2023Q2业绩稳健，长期看好渠道改革提升经营效率，维持“买入”评级2023H1公司实现营收997.9亿元（+4.16%），归母净利润126.73亿元（+10.52%），扣非归母净利润120.65亿元（+3.94%）。2023Q2实现营收640.98亿元（+6.35%），归母净利润85.64亿元（+14.75%），扣非归母净利润83.42亿元（+6.5%）。考虑到前期费用投入阶段性增加，我们下调2023-2024年盈利预测，并新增2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润271.26/295.99/321.00亿元（2023-2024年原值为284.26/315.88亿元），对应EPS为4.82/5.26/5.70元，当前股价对应PE为7.4/6.8/6.3倍，短期关注海外库存压力趋缓后空调出口改善，长期看好公司渠道扁改革提升经营效率和终端产品竞争力，维持“买入”评级。
　　受益内销空调景气2023Q2收入企稳，合同负债新高反映经销商提货积极分业务，2023H1空调/生活电器/工业制品/智能装备/绿色能源/其他业务分别实现营收699.98/21.77/54.88/2.48/29.15/175.09亿元，同比分别+1.82%/+0.02%/+90.01%/+23.68%/+51.32%/-7.24%。分地区，2023H1主营业务内销/外销营收分别为689.08/128.19亿元，同比分别+10.06%/-6.67%，内销受益空调行业景气实现稳健增长，外销在海外高通胀影响下有所承压。2023H1期末公司合同负债289.72亿元，较2022年年末增长93.5%，较2023Q1期末增长20.8%，合同负债规模达历史高位，经销商提货相对积极。
　　毛利率延续同比提升趋势，带动2023Q2盈利能力提升2023H1公司毛利率为28.75%（+4.25pct），其中空调/其他业务毛利率同比分别+5.82pct/-2.59pct，空调毛利率显著提升，2023Q2公司毛利率为29.49%（+4.5pct）。
　　费用端，2023Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别+4.14/+0.35/+0.26/-1.02pct，销售费用率增加主要系产品安装维修费增加所致，财务费用率下降主要系利息收入增加所致。综合影响下2023H1净利率12.7%（+0.73pct），扣非净利率12.09%（-0.02pct），2023Q2净利率13.36%（+0.98pct），扣非净利率13.01%（+0.02pct）。
　　风险提示：地产持续疲软；渠道改革效果不及预期；原材料价格上涨等。
　　

研究报告全文：家用电器白色家电公司研格力电器000651SZ2023Q2业绩稳健经销商提货积极致合同负债高增究2023年08月31日公司信息更新报告投资评级买入维持吕明分析师周嘉乐分析师陆帅坤分析师lvmingkyseccnzhoujialekyseccnlushuaikunkyseccn证书编号S0790520030002证书编号S0790522030002证书编号S0790523060001日期2023831业绩稳健长期看好渠道改革提升经营效率维持买入评级当前股价元35792023Q22023H1公司实现营收9979亿元416归母净利润12673亿元1052公一年最高最低元42622849司扣非归母净利润亿元实现营收亿元120653942023Q264098635信总市值亿元201548归母净利润亿元扣非归母净利润亿元考虑息流通市值亿元20014385641475834265更总股本亿股到前期费用投入阶段性增加我们下调2023-2024年盈利预测并新增2025年新5631报流通股本亿股5592盈利预测预计2023-2025年归母净利润271262959932100亿元2023-2024告年原值为亿元对应为元当前股价对应近3个月换手率3912842631588EPS482526570PE为746863倍短期关注海外库存压力趋缓后空调出口改善长期看好公司渠道扁改革提升经营效率和终端产品竞争力维持买入评级股价走势图受益内销空调景气2023Q2收入企稳合同负债新高反映经销商提货积极格力电器沪深30048分业务2023H1空调生活电器工业制品智能装备绿色能源其他业务分别实现36营收6999821775488248291517509亿元同比分别24182002900123685132-724分地区2023H1主营业务内120销外销营收分别为6890812819亿元同比分别1006-667内销受益空-12调行业景气实现稳健增长外销在海外高通胀影响下有所承压2023H1期末公开-242022-082022-122023-042023-08司合同负债28972亿元较2022年年末增长935较2023Q1期末增长208源证数据来源聚源合同负债规模达历史高位经销商提货相对积极券毛利率延续同比提升趋势带动盈利能力提升证2023Q2券相关研究报告2023H1公司毛利率为2875425pct其中空调其他业务毛利率同比分别研582pct-259pct空调毛利率显著提升2023Q2公司毛利率为294945pct究Q3盈利质量较高渠道改革稳步推费用端2023Q2销售管理研发财务费用率同比分别414035026-102pct报进公司信息更新报告-2022112告销售费用率增加主要系产品安装维修费增加所致财务费用率下降主要系利息收入增加所致综合影响下2023H1净利率127073pct扣非净利率1209-002pct2023Q2净利率1336098pct扣非净利率1301002pct风险提示地产持续疲软渠道改革效果不及预期原材料价格上涨等财务摘要和估值指标指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元187869188988205147221312236804YOY11706867970归母净利润百万元2306424507271262959932100YOY40631079184毛利率243260263264265净利率122122129129130ROE212226206194182EPS摊薄元410435482526570PE倍8782746863PB倍1921161412数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明18公司信息更新报告目录12023Q2盈利稳健合同负债较大幅度增长32毛利率延续同比提升趋势带动2023Q2盈利能力提升43盈利预测与投资建议54风险提示5附财务预测摘要6图表目录图12023H1公司实现营收9979亿元4163图22023H1扣非归母净利润12065亿元3943图32023Q2实现营收64098亿元6353图42023Q2实现扣非归母净利润8342亿元653图52023H1公司扣非后净利率1209-002pct4图62023Q2扣非后净利率1301002pct4图72023H1公司期间费用率1345347pct其中销售费用率同比-329pct4图82023Q2公司期间费用率为1296373pct4请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明28公司信息更新报告12023Q2盈利稳健合同负债较大幅度增长2023H1公司实现营收9979亿元416归母净利润12673亿元1052扣非归母净利润12065亿元394单季度来看2023Q2实现营收64098亿元635归母净利润8564亿元1475扣非归母净利润8342亿元65单季度非经常性损益主要来自于政府补助以及同期公允价值变动损益差异2023H1期末公司合同负债28972亿元较2022年年末增长935较2023Q1期末增长208合同负债规模达历史高位经销商提货相对积极图12023H1公司实现营收9979亿元416图22023H1扣非归母净利润12065亿元39425000015003000050001000250004000200000300050020000200015000000015000100010000100000-500000-10005000-100050000-1500--2000000-200020192020202120222023H1营业总收入亿元营收YOY归母净利润亿元归母净利润YOY数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所图32023Q2实现营收64098亿元635图42023Q2实现扣非归母净利润8342亿元657000070009000500060000600080004000500070003000500004000600020004000030005000200010003000040001000000000300020000-1000-1000200010000-20001000-2000000-3000000-3000营业总收入亿元营收YOY扣非归母净利润扣非归母YOY数据来源Wind开源证券研究所数据来源Wind开源证券研究所分业务2023H1空调营收69998亿元182生活电器营收2177亿元002工业制品营收5488亿元9001绿色能源营收2915亿元5132智能装备营收248亿元2368其他主营营收902亿元12117其他业务营收17509亿元-724分地区2023H1主营业务内销外销营收分别为6890812819亿元同比分别1006-667内销受益空调行业景气实现稳健增长请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明38公司信息更新报告2毛利率延续同比提升趋势带动2023Q2盈利能力提升1毛利率2023H1公司毛利率为2875425pct其中空调其他业务毛利率同比分别582pct-259pct主营业务内销外销毛利率同比分别487pct381pct空调毛利率显著提升单季度来看2023Q2公司毛利率为294945pct毛利率延续提升趋势或主要系1原材料成本回落2产品结构优化3内部降本增效2净利率2023H1公司净利率127073pct扣非净利率1209-002pct单季度来看2023Q2净利率1336098pct扣非净利率1301002pct图52023H1公司扣非后净利率1209-002pct图62023Q2扣非后净利率1301002pct35003500300030002500250020002000150015001000100050050000000020192020202120222023H12022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2销售毛利率扣非后净利率单季度毛利率扣非后净利率数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所3费用端2023H1公司销售管理研发财务费用率分别为843302355-162同比分别329042036-063pct其中2023Q2同比分别414035026-102pct销售费用率增加主要系产品安装维修费增加所致财务费用率下降主要系利息收入增加所致管理费用率增加主要系股份支付费用增加所致图72023H1公司期间费用率1345347pct其中图82023Q2公司期间费用率为1296373pct销售费用率同比-329pct150015001000100050050000000020192020202120222023H12022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2-500-500期间费用率销售费用率管理费用率期间费用率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率研发费用率财务费用率数据来源公司公告开源证券研究所数据来源公司公告开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明48公司信息更新报告3盈利预测与投资建议2023H1公司实现营收9979亿元416归母净利润12673亿元1052扣非归母净利润12065亿元3942023Q2实现营收64098亿元635归母净利润8564亿元1475扣非归母净利润8342亿元65考虑到前期费用投入阶段性增加我们下调2023-2024年盈利预测并新增2025年盈利预测预计2023-2025年归母净利润271262959932100亿元2023-2024年原值为2842631588亿元对应EPS为482526570元当前股价对应PE为746863倍短期关注海外库存压力趋缓后空调出口改善长期看好公司渠道扁改革提升经营效率和终端产品竞争力维持买入评级4风险提示地产持续疲软渠道改革效果不及预期原材料价格上涨等请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明58公司信息更新报告附财务预测摘要资产负债表百万元2021A2022A2023E2024E2025E利润表百万元2021A2022A2023E2024E2025E流动资产225850255140300107317255351295营业收入187869188988205147221312236804现金116939157484187162209486228681营业成本142252139784151193162886174051应收票据及应收账款1384114832162921728418643营业税金及附加10771612115512131257其他应收款334804431902525营业费用1158211285121041305713853预付账款45922345518529385754管理费用40515268564259756275存货4276638314493834509655859研发费用62976281677070827578其他流动资产4737841361416534154941833财务费用-2260-2207-2395-2584-2765非流动资产9374999885957429107886067资产减值损失-606-967-760-889-1013长期投资1033758921475-2944-7372其他收益832880959890910固定资产3119433817330663193830323公允价值变动收益-58-344-50-50-50无形资产991711622128211397115364投资净收益52287441350292其他非流动资产4230048554483794811347753资产处置收益61332资产总计319598355025395848408333437362营业利润2667727284311443372036379流动负债197101216372236815236148250055营业外收入15460167127118短期借款2761852896528965289652896营业外支出28127597186应付票据及应付账款76619714668870583853100534利润总额2680327217312523377636411其他流动负债9286492010952149939996625所得税39714206474951195559非流动负债1457136777306542444318146净利润2283223011265032865730852长期借款896130784246621845012154少数股东损益-232-1495-622-942-1248其他非流动负债56105993599359935993归属母公司净利润2306424507271262959932100负债合计211673253149267469260590268201EBITDA2920532700385234054342837少数股东权益42745117449535532305EPS元410435482526570股本59145631563156315631资本公积126496496496496主要财务比率2021A2022A2023E2024E2025E留存收益10545993699109217125979144033成长能力归属母公司股东权益10365296759123885144190166856营业收入11706867970负债和股东权益319598355025395848408333437362营业利润24231418379归属于母公司净利润40631079184获利能力毛利率243260263264265净利率122122129129130现金流量表百万元2021A2022A2023E2024E2025EROE212226206194182经营活动现金流189428668276563545532571ROIC17831597175723972230净利润2283223011265032865730852偿债能力折旧摊销36444970469851785666资产负债率662713676638613财务费用-2260-2207-2395-2584-2765净负债比率-702-686-778-869-909投资损失-522-87-441-350-292流动比率1112131314营运资金变动-236961950-6294776-618速动比率0810101111其他经营现金流18971031-80-221-271营运能力投资活动现金流29752-37057-161-211-411总资产周转率0606050606资本支出57276036497249335084应收账款周转率166132132132132长期投资-10805-6570441744194428应付账款周转率4241414141其他投资现金流46284-24450394303245每股指标元筹资活动现金流-2533199232183-12921-12965每股收益最新摊薄410435482526570短期借款731425278000每股经营现金流最新摊薄034509491630578长期借款710021823-6123-6211-6297每股净资产最新摊薄18411718220025602963普通股增加-101-283000估值比率资本公积增加4370000PE8782746863其他筹资现金流-39647-372668306-6709-6668PB1921161412现金净增加额57271803296782232419195EVEBITDA4541271811数据来源聚源开源证券研究所请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明68公司信息更新报告特别声明证券期货投资者适当性管理办法证券经营机构投资者适当性管理实施指引试行已于2017年7月1日起正式实施根据上述规定开源证券评定此研报的风险等级为R3中风险因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者若您并非专业投资者及风险承受能力为C3C4C5的普通投资者请取消阅读请勿收藏接收或使用本研报中的任何信息因此受限于访问权限的设置若给您造成不便烦请见谅感谢您给予的理解与配合分析师承诺负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户的反馈竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系股票投资评级说明评级说明买入Buy预计相对强于市场表现20以上增持预计相对强于市场表现证券评级outperform520中性Neutral预计相对市场表现在55之间波动减持underperform预计相对弱于市场表现5以下看好overweight预计行业超越整体市场表现行业评级中性Neutral预计行业与整体市场表现基本持平看淡underperform预计行业弱于整体市场表现备注评级标准为以报告日后的612个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现其中A股基准指数为沪深300指数港股基准指数为恒生指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明78公司信息更新报告法律声明开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供开源证券股份有限公司以下简称本公司的机构或个人客户以下简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告是发送给开源证券客户的属于商业秘密材料只有开源证券客户才能参考或使用如接收人并非开源证券客户请及时退回并删除本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为做出投资决策的唯一因素本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告可能附带其它网站的地址或超级链接对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接开源证券不对其内容负责本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便链接网站的内容不构成本报告的任何部分客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险开源证券在法律允许的情况下可参与投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系并无需事先或在获得业务关系后通知客户本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记开源证券研究所上海深圳地址上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号地址深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼10层楼45层邮编200120邮编518000邮箱researchkyseccn邮箱researchkyseccn北京西安地址北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层地址西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编100044邮编710065邮箱邮箱researchkyseccnresearchkyseccn请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明88