核心观点：
　　价值：NBV增速扩大，EV增速逐渐修复。（1）NBV：“量涨价稳”推动上半年NBV速幅度超预期，增速分别为平安（+32.6%）>友邦（+32.1%）>太保（+31.5%）>国寿（+19.9%）>新华（+17.1%）。因居民风险偏好降低和竞品收益率的降低导致储蓄型保险需求高涨，叠加旧产品退市的持续推动，上市险企FYP增速分别为平安（56.8%）>国寿（22.9%）>新华（12.1%）>太保（39%）；而由于银保渠道占比提升等综合因素影响，上市险企NBVM有所分化，其中太保和新华分别+2.7pct、+0.2pct，而国寿、平安同比-0.4pct、-2.9pct。展望下半年，虽然旧产品退市导致部分需求提前释放，但考虑到当前储蓄类产品需求的态势和相对竞争力，我们认为不改全年两位数增长预期。（2）EV：NBV增速扩大、投资偏差明显改善等推动EV增速超预期，增速分别为国寿（6.6%）>平安（4.9%）>新华（4.3%）>太保（3.4%）。
　　寿险业务：负债端拐点已至，队伍质量大幅提升。个险及银保渠道共同发力推动新单保费增速全年回暖，并且较Q1增速扩大。代理人规模同比降幅逐渐收敛，分别为新华（-46.2%）<太保（-29.8%）<平安（-27.9%）<国寿（-11.4%），其中国寿代理人队伍率先行业企稳（Q1、Q2环比降幅分别为-0.9%、-0.2%），预计同业将在23年底实现企稳。经历多轮主动清虚和改革深化，队伍质量明显提升，国寿/平安/太保/新华23H1代理人产能同比提升幅度分别为34.5%/130.9%/66.1%/111%。
　　财险业务：保费维持稳健增长，承保盈利能力超出预期。保费角度，23H1总保费同比增速依次为太保财（14.3%）>人保财（8.8%）>平安财（7.8%），车险增速有所回落，非车险延续高景气度。23H1COR分别为人保财险（95.8%）<太保财险（97.9%）<平安财险（98%），同比变化幅度分别为+0.1pct、+0.6pct、+0.9pct，主因出行率上升及行业费用竞争抬头，但整体提升幅度优于市场的预期。
　　净利润：受准则切换及市场波动而分化。23H1归母净利润同比增速分别为新华（+8.6%）>中国财险（+5.4%）>平安（-1.2%）>国寿（-8%）>太保（-8.7%），新华受益财务损益的下降，而财险受益承保利润的提升，平安受其他板块业务拖累，国寿和太保受投资收益率的下降拖累。
　　投资建议：寿险业务负债端拐点已至，个险渠道改革成效释放、银保渠道价值快速增长，预计2023年有望实现深蹲起跳；而财险保费维持稳健增长，整体盈利能力有望持续提高。结合当前行业整体估值处于相对较低水平，个股建议关注：中国人寿（A/H）、新华保险（A/H）、中国太保（A/H）、中国平安（A/H）、中国财险（H）、友邦保险（H）。
　　风险提示：长端利率下行，新单销售不及预期，银保新单不达预期。
　　

研究报告全文：TablePage跟踪分析保险证券研究报告TableTitleTableGrade保险行业2023年中报综述行业评级买入前次评级买入柳暗花明业务指标超预期报告日期2023-09-03TableSummaryTablePicQuote核心观点相对市场表现价值NBV增速扩大EV增速逐渐修复1NBV量涨价稳推30动上半年NBV速幅度超预期增速分别为平安326友邦21321太保315国寿199新华171因12居民风险偏好降低和竞品收益率的降低导致储蓄型保险需求高涨叠2092211220123032305230723加旧产品退市的持续推动上市险企FYP增速分别为平安568-7国寿229新华121太保39而由于银保渠道占比-16提升等综合因素影响上市险企NBVM有所分化其中太保和新华分保险沪深300别而国寿平安同比展望下半年27pct02pct-04pct-29pct虽然旧产品退市导致部分需求提前释放但考虑到当前储蓄类产品需分析师TableAuthor刘淇求的态势和相对竞争力我们认为不改全年两位数增长预期2EVSAC执证号S0260520060001NBV增速扩大投资偏差明显改善等推动EV增速超预期增速分别0755-82564292为国寿66平安49新华43太保34liuqigfcomcn寿险业务负债端拐点已至队伍质量大幅提升个险及银保渠道共同分析师陈福发力推动新单保费增速全年回暖并且较Q1增速扩大代理人规模同SAC执证号S0260517050001比降幅逐渐收敛分别为新华-462太保-298平安-279SFCCENoBOB667国寿-114其中国寿代理人队伍率先行业企稳Q1Q2环比降0755-82535901幅分别为-09-02预计同业将在23年底实现企稳经历多轮chenfugfcomcn主动清虚和改革深化队伍质量明显提升国寿平安太保新华23H1请注意刘淇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册代理人产能同比提升幅度分别为3451309661111持牌人不可在香港从事受监管活动财险业务保费维持稳健增长承保盈利能力超出预期保费角度相关研究TableDocReport23H1总保费同比增速依次为太保财143人保财88平安财78车险增速有所回落非车险延续高景气度23H1COR分保险行业7月保费点评-销2023-08-14别为人保财险958太保财险979平安财险98同售节奏不改寿险向上态势比变化幅度分别为01pct06pct09pct主因出行率上升及行业保险行业6月保费点评-储2023-07-16费用竞争抬头但整体提升幅度优于市场的预期蓄需求高涨负债端拐点已净利润受准则切换及市场波动而分化23H1归母净利润同比增速分至别为新华86中国财险54平安-12国寿-8保险行业通知点评2023-07-07太保-87新华受益财务损益的下降而财险受益承保利润的提持续引导商业健康险发展升平安受其他板块业务拖累国寿和太保受投资收益率的下降拖累投资建议寿险业务负债端拐点已至个险渠道改革成效释放银保渠TableContacts道价值快速增长预计年有望实现深蹲起跳而财险保费维持稳2023健增长整体盈利能力有望持续提高结合当前行业整体估值处于相对较低水平个股建议关注中国人寿AH新华保险AH中国太保AH中国平安AH中国财险H友邦保险H风险提示长端利率下行新单销售不及预期银保新单不达预期识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明118TablePageText跟踪分析保险重点公司估值和财务分析表Tableimpcom最新最近合理价值EPS元PExPEVxPBxROE股票简称股票代码货币评级收盘价报告日期元股2023E2024E2023E2024E2023E2024E2023E2024E中国平安601318SHCNY501020230830买入677052773295168405905410121250新华保险601336SHCNY419720230831买入537942855398175904804412261517中国太保601601SHCNY292520230828买入409733839086575005004613951502中国人寿601628SHCNY373320230824买入4480160212233317610760679711148中国平安02318HKHKD469520230830买入638068373205104705104710121250新华保险01336HKHKD196420230831买入434342855342532902101912261517中国太保02601HKHKD179620230828买入283533839049242602802613951502中国人寿02628HKHKD119020230824买入24001602120220200220209711148友邦保险01299HKHKD712020230825买入87000610761488119414313112941578中国财险02328HKHKD90220230830买入109014718656844908207814801760数据来源Wind广发证券发展研究中心备注表中估值指标按照最新收盘价计算EPS中仅友邦的货币为美元而其余均为人民币估值中中国财险为PB其余均为PEV识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明218TablePageText跟踪分析保险目录索引一价值NBV大幅增长超预期EV增速逐渐修复5一NBV受益旧产品退市推动新业务价值高速增长5二EVNBV推动内含价值增速修复投资正偏差成超预期核心因素7二寿险负债端拐点已至筑底回升明显8一保费新单保费增速分化明显银保渠道规模与价值并举8二代理人改革推动质量改善2023年队伍有望企稳9三财险保费维持稳健增长承保盈利符合预期12一保费整体稳中向好延续高景气度12二盈利能力车险COR上升符合市场预期非车险COR持续优化13四利润权益市场波动影响利润15五投资建议16六风险提示16识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明318TablePageText跟踪分析保险图表索引图1上市险企个险渠道NBVM首年保费口径6图2上市险企银保渠道NBVM首年保费口径6图3上市险企新单保费同比增速9图4二季度新单保费增速明显扩大9图5上市险企个险渠道新单保费同比增速9图6上市险企新单保费的渠道结构9图7上市险企代理人规模同比变化趋势10图8平安国寿代理人规模季度环比降幅趋于收敛10图9上市险企代理人活动率水平变化11图10上市险企13个月保单继续率大幅上升11图11上市险企财产险保费同比增速12图12上市险企车险保费同比增速大幅改善12图13上市险企非车险保费同比增速13图14上市险企非车险占比变化13图15上市险企财产险综合成本率14图16上市险企车险业务综合成本率14图17上市险企非车险COR改善明显14图18人保非车险费用率下降14图19上市险企归母净利润增速15图20上市险企总投资收益率15图21上市险企合同服务边际余额环比增速改善16图22平安和太保集团营运利润增速16表1上市保险公司新业务价值增速对比5表2上市险企新业务价值率首年保费口径6表3中国平安和中国人寿内含价值变动表7表4新华保险和中国太保内含价值变动表8表5上市险企人均产能水平元月11识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明418TablePageText跟踪分析保险一价值NBV大幅增长超预期EV增速逐渐修复一NBV受益旧产品退市推动新业务价值高速增长上半年由于居民无风险偏好的转向和竞品收益率的降低导致储蓄型保险需求高涨的影响叠加旧产品退市的持续推动虽然各家上市保险公司由于渠道策略的差异新单保费增速有所分化但是新业务价值增速均全面转正实现了两位数的高速增长2023H1新业务价值增速分别为平安326友邦321太保315国寿199新华171其中价值率受产品和渠道结构有所分化但新单保费增速分别为56843439229121是新业务价值全面转正的主要原因从各家公司NBV增速分析来看其中平安新业务价值增速超预期主要是银保和个险渠道新单保费大幅增长受益于寿险改革带来的人均产能快速提升且推动旧产品的退市力度相对较强上半年公司新单保费增速达到568高于上市同业友邦同比高速增长主因疫情影响逐渐消退后香港与内地在2月全面通关内地访客购买香港保单的数量激增MCV业务推动友邦香港新单保费大幅增长友邦香港上半年NBV增速达到1108而太保新业务价值实现两位数增长受益公司个险渠道转型效果的持续释放并且银保渠道秉持价值银保的战略主动调整银保渠道的缴费结构与产品结构压缩趸交产品的投放加大期交产品的销售因此虽然整体新单保费增速39弱于主要同业包括平安568国寿229新华121但是银保渠道新业务价值的高速增长305却推动了整体新业务价值优于部分同业国寿在较高的基数背景下实现199的增长超出预期并且公司对定价利率35的增额终身寿产品持谨慎的态度整体价值率保持相对稳定而在人力规模的率先企稳和居民储蓄需求高位驱动新业务价值增速较Q1的77持续扩大新华整体新业务价值的增长主要受益于银保渠道调整推动价值率提升个险受转型的深化新单保费增速低于同业但银保渠道公司调整缴费结构和产品结构推动长期交的增额终身寿产品推动银保渠道价值率17pct至27表1上市保险公司新业务价值增速对比NBV增速2019H12020H12021H12022H12023H1中国平安59-244-117-285326中国人寿22767-190-138199中国太保-84-248-89-453315新华保险-87-114-217-484171友邦保险-164-380287-153321数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明518TablePageText跟踪分析保险2023H1上市险企新业务价值率分别为友邦508平安228国寿18太保134新华68同比变化幅度分别为-44pct-29pct-04pct27pct02pct其中太保的新业务价值率逆势上升主因芯银保价值策略的推进坚持以价值为核心策略提高期交占比并且银保渠道占比从去年同期的391小幅下滑至362而新华新业务价值率的小幅上升主因公司主动压缩银保趸交产品的投放银保期交占长险首年比重154pct国寿价值率保持相对稳定超出市场预期主要是银保渠道价值率有所提升而个险价值率保持相对稳定平安和友邦价值率下滑主因产品结构的调整储蓄类占比明显提升表2上市险企新业务价值率首年保费口径NBVMargin首年保费2019H12020H12021H12022H12023H1变化幅度中国平安447367312257228-29pct中国人寿270252223185180-04pct中国太保39037025410713427pct新华保险379153122666802pct友邦保险656544590552508-44pct数据来源公司财报广发证券发展研究中心从渠道价值率来看一是个险渠道整体有所下滑但幅度各有差异其中国寿平安太保新华个险NBVM分别为306293278219同比变化幅度分别为-02pct-74pct-14pct-16pct二是银保渠道价值率受长期交的增额终身寿占比提升而有所提升平安太保新华价值率分别为1976927分别同比变化34pct51pct16pct主要是各家共公司纷纷降低趸交产品的占比综合来看目前价值率已经降至历史较低水平且产品结构中储蓄类产品已经相对较高虽然考虑到我国居民保障意识仍然较低且健康险销售持续低迷预计短期内个险渠道价值率难有回升但进一步下滑的趋势有望得到扭转期待后续居民消费意愿的提升带动具有消费属性的健康险的销售带来的价值率边际改善而银保渠道从规模银保转向价值银保的持续转型有望成为价值率回升的最主要影响因素图1上市险企个险渠道NBVM首年保费口径图2上市险企银保渠道NBVM首年保费口径中国平安中国太保新华保险中国平安中国人寿中国太保新华保险2507002006005001504003001002005010000002019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明618TablePageText跟踪分析保险展望2023下半年我们预计新业务价值增速较上半年有所放缓但全年仍有望实现两位数增长超出年初市场对于全年0左右的增速预期受益于行业红利上半年新单保费基本已达到2022年全年规模下半年达成的新单保费无论规模大小都不影响全年增长另外居民储蓄需求依旧相对旺盛横向对比下预定利率下调后的储蓄类产品仍具有相对吸引力需求前置的影响有望在Q3消化完成增额终身寿险仍将是保险公司的主力产品另外低保证利率浮动利率的分红险有望承接居民溢出的超储需求三是代理人队伍逐渐企稳且随着寿险改革的持续推进产能有望进一步释放二EVNBV推动内含价值增速修复投资正偏差成超预期核心因素新业务价值大增推动内含价值实现快速增长预期回报仍为内含价值穿越周期稳定增长的核心2023H1集团内含价值环比增速分别为国寿66平安49新华43太保34较2022H1变化幅度分别为24pct16pct42pct12pct内含价值环比增速明显扩大的主要原因包含三个方面一是内含价值期望收益保持稳定贡献是内含价值增长的压舱石2023H1国寿平安新华太保预计回报分别拉动EV增长3724393二是新业务价值大幅增长推动内含价值增速逐渐修复2023H1国寿平安新华太保NBV贡献内含价值增长的幅度分别为2518114较2022H1变化幅度分别为04pct04pct三是投资负偏差明显收敛国寿平安新华太保投资02pct03pct2023H1偏差贡献EV增速分别为-120404-08较2022H1明显收敛其中平安和新华贡献由负转正贡献分别同比变化11pct32pct是内含价值超预期增长的主要原因另外继续率等指标的回暖推动营运偏差同比改善表3中国平安和中国人寿内含价值变动表中国平安2022H12023H1变化幅度中国人寿2022H12023H1变化幅度年初内含价值的预计回报2524-01新业务价值的影响212504一年新业务价值141804期望收益373701新业务内部的风险分散效应010100运营经验偏差0301-02新业务与有效业务的风险分散效应010100投资回报偏差-14-1202假设及模型变动-01-02-01方法模型假设变动0000-01市场价值调整影响000404市场价值和其他调整072417投资回报差异-070411注资及股东红利分配-15-1104营运经验差异及其他010101汇率变动000000方正集团商誉踢除影响-150015其他000201不属于日常营运收支的一次性项目000000合计增速406626其他非寿险业务营运利润1917-02其他非寿险业务非营运利润-03-0300市场价值调整影响及其他差异0201-02员工持股计划-03-0300股票回购-010001股东分红-19-1900EV合计增速334916数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明718TablePageText跟踪分析保险表4新华保险和中国太保内含价值变动表新华保险2022H12023H1变化幅度中国太保2022H12023H1变化幅度期望收益393900年初内含价值预计回报3230-02一年新业务价值的影响081002新业务价值111403运营经验偏差000101分散效应020200经济经验偏差-270432投资收益差异-13-0805运营假设变动000000营运经验差异000203经济假设变动000000市场价值调整030502风险贴现率假设000000股东股息-14-1103注资及股东红利分配-17-1304其他000000其他01-01-02利润分配前净资产变化202101寿险以外其他股东价值变化-030306利润分配-19-1900合计增速004342少数股东权益调整00-01-01合计增速223412数据来源公司财报广发证券发展研究中心二寿险负债端拐点已至筑底回升明显一保费新单保费增速分化明显银保渠道规模与价值并举1量的角度储蓄类产品需求旺盛旧产品退市助力从总保费角度看2023H1平安国寿新华太保寿险总保费增速分别为154695125其中个险渠道和银保渠道新单保费的高速增长推动平安寿险保费增速遥遥领先同业国寿新华保费快速增长分别主因银保渠道长险首年业务首年期交趸交快速增长首年期交业务翻倍增长而太保寿险总保费增速弱于同业主因银保渠道结构优化和团险渠道新保业务负增长拖累新单保费增速但结构持续向好从新单的角度看平安国寿新华太保的新单保费同比增速依次为56822912139主要是在居民收入预期相对较低的背景下并且竞品收益率持续走低包括银行理财收益率及定期存款收益率走低的背景下保险产品凭借刚兑优势和收益率优势为居民提供长期稳定安全的投资回报率受到居民的青睐并且受二季度旧产品退市的因素驱动新单保费增速持续扩大Q2单季度平安国寿新华太保新单保费增速分别为941392518395较Q1的279166-52-119明显扩大识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明818TablePageText跟踪分析保险图3上市险企新单保费同比增速图4二季度新单保费增速明显扩大平安国寿太保新华Q1Q2140010001200800100080060060040040020020000002019H12020H12021H12022H12023H1中国平安中国人寿中国太保新华保险-200-200数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心2从结构来看银保渠道占比明显提升从新单的渠道结构来看因产品逐渐转向具有储蓄性质的年金险终身寿险等而银行拥有最广泛的储蓄类客户并且在银行理财增速下降及公募基金发行量下降的背景下银行同样具有销售保险储蓄类产品的需求因此银保渠道结构明显提升截至2023H1新华太保国寿平安银保渠道新单保费增速分别为177281155131占公司整体新单保费的比重分别为701362213112分别同比变化33pct-29pct91pct36pct其中太保的银保渠道占比负增长主因个险渠道新单保费快速增长引起的占比相对变化从个险渠道看平安国寿太保新华个险新单保费增速分别为7031421717占总新单保费的比重分别为73352340125其中平安个险渠道的高速增长是其上半年规模优于同业的主要原因而新华个险渠道明显弱于同业的原因在于人力规模下滑幅度最大主动清虚仍在继续图5上市险企个险渠道新单保费同比增速图6上市险企新单保费的渠道结构平安国寿太保新华个险渠道银保渠道团险渠道其他渠道80010090600807040060502004000302019H12020H12021H12022H12023H120-200100-400中国人寿中国平安中国太保新华保险数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心二代理人改革推动质量改善2023年队伍有望企稳1代理人规模降幅逐渐收敛年末有望筑底识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明918TablePageText跟踪分析保险2023H1国寿平安太保新华代理人规模分别为661万374万219171万同比降幅依次为国寿-114平安-279太保-298新华-462代理人规模同比下滑有两方面原因一方面当前代理人队伍增员强调优增由过去的大出大进模式转换为高质量队伍建设代理人门槛逐渐提高人力流入相对减少另一方面保险公司不断优化基本法预计对于队伍的考核指标愈发严格随着保二代逐渐成长为30-40岁的人群并且中高净值客户的财富管理需求愈发得到重视客户需求变化要求专业度更高的代理人提供的专业服务与之匹配所以各险企注重对于存量代理人的培养虚有人力逐渐脱落人力不断流出因此在流出大于流入的情况下人力规模逐渐下降值得注意的是新华的代理人规模同比降幅继续扩大22H1同比降幅为-279主因代理人改革相对主要同业较晚随着代理人改革的持续预计队伍中虚有人力的数量已较低环比降幅已经逐渐趋稳截至2023H1国寿平安太保新华代理人规模相较巅峰时期已分别下滑了59736749718叠加上半年新单保费的快速增长间接提高了新人留存率和降低脱落率人力规模环比降幅逐渐收敛如国寿平安二季度人力环比降幅分别为-02-74相较一季度的-09-92明显收敛其中国寿代理人队伍率先企稳23H1优增新人数量同比35pct的同时三年资及以上销售人员占比提升37个百分点而平安新人队伍中优占比同比25pct的同时钻石队伍占比同比7pct图7上市险企代理人规模同比变化趋势图8平安国寿代理人规模季度环比降幅趋于收敛平安国寿太保新华中国平安中国人寿6000021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2400-50200-100002019H12020H12021H12022H12023H1-150-200-400-200-600-250数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心2队伍质量人均产能提升幅度超预期改革效果渐显尽管队伍规模在不断缩减但是质态提升明显随着改革的不断深化和防疫政策的优化改革成效开始释放被动因素和主动因素共同推动队伍指标质量大幅改善提升幅度超出市场预期被动因素包括虚有人力的脱落导致队伍人均产能被动提升主动因素包括公司通过优增优育提高新量队伍和存量队伍的质态月均人均2023H1产能分别为平安44447元国寿22474元太保16963元元新华8103元提升幅度依次为1309345661111同时太保的活动率继续上行由2022H1的64增长至2023H1的697已经超过疫情前的水平另外队伍质识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1018TablePageText跟踪分析保险量的提高推动业务品质提升13个月继续率大幅上升平安国寿太保新华13个月继续率分别上升21pct41pct76pct49pct当前各家公司均在渠道方面持续深化改革如平安推动4渠道的改革战略以个险渠道为主其他三大创新渠道社区网格员针对孤儿保单客户银行优才针对高净值客户下沉渠道探索下沉市场并行发展推动队伍的多元化发展太保继续推动长航计划第二期工程依托赋能型总部和经营型机构的全面建设激发各层级组织活力相较于一期的不同点主要在于围绕内勤转型由外而内打造与生产力匹配的组织支撑力进一步体系化支撑外勤转型国寿个险渠道始终坚持有效队伍驱动业务发展战略聚焦销售渠道强体工程围绕现有队伍专业化升级新型营销模式探索两大重点改革方向深入推进个险营销体系改革加快队伍专业化职业化转型升级表5上市险企人均产能水平元月人均产能2019H1202H12021H12022H12023H1平安96799283114751924944447国寿91809356103921670322474太保588741835918790616963新华44723578310538408103同比增速平安-65-412366771309国寿23319111607345太保50-2894153361706新华-138-200-1322371110数据来源公司财报广发证券发展研究中心图上市险企代理人活动率水平变化图上市险企个月保单继续率大幅上升91013中国平安中国太保平安国寿太保新华8001000700950600900500400850300800200750100007002019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心展望未来我们认为代理人队伍规模有望在2023年底实现筑底并且人均产能仍存在较大提升幅度主要包含三方面原因首先居民储蓄需求持续高位利于储蓄型保险的销售展业的难度随之降低从而提高新人留存率和降低既有队伍脱落率其次寿险改革效果逐渐释放队伍质态提升明显基本法的持续推进预计带来人均产能的进一步上升最后各险企在上半年基本完成全年任务的基础上预计Q3将借助识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1118TablePageText跟踪分析保险需求提前释放带来的短暂销售增速放缓时期调转重心至代理人队伍的优增优育建设助力队伍的规模企稳和产能提升三财险保费维持稳健增长承保盈利符合预期一保费整体稳中向好延续高景气度2023H1人保财险平安财险太保财险总保费规模分别为30093亿元1559亿元1037亿元同比增速依次为太保财143人保财88平安财78相较于2022H1的12398101整体有所回落但仍保持稳健增长其中太保财保费同比增速继续扩大主因非车险高速增长人保财和平安财保费增速下滑主因公司主动压缩非车险中的亏损业务从车险来看上市险企车险增速保持相同的趋势23H1人保财平安财太保财车险保费增速分别为555954较2022H1分别同比变化-12pct-14pct-25pct一方面新车销量增速放缓根据wind数据4-6月我国狭义乘用车零售销量增速分别为549286-26另一方面预计车均保费有所下降一是消费降级后居民购置新车转向价格更低的产品进而影响了商业车险的保费增速商业车险保费随着汽车价格的下降而下降导致新车车均保费有所下降二是车险综改后自主定价浮动系数进一步扩大长年未出险的优质客户续保保费有所下降导致存量车均保费有所下降但是随着新能源车渗透率的提高有望推动车均保费上升如人保财太保财上半年新能源车险保费同比分别547651图11上市险企财产险保费同比增速图12上市险企车险保费同比增速大幅改善人保财险平安财险太保财险人保财险平安财险太保财险2001001505010050002019H12020H12021H12022H12023H1002019H12020H12021H12022H12023H1-50-50-100-100数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心非车险保费因政策性险种的推动同比增速依旧保持两位数的增长延续高景气度2023H1非车险保费增速分别为太保财245人保财116平安财116相较于2022H1的176127158明显分化主因业务管控策略的差别其中平安非车险保费增速放缓主要是公司主动压缩盈利能力较差的保证保险业务的影响23H1保证保险保费同比-793其次人保财非车险增速下滑主因公司继续强化业务管控主动压缩亏损业务责任险信用保证保险等险种增识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1218TablePageText跟踪分析保险速放缓最后太保非车险保费快速增长主要受益于健康险COR为1012和责任险COR为994保费同比263351图13上市险企非车险保费同比增速图14上市险企非车险占比变化人保财险平安财险太保财险人保财险平安财险太保财险35060300502502004015030100502000-502019H12020H12021H12022H12023H110-1000-1502019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心展望2023年车险方面新能源车购置税延长有望推动新能源车销量增速回暖推动车均保费的提高同时新车增速放缓带来的边际影响正逐渐减弱庞大的机动车保有量保障了车险保费的稳定增长根据wind数据截至2023年6月底全国的机动车保有量达426亿辆而6月乘用车的销量仅占保有量的05非车险方面随着稳增长政策的发力宏观经济逐渐走出逆周期有望持续推动农险健康险高速增长预计非车险保费增速将延续两位数高增长综上全年财产险保费增速预计实现两位数增长二盈利能力车险COR上升符合市场预期非车险COR持续优化2023H1综合成本率分别为人保财险958太保财险979平安财险98相较于2022H1同比变化幅度分别为01pct06pct09pct其中人保车险COR同比09pct符合市场预期而非车险盈利能力大幅改善超出市场预期推动COR保持相对稳定平安财险主因上半年出行恢复导致车险赔付率上升太保财险主要受机动车的出行率上升所影响导致车险COR同比14pct2023H1车险综合成本率分别为人保财967平安财971太保财98相较于2022H1变化幅度分别为09pct26pct14pct车险综合成本率上升在市场预期之内主要原因在于出行恢复造成的赔付率上升和市场竞争加剧带来的费用率抬头从赔付率的角度来看去年同期由于疫情反复居民出行率大幅降低导致赔付率下降因此市场普遍预期今年出行恢复会导致赔付率大幅提高23H1人保财和太保财赔付率分别为697708同比分别变化-01pct08pct其中人保财险赔付率逆势下降超出市场预期主因去年大力增提准备金叠加车险业务结构的持续优化表现形式为上半年家自车业务占比同比提升05pct从费用率的角度来看受综改自主定价浮动系数范围由065-135扩大至05-15的影响并且2022年识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1318TablePageText跟踪分析保险受益出行下降导致的行业盈利能力提升为2023年费用投放提供一定的空间车险市场的竞争加剧导致费用率抬头23H1人保财和太保财费用率分别为27272较22H1分别变化1pct06pct其中人保财险费用率上行主因公司积极开拓车险市场预计为自有渠道建设的阶段性投入加大所致伴随自有渠道建设成效释放以及新能源车占比提升有望推动费用率下降图15上市险企财产险综合成本率图16上市险企车险业务综合成本率人保财险平安财险太保财险人保财险平安财险太保财险100010009909909809809709609709509609409309509209409102019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心非车险盈利能力持续优化主要受益于险企强化费用管控和理赔支出不断夯实承保盈利基础2023H1非车险综合成本率分别为人保财944太保财979平安财999较2022H1分别同比-1pct-05pct-24pct计算口径其中人保财险上半年通过优化产品供给提高费用投放效能强化承保和理赔精细化管理降低意健险的COR同比-3pct另外责任险预计已逐步摆脱了过去亏损带来的影响COR同比-2pct三湾改编成效释放推动费用率下降18pct而赔付率主要受上半年自然灾害损失加大致使农险赔付率大幅上升所影响太保财险通过加强品质管控优化业务成本实现健康险COR同比-11pct业务品质持续向好而平安财险通过建设风险定价数据库进一步提高精准定价能力实现责任险COR下降26个百分点但受保证保险持续恶化的影响非车险盈利能力位居上市险企末位图17上市险企非车险COR改善明显图18人保非车险费用率下降人保财险平安财险太保财险22H123H1110070060010505001000400950300200900100850002019H12020H12021H12022H12023H1赔付率费用率数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1418TablePageText跟踪分析保险展望2023年虽然三季度的自然灾害明显提升但一方面受灾的区域主要集中于县域级相较于城区的净损失规模较低其次主要影响的险种为农险和企财险相较于车险来说非车险的分保比例更高因此直保公司的净损失额有望低于市场预期推动下半年综合成本率上升幅度低于市场预期四利润权益市场波动影响利润2023H1上市险企归母净利润同比增速分别为新华86中国财险54平安-12国寿-8太保-87相较于Q1的11482248978274明显下滑2023年保险公司纷纷实施新会计准则包括新保险合同准则和新金融工具准则导致市场的波动对公司净利润的影响明显加剧二季度资本市场波动影响导致上市险企净利润增速明显回落也是在市场预期之内新华保险归母净利润同比正增长主要受益于承保财务损益明显下降推动投资业绩增长超出市场预期中国财险的归母净利润虽然同样受到总投资收益率下滑影响总投资收益同比下滑01个百分点至26拖累归母净利润增速但是承保端盈利超预期带动整体净利润同比增长54超出市场预期中国平安同比-12主要是资产管理和科技两个业务板块同比分别-679-647所致而且公司综合投资收益率同比07pct至41与同业下滑趋势相异的原因在于公司2018年即实施IFRS9准则而今年上半年沪深300指数同比持平相较于同期明显下滑而有所受益图19上市险企归母净利润增速图20上市险企总投资收益率平安国寿太保新华中国财险平安国寿太保新华中国财险150070601000505004030002019H12020H12021H12022H12023H120-5001000-10002019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心受益新单保费及新业务价值增速的回暖合同服务边际环比增速明显改善截至2023H1平安国寿太保新华合同服务边际余额环比分别为-012408-23其中国寿和太保环比增速由负转正的主要原因预计分别在于新单保费的快速增长新业务价值的高速增长平安环比增速较22H1的-17明显收敛预计主因新单保费和新业务价值的快速增长而新华的CSM环比增速较22H1的-14继续扩大预计主要是公司业务品质24个月继续率同比-37pct退保率同比01pct继续下滑导致的营运偏差负贡献归母营运利润增速大幅下滑2023H1平安和太保的归母营运利润增速分别为-525较22H1的4399下降明显但原因有所区别其中平安寿险及健康识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1518TablePageText跟踪分析保险险业务受合同服务边际摊销下滑的影响同比-3资产管理业务和科技业务营运利润分别下滑-679-647而太保的营运利润下滑预计主因寿险营运利润增速放缓23H1同比增速为24图21上市险企合同服务边际余额环比增速改善图22平安和太保集团营运利润增速平安国寿太保新华中国平安中国太保12030010025080200601504010020500000-202019H12020H12021H12022H12023H1-502019H12020H12021H12022H12023H1-40-100数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心五投资建议寿险业务受益于无风险偏好的转向和竞品收益率的降低储蓄型保险吸引力提高推动负债端拐点到来2023年中报寿险业务各项指标明显整体超出市场预期包括新业务价值增速内含价值增速业务品质代理人产能增速等财险业务保费维持稳健增长盈利能力整体超出市场预期非车险受益政策性险种的推动延续高景气度增长综合成本率小幅上升符合市场预期展望未来预计随着新能源车渗透率的提升车均保费逐渐上升推动车险保费增速回升另外非车险保费有望受益于宏观经济的修复快速增长车险盈利能力预计稳中有升而非车险盈利能力的逐渐优化在非车险占比逐渐提高的背景下有望推动整体综合成本率优化综合以上分析结合当前上市保险公司2023年PEV估值处于低位的水平建议继续关注保险板块个股建议关注中国人寿AH新华保险AH中国太保AH中国平安AH中国财险H友邦保险H六风险提示一是经济持续下滑叠加政策超调长端利率下滑超预期稳增长政策的实施效果不及预期权益市场波动较大的同时10年期国债收益率继续降低影响保险公司投资收益率二是导致居民收入预期悲观消费意愿下滑导致保单销售持续下滑低于市场预期尤其是储蓄类产品销售低于市场预期三是银保渠道新政策引发银保渠道新单保费增速不达预期识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1618TablePageText跟踪分析保险广发非银金融行业研究小组TableResearchTeam陈福首席分析师经济学硕士2017年进入广发证券研究发展中心陈卉资深分析师英国布里斯托大学UniversityofBristol金融投资专业硕士2017年进入广发证券发展研究中心刘淇资深分析师中南财经政法大学投资学硕士2020年进入广发证券发展研究中心严漪澜研究员中山大学金融学硕士2022年进入广发证券发展研究中心李怡华研究员上海财经大学财务管理硕士2023年进入广发证券发展研究中心广发证券TableRatingIndustry行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableRatingCompany公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3047楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司资经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利益冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1718TablePageText跟踪分析保险营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1818