研究报告全文：专题报告2023-08-30白糖月间价差运行规律杨泽元农产品研究员报告要点从业资格号F03116327交易咨询号Z0019233在一般商品月间价差中因包含仓储利息费用通常而言是远月合约价格升水近月合约价格13352843071如果近月供应紧张则月差则会走出正套行情近月合约价格升水远月合约价格但是白糖期yangzeyuanwkqhcn货较为特殊白糖期货在交割中涉及到甜菜糖在交割市场中甜菜糖和甘蔗糖都是标准交割品不存在价差而在实际流通市场中甜菜糖价格通常要比广西甘蔗糖低200-300元吨因此即使在近月供应紧张的行情中临近交割时多头也会选择移仓至远月合约走的是反套行情因为买方交割通常只能接到甜菜糖仓单只有基差比较强比如200-300元吨以上才有接仓单的价值月差才能走正套行情从季节性来看8-11月处于榨季转换期间国产陈糖清库新糖尚未上市供应阶段性紧张因此09合约上涨的概率会偏高理论上9-1价差适合做正套但由于9月合约是陈糖合约1月合约是新糖合约使得9-1价差无法做仓单转抛缺乏安全边际实际操作上不太适合做正套从无风险套利成本来看9-1价差理论上最低可以走低至-310元吨左右陈糖加工费150元吨仓储费60元吨利息100元吨310元吨但在2016年9-1价差曾经下跌超过-400元吨以下投机性的正套操作存在无法预估的风险从季节性来看8-11月糖价容易上涨所以如果基本面预期好价差合适在8-10月可以做1-5正套从无风险套利成本来看买05合约抛09合约的成本为仓储60元吨利息100元吨160元吨但1-5价差低位很少低于-160元吨从季节性来看糖价在8-11月上涨概率高但5-9价差是从9月中旬才开始的套利合约正套可操作时间短另一方面5月是传统淡季合约需要有明显驱动5-9价差才能走出正套行情从无风险套利成本来看5-9价差无风险套利成本和1-5价差一样也是160元吨同样5-9价差低位很少低于-160元吨总体而言月差走正套的前提条件是基差足够强期货较现货的贴水能够覆盖甘蔗糖和甜菜糖之间的价差如果预期向好基差走强或者维持强基差并且仓单数量和工业库存数量少月差走出正套行情的概率更大农产品研究白糖白糖价格季节性运行规律郑州白糖期货在2006年开始正式挂牌进行交易至今上市已有17年时间从2006-2022年的白糖现货月度平均价格来看每年1-2月价格偏向于上涨上涨幅度约100元吨2-4月价格偏向于震荡4-7月价格偏向于下跌下跌幅度约100元吨7-8月价格偏向于震荡8-11月价格偏向于上涨上涨幅度约180元吨11-12月价格偏向于下跌下跌幅度约100元吨从近5年也就是2018-2022年的白糖现货月度平均价格来看走势和近17年走势存在一定的差异从数据上看近5年每年1-2月价格偏向于上涨但上涨幅度不足20元吨2-7月价格偏向于下跌下跌幅度约140元吨7-10月价格偏向于上涨上涨幅度约90元吨10-12月价格偏向于下跌下跌幅度约130元吨两个不同周期的现货价格走势重合部分只有5-7月价格下跌9-10月价格上涨以及12月价格下跌可见白糖价格季节性存在一定规律但不同年度之间也有差异考虑到近5年行情中2018年是下跌行情2019年是上涨行情2020年是下跌行情2021年是上涨行情2022年是震荡行情5年样本里面有2年是上涨行情2年是下跌行情1年是震荡行情不存在因行情连续上涨或连续下跌从而导致季节性规律失真图12006-2022年白糖月度平均现货价格走势元吨图22018-2022年白糖月度平均现货价格走势元吨数据来源Mysteel五矿期货研究中心数据来源Mysteel五矿期货研究中心选取200920102015201620192021年的白糖现货月度平均价格来看在上涨年份价格是持续上涨其中1-4月价格上涨幅度较大上涨幅度约350元吨5-7月价格震荡上涨幅度约70元吨8-11月价格上涨幅度最大约580元吨12月价格震荡选取200620082012201320182020年的白糖现货月度平均价格来看在下跌年份大部分时间中价格都是持续下跌但在1-2月以及8-11月中价格会有小幅反弹在1月价格反弹幅度约100元吨在8-11月中价格反弹幅度约130元吨其余时间均在持续下跌其中2-8月价格下跌幅度约710元吨11-12月价格下跌幅度约220元吨通常而言8-11月为榨季转换期间国产陈糖清库新糖尚未上市供应阶段性紧张因此价格上涨的概率会偏高2023-08-302农产品研究白糖图3上涨年份白糖月度平均现货价格走势元吨图4下跌年份白糖月度平均现货价格走势元吨数据来源Mysteel五矿期货研究中心数据来源Mysteel五矿期货研究中心从2006-2022年的白糖现货月度平均价格统计来看每年1-2月价格上涨概率达到70592-3月价格上涨概率52943-4月价格上涨58824-5月价格上涨概率41185-6月价格上涨概率29416-7月价格上涨概率29417-8月价格上涨概率35298-9月价格上涨概率52949-10月价格上涨概率764710-11月价格上涨概率529411-12月价格上涨概率2941图52006-2022年白糖现货月度平均价格走势与上涨概率元吨数据来源Mysteel五矿期货研究中心郑糖月间价差走势回顾2019-2023年郑糖9-1价差走势回顾2019年上半年郑糖9-1价差跟随基差波动下半年市场开始交易走私大幅减少预期走私从200万吨以上降至60万吨对未来预期转向乐观最终9-1价差走出正套行情9月合约临近2023-08-303农产品研究白糖交割时9-1价差和基差都在150元吨左右并且仓单数量也比较少只有9000张预期乐观仓单数量少以及强基差是有利于9-1价差走出正套行情2020年上半年因疫情爆发市场预期转差糖价大幅下跌使得基差走强9-1价差走出正套行情当年7月因配额外进口改为报备制度市场预期未来进口大幅增加市场预期非常悲观基差开始走弱9-1价差走出反套行情9月合约临近交割时基差非常强达到370元吨并且仓单数量也很少只有7000张但由于市场预期差不愿意接仓单使得9-1价差仅-60元吨2021年国内进口量创历史新高年度进口量从381万吨增加至633万吨市场情绪非常悲观最终9-1价差全年走反套9月合约临近交割时基差为110元吨9-1价差-250元吨仓单数量较多接近29万张2022年上半年市场预期很差一开始9-1价差走的是反套行情到了下半年配额外进口利润持续倒挂市场情绪略有好转9-1价差跟随基差走强但9月合约临近交割时基差走弱至100元吨并且当时仓单数量较多有194万张最终9-1价差走反套行情2023年1-5月因广西超预期减产叠加印度超预期减产糖价突破上涨市场看涨情绪高涨叠加工业库存数量创历史新低基差走强9-1价差走出正套行情并且创下9-1价差历史新高到了6月以后随着原糖价格下跌叠加糖价处于高位市场分歧增加虽然基差维持在300以上但仓单数量较多8月还有36万张最终9-1价差在下半年走出反套行情图62019-2023年SR9-1走势元吨图72019-2023年9-1价差和9月合约基差走势数据来源Mysteel五矿期货研究中心数据来源Mysteel五矿期货研究中心2019-2023年郑糖1-5价差走势回顾2019年因走私大幅减少市场预期好叠加强基差1月合约大幅度升水5月合约但1月合约临近交割时基差从最高接近600元吨大幅走弱至113元吨叠加仓单数量较多有12万张使得1-5价差走出反套行情1-5价差从150元吨以上下跌至-50元吨2020年上半年疫情爆发以及下半年配额外进口政策调整期货大跌基差非常强1月合约2023-08-304农产品研究白糖略微升水5月合约临近交割时基差走弱至120元吨15价差走反套至-25元吨仓单数量有14万张2021年因国内进口量大幅增加市场预期悲观并且全年基差很弱虽然在12月基差走强但期货和现货接近平水仓单数量较多有28万张没有接仓单的动力1-5价差全年走反套行情1月合约临近交割时基差为-50元吨1-5价差为-73元吨2022年比较特殊5-9月1-5价差震荡进入10月后糖价开始震荡上涨基差走弱仓单数量非常多有41万张但1-5价差却走出正套行情1月合约临近交割时基差走弱至-81元吨1-5价差上涨至90元吨2023年截止目前为止维持强基差1月合约大幅升水5月图82019-2023年SR1-5走势图92019-2023年1-5价差和1月合约基差走势数据来源Mysteel五矿期货研究中心数据来源Mysteel五矿期货研究中心2020-2023年郑糖5-9价差走势回顾2020年3-5月因疫情爆发导致商品大跌基差非常强5月合约临近交割时基差433元吨同时仓单数量比较少仅14万张使得5-9价差也走出历史级别正套行情2021年基差全年偏弱震荡叠加仓单数量多有4万张使得5-9价差同样偏弱震荡5月合约临近交割时基差为122元吨5-9价差为-62元吨2022年虽然基差走强但现货仍然贴水期货仓单数量多有48万张没有接仓单的动力5-9价差全年偏弱震荡5月合约临近交割时基差为100元吨5-9价差为-42元吨2023年1-2月5-9价差跟随基差震荡3月后广西和印度超预期减产市场预期转乐观糖价突破上涨同时基差走强5-9价差走出正套行情但5月合约临近交割时基差为130元吨不算非常强叠加仓单非常多共有67万张5-9价差走出的正套行情不算大图102020-2023年SR5-9走势图112019-2023年5-9价差和5月合约基差走势2023-08-305农产品研究白糖数据来源Mysteel五矿期货研究中心数据来源Mysteel五矿期货研究中心郑糖月间价差规律总结在一般商品月间价差中因包含仓储利息费用通常而言是远月合约价格升水近月合约价格如果近月供应紧张则月差则会走出正套行情近月合约价格升水远月合约价格但是白糖期货较为特殊白糖期货在交割中涉及到甜菜糖在交割市场中甜菜糖和甘蔗糖都是标准交割品不存在价差而在实际流通市场中甜菜糖价格通常要比广西甘蔗糖低200-300元吨因此即使在近月供应紧张的行情中临近交割时多头也会选择移仓至远月合约走的是反套行情因为买方交割通常只能接到甜菜糖仓单只有基差比较强比如200-300元吨以上才有接仓单的价值月差才能走正套行情从季节性来看8-11月处于榨季转换期间国产陈糖清库新糖尚未上市供应阶段性紧张因此09合约上涨的概率会偏高理论上9-1价差适合做正套但由于9月合约是陈糖合约1月合约是新糖合约使得9-1价差无法做仓单转抛缺乏安全边际实际操作上不太适合做正套从无风险套利成本来看9-1价差理论上最低可以走低至-310元吨左右陈糖加工费150元吨仓储费60元吨利息100元吨310元吨但在2016年9-1价差曾经下跌超过-400元吨以下投机性的正套操作存在无法预估的风险从季节性来看8-11月糖价容易上涨所以如果基本面预期好价差合适在8-10月可以做1-5正套从无风险套利成本来看买05合约抛09合约的成本为仓储60元吨利息100元吨160元吨但1-5价差低位很少低于-160元吨从季节性来看糖价在8-11月上涨概率高但5-9价差是从9月中旬才开始的套利合约正套可操作时间短另一方面5月是传统淡季合约需要有明显驱动5-9价差才能走出正套行情从无风险套利成本来看5-9价差无风险套利成本和1-5价差一样也是160元吨同样5-9价差低位很少低于-160元吨总体而言月差走正套的前提条件是基差足够强期货较现货的贴水能够覆盖甘蔗糖和甜菜糖之间的价差如果预期向好基差走强或者维持强基差并且仓单数量和工业库存数量少月差走出正套行情的概率更大2023-08-306免责声明五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构已具备有商品期货经纪金融期货经纪资产管理期货交易咨询等业务资格本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上我们力求能为您提供精确的数据客观的分析和全面的观点但我们必须声明对所有信息可能导致的任何损失概不负责本报告并不提供量身定制的交易建议报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见具体的交易或战略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