公司公告2023年半年报：归母净利23H1亏损34.5亿，Q2亏损5.2亿（扣汇盈利）。1）2023H1：营收596.1亿，同比+148.9%，较19年-8.7%，归母净利亏损34.5亿（22年同期亏损194.3亿），扣非后亏损49.4亿，H1人民币贬值3.8%，汇兑损失15.7亿。2）23Q2：营收345.5亿，同比+213.1%，较19年+5.5%；归母净利Q2亏损5.2亿（22年同期亏损105.3亿），扣非亏损19.2亿。Q2人民币贬值5.2%，测算汇兑损失20.9亿，以半年报所披露1%汇率贬值影响净利润2.97亿测算，Q2扣汇净利约为10亿。3）其他收益：H1其他收益19.9亿元，同比+42.9%，其中Q2实现13.6亿，同比+75.0%。4）投资收益：H1投资收益13.9亿，22年同期-7.9亿，Q2投资收益6.5亿，22年同期0.6亿。
　　经营数据：23H1：ASK同比+167.3%，较19年-21.3%，RPK同比+209.9%，较19年-31.8%，客座率70.5%，同比+9.7pct，较19年-10.9pct。23Q2：ASK同比+283.8%，较19年-8.1%，RPK同比+351.9%，较19年-20.0%，客座率70.5%，同比+10.6pct，较19年-10.5pct。
　　收益水平：H1客公里收益0.61元，超19年17%。1）23H1客公里客运收益（含燃油附加费）0.61元，同比+8.2%，较19年同期+17.1%，座公里收益0.43元，同比+26.3%，较19年+2.0%。2）测算Q2客公里客运收益0.61元，同比-2.0%，较19Q2增长16.9%，座公里收益0.43元，同比+17.2%，较19年Q2 +2.3%。
　　成本费用：1）23H1营业成本592亿，同比+54.6%。其中航油成本193亿，同比增长87.0%，期内国内油价综采成本同比-2.0%。扣油成本399亿，同比+42.6%。座公里成本0.46元，同比-46.8%，较19年增长18.9%；座公里扣油成本0.310元，同比-51.0%，较19年+18.0%。2）Q2营业成本329亿，同比+76.7%，测算航油成本111亿，同比+111.4%，座公里成本0.435元，同比-61.3%，较19年+11.5%，座公里扣油成本0.288元，同比-64.3%，较19年+10.6%。3）费用：23H1年三费合计（扣汇）为81.7亿，同比+18.0%，扣汇三费率13.7%。Q2扣汇三费合计43.6亿，同比+31.0%，扣汇三费率12.6%（注：不含研发费用）。
　　机队引进：23-25年预计分别净增14、54、33架，22年年报计划为8、33、28架，计划增加量主要系22年报未披露737MAX机型引进计划，此次半年报新增23-24年Max分别引进12、24架。对应23-25年机队增幅分别为1.6%、5.9%、3.4%，3年年均增速3.6%。
　　投资建议：1）盈利预测：考虑公司上半年业绩及Q3行业量价水平，我们小幅调整23-25年盈利预测分别为预计实现归母净利31、204亿和241亿（原预测为45亿、181亿和239亿），对应23-25年EPS分别为0.19、1.26和1.49元，PE分别为45、7、6倍。2）我们认为三季度或为盈利周期起点。根据Flight AI高频数据，7-8月全行业国内旅客量超出19年同期13%，含油票价超出19年同期15%，我们预计三季度旺季，行业基本面及航司盈利环比二季度将有明显提升。根据公司7月公告的经营数据，单月客座率75.4%，整体RPK恢复至19年同期94%，其中国内超出2成，国际恢复近5成。依据暑期行业量价，我们预计三季度公司收益可观。维持估值方式，即按我们此前测算预计公司本轮高峰利润或可达238亿以上，依据公司历史平均PE及周期股传统定价方式，给予高峰利润10倍PE，对应市值2380亿，目标价14.7元，预期较当前70%空间，维持“强推”评级。
　　风险提示：经济大幅下滑、油价大幅上涨、汇率大幅贬值

研究报告全文：公司研究证券研究报告航空2023年09月04日中国国航6011112023年半年报点评强推维持Q2扣汇盈利看好三季度盈利周期起点强目标价147元当前价元调强推评级863公司公告2023年半年报归母净利23H1亏损345亿Q2亏损52亿扣汇盈利1华创证券研究所2023H1营收5961亿同比1489较19年-87归母净利亏损345亿22年同期亏损1943亿扣非后亏损494亿H1人民币贬值38汇兑损失157亿2证券分析师吴一凡23Q2营收3455亿同比2131较19年55归母净利Q2亏损52亿22年同期亏损1053亿扣非亏损192亿Q2人民币贬值52测算汇兑损失209亿电话021-20572539以半年报所披露1汇率贬值影响净利润297亿测算Q2扣汇净利约为10亿3其邮箱wuyifanhcyjscom他收益H1其他收益199亿元同比429其中Q2实现136亿同比7504执业编号S0360516090002投资收益投资收益亿年同期亿投资收益亿年同期H113922-79Q2652206证券分析师吴莹莹亿经营数据23H1ASK同比1673较19年-213RPK同比2099较19年邮箱wuyingyinghcyjscom-318客座率705同比97pct较19年-109pct23Q2ASK同比2838执业编号S0360522100002较19年-81RPK同比3519较19年-200客座率705同比106pct较证券分析师吴晨玥19年-105pct邮箱收益水平H1客公里收益061元超19年17123H1客公里客运收益含燃油wuchenyuehcyjscom附加费061元同比82较19年同期171座公里收益043元同比263执业编号S0360523070001较19年202测算Q2客公里客运收益061元同比-20较19Q2增长169证券分析师黄文鹤座公里收益043元同比172较19年Q223电话010-63214633成本费用123H1营业成本592亿同比546其中航油成本193亿同比增长邮箱huangwenhehcyjscom870期内国内油价综采成本同比-20扣油成本399亿同比426座公里成执业编号S0360523070004本046元同比-468较19年增长189座公里扣油成本0310元同比-510较19年1802Q2营业成本329亿同比767测算航油成本111亿同比证券分析师梁婉怡1114座公里成本0435元同比-613较19年115座公里扣油成本0288邮箱liangwanyihcyjscom元同比-643较19年1063费用23H1年三费合计扣汇为817亿执业编号S0360523080001同比180扣汇三费率137Q2扣汇三费合计436亿同比310扣汇三费率126注不含研发费用公司基本数据机队引进23-25年预计分别净增145433架22年年报计划为83328架计总股本万股162007928划增加量主要系22年报未披露737MAX机型引进计划此次半年报新增23-24年Max已上市流通股万股110235843总市值亿元分别引进1224架对应23-25年机队增幅分别为1659343年年均增速139813流通市值亿元3695134资产负债率9044投资建议1盈利预测考虑公司上半年业绩及Q3行业量价水平我们小幅调整23-25每股净资产元216年盈利预测分别为预计实现归母净利31204亿和241亿原预测为45亿181亿和12个月内最高最低价1180809239亿对应23-25年EPS分别为019126和149元PE分别为4576倍2我们认为三季度或为盈利周期起点根据FlightAI高频数据7-8月全行业国内旅客量市场表现对比图近个月超出19年同期13含油票价超出19年同期15我们预计三季度旺季行业基本12面及航司盈利环比二季度将有明显提升根据公司7月公告的经营数据单月客座率2022-09-052023-09-04754整体RPK恢复至19年同期94其中国内超出2成国际恢复近5成依据19暑期行业量价我们预计三季度公司收益可观维持估值方式即按我们此前测算预计7公司本轮高峰利润或可达238亿以上依据公司历史平均PE及周期股传统定价方式给予高峰利润10倍PE对应市值2380亿目标价147元预期较当前70空间维-6持强推评级-18220922112301230423062308风险提示经济大幅下滑油价大幅上涨汇率大幅贬值中国国航沪深300主要财务指标ReportFinancialIndex相关研究报告2022A2023E2024E2025E营业总收入百万52898132861169487184992中国国航6011112022年报点评全年亏损同比增速-290151227691386亿看好行业复苏周期下载旗航司荣耀归归母净利润百万-3862031272038024077来同比增速-1321108155181812023-03-31中国国航深度研究报告载旗航空每股盈利元-238019126149601111的荣耀周期价值的跃升中国特色估值体系市盈率倍-44576下如何理解中国国航市净率倍594929192023-03-01资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年9月4日收盘价证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号中国国航年半年报点评6011112023图表1国航季度分拆亿元21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223H1收入亿元14582308197917071292110418141081250734555961同比-15586352-189-114-522-84-36794121311489较19年-552-295-476-484-603-663-520-673-23055-87归母净利-621-58-354-632-890-1053-867-1052-293-52-345同比-292875-4270-471-434-17232-1452-664671950822扣非归母净利-630-62-365-648-896-1053-879-1090-302-192-494同比290869-3884-475-422-16004-1405-682663818747汇兑-4197-188523-247-2466152-209-157其他收益9112873926178767563136199投资收益-105-23-3285-840614627465139ASK亿公里3564693773232771663172025317571288同比-124883-107-332-222-646-159-37373828381673较19年-489-343-491-552-602-768-572-719-341-81-213RPK亿公里23534725421017098209127375533908同比-1471088-182-393-278-719-176-39695835192099较19年-585-396-583-636-701-830-656-780-431-200-318客座率661740674651613589660626706705705同比-1873-62-65-48-151-13-248010697较19年-154-65-148-150-202-216-161-174-112-105-109客公里收益元04960554062405520532062006930685061506080611同比-12927124510874120111241155-2082较19年-6165965809193218313165169171座公里收益元03280410042003590326036604580429043404280431同比-15240914007-03-10990195330172263较19年-238-20-101-140-241-127-2128092320成本192224215227197186231214263329592同比-065151440023-17075-57337767546航油成本405954545152804583111193同比-1822088386312272-111484-1786181114870扣油成本152165161173146134152169181218399同比5328182-69-42-191-61-19239631426单位座公里成本05400478057007030711112207291058049504350460同比135-1962814983161348279504-303-613-468单位座公里扣油成本04280352042805350527080604780837034002880310同比202-3202113942311289117565-354-643-510三费合计扣汇336339379377360333369397381436817销售费用率7542636681655276453941管理费用率72455973839462145443840扣汇财务费用率8360708111514289146634955三费率合计231147191221278301203367152126137汇率变化-0717-041704-57-581913-52-38国内综采成本35224111451851515462793387367986702560996562同比-256917595923551930933550286-231-20资料来源Wind公司公告华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2中国国航年半年报点评6011112023图表2国航单季度净利亿元资料来源公司公告华创证券图表3最新机队引进计划资料来源公司半年报图表4国航2018-23国内客座率水平图表5国航2018-23年国际客座率水平资料来源公司公告华创证券资料来源公司公告华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3中国国航年半年报点评6011112023附录财务预测表资产负债表TableValuationModels2利润表单位百万元2022A2023E2024E2025E单位百万元2022A2023E2024E2025E货币资金11436134912275135115营业总收入52898132861169487184992应收票据7101516营业成本82812113290131955141877应收账款1649522964756878税金及附加156388533583预付账款369549660689销售费用3530637767797122存货2558276834173724管理费用4799438448304995合同资产0000研发费用244465508518其他流动资产6226129561861520118财务费用10335685231773778流动资产合计22245350035193366540信用减值损失21-152020其他长期投资646146118351993资产减值损失-66-50-50-50长期股权投资12574128261308213344公允价值变动收益0000固定资产86370826517930776299投资收益-27505561在建工程32909349093690938909其他收益2900250025002500无形资产4300387034833135营业利润-4608535902422828650其他非流动资产135967138409140911143473营业外收入344300300300非流动资产合计272766274126275527277153营业外支出139150150150资产合计295011309129327460343693利润总额-4588037402437828800短期借款1994617946149469946所得税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