事件：公司2023H1实现收入11.39亿元，同比增长-3.71%；实现归母净利润1.24亿元，同比增长-3.43%；实现扣非后归母净利润1.18亿元，同比增长1.09%。其中，2023Q2实现收入5.26亿元，同比增长-13.88%；实现归母净利润0.51亿元，同比增长-0.03%；实现扣非后归母净利润0.47亿元，同比增长1.62%。
　　 Q2主业收入承压，系SKU精简短期影响。2023H1公司实现调味品收入11.20亿元，同比增长2.89%；其中2023Q2实现调味品收入5.20亿元，同比增长-2.04%。
　　分品类看，2023H1醋系列、酒系列、酱系列分别实现收入7.36、1.54、1.09亿元，同比分别增长2.48%、-11.93%、-19.03%；2023Q2醋系列、酒系列、酱系列分别实现收入3.53、0.43、0.45亿元，同比分别增长-2.95%、-37.33%、-35.06%。
　　二季度调味品收入承压，一方面系需求表现疲软，另一方面系公司调整优化SKU，上半年淘汰SKU366个。公司持续聚焦大单品，上半年TOP20产品销售收入占比同比提高了0.52个pct。同时积极推新，上半年新品累计实现销售6621.42万元，新品贡献率达5.39%。2023H1公司线上、线下分别实现收入1.27、9.93亿元，同比分别增长8.92%、2.17%；2023Q2线上、线下分别实现收入0.62、4.58亿元，同比分别增长-1.84%、-2.06%。分地区看，2023H1华东、华南、华中、西部、华北大区分别实现收入5.75、1.82、1.86、1.04、0.73亿元，同比分别增长3.99%、-0.05%、0.59%、5.76%、3.85%；2023Q2华东、华南、华中、西部、华北大区分别实现收入2.76、0.77、0.85、0.51、0.31亿元，同比分别增长1.19%、-15.04%、-3.36%、9.51%、-5.51%。上半年公司经销商净增加83家至1997家。
　　降本增效成果显现，盈利能力稳步提升。2023Q2公司毛利率同比提升3.25个pct至36.46%，主要系公司持续推进降本增效。二季度公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.68、+0.02、+0.86、-0.20个pct至16.24%、4.35%、3.79%、-0.01%，整体费用率保持平稳，持续加大销售费用投入以提升品牌力。综合来看，2023Q2公司销售净利率同比提升1.24个pct至9.25%。
　　盈利预测：公司内部改革持续深化，最新通过市场化流程聘任总经理，积极引入外部人才，有望进一步激发公司经营活力。根据公司财报，考虑到公司优化SKU导致收入下滑，我们下调盈利预测，预计公司2023-2025年收入分别为23.05、26.23、29.47亿元（前值为24.56、27.98、31.48），归母净利润分别为1.77、2.17、2.60亿元（前值为1.93、2.46、3.08），EPS分别0.16、0.19、0.23元，对应PE为66.7倍、54.6倍、45.4倍，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：食品安全风险；渠道开拓不达预期；原材料成本上涨风险

研究报告全文：经营短期承压改革持续深入恒顺醋业600305SH食证券研究报告公司点评2023年9月1日品加工TableIndustry评级TableTitle买入维持公司盈利预测及估值TableFinance市场价格1063指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元分析师范劲松18932139230526232947增长率yoy-61381412执业证书编号S0740517030001净利润百万元119138177217260电话021-20315733增长率yoy-6216292220每股收益元011012016019023Emailfanjsztscomcn每股现金流量029017021026030分析师熊欣慰净资产收益率5681011执业证书编号S0740519080002PE995857667546454PB5554545453Emailxiongxwztscomcn备注股价选取自2023年8月31日收盘价分析师晏诗雨执业证书编号S0740523070003投资要点事件公司2023H1实现收入1139亿元同比增长-371实现归母净利润124Emailyansyztscomcn亿元同比增长-343实现扣非后归母净利润118亿元同比增长109其基本状况TableProfit中2023Q2实现收入526亿元同比增长-1388实现归母净利润051亿元总股本百万股1113同比增长-003实现扣非后归母净利润047亿元同比增长162流通股本百万股1003Q2主业收入承压系SKU精简短期影响2023H1公司实现调味品收入1120亿市价元1063元同比增长289其中2023Q2实现调味品收入520亿元同比增长-204市值百万元11831流通市值百万元10661分品类看2023H1醋系列酒系列酱系列分别实现收入736154109亿元同比分别增长248-1193-19032023Q2醋系列酒系列酱系TableQuotePic股价与行业-市场走势对比列分别实现收入353043045亿元同比分别增长-295-3733-3506二季度调味品收入承压一方面系需求表现疲软另一方面系公司调整优化SKU上半年淘汰SKU366个公司持续聚焦大单品上半年TOP20产品销售收入占比同比提高了052个pct同时积极推新上半年新品累计实现销售662142万元新品贡献率达5392023H1公司线上线下分别实现收入127993亿元同比分别增长8922172023Q2线上线下分别实现收入062458亿元同比分别增长-184-206分地区看2023H1华东华南华中西部华北大区分别实现收入575182186104073亿元同比分别增长399-0050595763852023Q2华东华南华中西部公司持有该股票比例相关报告华北大区分别实现收入276077085051031亿元同比分别增长1191恒顺醋业600305SH点评报告-1504-336951-551上半年公司经销商净增加83家至1997家短期盈利能力承压静待改革成效显降本增效成果显现盈利能力稳步提升2023Q2公司毛利率同比提升325个pct现至3646主要系公司持续推进降本增效二季度公司销售管理研发财务2恒顺醋业600305SH点评报告费用率同比分别068002086-020个pct至1624435379低基数下实现高增持续聚焦三大品-001整体费用率保持平稳持续加大销售费用投入以提升品牌力综合来看类2023Q2公司销售净利率同比提升124个pct至9253恒顺醋业600305SH点评报告盈利预测公司内部改革持续深化最新通过市场化流程聘任总经理积极引入外疫情下逆势增长改革成效突显部人才有望进一步激发公司经营活力根据公司财报考虑到公司优化SKU导致收入下滑我们下调盈利预测预计公司2023-2025年收入分别为230526232947亿元前值为245627983148归母净利润分别为177217260亿元前值为193246308EPS分别016019023元对应PE为667倍546倍454倍维持买入评级风险提示事件食品安全风险渠道开拓不达预期原材料成本上涨风险请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表1恒顺醋业三大财务报表预测单位百万元资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金348375427480营业收入2139230526232947应收票据0000营业成本1404151017201932应收账款699098106税金及附加25273034预付账款11111314销售费用347357393427存货298320365409管理费用116115123133合同资产0000研发费用838897106其他流动资产489499519540财务费用3-3-3-3流动资产合计1214129514211550信用减值损失0000其他长期投资374374374374资产减值损失-1000长期股权投资101101101101公允价值变动收益13101010固定资产890893896899投资收益-9000在建工程188188188188其他收益10101010无形资产1211099888营业利润164231282338其他非流动资产80818283营业外收入2222非流动资产合计1754174617401734营业外支出2555资产合计2968304231613284利润总额164228279335短期借款2990123114所得税35475970应付票据0000净利润129181220265应付账款238256291327少数股东损益-9345预收款项0000归属母公司净利润138177217260合同负债118127145163NOPLAT132178218263其他应付款109109109109EPS按最新股本摊薄012016019023一年内到期的非流动负债16161616其他流动负债116122136149主要财务比率流动负债合计626720819878会计年度20222023E2024E2025E长期借款0000成长能力应付债券0000营业收入增长率13077138124其他非流动负债116116116116EBIT增长率122349224204非流动负债合计116116116116归母公司净利润增长率160286221202负债合计742836935994获利能力归属母公司所有者权益2195217221882248毛利率344345344344少数股东权益31343842净利率61788490所有者权益合计2226220622262290ROE628097114负债和股东权益2968304231613284ROIC113150177205偿债能力现金流量表单位百万元资产负债率250275296303会计年度20222023E2024E2025E债务权益比72100114107经营活动现金流192236289332流动比率19181718现金收益218266306350速动比率15141313存货影响81-22-45-45营运能力经营性应收影响7-21-10-10总资产周转率07080809经营性应付影响-35183636应收账款周转天数12121312其他影响-80-522应付账款周转天数62595758投资活动现金流119-72-72-72存货周转天数87747272资本支出-148-80-81-81每股指标元股权投资21000每股收益012016019023其他长期资产变化246899每股经营现金流017021026030融资活动现金流-275-137-165-207每股净资产197195197202借款增加-1556133-9估值比率股利及利息支付-106-267-325-390PE857667546454股东融资12000PB5555其他影响-2669127192来源中泰证券研究所-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分