投资要点
　　公司公布2023H1业绩：23H1收入115.6亿元/yoy-14.94%、归母净利润21.3亿元/yoy-10.13%，中期派息每股港币0.95元。收入下滑主因海外市场需求疲软以及品牌客户去库存影响、国内消费恢复偏弱，净利下滑幅度小于收入主因所得税支出减少。剔除政府补贴及汇兑损益影响，23H1净利润17.1亿元/yoy+8%。
　　量跌价升，前四大客户中除Uniqlo外收入均下滑。1）分量价，23H1量、价分别同比-19%/+5%，其中量的下跌主因需求低迷，价的增长主因人民币汇率贬值，剔除汇率影响的美金ASP同比-1%、主因棉纱等成本有所下滑。2）分客户，23H1来自Nike/Uniqlo/Adidas/Puma收入分别-21.9%/+0.2%/-21.8%/-28.6%、分别占比30%/22%/16%/12%，除第二大客户Uniqlo主要在亚洲市场销售、库存压力相对较小、收入持平略增外，其他三个客户收入明显下滑。23H1前四大客户销售额合计占比79.8%/同比-3pct，反映出新客户Lululemon、Polo及国内品牌安踏、李宁、特步占比有所提升，23H1国内品牌收入占比同比+1.5pct至10.8%、份额持续上升。3）分品类，23H1运动/休闲/内衣类产品收入分别同比-19.9%/+10.1%/+0.4%、分别占比74%/20%/5%，运动服下滑较多。4）分地区，23H1中国/欧洲/美国/日本/其他地区收入分别同比-3.6%/-27.2%/-32.7%/+2.1%/-5.7%、分别占比27%/21%/16%/14%/22%。美欧市场下滑幅度较大、中国小幅下滑、日本小幅增长。
　　毛利率低基数下持平略降、费用率小幅上升，税率下降拉动净利率持平略升。1）毛利率：23H1同比-0.2pct至22.4%、在22H1低基数下持平略降，公司毛利率近两年均受到开工率不足影响，22H1为国内疫情管控、越南柬埔寨新厂产能爬坡所致，23H1则为订单不足影响国内工厂开工率、同时柬埔寨越南新工厂尚未完成产能爬坡期、招工仍未达到计划水平。单季度看Q1/Q2毛利率分别为20%/24%，Q2随客户清库进程推进、毛利率环比改善。2）期间费用率：23H1同比+0.82pct至9.87%，其中销售/管理/财务费用分别同比-0.22/+0.53/+0.51pct至0.70%/7.90%/1.26%，其中销售费用率降低主因疫情相关费用消除、管理费用率上升主因控费幅度不及收入下降幅度、财务费用率提升主因美元及港币贷款利率上升导致利息支出增多。3）其他损益项目：23H1汇兑收益2.4亿元/同比减少3.7亿元，政府补贴1.7亿元/同比增多669万元，有效税率9.4%/同比-5.1pct、主因23H1低税率的越南和柬埔寨工厂利润贡献增加、拉低整体有效税率。4）归母净利率：综上，23H1同比+0.98pct至18.4%。
　　盈利预测与投资评级：公司为全球领先纵向一体化针织生产企业。23H1受海外需求疲软、国内消费复苏偏弱影响，订单承压、收入双位数下滑，同时由于产能利用率不足导致毛利率小幅下降、费用率小幅上升，但在税率降低带动下净利率小幅提升，净利润下滑幅度小于收入端。23H1柬埔寨新工厂员工1.4万人/同比持平（总规划1.8万人）、越南新工厂员工4500人（总规划8000名），预计下半年随海外品牌去库渐近尾声、订单形势有望好转，柬埔寨和越南新工厂将继续招聘新员工、陆续达到规划水平、产能规模有望扩张，23H1国内/海外产能利用率分别约80%/95%、下半年有望提升至85%/95%-100%、并带动盈利水平修复，公司业绩有望逐季改善。考虑上半年订单承压对业绩的影响，我们将23-25年归母净利润从51.3/63.0/75.7亿元下调至46.9/56.1/68.0亿元，对应PE为24/20/16X，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外品牌去库进度低于预期、欧美经济疲软、汇率波动、原材料价格波动。
　　

研究报告全文：证券研究报告海外公司点评纺织及服饰HS申洲国际02313HK23H1业绩点评订单疲软致业绩短期承压下半年2023年09月01日有望逐季改善买入维持证券分析师李婕盈利预测与估值TableEPS2022A2023E2024E2025E执业证书S0600521120003lijiedwzqcomcn营业总收入百万元2778141270618031425043612101证券分析师赵艺原同比16-31615执业证书S0600522090003归属母公司净利润百万元456278469372560997680122zhaoyydwzqcomcn同比3532021每股收益-最新股本摊薄元股304312373452股价走势PE现价最新股本摊薄2440237219841637申洲国际恒生指数关键词TableTag业绩符合预期332619投资要点TableSummary125公司公布业绩收入亿元归母净利润-22023H123H11156yoy-1494213-9亿元yoy-1013中期派息每股港币095元收入下滑主因海外市场需求疲软-16-23以及品牌客户去库存影响国内消费恢复偏弱净利下滑幅度小于收入主因所-30202291202212312023512023830得税支出减少剔除政府补贴及汇兑损益影响23H1净利润171亿元yoy8量跌价升前四大客户中除Uniqlo外收入均下滑1分量价23H1量价分别同比-195其中量的下跌主因需求低迷价的增长主因人民币汇率贬市场数据值剔除汇率影响的美金ASP同比-1主因棉纱等成本有所下滑2分客户23H1来自NikeUniqloAdidasPuma收入分别-21902-218-286收盘价港元8050分别占比30221612除第二大客户Uniqlo主要在亚洲市场销售库一年最低最高价531010970存压力相对较小收入持平略增外其他三个客户收入明显下滑23H1前四大客户销售额合计占比798同比-3pct反映出新客户LululemonPolo及国市净率倍376内品牌安踏李宁特步占比有所提升23H1国内品牌收入占比同比15pct港股流通市值百12100940至108份额持续上升3分品类23H1运动休闲内衣类产品收入分别同万港元比-19910104分别占比74205运动服下滑较多4分地区23H1中国欧洲美国日本其他地区收入分别同比基础数据-36-272-32721-57分别占比2721161422美欧市场下滑幅度较大中国小幅下滑日本小幅增长每股净资产元2139毛利率低基数下持平略降费用率小幅上升税率下降拉动净利率持平略升资产负债率30611毛利率23H1同比-02pct至224在22H1低基数下持平略降公司毛利率近两年均受到开工率不足影响22H1为国内疫情管控越南柬埔寨新厂总股本百万股150322产能爬坡所致23H1则为订单不足影响国内工厂开工率同时柬埔寨越南新流通股本百万股150322工厂尚未完成产能爬坡期招工仍未达到计划水平单季度看Q1Q2毛利率分别为随客户清库进程推进毛利率环比改善期间费用率2024Q22相关研究23H1同比082pct至987其中销售管理财务费用分别同比-022053051pct至070790126其中销售费用率降低主因疫情相关申洲国际02313HK2022费用消除管理费用率上升主因控费幅度不及收入下降幅度财务费用率提升年业绩点评业绩符合预期主因美元及港币贷款利率上升导致利息支出增多3其他损益项目23H1汇23兑收益24亿元同比减少37亿元政府补贴17亿元同比增多669万元有年预计前低后高效税率同比主因低税率的越南和柬埔寨工厂利润贡献增加94-51pct23H12023-03-30拉低整体有效税率4归母净利率综上23H1同比098pct至184盈利预测与投资评级公司为全球领先纵向一体化针织生产企业23H1受海申洲国际02313HK22H1外需求疲软国内消费复苏偏弱影响订单承压收入双位数下滑同时由于业绩点评收入端量价齐升毛产能利用率不足导致毛利率小幅下降费用率小幅上升但在税率降低带动下净利率小幅提升净利润下滑幅度小于收入端23H1柬埔寨新工厂员工14万利率下滑汇兑收益双向影响净人同比持平总规划18万人越南新工厂员工4500人总规划8000名利预计下半年随海外品牌去库渐近尾声订单形势有望好转柬埔寨和越南新工2022-08-26厂将继续招聘新员工陆续达到规划水平产能规模有望扩张23H1国内海外产能利用率分别约8095下半年有望提升至8595-100并带动盈利水平修复公司业绩有望逐季改善考虑上半年订单承压对业绩的影响我们将23-25年归母净利润从513630757亿元下调至469561680亿元对应PE为242016X维持买入评级风险提示海外品牌去库进度低于预期欧美经济疲软汇率波动原材料价格波动13东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分海外公司点评申洲国际三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产2616453290750433169933797499营业总收入2778141270618031425043612101现金及现金等价物736950106683912690721574483营业成本2165556207270223097362591968应收账款及票据500802581670675331769509销售费用20425189432199825285存货626080669358774227845754管理费用195448202964235688270908其他流动资产752622589636598362607754研发费用000000000000非流动资产1732833179979418830201969990其他费用1556100010001000固定资产1159370118593312098401231356经营利润395156410571574083722940商誉及无形资产2300963407122726188181利息收入27813221083200538072长期投资57396573965739657396利息支出22836173912359134791其他长期投资294170294170294170294170其他收益1227091028705172251722其他非流动资产198887198887198887198887利润总额526207521524637497781750资产总计4349287470729852000125767490所得税698915215276500101627流动负债1025944105458411563001243655净利润456317469372560997680122短期借款719768769768819768869768少数股东损益038000000000应付账款及票据9402794401115575120058归属母公司净利润456278469372560997680122其他212149190414220957253829EBIT400077414936578361727747非流动负债246764226764206764186764EBITDA539967547975725135890776长期借款200000180000160000140000其他46764467644676446764负债合计1272708128134813630651430420股本15120151201512015120主要财务比率2022A2023E2024E2025E少数股东权益1287128712871287每股收益元304312373452归属母公司股东权益3075292342466338356614335783每股净资产元2046227825522884负债和股东权益4349287470729852000125767490发行在外股份百万股150322150322150322150322ROIC88689211071246ROE1484137114631569现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E毛利率2205234126502824经营活动现金流462812434410524102688479销售净利率1642173417851883投资活动现金流371332870178278198278资产负债率2926272226212480筹资活动现金流391479107391143591184791收入增长率164925916101494现金净增加额68188329890202233305410净利润增长率353328719522123折旧和摊销139890133039146775163029PE2440237219841637资本开支154998200000230000250000PB362325290257营运资本变动13951282521155539137741EVEBITDA2283201014951186数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币港元汇率为2023年8月31日的092预测均为东吴证券研究所预测23东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于基准5以上我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况如具体投资目的财务状况以及特定需求等并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn