事件：公司发布中报业绩，2023年上半年，公司实现营业收入44.52亿，同比+14.55%，归母净利润12.79亿，同比+20.97%。单Q2，收入20.25亿，同比+20.1%，归母净利润6.53亿，同比+23.5%。
　　出口高增叠加多元化，公司业绩表现优于行业。根据中国工程机械工业协会，2023年1-6月我国挖机销量10.88万台，同比24%，其中内销5.1万台，同比-44%，出口5.78万台，同比+11%，国内需求仍旧承压，出口增速有所放缓。行业下行阶段，公司一方面加强传统挖机业务板块竞争力，另一方面积极布局新产品、新领域，实现了收入规模稳步扩张。
　　上半年，分市场来看，公司国内、海外市场收入增速分别为9.09%、42.98%，出口支撑增长；分业务来看，非挖业务增长亮眼：
　　①挖机油缸：公司销售32.28万只，同比+5%，内需承压情况下，出口支撑销售增长，该业务海外收入增速达到18%。
　　②非标油缸：公司销售11.43万只，同比+18%，海工海事、高空作业平台、工业类非标油缸快速增长。
　　③液压泵阀：挖机泵阀板块，中大挖挖机泵阀份额持续提升，国产替代加速平滑行业周期波动；通用液压板块，高空作业平台及农业机械领域持续放量，在国内外市场份额继续大幅提升。
　　整体盈利水平相对稳定，毛利率暂时性下滑：2023年Q2，公司整体毛利率36.81%，同比-3.98pct，环比-4.05pct，我们判断可能系①非标油缸和通用泵阀业务板块涉及下游多元化领域，景气度不同导致销售结构暂时性变化；②挖机内需下行阶段，挖机相关产品价格或有承压。公司整体净利率32.32%，同比+0.88pct，环比+6.51pct，同比相对稳定，环比提升主要得益于利息收入、汇兑收益增加，财务费用率显著降低。公司销售、管理、研发、财务费用率分别为1.93%、4.43%、9.63%、-14.40%，在新业务新市场布局阶段，销售、管理费用率略有提升，财务费用率同比3.57pct。
　　坚持逆周期投资，新项目有望于2024年贡献业绩增量：公司2021年定增募投项目中相对重要的“恒立墨西哥项目”和“线性驱动器项目”是公司逆周期投资思维下，实施海外战略和多元化战略的实践，两个项目分别计划投资12.27、15.27亿元。根据公司中报，目前均处于建设阶段，计划于2023年Q4、2024年Q2投产，有望于2024年贡献业绩增量。此外，多元化方面，公司重视研发投入，2023年上半年研发费用3.36亿元，同比增长12.34%，占总营收的7.56%，一方面在核心业务液压件方面，持续开发新产品，通过紧凑液压事业部的建立，填补了公司小型液压件的空白；另一方面，在智能控制领域也收获成果，控制器、电控手柄，电脚踏，CAN总线驱动器等产品实现批量供货。
　　投资建议：
　　基于谨慎性原则，我们调整公司盈利预测，预计2023-2025年营收分别为91.2/110.5/137.8亿元，同比增速分别为11.2%/21.2%/24.8%，归母净利润分别为25.0/30.0/38.7亿元，同比增速分别为6.8%/20.0%/28.8%,对应PE分别为34/28/22倍。公司保持传统业务板块核心竞争力的同时，积极布局国际化和多元化，中长期成长性较强，12个月目标价约78.4元，对应2024年35倍估值，维持“买入-A”评级。
　　风险提示：工程机械行业景气度复苏不及；新产品研发、批量进度不及预期；海外布局进展不及预期；产品降价导致收入规模、盈利水平承压；原材料成本进一步上涨。
　　

研究报告全文：2023年08月29日公司快报恒立液压601100SH证券研究报告业绩表现优于行业逆势投资静待开花基础件投资评级买入-A事件公司发布中报业绩2023年上半年公司实现营业收入4452亿同比1455归母净利润1279亿同比2097维持评级单Q2收入2025亿同比201归母净利润653亿同比12个月目标价784元235股价2023-08-296113元交易数据出口高增叠加多元化公司业绩表现优于行业根据中国工程总市值百万元8460580机械工业协会2023年1-6月我国挖机销量1088万台同比-流通市值百万元846058024其中内销51万台同比-44出口578万台同比11总股本百万股134082国内需求仍旧承压出口增速有所放缓行业下行阶段公司一流通股本百万股134082方面加强传统挖机业务板块竞争力另一方面积极布局新产品12个月价格区间429731元新领域实现了收入规模稳步扩张上半年分市场来看公司国内海外市场收入增速分别为909股价表现4298出口支撑增长分业务来看非挖业务增长亮眼恒立液压沪深300挖机油缸公司销售3228万只同比5内需承压情况下31出口支撑销售增长该业务海外收入增速达到182111非标油缸公司销售1143万只同比18海工海事高空1作业平台工业类非标油缸快速增长-9-19液压泵阀挖机泵阀板块中大挖挖机泵阀份额持续提升国2022-082022-122023-042023-08产替代加速平滑行业周期波动通用液压板块高空作业平台及资料来源Wind资讯农业机械领域持续放量在国内外市场份额继续大幅提升升幅1M3M12M相对收益-25167325绝对收益-86142238整体盈利水平相对稳定毛利率暂时性下滑2023年Q2公司郭倩倩分析师整体毛利率3681同比-398pct环比-405pct我们判断可SAC执业证书编号S1450521120004能系非标油缸和通用泵阀业务板块涉及下游多元化领域景气guoqqessencecomcn度不同导致销售结构暂时性变化挖机内需下行阶段挖机相高杨洋分析师关产品价格或有承压公司整体净利率3232同比088pctSAC执业证书编号S1450523030001环比651pct同比相对稳定环比提升主要得益于利息收入gaoyy3essencecomcn汇兑收益增加财务费用率显著降低公司销售管理研发相关报告财务费用率分别为193443963-1440在新业务新业绩表现优于行业多元化2023-04-25市场布局阶段销售管理费用率略有提升财务费用率同比-与国际化成效显现357pct三季度业绩表现亮眼坚持2022-10-25研发投入布局未来坚持逆周期投资新项目有望于2024年贡献业绩增量公司2021年定增募投项目中相对重要的恒立墨西哥项目和线性驱动器项目是公司逆周期投资思维下实施海外战略和多元化战略的实践两个项目分别计划投资12271527亿元根据公本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司快报恒立液压司中报目前均处于建设阶段计划于2023年Q42024年Q2投产有望于2024年贡献业绩增量此外多元化方面公司重视研发投入2023年上半年研发费用336亿元同比增长1234占总营收的756一方面在核心业务液压件方面持续开发新产品通过紧凑液压事业部的建立填补了公司小型液压件的空白另一方面在智能控制领域也收获成果控制器电控手柄电脚踏CAN总线驱动器等产品实现批量供货投资建议基于谨慎性原则我们调整公司盈利预测预计2023-2025年营收分别为91211051378亿元同比增速分别为112212248归母净利润分别为250300387亿元同比增速分别为68200288对应PE分别为342822倍公司保持传统业务板块核心竞争力的同时积极布局国际化和多元化中长期成长性较强12个月目标价约784元对应2024年35倍估值维持买入-A评级风险提示工程机械行业景气度复苏不及新产品研发批量进度不及预期海外布局进展不及预期产品降价导致收入规模盈利水平承压原材料成本进一步上涨TableFinance1亿元2021A2022A2023E2024E2025E主营收入93182091211051378净利润269234250300387每股收益元201175187224288每股净资产元686942106012051391盈利和估值2021A2022A2023E2024E2025E市盈率倍314361338282219市净率倍9267605245净利润率289286274272280净资产收益率293185176186207股息收益率1110101316ROIC594418444662593数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司快报恒立液压财务报表预测和估值数据汇总TableFinance2利润表财务指标亿元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E营业收入93182091211051378成长性减营业成本521487541639781营业收入增长率185-120112212248营业税费0807080912营业利润增长率173-14386200289销售费用1112141418净利润增长率195-13068200288管理费用2328283239EBITDA增长率121-244220208278研发费用6465647691EBIT增长率102-271238211295财务费用09-33-10-07-04NOPLAT增长率158-262182218302资产减值损失-07-05-04-04-04投资资本增长率51112-183453-135加公允价值变动收益0101---净资产增长率257372125137155投资和汇兑收益0101210401营业利润306262284341439利润率加营业外净收支0101010101毛利率440406407422433利润总额307263285342440营业利润率328319312309319减所得税3728344153净利润率289286274272280净利润269234250300387EBITDA营业收入379326357356365EBIT营业收入336278310310321资产负债表运营效率亿元2021A2022A2023E2024E2025E固定资产周转天数971191129477货币资金3646899669551283流动营业资本周转天数8497636158交易性金融资产11447474747流动资产周转天数324472508477445应收帐款11211479155136应收帐款周转天数4150383838应收票据4048286451存货周转天数5574525049预付帐款1614192028总资产周转天数444627663611559存货16117788221152投资资本周转天数185227195178157其他流动资产108144116122127可供出售金融资产-----投资回报率持有至到期投资-----ROE293185176186207长期股权投资-----ROA219145144150171投资性房地产-----ROIC594418444662593固定资产258284285293296费用率在建工程1439517393销售费用率1215151313无形资产2744424038管理费用率2434312928其他非流动资产2021181918研发费用率6879706966资产总额12331620173820102269财务费用率10-41-11-06-03短期债务1825201815四费营业收入11487105105104应付帐款647769104113偿债能力应付票据5656518184资产负债率251217179193175其他流动负债131156131147148负债权益比335278218240212长期借款04-050301流动比率340392494453507其他非流动负债3638353636速动比率280336462390465负债总额309352311389397利息保障倍数3502-686-2863-4972-10058少数股东权益0405050607分红指标股本131134134134134DPS元071062066079102留存收益7901125128714811731分红比率354355352354353股东权益9241268142616211872股息收益率1110101316现金流量表业绩和估值指标亿元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E净利润270235250300387EPS元201175187224288加折旧和摊销4039435160BVPS元686942106012051391资产减值准备0705---PEX314361338282219公允价值变动损失-01-01---PBX9267605245财务费用09-26-10-07-04PFCF389571231889183投资收益-01-01-01-01-01PS91103937761少数股东损益0101010101EVEBITDA290290230190142营运资金的变动-78-59137-181105CAGR371823537182经营活动产生现金流量280206421163547PEG8520967612投资活动产生现金流量-93-08-54-79-79ROICWACC5740426357融资活动产生现金流量-7195-89-95-140REP3736401823资料来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司快报恒立液压公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15及以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5含至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5含至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15含卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司快报恒立液压免责声明本报告仅供安信证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有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