■23H1收入恢复至19年的71%，业绩同比扭亏为盈。1）23H1公司实现营业收入41.78亿元，同比+46%，恢复至19年的71%；实现归母净利润1.06亿元，较2022年的-2.05亿元扭亏为盈，恢复至19年的28%。2）23Q2公司实现营业收入25.21亿元，同比+70%，恢复至19年的76%；实现归母净利润1.11亿元，较2022年的-0.93亿元扭亏为盈，恢复至19年的35%。
　　分业务来看：1）景区业务：23H1乌镇项目实现收入8.4亿元，同比+259%，恢复至19年的98%；古北水镇项目营收3.51亿元，同比+44.81，恢复至19年的84%。2）整合营销业务收入8.95亿元，同比+155%，恢复至19年的75%。3）酒店业务实现收入1.99亿元，同比+32%，恢复至19年的81%。4）旅行社业务实现营业收入同比增长，净利润大幅减亏。5）策略性投资业务持续为公司带来稳定的利润贡献。
　　■毛利率超19年水平，费用端控制得当。23H1公司毛利率25.1%，同比+12.19pct，较19年微增0.14pct，其中23Q2实现毛利率26.37%，同比+12.62pct，主要系整合营销、旅游服务、景区等业务逐步恢复。费用方面，23H1公司销售费用率8.23%，同比-1.69pct，管理费用率7.67%，同比-1.32pct。
　　■积极研判旅游细分市场复苏，推动客流恢复节奏加快。1）23H1乌镇景区累计接待游客354.81万人次，同比+1384%，恢复至19年的80%。其中东栅累计接待游客107.72万人次，西栅累计接待游客247.09万人次。2）古北水镇景区累计接待游客量67.84万人次，同比+89%，恢复至19年的67%。3）濮院景区于3月1日试营业，以“中国时尚古镇”为定位，培育旅游文化+时尚产业的业态新模式。
　　■盈利预测与投资建议：公司围绕消费需求变化守正创新，紧抓优势存量业务复苏与优化，谋划布局增量业务拓展，未来整体经营呈现积极向上发展态势可期。我们预计公司2023-2025年收入分别为101/134/152亿元，同比增长58%/33%/14%，归母净利润分别为3.3/5.4/6.9亿元，同比增长199%/64%/28%，当前股价对应PE分别为27/17/13X，给予“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济波动风险，客流恢复不及预期风险，消费力恢复不及预期风险。