宽基指数配置选择建议
　　报告创新性引入宏观因子，从政府财政收支、货币供应、进出口、社会投资、CPI共5个维度进行因子有效性测试，同时结合基本面、估值、价量、预期4个维度最终得到15个因子。轮动标的遵从“不重不漏”原则，选取6只指数，即：上证50、沪深300、中证500、中证1000、科创50、创业板指。模型从2017年1月至2023年8月进行回测，每月根据复合因子排名前2名的指数作为推荐指数并等权买入。“相对宽基指数平均、相对wind全A指数、相对偏股混合基金指数”三组策略，风险收益回报方面，三组策略年化超额收益在6%-12%之间，超额最大回撤在3%-7%之间，年化夏普比率在1.2-2.5之间。该模型近一年、近三年、近五年相对指数均值月胜率分别为66.67%、75.00%、71.67%。本期推荐宽指较上期总体变化有限，主要系财报季微观因子变化导致，仍为大盘风格，但呈现成长风格投资价值边际提升的特点，推荐指数由上证50、科创50变为科创50、上证50。
　　宽基指数增强型基金分析筛选
　　从样本整体表现的角度来看，截至2023年8月25日，近一月市场成交热情进一步回落、大盘风格占优特征延续、因子不稳定程度上升，同时指数波动率和收益离散度均继续下行，行业轮动速度小幅回落，总体而言对于指数增强型基金量化选股策略整体环境影响有利有弊，从宽基增强基金超额业绩上看，近一个月宽基指增多数实现正超额。其中，中高仓位、行业偏离较大、成分股偏离较小、主动配置比例偏低、高换手率的基金平均超额收益在各个特征类型中超额相对突出。从因子特征类型超额情况来看，在8月以来泥沙俱下的普跌市场环境中，基本面质地较好的龙头白马跌幅较小，对于价值因子把控能力较强的基金经理，对股票的估值和基本面情况十分敏感，善于把握股票估值和财务情况变动所带来的超额利润，整体超额突出。
　　具体到本月基金组合的推荐上，立足于风格轮动模型优选的指数类别，从主动偏离、因子暴露、绩效表现三大维度进行筛选：1、主动偏离方向：科创50指数着重布局电子、电力设备、计算机等成长型龙头公司，成分股权重分布相对集中，呈现一定的大盘成长风格的特点，上证50指数在食品饮料、银行、非银金融行业权重分布较高，呈现大盘价值风格特点。总的来说两大指数的行业风格分布特征契合当前板块投资机会，因而建议对应指数增强型基金的选择，注重考虑行业/个股偏离中低，或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种，以更好的贴合优势行业。2、因子暴露：持续关注在成长、质量等基本面因子上暴露相对明显且因子胜率稳定性较高的品种，通过基本面选股应对结构性行情。3、综合考察各项绩效指标。具体组合标的为：嘉实上证科创板50指数增强、华夏上证科创板50成份指数增强、易方达上证50增强、中海上证50指数增强、华泰柏瑞上证50指数增强。
　　宽基被动指数型基金分析筛选
　　截至2023年8月25日，近一月宽基被动型ETF总体呈现资金净流入状态，净流入1300.34亿元。除中证100、MSCI中国A股外，其他宽基ETF获得了均资金净流入，其中资金流入主要集中在沪深300、科创50、上证50和中证1000指数上，其中沪深300资金净流入规模超过600亿元，科创50资金流入规模也高达266亿元。被动指数型基金选择上，基于风格轮动模型优选的指数，我们以是否很好的复制指数并保持一定的流动性为基础进行筛选，8月筛选的已上市组合标的为：易方达上证科创板50ETF、工银上证科创板50ETF、华泰柏瑞上证科创板50ETF、华夏上证50ETF、易方达上证50ETF。
　　风险提示
　　地缘政治风险、海外加息政策进程、国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险。
　　

研究报告全文：报告创新性引入宏观因子从政府财政收支货币供应进出口社会投资CPI共5个维度进行因子有效性测试同时结合基本面估值价量预期4个维度最终得到15个因子轮动标的遵从不重不漏原则选取6只指数即上证50沪深300中证500中证1000科创50创业板指模型从2017年1月至2023年8月进行回测每月根据复合因子排名前2名的指数作为推荐指数并等权买入相对宽基指数平均相对wind全A指数相对偏股混合基金指数三组策略风险收益回报方面三组策略年化超额收益在6-12之间超额最大回撤在3-7之间年化夏普比率在12-25之间该模型近一年近三年近五年相对指数均值月胜率分别为666775007167本期推荐宽指较上期总体变化有限主要系财报季微观因子变化导致仍为大盘风格但呈现成长风格投资价值边际提升的特点推荐指数由上证50科创50变为科创50上证50从样本整体表现的角度来看截至2023年8月25日近一月市场成交热情进一步回落大盘风格占优特征延续因子不稳定程度上升同时指数波动率和收益离散度均继续下行行业轮动速度小幅回落总体而言对于指数增强型基金量化选股策略整体环境影响有利有弊从宽基增强基金超额业绩上看近一个月宽基指增多数实现正超额其中中高仓位行业偏离较大成分股偏离较小主动配置比例偏低高换手率的基金平均超额收益在各个特征类型中超额相对突出从因子特征类型超额情况来看在8月以来泥沙俱下的普跌市场环境中基本面质地较好的龙头白马跌幅较小对于价值因子把控能力较强的基金经理对股票的估值和基本面情况十分敏感善于把握股票估值和财务情况变动所带来的超额利润整体超额突出具体到本月基金组合的推荐上立足于风格轮动模型优选的指数类别从主动偏离因子暴露绩效表现三大维度进行筛选1主动偏离方向科创50指数着重布局电子电力设备计算机等成长型龙头公司成分股权重分布相对集中呈现一定的大盘成长风格的特点上证50指数在食品饮料银行非银金融行业权重分布较高呈现大盘价值风格特点总的来说两大指数的行业风格分布特征契合当前板块投资机会因而建议对应指数增强型基金的选择注重考虑行业个股偏离中低或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种以更好的贴合优势行业2因子暴露持续关注在成长质量等基本面因子上暴露相对明显且因子胜率稳定性较高的品种通过基本面选股应对结构性行情3综合考察各项绩效指标具体组合标的为嘉实上证科创板50指数增强华夏上证科创板50成份指数增强易方达上证50增强中海上证50指数增强华泰柏瑞上证50指数增强截至2023年8月25日近一月宽基被动型ETF总体呈现资金净流入状态净流入130034亿元除中证100MSCI中国A股外其他宽基ETF获得了均资金净流入其中资金流入主要集中在沪深300科创50上证50和中证1000指数上其中沪深300资金净流入规模超过600亿元科创50资金流入规模也高达266亿元被动指数型基金选择上基于风格轮动模型优选的指数我们以是否很好的复制指数并保持一定的流动性为基础进行筛选8月筛选的已上市组合标的为易方达上证科创板50ETF工银上证科创板50ETF华泰柏瑞上证科创板50ETF华夏上证50ETF易方达上证50ETF地缘政治风险海外加息政策进程国内政策及经济复苏不及预期等带来的股票市场大幅波动风险敬请参阅最后一页特别声明1风格轮动及公募宽指基月报内容目录一宽基指数型基金月度回顾4宽基指数型基金规模变化4指增量化选股市场环境及指增基金业绩4被动宽基ETF资金变化及被动指基业绩6二指增基金量化标签体系7近一月行业成分股偏离较大换手较高的品种超额较高7三风格轮动模型结论及指数基金配置建议99月风格轮动模型指数选择结果9指数增强型基金组合推荐10上证50增强推荐基金量化特征对比10被动指数型基金组合推荐11四风格轮动模型介绍12宏微观风格轮动模型介绍12模型设计和定位12界定市场风格及轮动标的选择13风格轮动模型回测结果及当月推荐14风险提示15图表目录图表18月宽基指数基金成立及发行情况截至2023年8月25日4图表2宽基指数基金月末存量规模变化情况截至2023年8月25日4图表3100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化截至2023年8月25日4图表410亿以上宽基指数增强型规模及环比变化截至2023年8月25日4图表5主要宽基指数近一月涨跌幅截至2023年8月25日5图表6两市月度总成交额及成交量截至2023年8月25日5图表7主要宽基指数年化波动率截至2023年8月25日5图表8个股收益率离散度截至2023年8月25日5图表9行业轮动速度截至2023年8月25日5图表10大小盘风格变化情况截至2023年8月25日5图表11因子不稳定程度指标截至2023年8月30日6图表12宽基指数增强型基金阶段平均业绩表现截至2023年8月25日6图表13宽基被动指数型基金近一月风险收益分布截至2023年8月25日7敬请参阅最后一页特别声明2风格轮动及公募宽指基月报图表14近一月宽基被动型ETF资金净流入出情况截至2023年8月25日7图表15宽基指数增强型基金特征划分标准7图表16各个特征基金近一月表现均值截至2023年8月25日8图表17各因子稳定性强的基金近一月表现均值截至2023年8月25日8图表18不同行业偏离特征代表基金近一月表现均值截至2023年8月25日9图表19不同成分股偏离特征代表基金近一月表现均值截至2023年8月25日9图表20不同成分外主动配置特征基金近一月表现均值截至2023年8月25日9图表21不同交易特征基金近一月表现均值截至2023年8月25日9图表22推荐指数一级因子打分结果10图表23推荐指数二级因子打分结果10图表249月指数增强型基金组合推荐数据截至2023年8月25日10图表25优选标的投资风格特征考察期平均11图表26优选标的因子相对暴露情况考察期平均11图表27优选标的因子相对收益胜率考察期平均11图表28优选标的Brinson归因结果考察期平均11图表299月被动指数型基金组合推荐数据截至2023年8月25日11图表30宏微观因子风格轮动模型框架12图表31因子筛选流程12图表32因子名单及IC值截至2023年8月31日13图表33因子相关性截至2023年8月31日13图表34轮动指数重复度截至2023年8月31日14图表35指数成分股对宽基指数基金规模和A股市值覆盖程度截至2023年8月31日14图表36复合因子的IC值截至2023年8月31日14图表37模型累计净值曲线截至2023年8月31日14图表38风格轮动模型风险收益指标截至2023年8月31日15图表39风格轮动模型逐年收益率及月胜率截至2023年8月31日15图表402022年以来宽基指数历史打分情况15敬请参阅最后一页特别声明3风格轮动及公募宽指基月报宽基指数型基金规模变化从存量规模变化来看截至2023年8月25日宽基被动指数型基金210只管理规模714631亿元较7月末规模上涨671宽基指数增强型基金208只管理规模165001亿元较7月末规模下跌677其中国证2000指数由于近期热度较高环比规模上涨接近60基金截止期规模按照截止期份额乘以截止期净值计算截止期份额计算规则为普通指数基金份额按照最近一期季度披露份额计新成立未披露季报的基金按照成立日份额计由于份额采用某一时点的静态数字因此按此计算的规模本文定义为静态规模ETF每个交易日获取当天实际份额由于份额采用实时动态数字因此按此计算的规模本文定义为动态规模联接基金不纳入统计后续基金规模均按此标准计算及称呼图表18月宽基指数基金成立及发行情况截至2023年8图表2宽基指数基金月末存量规模变化情况截至2023年月25日8月25日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表3100亿以上宽基被动指数型规模及环比变化截至图表410亿以上宽基指数增强型规模及环比变化截至2023年8月25日2023年8月25日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所指增量化选股市场环境及指增基金业绩截至2023年8月25日7月以来沪深两市A股月度总成交额1497万亿元较7月末下滑幅度1576换手率层面除科创50外上证50沪深300中证500中证1000创业板指数日均换手率相比上月均有回暖其中中证500回暖最为明显换手率上涨超过14敬请参阅最后一页特别声明4风格轮动及公募宽指基月报图表5主要宽基指数近一月涨跌幅截至2023年8月25图表6两市月度总成交额及成交量截至2023年8月25日日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所从指数波动率来看截至2023年8月25日各重要宽基指数上证50科创50沪深300中证500中证1000创业板指波动率均出现较为明显的降幅受市场单边回调影响波动率环比下降幅度均在60以上其中科创50指数波动率下降至历史以来最低位以沪深300中证500和中证1000指数成分股为样本池进一步考察个股收益率离散程度近一月平均个股收益离散度183处于近半年来中位水平下方与近半年中位数水平相比沪深300中证500中证1000指数离散度也呈现相同结论继续呈现小幅收敛趋势图表7主要宽基指数年化波动率截至2023年8月25日图表8个股收益率离散度截至2023年8月25日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所从行业轮动速度来看以申万一级行业分类为标准近一月行业轮动速度基本与2019年以来均值持平较7月轮动速度有所下降从市场风格特征来看近一月市场涨跌互现风格延续6月以来大盘占优的特征图表9行业轮动速度截至2023年8月25日图表10大小盘风格变化情况截至2023年8月25日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明5风格轮动及公募宽指基月报从因子不稳定程度指标来看根据历史回测经验因子不稳定程度与指数增强型基金超额收益之间在时间上具有一定的负相关关系即因子不稳定程度较高的时间指数增强型基金超额往往有限甚至出现明显回撤反之亦然2023年8月该指标呈现回落后触底反弹趋势不过仍然在临界位置以内对于指数增强型基金量化选股策略的负面影响有限图表11因子不稳定程度指标截至2023年8月30日来源wind国金证券研究所综合来看近一月市场成交热情进一步回落大盘风格占优特征延续因子不稳定程度上升同时指数波动率和收益离散度均继续下行行业轮动速度小幅回落总体而言对于指数增强型基金量化选股策略整体环境影响有利有弊截至2023年8月25日从宽基增强基金超额业绩上看近一个月宽基指增多数实现正超额其中跟踪中证1000指数国证2000指数的增强基金近一月平均超额回报表现较好近一月平均超额收益分别为110和072同时跟踪MSCI中国A50及道中88指数的增强基金近一月平均超额则表现欠佳近一月平均超额收益分别为-176和-147表现相对落后图表12宽基指数增强型基金阶段平均业绩表现截至2023年8月25日来源wind国金证券研究所被动宽基ETF资金变化及被动指基业绩截至2023年8月25日近一个月宽基指数呈现单边下跌的态势上证50上证180沪深300为代表的大盘价值风格指数跌幅相对较小均在5以内北证50科创50中证1000双创50指数为代表的中小成长风格指数则整体收益率落后尤其是北证50近一月净值跌幅在10以上从资金流动情况来看截至2023年8月25日近一月宽基被动型ETF总体呈现资金净流入状态净流入130034亿元从资金净流入出数量来看所统计的134只被动型宽基ETF中有90只资金净流入32只资金净流出12只无资金流动变化从跟踪指基规模较大的指数及其ETF月度资金净流入出情况大致可以看出除中证100MSCI中国A股外其他宽基ETF获得了均资金净流入其中资金流入主要集中在沪深300科创50上证50和中证1000指数上其中沪深300资金净流入规模超过600亿元科创50资金流入规模也高达266亿元敬请参阅最后一页特别声明6风格轮动及公募宽指基月报图表13宽基被动指数型基金近一月风险收益分布截至图表14近一月宽基被动型ETF资金净流入出情况截至2023年8月25日2023年8月25日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所我们对全部宽基指数增强型基金按照基金转型日期现任基金经理任职日期以及6个月建仓期对起始考察期进行修正通过自修正日至今期间基金披露的半年报年报数据对宽基指数增强型基金从仓位行业个股交易因子等多个维度进行了量化特征刻画具体标准如下图表15宽基指数增强型基金特征划分标准特征划分标准仓位水平考察期平均仓位水平大于等于90即为高仓位否则即为中高仓位调仓风格考察期平均调仓幅度大于等于2且最大调仓幅度大于等于4即为相对积极否则即为相对稳健行业偏离程度考察期平均行业偏离度大于15即为偏离较大1与15之间即为偏离适中低于1即为偏离较小成分股偏离程度考察期平均成分股偏离度大于1即为偏离较大05与1之间即为偏离适中低于05即为偏离较小主动配置程度考察期成分股外持股占比大于15即为主动配比偏高10-15之间即为主动配比适中低于10即为主动配比偏低交易活跃度考察期半年度平均换手率大于3即为高换手率15与3之间即为中等换手率低于15即为低换手率因子收益贡献度计算考察期内各个因子平均相对收益率排名前三的因子即为贡献度较高的因子计算考察期内各个因子实现正向相对收益的期数占比即胜率胜率大于70且考察期数满足大于等于3期要求的因子即为稳定性较因子稳定性高的因子来源wind国金证券研究所近一月行业成分股偏离较大换手较高的品种超额较高截至2023年8月25日从各个特征类型超额回报分布情况来看近一月各类特征的指数增强型基金大部分均取得不同幅度的正超额不过各特征之间超额收益差距较为明显其中中高仓位行业偏离较大成分股偏离较小主动配置比例偏低高换手率的基金平均超额收益在各个特征类型中超额相对突出其超额回报均在03左右及以上而成分股偏离较大低换手率的品种超额则出现一定的回撤从因子分析的角度来看截至2023年8月25日价值因子稳定性高的品种近一月超额表现明显优于其他品种在8月以来泥沙俱下的普跌市场环境中基本面质地较好的龙头白马跌幅较小对于价值因子把控能力较强的基金经理对股票的估值和基本面情况十分敏感善于把握股票估值和财务情况变动所带来的超额利润整体超额突出敬请参阅最后一页特别声明7风格轮动及公募宽指基月报图表16各个特征基金近一月表现均值截至2023年8月图表17各因子稳定性强的基金近一月表现均值截至202325日年8月25日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所细化到具体指数类型来看我们选取了基金规模较大的5只指数分别为沪深300中证500上证50中证1000创业板指分别考察各个指数中不同特征类型基金的业绩表现情况行业偏离特征方面与指增基金总体呈现的结论有一定差异仅中证500指数呈现行业偏离较大的基金近一月表现更好的特点其余指数均呈现行业偏离较小的基金近一月表现更好的特点这说明在市场走势出现普跌的背景下主动选择行业从而获得更高超额收益的胜率或有下降成分股偏离特征方面不同品种之间略有分化沪深300及中证500指数中大部分增强型基金呈现成分股偏离较大的基金近一月普遍表现较佳的特点不过上证50及创业板指数中成分股偏离较小的基金近一月普遍表现较佳的特点究其原因上证50及创业板指等指数成分股数量相对较少权重相对集中更难通过成分股的偏离去获取显著的超额收益成分股外主动配置特征方面不同品种之间略有分化跟踪上证50中证500指数的指增基金呈现成分股外配置比例中低的基金近一月普遍表现更好的特点跟踪沪深300的指增基金呈现成分股外配置比例偏低的基金超额表现更好的特点而跟踪中证1000创业板指的指增基金则呈现成分股外配置比例偏高的基金近一月普遍表现更好超额回撤幅度较小的特点交易特征方面占据主要规模的品种与指增基金总体呈现的结论较为一致跟踪沪深300中证500指数的指增基金呈现换手率中高的基金近一月普遍超额表现更好的特点跟踪中证1000的指增基金中换手中等的基金超额表现优于换手偏高的基金而跟踪创业板指数的基金则呈现差异并不显著的特点整体而言在近一个月大盘风格少跌为赢的市场背景下以行业基本面多因子为主的基金仅通过选股来跑赢指数的难度加大而价量因子相较基本面因子往往伴随着较高的换手率一定程度上可通过交易性收益增厚alpha总体来看截至2023年8月25日近一月伴随着市场单边下挫和大强小弱风格的延续上述各主要指数的增强型基金中与总体结论略有差异我们按照具体指数进行分析可以进一步将结论进行细化结论1市场走势出现普跌的背景下主动选择行业从而获得更高超额收益的胜率或有下降而中证500指数由于行业分布更加均衡通过偏配行业获取超额收益相对更具优势结论2在市场风格极致的环境下所跟踪指数成分股数量偏少权重集中的基金较难通过在指数成分股内偏离去获取超额收益结论3以行业基本面多因子为主的基金在近期大盘风格占优跌幅较小指数权重股相对强势的市场环境下跑赢指数难度加大换手率较高的基金经理往往价量因子权重占比较高在主要品种中高换手带来的交易性收益使得本月换手率中高的基金超额收益表现更佳敬请参阅最后一页特别声明8风格轮动及公募宽指基月报图表18不同行业偏离特征代表基金近一月表现均值截至图表19不同成分股偏离特征代表基金近一月表现均值截2023年8月25日至2023年8月25日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表20不同成分外主动配置特征基金近一月表现均值截图表21不同交易特征基金近一月表现均值截至2023年8至2023年8月25日月25日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所9月风格轮动模型指数选择结果截至8月31日本期推荐宽指较上期总体变化有限主要系财报季微观因子变化导致仍为大盘风格但呈现成长风格投资价值边际提升的特点推荐指数由上证50科创50变为科创50上证50科创50和中证1000指数分别超越上证50和沪深300指数成长风格指数排名较价值指数得到一定提升究其原因主要是在政策强力救市的宏观背景下市场面临阶段性反弹机会而成长风格价格弹性更具反弹优势同时随着中报季的披露预期因子在成长股中改善更为明显具体来看科创50和上证50指数均得益于公司营运质量边际改善同时股价出现筑底回升趋势除此之外科创50指数一致预期边际抬升明显故而超越上证50指数成为首位推荐宽指中证1000指数除了预期因子和动量因子提升明显外估值安全垫进一步增厚投资性价比凸显而沪深300指数尽管同样处于估值底部但其质量类因子改善幅度相对有限在底部反转市场中价格弹性有限敬请参阅最后一页特别声明9风格轮动及公募宽指基月报图表22推荐指数一级因子打分结果图表23推荐指数二级因子打分结果来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所指数增强型基金组合推荐基于前文风格轮动模型结论偏向上证50和科创50的配置价值因而本期主要从上述两大指数增强型基金中进行组合构建具体建议从以下维度进行筛选1主动偏离方向国内经济底大概率出现在4季度政策端近期连续出台组合拳经济可能会进入一段短周期修复的过程叠加流动性改善预期回升从市场定价角度来看底部特征已非常明显结合对应指数的行业分布特征科创50指数着重布局电子电力设备计算机等成长型龙头公司成分股权重分布相对集中呈现一定的大盘成长风格的特点上证50指数在食品饮料银行非银金融行业权重分布较高呈现大盘价值风格特点总的来说两大指数的行业分布契合当前市场普遍关注的板块因而建议对应指数增强型基金的选择注重考虑行业个股偏离中低或者进行适当偏离但偏离方向侧重上述领域的品种以更好的贴合优势行业2因子暴露角度考虑到市场情绪虽有逐步修复但结构性行情仍是大概率事件因而基本面选股仍将是相对有效的应对策略对于指数增强基金的选择可着重关注在成长因子质量因子杠杆因子等基本面因子上暴露相对明显且因子历史胜率稳定性较高的品种3绩效表现角度在上述维度基础上综合考察基金经理的行业配置及选股能力以及各个统计期绩效指标综合表现情况进行基金筛选最终我们在前文对于宽基指数配置价值的结论基础上优选了5只基金产品作为本期组合推荐分别是嘉实上证科创板50指数增强华夏上证科创板50成份指数增强易方达上证50增强中海上证50指数增强华泰柏瑞上证50指数增强图表249月指数增强型基金组合推荐数据截至2023年8月25日来源wind国金证券研究所上证50增强推荐基金量化特征对比投资风格特征方面易方达上证50增强主动调仓的投资风格更为突出中海上证50指数增强风险约束等方面则更为严格易方达上证50增强的基金经理张胜记行业配置和成分股内外个股的选择能力均较为突出总体呈现行业偏离适中个股偏离较大主动配置比例较高换手率较低的特点同时基金经理在规模质量价值成长等基本面因子上均具备较高的收益稳定性而中海上证50指数增强行业及成分股偏离程度则明显更低主动配置比例也显著低于易方达上证50增强不过换手率则小幅高于易方达上证50增强并且在Beta杠杆因子上具备较高的胜率由于华泰柏瑞上证50指数增强嘉实上证科创板50指数增强和华夏上证科创板50成份指数增强成立日期较晚故而仅针对易方达上证50增强和中海上证50指数增强进行量化特征对比分析敬请参阅最后一页特别声明10风格轮动及公募宽指基月报图表25优选标的投资风格特征考察期平均图表26优选标的因子相对暴露情况考察期平均来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表27优选标的因子相对收益胜率考察期平均图表28优选标的Brinson归因结果考察期平均来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所被动指数型基金组合推荐被动指数型基金投资组合构建方面我们以是否能够很好的复制指数并保持一定的流动性为基础结合前文对于宽基指数配置价值的分析本月偏向跟踪科创50和上证50的基金筛选基金规模较大同时各阶段跟踪误差较小的品种再此基础上考虑流动性因素选择机构投资者比例适中同时日均成交较活跃的品种具体本期主要推荐已上市基金组合如下图表299月被动指数型基金组合推荐数据截至2023年8月25日来源wind国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明11风格轮动及公募宽指基月报宏微观风格轮动模型介绍A股市场风格轮动明显且较难捕捉为了更好的应对我们搭建了一套多因子轮动框架模型来研究风格轮动问题以期从量化角度为我们做市场风格判断提供一定指导通过前期持续对模型的观测我们发现仅通过微观因子刻画个股层面的基本面价量预期情绪风险收益的边际变化是很难把握A股市场的风格轮动变化的尤其是在今年以来行业轮动速度加快市场主线行情缺乏的情况下对风格轮动模型的提出了更高的挑战因此我们尝试引入宏观因子试图从宏观面的边际变化来衡量市场风格的切换构建宏观因子的核心是通过求宏观数据和指数收益相关性的方式使得对指数没有区分度的宏观数据变成每个指数在截面有不同的宏观因子暴露进而和微观因子可以更好的融合在一个多因子打分框架内如我们将货币供应量与上述轮动标的指数近三年月度收益率数据滞后2期和宏观数据滚动求相关性科创50指数取近一年的滚动数据并将相关系数赋为指数该截面因子暴露这种宏观因子的处理解决了多个轮动标的的问题相较于传统价值成长01变量风格轮动更加方便投资落地本模型着重于构建一个相对较大的因子池并从中推荐差异化因子名单微观因子方面为了探究哪些因子对于宽基指数横截面收益预测较佳我们从基本面因子估值因子价量因子预期因子共4个维度对因子有效性进行测试宏观因子方面则从政府财政收支货币供应进出口社会投资CPI共5个维度对因子有效性进行测试最终得到9个微观因子6个宏观因子图表30宏微观因子风格轮动模型框架图表31因子筛选流程来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所模型设计和定位模型意在提供多元化精细化差异化的因子池因为影响风格轮动的微观因子大多是从个股因子衍生而来的但相对于多因子选股模型轮动指数的数量也远远小于股票的个数导致风格轮动的容错率较小因此要求因子更为多元化和精细化模型在着重筛选因子的基础上采用相对简单的方式进行合成因子即大类因子等权小类因子等权合成复合因子模型的稳健性设计主要体现在回测数据训练集部分我们基于2017年1月1日-2021年12月31日5年的历史数据作为因子筛选的测试数据集筛选标准是5年内的因子区分度较高多空累计收益曲线稳定性高所以对于在特定市场环境下有较强收益能力的因子则不被倾向因子筛选方面模型采取月度跟踪半年度调仓的方式我们分别从因子可解释性因子IC值及t检验结果多空收益稳定性及因子区分度因子相关性逐步复合因子ICIR等角度对因子进行进一步筛选其中可解释性保证模型在半年度调仓时方便把握因子是否应调入调出IC值则倾向于选出与滞后一期收益率相关性绝对值较高的因子多空收益稳定性则着重考察因子对轮动标的的区分度和收益弹性相关性筛选是为了避免相似构造方式的因子权重过高逐步复合的过程则保证复合因子的ICIR达最优状态敬请参阅最后一页特别声明12风格轮动及公募宽指基月报图表32因子名单及IC值截至2023年8月31日来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所图表33因子相关性截至2023年8月31日来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所界定市场风格及轮动标的选择不同于传统的价值成长风格轮动大小盘风格轮动板块金融消费周期科技等轮动本文综合市场关注度和基金产品丰富度以基金跟踪规模较大的指数作为初始指数池即被动指数宽基跟踪总规模10亿元以上和增强指数宽基跟踪总规模20亿元以上的指数作为指数池筛选轮动标的主要遵从不重不漏原则其中不重是指轮动宽基指数成分股重复度在40以内重复度指数相同成分股较低权重求和不漏主要考察指数成分股对宽基被动增强指数基金规模和所有A股市值覆盖程度均在80以上我们最终选取6只指数即上证50沪深300中证500中证1000科创50创业板指敬请参阅最后一页特别声明13风格轮动及公募宽指基月报图表35指数成分股对宽基指数基金规模和A股市值覆盖程图表34轮动指数重复度截至2023年8月31日度截至2023年8月31日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所风格轮动模型回测结果及当月推荐我们对微观因子暴露进行补充缺失值持仓加权去极值标准化等操作生成指数因子值对宏观因子和指数近三年月度收益率数据滞后2期滚动求相关性科创50指数取近一年的滚动数据并将相关系数为指数因子值并对因子进行同频化处理因子复合过程则采用固定权重进行线性打分从复合因子的IC值可以看到复合因子具有较好的单调性且复合因子的IC表现要优于之前单个指标的IC表现我们尝试用复合因子从2017年1月1日至2023年8月31日进行回测回测方式为每期根据因子复合得分对宽基指数进行排序排名前2名的指数作为推荐指数占总数量的约13并根据月度打分值对宽基指数进行月度调仓图表36复合因子的IC值截至2023年8月31日图表37模型累计净值曲线截至2023年8月31日来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所分别回测相对宽基指数平均相对wind全A指数相对偏股混合基金指数三组策略风险收益回报方面三组策略年化超额收益在6-12之间超额最大回撤在3-7之间年化夏普比率在12-25之间该模型近一年近三年近五年相对指数均值月胜率分别为666775007167敬请参阅最后一页特别声明14风格轮动及公募宽指基月报图表38风格轮动模型风险收益指标截至2023年8月31图表39风格轮动模型逐年收益率及月胜率截至2023年8日月31日来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所图表402022年以来宽基指数历史打分情况来源wind通联数据朝阳永续聚源数据国金证券研究所地缘政治风险俄乌冲突进一步升级从而造成的市场大幅波动海外加息政策进程加速全球通胀背景下海外加息政策进程加速将造成市场加剧波动国内政策及经济复苏不及预期政策落地仍有不确定性国内经济复苏亦存不及预期的可能敬请参阅最后一页特别声明15风格轮动及公募宽指基月报特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明16