估值分化指数：上周行业估值分化指数有所上升
　　全球市场概览：上周A股全面下跌，成交量相较上一周有所上涨
　　市场风格：上周小盘风格占优
　　货币市场：上周流动性边际收紧
　　基金发行：上周发行下降，仓位处历史中位
　　市场情绪：上周A股换手率上升，美国恐慌指数下降
　　国债及外汇市场：上周国债收益率下降，人民币升值
　　资金流向：上周两融余额下降，A股资金流出，北向资金流出
　　重要股东减持：上周计算机行业减持最多
　　机构调研：近一个月机构密集调研食品饮料行业和数智化公司
　　出口：7月集装箱船出口持续增长
　　货币供给与社融：7月M2增速10.7%，社融增速下降
　　中游景气：7月全社会用电量同比增加6.5%
　　风险提示：政策不及预期，地域政治冲突超预期

研究报告全文：2023年08月28日策略定期报告透视A股周度全观察证券研究报告估值分化指数上周行业估值分化指数有所上升林荣雄分析师全球市场概览上周A股全面下跌成交量相较上一周有所上涨SAC执业证书编号S1450520010001市场风格上周小盘风格占优linrx1essencecomcn货币市场上周流动性边际收紧相关报告赢在当下先稳大盘再起2023-08-27基金发行上周发行下降仓位处历史中位TMT市场情绪上周A股换手率上升美国恐慌指数下降透视A股周度全观察2023-08-24国债及外汇市场上周国债收益率下降人民币升值第四消费时代主视角消费2023-08-22的平替A股核心产业资金流向上周两融余额下降A股资金流出北向资金流出赛道月刊第十九期重要股东减持上周计算机行业减持最多赢在当下背水一战2023-08-20机构调研近一个月机构密集调研食品饮料行业和数智化公司透视A股周度全观察2023-08-15出口7月集装箱船出口持续增长货币供给与社融7月M2增速107社融增速下降中游景气7月全社会用电量同比增加65风险提示政策不及预期地域政治冲突超预期本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1策略定期报告内容目录1透视A股周度全观察21图表目录图1市场很可能正在经历由政策底到市场底的最后一跌的过程4图2本轮政策底出现后反弹持续时间较短跌幅和持续时间略低于历史平均5图3近五轮股市周期中的市场核心矛盾及矛盾改善5图4以历史指数底部来推算当前上证指数的位置是具有安全边际的6图5印花税下调之后虽然都不是最底部位置但离底部时间和空间都不远7图6历史上央媒发文后的行情复盘7图7央媒重要发文前后市场表现8图8历史上高层监管层表态8图9历史上高层监管层表态前后市场表现9图10历史上鼓励资金入市政策9图11鼓励资金入市政策前后市场表现10图12历史上市场下跌期间货币政策调整10图13历史上市场下跌期间货币政策调整前后市场表现11图14历次高层会议提及资本市场后上证指数以上涨为主11图15近五轮股市周期中的政策底信用底市场底和经济底12图162008年市场下跌期间重要事件和资本市场相关政策13图172011-2012年市场下跌期间重要事件和资本市场相关政策13图182015年市场下跌期间重要事件和资本市场相关政策14图192018年市场下跌期间重要事件和资本市场相关政策14图20历史上各轮政策底-市场底的阶段高股息策略有波段性机会15图21复盘政策底到市场底的最后一跌高股息价值板块占优银行公用事业交运家电等16图22复盘市场底后再度开启上涨券商领涨价值建材煤炭有色和成长军工电子电力设备风格均有所表现17图23安信策略林荣雄团队稳增长政策定价逻辑框架图18图242008年以来四轮代表性的稳增长政策行情回顾18图25第一轮2009年四万亿计划为代表的一揽子政策推出后08年底-09年6月处于政策密集期顺周期占优大盘上涨8月PPI方才见底回升09年7月进入政策观察期9月PPI方才回升19图26第二轮2012年初政策转向全面稳增长12年1月至12月5月为政策密集期大盘普涨地产领涨12年6月进入观察期在商品房销售连续改善后大盘再度大涨19图27第三轮2014年下半年一带一路政策密集推出建筑领涨大盘同步上涨2015Q1进入政策观察期2015年3月基建投资增速大幅回升叠加流动性大幅宽松推动市场再度上涨20图28第四轮2020Q2进入政策密集期消费支持政策以及特别国债发行跨促进疫情后经济复苏2020年8月起进入政策观察期期间PMI在50以上并持续改善20图29市场概览上周A股全面下跌成交量相较上一周有所上涨22图30申万一级行业估值23图31申万一级行业PIG指标赔率23图32A股行业估值分化指数上周行业分化指数环比上升24本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2策略定期报告图33A股主要指数估值24图34国际估值分行业对比25图35国际估值分板块对比25图36上周成长风格及周期风格下降25图37中观景气一级行业滚动更新26图38中观景气下游消费部分乘用车零售小幅回落新能源车景气延续26图39近期各领域主要商品价格跟踪简报27图407月集装箱船出口持续增长27图41当前各细分行业工业增加值和PPI分布图7月28图42本月各指数一致预测净利润FY1环比变化28图43本月各指数一致预测净利润FY2环比变化28图44上月一致预测净利润FY1环比上升较多的行业29图45上月一致预测净利润FY2环比上升较多的行业29图46M1和M2同比增速29图47社融存量同比增速29图48货币市场上周流动性边际收紧30图49国债及外汇市场上周国债收益率下降人民币升值30图50重要股东减持上周计算机行业减持最多31图51基金发行和仓位上周发行环比上升仓位处历史中位31图52资金流向上周融资融券余额上下降32图53资金流向上周A股资金净流出32图54资金流向上周北向资金流出33图55大宗交易上周成交额下降33本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3策略定期报告我们认为当前市场很可能正在经历由政策底到市场底的最后一跌的过程我们倾向于是市场在经历政策底7月24日政治局会议之后在对于政策效果和持续性的反复博弈中再度探底的过程复盘历史上四轮政策底都可以发现在政策底部出现市场经历第一轮上涨后会出现一轮连续下跌并回吐前期大部分涨幅从而确立市场底部我们认为当前A股市场正在经历这个最后一跌的过程根据历史复盘在可预期政策效果有限经济托底一般将由顺周期切换向科技成长呈现价值搭台成长唱戏的特征图1市场很可能正在经历由政策底到市场底的最后一跌的过程2012-2013年2008-2009年政策底年月全面降准降息最后一跌201272012年9月多家保险巨头加仓A股汇政策底2008年11月国常金增持四大行会宣布四万亿计划最后一跌2018-2019年2022-2023年最后一跌政策底2018年10月全面降准政策底2022年11月发布防2018年11月习近平主席召开民疫二十条金融十六条营企业座谈会最后一跌资料来源wind安信证券研究中心最后一跌历史复盘二次探底的持续时间在20个交易日左右12008年11月四万亿计划推出对应政策底出现在2008年12月再度下跌至2009年1月开启新一轮上涨最后一跌跌幅达到129122012年7月全面降息降准9月保险巨头加仓市场企稳回升在2012年11月再度下跌直至12月见底反弹最后一跌跌幅达到81132018年10月全面降准11月民营企业座谈会市场见底开启震荡2018年12月大盘二次探底至2019年1月再度开启上涨最后一跌跌幅达到88542022年11月防疫二十条和金融16条的发布确立政策拐点市场反弹至2022年12月中旬指数二次探底直至2023年1月再度上涨最后一跌跌幅达到519本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4策略定期报告图2本轮政策底出现后反弹持续时间较短跌幅和持续时间略低于历史平均资料来源wind安信证券研究中心历史市场底和反转行情复盘结论需要明确市场核心矛盾改善一般而言市场出现持续地或大幅地下跌这意味持续大跌期间市场往往存在某些深层次的中期矛盾迟迟未能化解只有当这些核心矛盾出现明显改善信号持续下跌的格局才能得到根本性扭转从我们的观察来看来自基本面的信心对于股市大跌后的反转是最重要的这种信心可以来自上市公司的盈利增速走势也可以来自于重要政策经济数据和外围关系的变化例如在2012年底和2018年底对于分子端基本面盈利预期的拐点判定就至关重要图3近五轮股市周期中的市场核心矛盾及矛盾改善资料来源wind安信证券研究中心安全边际以上证综指衡量当前市场向下空间有限如何看待近期市场的大跌我们一贯是以2008年的底部作为重要依据以区间年化收益率4-45的收益率进行评估可以看到这一斜率大致可以与A股历史上形成的底部是可以锚定的以历史指数底部来推算当前上证指数的位置是具有安全边际的具体而言4-45是从2008年到2022年的保本型理财年化收益率其中涵盖隐性保本型理财作为权益投资本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页5策略定期报告本质是一类风险投资在定价过程中我们所期待获得的收益率理应不低于市场的真实无风险利率从这个角度讲目前以2008年上证指数作为底部以4-45作为过去的区间保本性理财收益率进行评估当前理应达到的点位和目前上证综指所处的水平是较为接近的这提供对于整个市场非常重要的信心支撑这个结论和如果用上证综指全收益指数得出来的结论是一致的图4以历史指数底部来推算当前上证指数的位置是具有安全边际的资料来源wind安信证券研究中心资本市场相关政策之印花税调降历史复盘下调时点未必是市场最底部位置但离底部时间和空间都不远财政部税务总局公告为活跃资本市场提振投资者信心自2023年8月28日起证券交易印花税实施减半征收复盘历史上印花税调整后的市场表现上证指数在印花税下调后的短期5-20个交易日均有明显上涨我们认为本次印花税的调整释放了较为积极的信号在短期有助于提振投资者信心活跃资本市场而在中长期更需要关注政策的持续性和基本面的边际改善本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页6策略定期报告图5印花税下调之后虽然都不是最底部位置但离底部时间和空间都不远资料来源wind安信证券研究中心资本市场相关政策和事件复盘之央媒发文历史复盘一般而言央媒发文指人民日报新华社等中央直属媒体在市场持续下跌期间公开发表文章一定程度上有助于改善市场的政策预期提振市场情绪由于当时市场更注重实质性政策出台历史上看央媒发文对市场影响相对有限在此我们整理了8次关键时期的央媒发文后的行情可见在短期对于市场有一定的积极作用图6历史上央媒发文后的行情复盘上证指数时间媒体主题背景T10T30T90货币和信用紧缩以抑制经济过热市场2004916人民日报重振投资者信心59-18-31快速下跌次贷危机爆发国内政策紧缩上证指200847人民日报股市怎样走出大起大落-10239-225数从6000点高位急跌至3000点货币政策紧缩经济增速快速下滑市20111024人民日报股市信心如何重振913401场从11年4月开始连续下跌美联储二次加息人民币持续面临贬值20161215新华社美联储加不加息我们都要种好自己的地-08-0932压力12月以来股市连续下跌流动性收紧表外理财非标监管收2017512新华社金融市场不能发生处置风险的风险紧5月证监会全面禁止通道业务4月013265以来股市连续下跌中美贸易战加剧A股2月起连续下跌超2018619新华社多方积极信号将支撑A股行稳致远-58-83-122202018914人民日报等支持民营企业发展民营企业离场论引发社会议论45-30-20行业监管政策频繁出台引发中概股大跌2021728新华社行业监管政策有利于中国长远发展344264以及内地市场短暂恐慌资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页7策略定期报告图7央媒重要发文前后市场表现资料来源wind安信证券研究中心资本市场相关政策和事件复盘之高层监管层表态历史复盘高层监管层表态指国务院银保监会证监会交易所等在市场持续下跌期间释放的明确政策信号具体包括召开专题会议调降印花税暂停IPO等一定程度上有助于反映政策对于市场的呵护稳定市场的政策预期常常被投资者视为政策底我们整理了11次关键时期的高层监管层表态事件在事件后的一段时间市场止跌反弹的概率较高图8历史上高层监管层表态资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页8策略定期报告图9历史上高层监管层表态前后市场表现资料来源wind安信证券研究中心资本市场相关政策和事件复盘之鼓励资金入市历史复盘鼓励资金入市指国务院证监会等在市场持续下跌期间对市场的主动干预行为具体包括鼓励机构增持开辟新的资金入市渠道直接在二级市场买入股票等是作用效果最强的一种举措对大盘指数有直接提振作用一般被投资者视为救市在此我们整理了7次关键时期的鼓励资金入市事件短期刺激市场反弹的效果较为明显图10历史上鼓励资金入市政策资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页9策略定期报告图11鼓励资金入市政策前后市场表现资料来源wind安信证券研究中心资本市场相关政策和事件复盘之货币政策调整历史复盘货币政策调整指央行在市场持续下跌期间采取的降准降息操作此类举措一定程度有助于改善市场流动性降低资金价格但考虑到货币政策调整更多基于经济基本面情况对于股票市场影响路径较长降准降息带动的反弹力度往往偏弱在此我们整理了7次关键时期的货币政策调整事件整体对市场的利好作用不明显更多的效果体现在实体经济图12历史上市场下跌期间货币政策调整资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页10策略定期报告图13历史上市场下跌期间货币政策调整前后市场表现资料来源wind安信证券研究中心资本市场相关政策和事件复盘之高层会议提及资本历史复盘月度级别胜率较高7月24日中共中央政治局召开会议分析研究当前经济形势部署下半年经济工作会议指出要活跃资本市场提振投资者信心我们复盘了2010年以来高层提及资本市场后上证指数的表现有两个重要特征第一个是高层表态通常出现在市场较为低迷的阶段如2012年的股市信心论2015年9月股灾后提出促进资本市场长期健康稳定发展2018年市场底部政治局会议上提出激发市场活力2022年4月底政治局会议强调保持资本市场平稳运行在高层会议对资本市场表态后市场的定价是积极的月度级别胜率较高图14历次高层会议提及资本市场后上证指数以上涨为主资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页11策略定期报告历史复盘政策底到市场底历史演变规律每一轮A股大跌尾声呈现出政策底信用底市场底经济底盈利底的演变过程市场底大多位于政策底信用底社融数据拐点和经济底之间除了15年杠杆牛形成社融数据与A股估值在历史上较为强相关的正向关系图15近五轮股市周期中的政策底信用底市场底和经济底资料来源wind安信证券研究中心政策底到市场底演变规律政策底信用底市场底间隔25个月经济底间隔4个月盈利底与前者基本同步或滞后3个月2008年政策底在2008年9月救市三大政策信用底在09年1月社融增速回升经济底在09年6月四万亿全面刺激计划逆转悲观预期与市场下跌态势2011年-2012年政策底在2012年10月汇金险资入市信用底在12年5月社融增速回升经济底在12年12月经济复苏政策预期明确扭转悲观预期与市场下跌态势2015年政策底在2015年7月国务院召集一行三会商讨维稳政策信用底在15年6月社融增速回升经济底在16年3月宽信用供给侧改革扭转市场下跌态势2018年政策底在2018年10月国务院金稳会信用底在19年1月社融增速回升经济底在19年3月稳杠杆贸易摩擦缓和扭转市场下跌态势本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页12策略定期报告图162008年市场下跌期间重要事件和资本市场相关政策资料来源wind安信证券研究中心图172011-2012年市场下跌期间重要事件和资本市场相关政策资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页13策略定期报告图182015年市场下跌期间重要事件和资本市场相关政策资料来源wind安信证券研究中心图192018年市场下跌期间重要事件和资本市场相关政策资料来源wind安信证券研究中心高股息策略投资认知历史上各轮政策底-市场底的阶段高股息策略有波段性机会在市场底出现后超额收益快速下降本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页14策略定期报告图20历史上各轮政策底-市场底的阶段高股息策略有波段性机会资料来源wind安信证券研究中心复盘政策底到市场底的最后一跌高股息价值板块占优银行公用事业交运家电等在政策底到市场底的最后一跌中高股息策略的占优是明显的除去2008年以外其余四轮政策底包括当前相对万得全A的超额分别达到196398099299高股息策略在最后一跌的过程中展现了比较明确的抗跌属性从行业层看最后一跌阶段跑赢的行业有银行家电公用事业社会服务交运等整体偏向价值板块本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页15策略定期报告图21复盘政策底到市场底的最后一跌高股息价值板块占优银行公用事业交运家电等资料来源wind安信证券研究中心复盘市场底后再度开启上涨券商领涨价值建材煤炭有色和成长军工电子电力设备风格均有所表现在市场底出现后再度上涨的阶段高股息策略的超额收益不在那么明显四轮政策底中只有两轮在市场见底的一个月后有超额行业表现层面也没有一致的规律除去非银券商在各轮都表现突出外价值建材煤炭有色和成长军工电子电力设备风格均有部分行业涨幅靠前进一步观察政策底-市场底之后的板块轮动规律可以发现价值搭台成长唱戏的前提是经济弱复苏类比201220182022而政策底后如果经济复苏强劲企业盈利有明显修复类比20092016顺周期板块上游资源品金融地产消费会长期占优本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页16策略定期报告图22复盘市场底后再度开启上涨券商领涨价值建材煤炭有色和成长军工电子电力设备风格均有所表现资料来源wind安信证券研究中心稳增长政策定价逻辑框架只要政策预期能够托底经济大概率是价值搭台成长唱戏2008年以来四轮代表性的稳增长政策行情回顾第一轮2009年四万亿计划为代表的一揽子政策推出后08年底-09年6月处于政策密集期顺周期占优大盘上涨8月PPI方才见底回升09年7月进入政策观察期9月PPI方才回升第二轮2012年初政策转向全面稳增长12年1月至12月5月为政策密集期大盘普涨地产领涨12年6月进入观察期在商品房销售连续改善后大盘再度大涨第三轮2014年下半年一带一路政策密集推出建筑领涨大盘同步上涨2015Q1进入政策观察期2015年3月基建投资增速大幅回升叠加流动性大幅宽松推动市场再度上涨本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页17策略定期报告第四轮2020Q2进入政策密集期消费支持政策以及特别国债发行跨促进疫情后经济复苏2020年8月起进入政策观察期期间PMI在50以上并持续改善图23安信策略林荣雄团队稳增长政策定价逻辑框架图资料来源wind安信证券研究中心图242008年以来四轮代表性的稳增长政策行情回顾资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页18策略定期报告图25第一轮2009年四万亿计划为代表的一揽子政策推出后08年底-09年6月处于政策密集期顺周期占优大盘上涨8月PPI方才见底回升09年7月进入政策观察期9月PPI方才回升资料来源wind安信证券研究中心图26第二轮2012年初政策转向全面稳增长12年1月至12月5月为政策密集期大盘普涨地产领涨12年6月进入观察期在商品房销售连续改善后大盘再度大涨资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页19策略定期报告图27第三轮2014年下半年一带一路政策密集推出建筑领涨大盘同步上涨2015Q1进入政策观察期2015年3月基建投资增速大幅回升叠加流动性大幅宽松推动市场再度上涨资料来源wind安信证券研究中心图28第四轮2020Q2进入政策密集期消费支持政策以及特别国债发行跨促进疫情后经济复苏2020年8月起进入政策观察期期间PMI在50以上并持续改善资料来源wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页20