整体观点：多重积极因素推动传媒行业复苏。1）受疫情影响的图书销售、影视拍摄和观影、楼宇媒体、广电等行业恢复正常经营；出版业绩稳中有增；电影行业恢复明显，1-8月电影票房已恢复至19年同期的95%；2）顺周期的广告营销行业整体呈现弱复苏特征，Q2营收同比增长12%；3）游戏版号发放稳定，优质新游戏供给增加带动玩家消费回暖，23H1手游市场规模增长由负转正。SW传媒23H1收入同比增长5.7%，归母净利润同比增长20.1%，23Q2营收增长加速，实现同比增长10.2%，延续回暖趋势，近7个季度以来首次同比转正；23Q2归母净利润同比增速13.3%，延续复苏趋势。考虑到三个改善因素下半年仍然存在，我们认为下半年行业将延续复苏态势。
　　游戏：23Q2重回增长轨道，23H2迎来新产品周期与AI游戏初步落地。23Q2手游行业市场规模同比增长16%，超过2020与2021年同期水平，其中网易、巨人网络（国内新品上线）、神州泰岳（海外老游戏延续）在23H1业绩表现较好。23H2更多游戏公司将进入产品周期，重点产品陆续上线；随着大模型备案落地，游戏厂商积极布局的AI+游戏正在路上，优质游戏供给将拉动付费潜力。此外，微信小游戏成为新的流量洼地。标的：网易、腾讯控股、三七互娱、吉比特、恺英网络、浙数文化、神州泰岳、巨人网络等。
　　影视：23年电影大盘复苏超预期，国庆档内容丰富。端午节暑期档超预期，今年1-8月电影票房恢复至19年同期95%水平；已有10部电影定档23年国庆档，影片供给题材丰富。重点关注光线传媒（《坚如磐石》定档国庆，24年动画电影大年）和猫眼娱乐。
　　广告：行业逐步复苏，分众传媒Alpha凸显。互联网广告23Q2同比增长8%；传统广告周期性明显，跟随宏观环境和消费复苏，其中消费品仍是投放主力；梯媒分众传媒主要覆盖一二线城市中产且消费品广告主韧性较强，在复苏中具备明显alpha。
　　出版：业绩表现稳健。23H1，出版央国企公司收入、归母净利润表现稳健，现金充足；大众出版恢复较慢。
　　长视频：大盘播放量近2年多稳定在平台期，但行业整体进入盈利。内部看，爱奇艺、芒果有效播放量增长表现更优。芒果超媒核心视频业务份额提升，但广告恢复仍需时间，期待进一步改善；展望后续，渠道拓展（合作88Vip等）、收购金鹰卡通、OTT规范有望带来业绩增量。
　　标的：A股：分众传媒、光线传媒、三七互娱、吉比特、恺英网络、浙数文化、神州泰岳、巨人网络、凤凰传媒、芒果超媒；港股：快手-W、腾讯控股、网易、猫眼娱乐、阅文集团。
　　风险提示：内容和互联网平台监管环境变化风险；项目延期/表现不及预期风险；竞争加剧影响利润率风险；内容公司无法及时适应AI时代变革，在竞争中处于不利地位的风险