投资要点
　　公司公布2023年中报：23H1营收13.72亿元/yoy+17.22%/较21年同期+24.8%、归母净利润1.10亿元/yoy+117.55%/较21年同期-41.2%、扣非归母净利1.04亿元/yoy+154.65%/较21年同期-40.5%，落于此前业绩预告上限，收入已超21年同期水平、创历史新高，利润尚未回到21年水平。分季度来看，23Q1/Q2收入分别同增5.99%/30.22%、归母净利润分别同增0.39%/1785.89%、扣非归母净利分别同比-12.73%/+840.91%，Q2收入同比增速进一步提升主要系低基数所致，剔除基数原因、Q1/Q2较21年同期均实现20%以上较好增长，利润端增速超收入主要系毛利率提升+费用率下降带动。
　　多品牌多点发力促收入增长，Self-portrai、Laurel、IRO中国区表现突出。分品牌看，23H1主品牌/Laurel/Ed Hardy/IRO/Self-portrait收入分别同比+5.3%/+37.7%/+4.3%/+12.5%/+70.0%、较21年同期分别+2%/42%/+10%/+62%/+182%、分别占比35%/11%/12%/26%/15%。Self-portrait增速强劲、持续高质量扩张，Laurel随国内客流量修复、显著改善，IRO中国区表现出色、同增约65%、但海外受大环境影响（欧洲通胀、俄乌战争、法国罢工骚乱等）拉低综合增速，歌力思主品牌保持稳健增速，EDHARDY受副线EDHARDYX为保持品牌定位而收缩抖音业务的影响、增速相对较低。
　　剔除Ed Hardy X抖音收缩影响，线上线下均实现较好增长。1）分渠道，23H1线上/线下收入分别同比+6.60%/+19.13%，线下收入增长受益于消费场景放开客流回暖及净开店拉动，截至23H1线下门店631家/ yoy+11%/同比净开60家；线上受到Ed Hardy X抖音收缩影响、若剔除该因素线上同比增速为20%左右，线上线下均保持良好增长态势。2）分模式，22年直营/加盟收入分别同比+18.08%/+13.44%、分别占比80%/19%，直营增速较高主要受益于门店拓张、加盟店效修复较为明显，截至23H1末直营/加盟门店分别474/157家、yoy+15%/-1%、同比分别+61/-1家。
　　毛利率回升+费用率下降，促净利率同比显著提升、但尚未回到21年水平。1）毛利率：23H1同比+3.65pct至67.49%/较21年同期-0.93pct，同比主要影响因素包括：①折扣货品销售占比下降、增厚毛利率；②随线下渠道快速修复、毛利率较低的线上渠道营收占比由22H1的15.6%下降至14.0%、增厚毛利率；③海外罢工黑天鹅事件拖累整体毛利率。分品牌看，除Self-Portrait较为稳定外，其他品牌毛利率均有2.5pct以上同比提升。分季度看23Q1/Q2公司毛利率同比分别+3.26/+3.68pct，Q2毛利率进一步回升、国内业务基本恢复至21年水平。2）期间费用率：23H1同比-1.41pct至56.57%/较21年同期+7.20pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.23/-1.00/+0.11/-0.30pct，分季度看23Q1/Q2同比分别+4.18/-8.05pct，Q2销售费用率大幅下降、同比-5pct带动费用率改善。3）净利率：结合毛利率及费用率变动、以及资产减值损失同增2630万元冲淡利润，23H1归母净利率同比+3.68pct至7.99%/较21年同期-8.97pct，净利率处修复通道，但由于相较21年费用率仍提升较多、尚未修复至21年水平。分季度看23Q1/Q2同比分别-0.40/+8.21pct、Q2净利率同比显著提升。4）存货：23H1末存货7.11亿元/yoy +0.79%，存货周转天数同比+2天至300天，库存总额相对稳定、控制良好。5）现金流：23H1经营活动现金流净额2.72亿元/同比+213.80%，截至23H1货币资金5.73亿元，现金流管理较好。
　　盈利预测与投资评级：公司为多品牌高端时装集团，22年疫情环境下门店数量逆势扩张促收入端保持增长、但相关费用增多拖累净利下滑较多。23年以来国内复苏较好，但海外环境因素扰动拖累整体经营。受益于门店积极拓展+多品牌多点发力，公司收入增速进一步提升、23H1收入创新高。盈利能力方面，国内毛利率恢复良好、基本恢复至21年水平、带动公司盈利能力提升，但净利率及净利润受制于费用率相较21年仍提升较多及海外环境扰动影响、尚未回到21年水平。公司不断进行新品牌、新业务拓展，23年6月投资4000万元取得加拿大高端羽绒服品牌Nobis中国境内所有权，进一步扩充现有品类、提高公司高端市场占有率，同时逐步探索歌力思、IRO品牌男装业务，长期看好公司成长潜力。我们维持23-25年归母净利润预测2.97/4.02/4.85亿元、对应PE为15/11/9X，维持“买入”评级。
　　风险提示：经济及消费疲软、新开店运营不及预期、费用控制不及预期、新品牌拓展不及预期等。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告服装家纺歌力思6038082023年中报点评收入表现靓丽盈利能力持续修复可期2023年09月02日买入维持TableEPS盈利预测与估值2022A2023E2024E2025E证券分析师李婕营业总收入百万元2395287033733806执业证书S0600521120003同比1201813归属母公司净利润百万元20297402485lijiedwzqcomcn同比-9313533521证券分析师赵艺原每股收益-最新股本摊薄元股006080109131执业证书S0600522090003PE现价最新股本摊薄2221615291130937zhaoyydwzqcomcn关键词TableTag业绩符合预期研究助理郗越投资要点TableSummary执业证书S0600122080022公司公布2023年中报23H1营收1372亿元yoy1722较21年同期248xiydwzqcomcn归母净利润110亿元yoy11755较21年同期-412扣非归母净利104亿元yoy15465较21年同期-405落于此前业绩预告上限收入已超21年同期水平创历史新高利润尚未回到21年水平分季度来看23Q1Q2收入分别同增股价走势5993022归母净利润分别同增039178589扣非归母净利分别同比歌力思沪深-127384091Q2收入同比增速进一步提升主要系低基数所致剔除基数原因300Q1Q2较21年同期均实现20以上较好增长利润端增速超收入主要系毛利率提5043升费用率下降带动3629多品牌多点发力促收入增长Self-portraiLaurelIRO中国区表现突出分品牌22看23H1主品牌LaurelEdHardyIROSelf-portrait收入分别同比1585337743125700较21年同期分别1分别占比增速-624210621823511122615Self-portrait-13强劲持续高质量扩张Laurel随国内客流量修复显著改善IRO中国区表现出202291202212312023512023830色同增约65但海外受大环境影响欧洲通胀俄乌战争法国罢工骚乱等拉低综合增速歌力思主品牌保持稳健增速EDHARDY受副线EDHARDYX为保持品牌定位而收缩抖音业务的影响增速相对较低市场数据剔除EdHardyX抖音收缩影响线上线下均实现较好增长1分渠道23H1线收盘价元1231上线下收入分别同比6601913线下收入增长受益于消费场景放开客流回暖及净开店拉动截至23H1线下门店631家yoy11同比净开60家线上受到一年最低最高价8011459EdHardyX抖音收缩影响若剔除该因素线上同比增速为20左右线上线下均保持良好增长态势2分模式22年直营加盟收入分别同比18081344分市净率倍156别占比8019直营增速较高主要受益于门店拓张加盟店效修复较为明显截流通A股市值百454353至23H1末直营加盟门店分别474157家yoy15-1同比分别61-1家万元毛利率回升费用率下降促净利率同比显著提升但尚未回到21年水平1毛总市值百万元利率23H1同比365pct至6749较21年同期-093pct同比主要影响因素包括454353折扣货品销售占比下降增厚毛利率随线下渠道快速修复毛利率较低的线上渠道营收占比由的下降至增厚毛利率海外罢工黑天鹅22H1156140基础数据事件拖累整体毛利率分品牌看除Self-Portrait较为稳定外其他品牌毛利率均有25pct以上同比提升分季度看23Q1Q2公司毛利率同比分别326368pct每股净资产元LF788Q2毛利率进一步回升国内业务基本恢复至21年水平2期间费用率23H1同资产负债率比-141pct至5657较21年同期720pct其中销售管理研发财务费用率同比分LF3192别-023-100011-030pct分季度看23Q1Q2同比分别418-805pctQ2销售费总股本百万股36909用率大幅下降同比-5pct带动费用率改善3净利率结合毛利率及费用率变动流通A股百万股36909以及资产减值损失同增2630万元冲淡利润23H1归母净利率同比368pct至799较21年同期-897pct净利率处修复通道但由于相较21年费用率仍提升较多尚未修复至21年水平分季度看23Q1Q2同比分别-040821pctQ2净利率同比显相关研究著提升4存货23H1末存货711亿元yoy079存货周转天数同比2天至300天库存总额相对稳定控制良好5现金流23H1经营活动现金流净额272歌力思60380822年报及23亿元同比21380截至23H1货币资金573亿元现金流管理较好年一季报点评逆势开店促收入盈利预测与投资评级公司为多品牌高端时装集团22年疫情环境下门店数量逆势扩张促收入端保持增长但相关费用增多拖累净利下滑较多23年以来国内复苏较保持增长股权激励提出积极增好但海外环境因素扰动拖累整体经营受益于门店积极拓展多品牌多点发力长目标公司收入增速进一步提升23H1收入创新高盈利能力方面国内毛利率恢复良好基本恢复至21年水平带动公司盈利能力提升但净利率及净利润受制于费2023-04-28用率相较21年仍提升较多及海外环境扰动影响尚未回到21年水平公司不断进歌力思6038082022年三季行新品牌新业务拓展23年6月投资4000万元取得加拿大高端羽绒服品牌Nobis中国境内所有权进一步扩充现有品类提高公司高端市场占有率同时逐步探索报点评Q3收入增速转正逆歌力思IRO品牌男装业务长期看好公司成长潜力我们维持23-25年归母净利势开店净利承压润预测297402485亿元对应PE为15119X维持买入评级风险提示经济及消费疲软新开店运营不及预期费用控制不及预期新品牌拓2022-11-02展不及预期等14东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告表123H1公司收入门店毛利率按品牌渠道模式划分情况23H1收门店同比门店环比毛利率收入占总营收门店数入百万净变动净变动毛利率YOYYOY比重家元家家-整体137247172210063160186749365pct分品牌主品牌歌力思47721533353001437024266pctLAUREL1536437721182747577325pctEDHARDYED1615442812995-25888607pctHARDYXIRO350891250261051985992382pctSelf-Portrait21004699515451558264-049pct分渠道线上192246601405992151pct线下116109191384663160187022443pct分模式直营10962018088047461147258393pct加盟25713134419157-145245428pct数据来源公司公告东吴证券研究所24东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告歌力思三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产1757235529673310营业总收入2395287033733806货币资金及交易性金融资产519145315021600营业成本含金融类86793210601161经营性应收款项30634547611税金及附加15172023存货775649710850销售费用1135133415521751合同资产0000管理费用224224246278其他流动资产157218208249研发费用52576776非流动资产2586260826562696财务费用34202523长期股权投资448471520612加其他收益21293438固定资产及使用权资产697685669655投资净收益43576776在建工程1111公允价值变动8000无形资产627633637638减值损失43554商誉295341397407资产处置收益0000长期待摊费用111115117114营业利润81366499605其他非流动资产407362314269营业外净收支11141515资产总计4343496356236006利润总额92380514620流动负债79986410841063减所得税37577793短期借款及一年内到期的非流动负债214214214214净利润56323437527经营性应付款项212264406307减少数股东损益35263542合同负债68000归属母公司净利润20297402485其他流动负债304386463542非流动负债680911914791每股收益-最新股本摊薄元006080109131长期借款102333336213应付债券0000EBIT81305428518租赁负债390390390390EBITDA387382508598其他非流动负债187187187187负债合计1479177519981854毛利率6381675468596950归属母公司股东权益2751304834503935归母净利率085103511921274少数股东权益114140175217所有者权益合计2865318836254152收入增长率135198317551281负债和股东权益4343496356236006归母净利润增长率932713527735292065现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E重要财务与估值指标2022A2023E2024E2025E经营活动现金流314751116274每股净资产元7458269351066投资活动现金流57587763最新发行在外股份百万股369369369369筹资活动现金流55721122146ROIC134674837923现金净增加额2939041764ROE-摊薄07497511651233折旧和摊销306778080资产负债率3705349634043577资本开支119626622PE现价最新股本摊薄2221615291130937营运资本变动100376436306PB现价165149132115数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币预测均为东吴证券研究所预测34东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于基准5以上我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况如具体投资目的财务状况以及特定需求等并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn