[Table_Summary事件：公司发布] 2023年半年报，上半年实现收入11.4亿元，同比-3.7%，实现归母净利润1.23亿元，同比-3.4%，实现扣非归母净利润1.18亿元，同比+1.1%；其中23Q2实现收入5.3亿元，同比-13.9%，实现归母净利润0.51亿元，同比-0.04%，实现扣非归母净利润0.47亿元，同比+1.6%。
　　短期收入承压，全国扩张稳步推进。上半年公司主营调味品实现收入11.2亿元，同比+2.9%，其占总收入比重同比+6.3pp至98.3%，公司持续聚焦调味品主业发展。分产品看，23H1醋类/酒类/酱类产品分别实现收入7.4/1.5/1.1亿元，同比分别+2.5%/-11.9%/-19%；其中23Q2醋酒酱增速分别为-2.9%/-37.3%/-35.1%。主营业务收入承压，主要系去年同期受疫情影响基数较高，今年放开以来消费者囤货需求同比下降所致。分区域看，单二季度华东/华中/华南/西部/华北地区收入分别同比+1.2%/-3.4%/-15%/+9.5%/-5.5%。分渠道看，23Q2线下/线上渠道分别实现收入4.6/0.6亿元，同比分别-2.1%/-1.8%，其中新零售渠道份额由5%提升至20%。截至23H1，公司经销商数量净增长83家至1997家。
　　产品结构优化，盈利能力持续提升。23H1公司毛利率为35.7%，同比+0.2pp，其中23Q2毛利率为36.5%，同比+3.3pp；主要系产品结构改善，Q2高毛利醋产品占总收入比重同比+7.5pp至67%，叠加包材类成本下降所致。费用方面，23Q2销售费用率同比增加0.7pp至16.2%，主要系公司加大品宣投入，借助综艺冠名等方式维持品牌热度；管理费用率维持平稳，同比微增0.02pp至4.3%。
　　综上，23Q2公司净利率同比增加1.2pp至9.2%。
　　产品结构持续完善，静待改革成效凸显。1）产品端方面，公司将继续贯彻“做深醋、做高酒、做宽酱”的三驾马车战略；其中醋品类将借助零添加及“轻”系列单品带动产品结构持续提升，同时坚持大单品战略，逐步精简SKU数量；复调系列将维持推新频率，还将继续推出轻火锅、小龙虾及冷泡汁等新品。2）渠道端方面，销售组织结构近一步优化为两个大区+十个战区，管理程度更加细化；此外在发力传统零售渠道之外，公司将加大电商及新零售渠道开拓，构筑全场景营销模式。3）品牌端方面，公司坚持多维度品宣投放，在延续与江苏卫视合作关系的基础上，借助梯媒、明星代言以及抖快等自媒体平台，持续加强品牌年轻化建设。在消费复苏大趋势下，恒顺持续改革理顺机制，业绩恢复值得期待。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.17元、0.22元、0.27元，对应动态PE分别为61、49倍、40倍，维持“持有”评级。
　　风险提示：改革进度不及预期、市场竞争格局恶化等风险。
　　

研究报告全文：TableStockInfo2023年08月29日持有维持证券研究报告2023年半年报点评当前价1056元恒顺醋业600305食品饮料目标价元6个月短期收入承压静待改革成效投资要点西南证券研究发展中心TableSummary事件公司发布2023年半年报上半年实现收入114亿元同比-37实现TableAuthor分析师朱会振归母净利润123亿元同比-34实现扣非归母净利润118亿元同比11其中23Q2实现收入53亿元同比-139实现归母净利润051亿元同比执业证号S1250513110001电话-004实现扣非归母净利润047亿元同比16023-63786049邮箱zhzswsccomcn短期收入承压全国扩张稳步推进上半年公司主营调味品实现收入112亿元分析师舒尚立同比29其占总收入比重同比63pp至983公司持续聚焦调味品主业发展分产品看23H1醋类酒类酱类产品分别实现收入741511亿元同执业证号S1250523070009比分别25-119-19其中23Q2醋酒酱增速分别为电话023-63786049邮箱sslswsccomcn-29-373-351主营业务收入承压主要系去年同期受疫情影响基数较高今年放开以来消费者囤货需求同比下降所致分区域看单二季度华东华中华南西部华北地区收入分别同比12-34-1595-55分渠道TableQuotePic相对指数表现看23Q2线下线上渠道分别实现收入4606亿元同比分别-21-1815恒顺醋业沪深300其中新零售渠道份额由5提升至20截至23H1公司经销商数量净增长8310家至1997家50产品结构优化盈利能力持续提升公司毛利率为同比23H135702pp-5其中23Q2毛利率为365同比33pp主要系产品结构改善Q2高毛利醋-10产品占总收入比重同比75pp至67叠加包材类成本下降所致费用方面-1523Q2销售费用率同比增加07pp至162主要系公司加大品宣投入借助综-2022-0923-0622-1022-1122-1223-0123-0223-0323-0423-0523-07艺冠名等方式维持品牌热度管理费用率维持平稳同比微增至22-08002pp43综上23Q2公司净利率同比增加12pp至92数据来源Wind产品结构持续完善静待改革成效凸显1产品端方面公司将继续贯彻做深醋做高酒做宽酱的三驾马车战略其中醋品类将借助零添加及轻基础数据系列单品带动产品结构持续提升同时坚持大单品战略逐步精简SKU数量总股本TableBaseData亿股1113复调系列将维持推新频率还将继续推出轻火锅小龙虾及冷泡汁等新品2流通A股亿股1003渠道端方面销售组织结构近一步优化为两个大区十个战区管理程度更加细52周内股价区间元100-1307化此外在发力传统零售渠道之外公司将加大电商及新零售渠道开拓构筑总市值亿元11753全场景营销模式3品牌端方面公司坚持多维度品宣投放在延续与江苏卫总资产亿元3999每股净资产元299视合作关系的基础上借助梯媒明星代言以及抖快等自媒体平台持续加强品牌年轻化建设在消费复苏大趋势下恒顺持续改革理顺机制业绩恢复值得期待相关研究TableReport盈利预测与投资建议预计2023-2025年EPS分别为017元022元0271恒顺醋业600305酱类产品实现高增元对应动态分别为倍倍维持持有评级改革成效值得期待2023-03-06PE614940风险提示改革进度不及预期市场竞争格局恶化等风险指标TableMainProfit年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元213902229131258978290921增长率129871213031233归属母公司净利润百万元13799191272400229685增长率1604386125482368每股收益EPS元012017022027净资产收益率ROE5827779381109PE85614940PB53551349146697313数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分1恒顺醋业6003052023年半年报点评附表财务预测与估值TableProfitDetail利润表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入213902229131258978290921净利润12948179472252027852营业成本140387154228171773190016折旧与摊销8550115471334015662营业税金及附加2487252028493200财务费用3352447331471销售费用34693366614065945093资产减值损失-090000000000管理费用11572137481528016873经营营运资本变动3535-10440-1145-1358财务费用3352447331471其他-6104890-1153180资产减值损失-090000000000经营活动现金流净额19172201883429543807投资收益-853-496-579-597资本支出-10769-30000-40000-50000公允价值变动损益12969959091002其他22653499330405其他经营损益000000000000投资活动现金流净额11885-29501-39670-49595营业利润16354222292801334673短期借款-610588682248227255其他非经营损益011-029-062-039长期借款-10516000000000利润总额16364222002795134634股权融资-043000000000所得税3417425454316782支付股利000-9660-13389-16801净利润12948179472252027852其他-10787-1811-733-1471少数股东损益-852-1181-1482-1832筹资活动现金流净额-27452-260383608982归属母公司股东净利润13799191272400229685现金流量净额3603-1191729853194资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E财务分析指标2022A2023E2024E2025E货币资金34830229132589829092成长能力应收和预付款项8314103731134312609销售收入增长率129871213031233存货29753315263631539858营业利润增长率1184359326022377其他流动资产48498494425129353273净利润增长率942386125482368长期股权投资10113101131011310113EBITDA增长率676348023712309投资性房地产37414374143741437414获利能力固定资产和在建工程107796126649153708188446毛利率3437326933673468无形资产和开发支出12072116921131210932三费率2179221121882181其他非流动资产7981796179417921净利率605783870957资产总计296770308083345337389659ROE5827779381109短期借款2904117723425461509ROA436583652715应付和预收款项27376330623634139901ROIC1090132013791432长期借款000000000000EBITDA销售收入1180148516251781其他负债43894323653472837184营运能力负债合计7417477200105323138594总资产周转率069076079079股本100296111296111296111296固定资产周转率234240232216资本公积3761376137613761应收账款周转率2366240123462379留存收益132799131267141880154763存货周转率401493496494归属母公司股东权益219506228974239587252470销售商品提供劳务收到现金营业收入10792少数股东权益30901909428-1405资本结构股东权益合计222596230883240015251065资产负债率2499250630503557负债和股东权益合计296770308083345337389659带息债务总负债392152532524438流动比率194174133106业绩和估值指标2022A2023E2024E2025E速动比率146126094075EBITDA25238340204208651806股利支付率000505055785660PE8517614448973959每股指标PB535513491466每股收益012017022027PS549513454404每股净资产197206215227EVEBITDA3461296624432032每股经营现金017018031039股息率000082114143每股股利000009012015数据来源西南证券Wind请务必阅读正文后的重要声明部分2恒顺醋业6003052023年半年报点评分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券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