatoncom液冷等核心业务领域其技术水平保持行业领先自研产品比例及核心部件自研能力不断提升为公司长期可持续发展奠定了坚实的基础推出整体液冷解决方案有望进一步提升市场份额公司早在2011年便主要数据20230901已开始积极布局液冷技术领域并进一步将其技术领先优势延伸至存储领域收盘价元4030推出了业界首款液冷存储产品ParaStor公司存算一栈式整体液冷解决方案一年中最低最高元可将数据中心PUE最低优化至104并可实现数据中心全年自然冷却我们20286120认为公司液冷技术行业领先优势明显液冷基础设施领域业务布局持续得到总市值亿元58982完善未来有望进一步扩大市场份额领先优势ROETTM930打造5A级智算中心与算力服务平台智算时代下有望充分受益公司5APETTM3651级智算中心具有良好的标杆效应项目已在广东安徽浙江等多地陆续落成并已形成了超高密度智算中心的标准化快速交付能力同时公司还打造了全国一体化算力服务平台为国内最大规模的算力服务网络其可实现多样融合股价相对走势算力的弹性供给大幅度降低计算应用的算力门槛助力算力普惠随着人工160中科曙光沪深300智能技术实现重大突破与应用场景不断拓宽智能算力需求有望持续高速增长120公司拥有着业内领先的智能算力资源未来业务高成长性可期80公司盈利预测与估值预计公司2023年-2025年营业收入分别为151501775220963亿元YOY164717171809EPS分别为40132166206元YOY246826522362根据合理估值测算结0合股价催化剂因素给予公司39倍PE估值对应未来六个月内目标价为5130-40元股给予公司推荐首次投资评级Sep22Nov22Jan23Mar23Jun23Aug23投资风险提示逆全球化风险国产AI大模型应用不及预期风险行业竞争加剧风险核心业绩数据预测项目20222023E2024E2025E营业收入百万元1300796151499217751562096293ROE907103911921322EPS元106132166206PE3820306424211959数据来源公司公告华通证券国际研究部请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容1中科曙光603019SH深度研究报告内容目录1公司所属主要行业情况分析511信息基础设施行业简介及发展现状概要5111我国数字经济蓬勃发展算力规模有望保持高增增长5112信创推动我国信息基础设施国产化加速转型国内供应商市场份额领先712信息基础设施行业发展趋势7121数字要素重要性日益凸显产业政策推动信息基础设施行业快速发展7122智算中心建设市场空间广阔行业绿色低碳发展成为共识82公司经营情况分析1121核心信息基础设施领军企业芯端云一体化全产业链布局优势明显12211算力信创需求有望持续释放海光信息高端芯片国产替代市场空间广阔13212液冷技术行业领先推出整体液冷解决方案有望进一步提升市场份额14213打造5A级智算中心与算力服务平台智算时代下有望充分受益1622业内优秀技术基因一体化全产业链布局构筑公司宽广护城河1723公司运营效率管理效率盈利能力分析18231业务收现比良好存货周转承压状况迎来改善18232期间费用整体管控合理高基数下研发费用率水平进一步提升18233经营活动净现金流持续改善公司盈利能力在可比公司中居前19242023年-2025年公司分业务板块盈利预测20252023年-2025年公司整体业绩预测223公司估值分析2231公司相对估值分析目前较低于近三年估值中枢处于行业中游估值水平2232公司绝对估值分析DCF模型估值244公司未来六个月内投资建议2541公司股价催化剂分析2542公司未来六个月内目标价265公司投资评级266风险提示27请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容2中科曙光603019SH深度研究报告图表目录图12017年-2022年我国数字经济规模快速增长5图22017年-2022年我国数字经济占GDP比重稳步提升5图32022年全球各国计算力指数及排名情况6图42019年-2026年我国算力规模及预测6图5东数西算工程8大枢纽节点区域特点及未来发展思路7图62008年-2025年我国得单机柜功率情况及预测9图7数据中心IT设备散热能耗占比较高9图82019年-2025年我国液冷数据中心市场规模情况及预测10图9公司主要发展历程11图10公司围绕核心信息基础设施的完善计算产品线12图112020年-2023H1公司营收成本趋势情况13图122022年公司分业务板块营收成本情况13图13公司刀片式浸没相变液冷服务器15图14公司存算一栈式整体液冷解决方案15图15公司5A级智算中心方案16图16全国一体化算力服务平台客户端界面16图172020年-2022年公司主要运营指标趋势18图182020年-2022年公司主要管理能力指标趋势19图192022年公司主要管理能力指标行业横向比较19图202020年-2022年公司主要盈利能力指标趋势20图212022年公司主要盈利能力指标在各大可比公司中居前20图22公司当前PETTM估值水平较低于近三年来估值中枢23图23目前PETTM估值水平行业横向比较23请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容3中科曙光603019SH深度研究报告表1我国数字经济与新型基础设施建设相关政策持续出台8表2传统风冷与液冷散热技术效果对比10表3海光信息高端通用处理器产品性能达到国际先进水平13表4海光信息深海一号DCU达到国际上同类型高端产品的水平14表52023年-2025年公司分业务板块盈利预测21表62023年-2025年公司相对估值模型预测数22表7采用DCF估值模型公司股权价值测算24表8DCF估值模型股价敏感性测试分析25请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容4中科曙光603019SH深度研究报告1公司所属主要行业情况分析11信息基础设施行业简介及发展现状概要信息基础设施为基于新一代信息技术所形成的新型基础设施其包括各类通信网络基础设施新技术基础设施算力基础设施等信息基础设施行业向社会提供了重要的硬件基础设施与网络运营服务是信息化时代数字经济发展的重要支柱产业其中关键信息基础设施在信息安全技术关键信息基础设施安全保护要求国家标准中将其定义为公共通信和信息服务能源交通水利金融公共服务电子政务国防科技工业等重要行业和领域以及其他一旦遭到破坏丧失功能或者数据泄露可能严重危害国家安全国计民生公共利益的重要网络设施信息系统等111我国数字经济蓬勃发展算力规模有望保持高增增长信息基础设施建设为我国数字经济蓬勃发展的有力支撑数字经济是指以数据资源为关键生产要素以新一代信息技术为基础支撑以现代信息网络为主要载体以数字化产品与服务为主要内容的新经济形态近年来我国数字经济发展迅速已成为推动我国经济有力发展的重要引擎根据中国信息通信研究院数据显示2022年我国数字经济规模达到502万亿元首次突破50万亿元2017年-2022年期间年复合增长率达1304同期我国数字经济占GDP比重也呈现稳步提升2022年占比达4148较2017年提升879pct图12017年-2022年我国数字经济规模快速增长图22017年-2022年我国数字经济占GDP比重稳步提升单位万亿元市场规模同比单位万亿元数字经济规模GDP占比140456020414850201210240120501635100403012802530103320860502020154041010205-0-0201720182019202020212022201720182019202020212022资料来源中国信息通信研究院华通证券国际研究部资料来源国家统计局中国信息通信研究院华通证券国际研究部而数字经济的蓬勃发展源于我国5G网络数据中心工业互联网等信息基础设施新基建的有力支撑近年来在我国对于新型信息基础设施建设的高度重视下我国数据中心规模与请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容5中科曙光603019SH深度研究报告技术水平取得了长足进步已发展成为全球数据处理和存储的重要枢纽根据IDC数据显示2022年我国综合计算能力指数为71分仅此于美国位列全球第二处于显著领先的第一阵营预计随着人工智能技术发展与应用的进一步深入算法模型将更加复杂数据参数规模将高速增长有望带动对算力特别是智能算力需求的快速提升根据IDC预测2026年我国算力总规模将达到13827EFLOPS2019年-2026年期间年复合增长率预计高达5589未来算力需求强劲增长势头有望长期延续其中智能算力规模占比预计将从2019年的约五成快速提升至2026年的超九成图32022年全球各国计算力指数及排名情况图42019年-2026年我国算力规模及预测82单位EFLOPS智能算力规模通用算力规模71160014005856111355534912004343434241401000363080060012714400200020192020202120222023E2024E2025E2026E资料来源IDC华通证券国际研究部资料来源IDC华通证券国际研究部我国算力资源长期存在东西分布不均的情况为进一步合理统筹算力资源有效提升算力资源利用率集约化与数据中心能效水平2022年2月我国东数西算工程正式启动该项工程于全国规划布局了8大国家算力枢纽节点以及10个国家数据中心集群将实现东部地区海量数据的储存与处理需求在西部地区完成未来通过东数西算工程算力规模化建设与高效的算力网络运营有望显著提高行业集约化水平有效解决算力区域供需不平衡进一步提升我国数字经济的国际竞争力目前东数西算工程的8大国家算力枢纽节点建设已全部开工整体工程已进入全面建设阶段据中国政府网数据显示截至2023年3月全国工程相关新增投资超过4000亿元整个十四五期间有望累计带动投资规模超3万亿元同时考虑到未来庞大的持续综合运营服务市场规模东数西算工程有望为我国信息基础设施行业发展带来可观的市场增量空间请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容6中科曙光603019SH深度研究报告图5东数西算工程8大枢纽节点区域特点及未来发展思路资料来源发改委前瞻产业研究院华通证券国际研究部112信创推动我国信息基础设施国产化加速转型国内供应商市场份额领先信息基础设施作为数字经济发展的基石随着我国信创建设的加速推进目前主要国产供应商其国内市场份额已显著领先以我国服务器细分市场为例根据IDC数据显示2022年其市场份额前三分别为浪潮信息新华三超聚变其均为国内厂商合计市场份额达554中科曙光作为我国核心信息基础设施头部企业公司目前业务主要聚焦于国内市场主要产品市场份额位居行业前列根据赛迪顾问数据显示2021年至2023年上半年公司在中国液冷数据中心基础设施市场份额多年稳居行业第一期间平均市场份额高达588根据IDC数据显示2014年-2021年公司分布式文件存储业务连续8年位列市场份额前二高端计算方面在2022年中国高性能计算机TOP100排行榜中公司有10台系统跻身榜单以台数计算在前100强中公司市场份额位列第三12信息基础设施行业发展趋势121数字要素重要性日益凸显产业政策推动信息基础设施行业快速发展2020年中共中央国务院发布关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见首次将数据纳入到生产要素并提出了加快培育数据要素市场的明确要求此后为促进我国数字经济数据要素市场发展相关产业政策持续出台有力地推动了我国新型信息基础设施建设的加速请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容7中科曙光603019SH深度研究报告表1我国数字经济与新型基础设施建设相关政策持续出台时间发布单位政策名称相关内容夯实数字中国建设基础系统优化算力基础设施布局促进东西部算力高中共中央国数字中国建设整体布局规效互补和协同联动引导通用数据中心超算中心智能计算中心边缘2023年2月务院划数据中心等合理梯次布局整体提升应用基础设施水平加强传统基础设施数字化智能化改造遵循政府引导需求牵引开源开放培育生态普适普惠创新国家信息中智能计算中心创新发展指发展集约高效节能降碳等四大原则提出构建智算中心的四化2023年1月心南技术路线以算力基建化为主体以算法基建化为引领以服务智件化为依托以设施绿色化为支撑关于加快场景创新以人工围绕构建全链条全过程的人工智能行业应用生态支持一批基础较好的2022年8月科技部智能高水平应用促进经济高人工智能应用场景加强研发上下游配合与新技术集成打造形成一批可质量发展的指导意见复制可推广的标杆型示范应用场景首批支持建设十个示范应用场景强调数据要素是数字经济深化发展的核心引擎优化升级数字基础设施十四五数字经济发展规加快建设信息网络基础设施推进云网协同和算网融合发展加快构建算2021年12月国务院划力算法数据应用资源协同的全国一体化大数据中心体系有序推进基础设施智能升级稳步构建智能高效的融合基础设施统筹布局绿色智能的数据与算力设施推动数据中心高质量发展加强数据十四五信息通信行业发中心顶层规划推进一体化大数据中心体系建设构建多层次的算力设施2021年11月工信部展规划体系推动云计算架构向以应用为中心的云原生架构演进构建互通共享的数据基础设施鼓励构建行业级城市级大数据平台到2023年底全国数据中心机架规模年均增速保持在20左右平均利用新型数据中心发展三年行2021年7月工信部率力争提升到60以上总算力超过200EFLOPS高性能算力占比达到10动计划2021-2023年国家枢纽节点算力规模占比超过70在京津冀长三角粤港澳大湾区成渝以及贵州内蒙古甘肃宁发改委网信全国一体化大数据中心协夏等地布局建设全国一体化算力网络国家枢纽节点发展数据中心集群2021年5月办工信部同创新体系算力枢纽实施方引导数据中心集约化规模化绿色化发展国家枢纽节点之间进一步打国家能源局案通网络传输通道加快实施东数西算工程提升跨区域算力调度水平加快新一代信息技术产业提质增效加快推进基于信息化数字化智能发改委科技关于扩大战略性新兴产业化的新型城市基础设施建设围绕成长潜力大的新兴方向实施中小企业2020年9月部工信部投资培育壮大新增长点增长数字化赋能专项行动培育形成一批支柱性产业实施数字乡村发展战略财政部极的指导意见加快补全农村互联网基础设施短板中共中央国关于构建更加完善的要素加快培育数据要素市场推进政府数据开放共享提升社会数据资源价值2020年3月务院市场化配置体制机制的意见培育数字经济新产业新业态和新模式加强数据资源整合和安全保护资料来源中国政府网国家信息中心华通证券国际研究部122智算中心建设市场空间广阔行业绿色低碳发展成为共识人工智能技术迭代与应用场景不断拓宽有望持续推动上游智能算力需求高速增长未来智算中心建设市场空间广阔以ChatGPT为代表的通用大模型的出现带来了智能算力需求的爆发式增长而随着摩尔定律逐渐遭遇瓶颈仅靠芯片性能提升已难以弥补巨大的算力缺口以ChatGPT为例2019年GPT-2的训练参数量为15亿而2020年GPT-3的训练参数量请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容8中科曙光603019SH深度研究报告则跨越式增长至1750亿其所需智能算力需求提升可见一斑根据华为预测2030年全球数据每年新增量预计将达1YB通用算力规模将增长10倍至33ZFLOPS而人工智能算力预计则将超过100ZFLOPS增长达500倍在后摩尔定律时代面对未来庞大的算力需求预计将主要由高性能计算机所构建的智算中心提供强大的算力基础支撑未来智算中心建设市场空间广阔目前北京上海广州等多个城市已陆续出台了具体地方产业支持政策在智能算力需求持续高速释放与相关产业政策的有力引导下我国智算中心整体规模有望保持快速增长根据IDC预测2026年我国智能算力规模将达到127147EFLOPS2022年-2026年期间年复合增长率预计高达4758根据国家信息中心统计当前我国已有超过30个城市正在建设或提出建设智算中心叠加东数西算工程建设的进一步深入我国智算中心建设有望迎来加速落地全面铺开双碳目标下数据中心向节能低碳转型成为共识液冷系统解决方案未来大有可为近年来随着算力需求的爆发式增长对数据中心承载能力要求不断提升下使得单机柜呈现显著的高密化趋势其功率也随之快速增加根据赛迪顾问预测2025年全球数据中心单机柜平均功率预计将达到25kW功率预计较2023年进一步大幅提升2195单机柜功率大幅提升的同时也带来了日益严峻的能耗过大与散热问题根据中国电子技术标准化研究院数据显示2021年我国数据中心能源消耗达2166亿千瓦时已占全社会用电量的26左右而根据赛迪顾问数据显示2019年我国数据中心能耗中的43用于IT设备散热其已与IT设备自身运行所需能耗占比45基本相当传统风冷散热技术能耗较大的问题日益突出图62008年-2025年我国得单机柜功率情况及预测图7数据中心IT设备散热能耗占比较高其他单位kW单机柜功率30供电损耗252520520IT设备能耗1510散热能耗4350200820162020E2023E2025E资料来源ColocationAmerica赛迪顾问华通证券国际研究部资料来源赛迪顾问华通证券国际研究部请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容9中科曙光603019SH深度研究报告在双碳目标下我国数据中心向绿色低碳方向转型需求迫切2021年7月在工信部发布的新型数据中心发展三年行动计划2021-2023年中明确提出到2023年底新建大型及以上数据中心PUE降低到13以下严寒和寒冷地区力争降低到125以下的能耗利用效率目标根据中国通服数字基建产业研究院数据显示目前已有多个省份数据中心项目实际可研审批均要求在设计方案PUE在12以下同时根据中国信通院数据显示截至2022年底全国在用超大型数据中心平均PUE为136大型数据中心平均PUE为142均高于目前政策对于PUE的相关要求存量市场未来产品技术替代空间也十分广阔液冷技术切实助力数据中心绿色节能转型2021年11月国家机关事务管理局发改委财政部生态环境部共同发布深入开展公共机构绿色低碳引领行动促进碳达峰实施方案鼓励应用高密度集成等高效IT设备液冷等高效制冷系统数据中心液冷散热技术是指采用液体替代空气作为冷媒与IT设备中的发热部件进行热交换从而实现其散热的技术其细分技术路线可分为直接冷却浸没式相变非相变技术间接冷却冷板式技术等3大主流技术方向其中尤以浸没式相变技术效果为最佳与传统的风冷技术相比液冷技术可显著降低数据数据中心能耗实现节能低碳的同时也能够有效提升服务器的使用效率和运行稳定性从而有利于数据中心高密化水平的进一步提升展望未来我国液冷数据中心建设与存量市场替代空间广阔根据赛迪顾问预测2025年我国液冷数据中心市场规模保守预计为12832亿元2019年-2025年期间年复合增长率预计高达3041表2传统风冷与液冷散热技术效果对比图82019年-2025年我国液冷数据中心市场规模情况及预测项目传统风冷冷却冷板式浸没式非相变浸没式相变5年平均运营成本0性能0能效0散热性能0集成度0可维护性0可靠性0废热回收0单板腐蚀0噪声0资料来源赛迪顾问华通证券国际研究部资料来源赛迪顾问华通证券国际研究部请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容10中科曙光603019SH深度研究报告2公司经营情况分析曙光信息产业股份有限公司603019SH成立于1996年为我国核心信息基础设施领军企业公司主要从事高端计算存储安全数据中心等相关产品的研发及制造并在积极布局智能计算大数据云计算等业务领域共识坚持以科技创新助力数字中国建设经过20余年深耕信息基础设施领域目前已拥有国际领先的3大智能制造生产基地与5大研发中心并在全国50多个城市部署城市云计算中心主要业务领域市场份额行业领先公司以高端计算业务起家成立当年公司自主研发的曙光1000问世此后公司在高性能计算机领域不断取得突破曙光系列产品成为推动我国高性能计算产业快速发展的中坚力量同时公司也致力于打造完整的高性能计算产业链布局不断拓宽公司业务领域2015年公司发布数据中国企业战略着手布局全国范围的数据计算网络同年推出了国内首款规模化量产的液冷服务器2017年公司成立曙光存储公司开始发力存储业务领域目前分布式存储方案单套存储容量已达300PB曙光自研ParaStor存储系统登顶权威IO500榜单全球性能第一2022年公司推出业界首款液冷存储打造存算一栈式整体液冷解决方案液冷技术基础设施领域业务布局进一步完善根据赛迪顾问数据显示2021年至2023年上半年公司在中国液冷数据中心基础设施市场份额多年稳居行业第一图9公司主要发展历程资料来源公司官网华通证券国际研究部请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容11中科曙光603019SH深度研究报告21核心信息基础设施领军企业芯端云一体化全产业链布局优势明显多年来公司始终聚焦于核心信息基础设施领域并实现从高端计算优势业务领域向计算生态产业链上下游的不断延伸已形成了覆盖上游核心零部件供给中游信息基础设备供应与下游应用服务的较为完整计算产品线体系目前公司业务主要包括数据基础设施建设高端计算机存储产品网络安全产品云计算服务算力服务平台等六大板块图10公司围绕核心信息基础设施的完善计算产品线资料来源公司官网华通证券国际研究部公司营收保持良好增长毛利率稳步提升2022年度公司实现营业收入为13008亿元近3年来保持着良好增速2020年-2022年期间年复合增长率保持双位数达1314实现毛利率为2626较2020年稳步提升414pct2023年上半年公司业绩保持稳健增长实现营业收入为5401亿元同比增长为733毛利率维持在较高水平达2604就营收具体构成来看受益于政府采购项目的有效拓展2022年公司来源于公共事业部分营收实现快速增长同比高增3379来源于企业部分营收基本保持稳定同比略降095分产品来看公司IT设备与软件开发系统集成及技术服务两大板块均取得了双位数同比增长增速分别为15131770我们认为公司在一体化数字综合体建设与运营上具有良好的竞争优势未来有望在行业国产化进程中充分受益实现公司市场份额的进一步提升产品结构与毛利率的持续优化请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容12中科曙光603019SH深度研究报告图112020年-2023H1公司营收成本趋势情况图122022年公司分业务板块营收成本情况营业收入合计营业成本合计营业收入营业成本单位百万元YOYYOY毛利率14000130079630262626041200025959177100002080001544155400706000118139941510400073320004515002020202120222023H1资料来源iFinD华通证券国际研究部资料来源iFinD华通证券国际研究部211算力信创需求有望持续释放海光信息高端芯片国产替代市场空间广阔公司重要参股企业海光信息为我国领先的自研高性能微处理器供应商在通用处理器方面海光信息拥有700050003000三大产品系列可完善覆盖高端数据中心中端行业客户多场景高性价比等不同市场需求其国产通用处理器产品性能已达到国际先进水平以面向数据中心的旗舰级高性能处理器海光7285处理器为例其性能已与全球CPU市场霸主Intel同期发布的系列处理器实测性能基本相当表3海光信息高端通用处理器产品性能达到国际先进水平项目IntelAMD海光海思飞腾品牌Xeon6354EPYC7542海光7285鲲鹏920-7260S2500指令集x86x86x86ARMARM核心数1832326464超线程366464不支持不支持主频30GHz29GHz20GHz26GHz22GHz内存类型DDR4DDR4DDR4DDR4DDR4内存通道数88888最高内存频率3200MHz3200MHz2666MHz2933MHz3200MHzPCIe通道数641281284017资料来源海光信息招股说明书华通证券国际研究部在国产替代浪潮下海光信息性能领先的X86架构CPU产品已成为运营商金融等重要行业客户信创建设的中坚力量根据采招网数据显示在中国移动2021-2022年PC服务器集请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容13中科曙光603019SH深度研究报告中采购第一批次招标包含补充采购中采用海光CPU服务器采购量合计为40414台占比总体采购量的1974在国产CPU服务器中排名第二2022年12月中国建设银行发布国产芯片服务器采购项目中标公示海光鲲鹏飞腾入围中标其中海光芯片服务器采购金额达158亿元占比为2655份额位居第二在协处理器产品方面海光信息DCU产品采用了GPGPU架构在人工智能大数据处理等相关应用市场空间广阔GPGPUGeneral-PurposecomputiononGraphicsProcessingUnit为图形处理器的一种其保留了GPU的SIMT架构与通用计算单元主要用于进行非图形相关的程序运算在AI大语言模型训练大数据运算等海量并行计算领域有着良好的性能优势海光信息DCU深海一号系列产品配备60-64个计算单元其性能指标可达到国际同类高性能产品的同期水平其深算二号产品也即将迎来发布2023年8月31日百度文心一言APP宣布全面开放使用并迅速登顶AppleStore免费应用排行榜榜首此外还有多个大模型均获准正式上线未来海光信息高端新品的推出将更好保障公司上游核心零部件供给的同时在国产大模型训练大数据处理领域国产芯片替代前景广阔表4海光信息深海一号DCU达到国际上同类型高端产品的水平项目海光NVIDIAAMD品牌深算一号Ampere100MI100生产工艺7nmFinFET7nmFinFET7nmFinFET2560CUDAprocessors核心数量409664CUs120CUs640TensorprocessorsUpto15GHzFP64Upto15GHzFP64内核频率Upto153GhzUpto17GhzFP32Upto17GhzFP32显存容量32GBHBM280GBHBM2e32GBHBM2显存位宽4096bit5120bit4096bit显存频率20GHz32GHz24GHz显存带宽1024GBs2039GBs1228GBsTDP350W400W300WCPUtoGPU互联PCIeGen4x16PCIeGen4x16PCIeGEN4x16xGMIx2NVLinkInfinityFabricx3uptoGPUtoGPU互联Upto184GBsupto600GBs276GBs资料来源海光信息招股说明书华通证券国际研究部212液冷技术行业领先推出整体液冷解决方案有望进一步提升市场份额公司较早地洞察到行业向节能低碳技术方向转型的趋势早在2011年便已开始积极布局节请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容14中科曙光603019SH深度研究报告能液冷技术领域通过持续高水平研发投入与技术积累2015年公司推出国内首款规模化量产液冷服务器2019年公司实现了全球首个刀片式浸没相变液冷服务器的大规模部署目前公司高端服务器产品已覆盖浸没液冷冷板液冷等多种产品形态在产品性能上公司浸没相变液冷技术方案可将数据中心PUE最低优化至104并可实现数据中心全年自然冷却其性能指标显著优于目前数据中心项目实际设计要求的PUE12水平2022年公司依托于在服务器液冷技术上的深厚积累进一步将其技术领先优势延伸至存储领域推出了业界首款液冷存储产品ParaStor通过先进的硬件设计引入冷板式液冷方案可实现存储节点PUE值降至12以下依托于公司液冷存储技术与液冷服务器技术高度同源的优势形成了高效的存算一栈式整体液冷解决方案可助力数据中心切实节能增效的同时也能实现更便捷的高密度水平数据中心部署图13公司刀片式浸没相变液冷服务器图14公司存算一栈式整体液冷解决方案资料来源公司官网华通证券国际研究部资料来源公司官网华通证券国际研究部公司液冷技术数据中心整体解决方案实现将绿色节能环保落实在规划设计建设运营等数据中心全生命周期其已广泛应用于金融教育能源医疗等各大重要经济领域切实助力数据中心节能降耗绿色低碳转型其市场份额常年保持着行业领先截至2022年9月公司拥有液冷核心专利超60项部署液冷服务器节点达数万个根据赛迪顾问数据显示2021年至2023年上半年公司在中国液冷数据中心基础设施市场份额多年稳居行业第一期间平均市场份额高达588我们认为公司液冷技术拥有着显著的领先优势液冷基础设施领域业务一体化布局持续得到完善未来有望进一步提升产品竞争力与客户粘性扩大市场份额领先优势请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容15中科曙光603019SH深度研究报告213打造5A级智算中心与算力服务平台智算时代下有望充分受益随着人工智能技术实现重大突破与应用场景不断拓宽面向AI的算力基础设施需求呈现高速增长未来智算中心建设市场空间广阔依托于公司国产高端AI芯片高端计算液冷技术等强大一体化数字综合体建设能力优势在2021年公司便已提出打造具备开放融合绿色普惠服务能力的5A级智算基础设施目前公司5A级智算中心已经在广东安徽浙江等多地陆续落成公司已逐步形成了超高密度智算中心的标准化快速交付能力可高效支撑公共事业与各大产业的数智化转型公司5A级智算中心方案自推出以来获得业界广泛好评其作为示范样例已成功收录于国家工业信息安全发展研究中心发布智能计算中心20时代展望报告在各地政府大力推动智算中心建设的情况下公司5A级智算基础设施项目具有良好的标杆效应叠加AI算力需求的高速增长其未来市场拓展空间广阔同时公司目前已在全国建设运营超50个云计算中心并深度参与我国东数西算工程建设与算力运营叠加多个智算中心布局公司算力资源领先优势明显以此为基础公司专门成立曙光智算子品牌以统筹各地算力中心的一体化运营和对外服务曙光智算打造了可实现便捷接入访问的算力插座全国一体化算力服务平台可实现多样融合算力的弹性供给大幅度降低计算应用的算力门槛助力千行百业的算力普惠截至2022年9月该平台已服务超10万用户作业提交量突破3000万可提供智能计算通用计算高密度计算云计算等多元算力服务为国内最大规模的算力服务网络图15公司5A级智算中心方案图16全国一体化算力服务平台客户端界面资料来源公司官网华通证券国际研究部资料来源公司官网华通证券国际研究部请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容16中科曙光603019SH深度研究报告22业内优秀技术基因一体化全产业链布局构筑公司宽广护城河中科院实际控股拥有业内优秀技术基因公司实际控制人为中国科学院计算技术研究所截至2022年6月底其通过北京中科算源资产管理有限公司持有中科曙光1635股权公司为中科院优质科研成果产业化应用的理想孵化平台目前公司参股及控股了海光信息中科星图曙光数创曙光节能等多家成功跻身资本市场企业凭借中科院计算所强大的科研技术优势公司具备业内优秀技术基因已为我国信创产业底座建设的中坚力量其市场领先地位稳固作为核心信息基础设施龙头企业公司始终保持着技术研发投入的高水平重视研发团队的引进与培养近年来随着我国信创建设的快速推进公司技术研发投入力度持续加大2022年公司研发投入总额达2472亿元占营业收入比例达1901在高基数下较2020年占比显著提升976pct截至2022年底公司研发人员数量达3187人占公司总人数的比例高达6463较2020年期末占比数提升344pct2023H1公司研发投入总额达1242亿元同比增长达2762依然保持着快速增长依托于多年来研发高水平投入与持续积累公司在高端计算机液冷等核心信息基础设施关键技术领域实现不断创新突破其技术水平保持行业领先自研产品比例及核心部件自研能力不断提升为公司长期可持续发展奠定了坚实的基础芯端云一体化全产业链布局优势显著依托于高性能计算领域优势公司积极向计算生态产业链上下游延伸布局已形成了芯端云一体化全产业链的完善布局芯片方面参股企业海光信息国产微处理器性能已达到国际先进水平有效助力公司核心部件供应链的自主可控计算终端方面公司拥有高性能计算机存储设备高端服务器等丰富信息基础设施产品覆盖不同应用场景的计算需求并可提供整体数据中心基础设施解决方案云服务方面公司已在全国建设运营超50个云计算中心深度参与东数西算工程算力运营并打造全国一体化算力服务平台拥有国内最大规模的算力服务网络切实助力算力普惠我们认为公司在一体化数字综合体建设与运营上具有显著的竞争优势其产品与服务完善覆盖数据中心的全生命周期助力其节能增效的同时也能实现更为便捷的高密度水平部署同时通过积极布局算力服务业务实现计算产业生态不断扩大进一步提升了公司市场竞争力请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容17中科曙光603019SH深度研究报告23公司运营效率管理效率盈利能力分析231业务收现比良好存货周转承压状况迎来改善2022年公司应收账款周转天数为70天近3年来基本保持稳定各年收现比也保持在99以上的高水准公司2022年存货周转天数为232天近3年呈现持续攀升趋势较2020年显著延长92天我们认为存货周转承压情况或与公司2021年由于部分原材料紧缺造成备货大幅增长截至2022年底公司仍处于库存消化阶段有关2023H1公司去库存进度呈现加速期末存货金额为4670亿元较2022年年末大幅减少2679有望迎来存货周转天数的持续优化公司2022年应付账款周转天数为84天较2020年略有缩短23天结合前述三大运营效率指标情况我们可计算得到2022年公司现金循环周期为217天较2020年显著拉长116天主要为受到前述存货周转天数大幅攀升影响使得整体现金运营效率下降较大所致2023年随着原材料备货压力的有效降低去库存迎来加速公司经营性现金流净额也迎来大幅增长2023H1公司实现经营性现金流净额为1005亿元半年度实现现金流净额已为上年全年的8939去库存加速叠加现金流的显著改善有望推动公司现金循环周期的持续优化图172020年-2022年公司主要运营指标趋势应收账款周转天数存货周转天数单位天应付账款周转天数现金循环周期250收现比140002322171200020099971000015080006000100847040005020000000202020212022资料来源iFinD华通证券国际研究部232期间费用整体管控合理高基数下研发费用率水平进一步提升2022年公司销售费用率管理费用率研发费用率分别为476238850从近请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容18中科曙光603019SH深度研究报告3年时间维度上看研发费用率整体呈现上升趋势较2020年提升127pct公司技术研发投入力度持续加大同期公司销售费用率与管理费用率整体把控合理近3年来基本保持平稳其中销售费用率较2020年略有上升074pct主要为营收规模期间内实现良好双位数增长情况下销售人员人工费用有所增长所致期间费用率水平行业横向对比我们选取了与公司主营业务相似的浪潮信息紫光股份中国长城作为可比公司并结合申万二级计算机设备行业中位数综合进行横向比较2022年公司销售费用率为476显著低于同期行业中位数水平868在各大可比公司中处于中游水平其说明信息基础设施细分行业具有良好的正循环效应其客户粘性与复购率较高销售费用率优势明显同期公司管理费用率为238也显著低于同期行业中位数787除中国长城外可比公司管理费用率水平也均较低其细分行业规模效应较高同期公司研发费用率为850略低于行业中位数水平1097在各大可比公司中公司研发费用率水平则较为领先仅低于中国长城同期研发费率图182020年-2022年公司主要管理能力指标趋势图192022年公司主要管理能力指标行业横向比较销售费用率管理费用率销售费用率管理费用率1210研发费用率研发费用率109799428501088507886878767166726574547644764654375323821722238102113000中科曙光浪潮信息紫光股份中国长城中位数202020212022资料来源iFinD华通证券国际研究部资料来源iFinD华通证券国际研究部233经营活动净现金流持续改善公司盈利能力在可比公司中居前2022年公司销售毛利率为2626近3年来保持稳步增长较2020年提升414pct同期扣非后归属于上市公司股东的净利润为1151亿元同比实现高增45502022年以来公司经营活动净现金流实现大幅改善2022年全年实现经营性现金流净额为1125亿元较2021年-523亿元的流出情况得到大幅修复2023H1公司实现经营性现金流净额为1005请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容19中科曙光603019SH深度研究报告亿元半年度金额已达2022年全年的8939我们认为其主要受益于公司自研核心零部件占比的持续提升原材料备货压力的有效降低同时受益于毛利率的持续增长与期间费率的良好把控近3年来公司销售净利率实现持续优化2022年达1243较2022年稳步提升370pct在ROE指标方面同期基本保持稳定2022年为761较2020年略降038pct公司盈利能力水平在各大可比公司中较为领先从行业横向比较上看2022年公司销售毛利率较低于行业中位数水平3655我们认为这与信息基础设施细分行业业务模式差异有关从各大可比公司比较上看公司毛利率水平则处于领先地位同期公司销售净利率与ROE水平均较优于行业中位数表现在各大可比公司中也较为领先图202020年-2022年公司主要盈利能力指标趋势图212022年公司主要盈利能力指标在各大可比公司中居前扣非归母净利润经营活动净现金流单位百万元销售毛利率销售净利率销售毛利率销售净利率402530ROE扣非加权ROE扣非加权36553520262625301526261151112520252521102020641515512431118124310101113628-5697612020202120225761296550516153320009中科曙光浪潮信息紫光股份中国长城中位数100资料来源iFinD华通证券国际研究部资料来源iFinD华通证券国际研究部242023年-2025年公司分业务板块盈利预测从公司整体上看我们认为其作为中科院实际控股的核心信息基础设施领军企业拥有业内优秀技术基因其一体化全产业链布局优势显著近年来公司自研产品比例及核心部件自研能力不断提升有望在行业国产化进程中充分受益叠加算力需求的高速增长从而实现公司营收的快速增长市场占有率的进一步提升与盈利能力的持续优化我们按照公司主要业务板块对2023年-2025年公司业绩做出预测主要关键假设如下1IT设备业务依托于高性能计算领域优势公司积极向计算生态产业链上下游延伸布局已形成了芯端云全产业链的完善布局公司在高端计算机液冷等核心信息基础请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容20