投资要点
　　近期，美联储主席鲍威尔在2023年杰克逊霍尔会议发表讲话，讲话整体传递出较为鹰派的信号。首先，对于接下来的货币政策取向，鲍威尔态度较为鹰派。据华尔街见闻，“我们准备在适当的情况下进一步提高利率，并打算将政策利率维持在一个限制性水平，直到我们确信通胀正在朝着我们的目标持续下降。”。第二，对于目前的抗通胀进展，鲍威尔重点关注核心PCE通胀，其中剔除了食品和能源部分。据华尔街见闻，“这两个月的好数据只是建立对通胀向目标持续下行信心的开始。我们还不知道这些较低的数据会持续到什么程度，也不知道未来几个季度潜在的通胀会在哪里稳定下来。12个月（同比）核心通胀率仍处于高位，要恢复物价稳定还有相当长的路要走。”第三，鲍威尔将核心通胀进一步划分为商品通胀、住房服务通胀和所有其他服务通胀三个部分，并关注在劳动力市场紧张环境下服务通胀的韧性。据华尔街见闻，“劳动力市场目前仍然紧俏。鉴于这一大项的规模，在这方面取得进一步进展对于恢复价格稳定至关重要。”“截至目前，职位空缺已显著下滑，却没有造成失业增加——这一结果当然广受欢迎，但在历史上却是不寻常的，反映了对劳动力的严重过剩需求。”“如果菲利普斯曲线呈现这样的陡峭化，劳动力市场紧张程度的一点细微变化，就可能引致通货膨胀更为显著的变化。”
　　从历史情况来看，美债利率上行阶段，海外风险偏好预计将有所承压。美债收益率上行，或通过利率平价边际影响国内利率，当然，影响幅度预计有限。
　　另外，近期，地产数据边际有所变化，尤其是二手房数据，截至8月20日各能级城市二手房挂牌价指数整体下跌，本周，全国环比下跌0.03%，但跌幅较上周的0.15%有所收窄，一线和四线城市环比转正。短期内，这对于利率中枢下行或边际构成一定阻力。
　　但是，中期内，利率中枢下行趋势预计较难改变。
　　▌风险提示
　　海外经济超预期上行，美联储货币政策超预期调整。
　　

研究报告全文：证券研2023年08月27日究报关注美债收益率上行风险告固定收益周报投资要点分析师潘捷S1050523050001近期美联储主席鲍威尔在2023年杰克逊霍尔会议发表panjiecfsccomcn讲话讲话整体传递出较为鹰派的信号首先对于接下分析师黄海澜S1050523050002huanghlcfsccomcn来的货币政策取向鲍威尔态度较为鹰派据华尔街见闻我们准备在适当的情况下进一步提高利率并打算将政策利率维持在一个限制性水平直到我们确信通胀正在朝着我们的目标持续下降第二对于目前的抗通胀进展鲍威尔重点关注核心PCE通胀其中剔除了食品和能源部分据华尔街见闻这两个月的好数据只是建立对通胀向目标持续下行信心的开始我们还不知道这些较低的数据会持续到什么程度也不知道未来几个季度潜在的通胀会在哪里稳定下来12个月同比核心通胀率仍处于高位要恢复物价稳定还有相当长的路要走第相关研究三鲍威尔将核心通胀进一步划分为商品通胀住房服务通胀和所有其他服务通胀三个部分并关注在劳动力市场紧张环境下服务通胀的韧性据华尔街见闻劳动力市场目前仍然紧俏鉴于这一大项的规模在这方面取得进一步进展对于恢复价格稳定至关重要截至目前职位空缺已显著下滑却没有造成失业增加这一结果当然广受欢迎但在历史上却是不寻常的反映了对劳动力的严重过剩需求如果菲利普斯曲线呈现这样的陡峭化劳动力市场紧张程度的一点细微变化就可能引致通货膨胀更为显著的变化从历史情况来看美债利率上行阶段海外风险偏好预计固将有所承压美债收益率上行或通过利率平价边际影响定国内利率当然影响幅度预计有限收另外近期地产数据边际有所变化尤其是二手房数益据截至8月20日各能级城市二手房挂牌价指数整体下跌本周全国环比下跌003但跌幅较上周的015研有所收窄一线和四线城市环比转正短期内这对于利究率中枢下行或边际构成一定阻力但是中期内利率中枢下行趋势预计较难改变风险提示海外经济超预期上行美联储货币政策超预期调整证券研究报告正文目录1关注美债上行风险42高频数据跟踪53债券市场回顾94风险提示13图表目录图表1美国2Y国债利率和10Y-2Y利差4图表2美国2Y国债利率和10Y-2Y利差4图表3美债利率上行阶段纳指多数承压5图表4周度货车通行量和港口吞吐量左轴为吞吐量百万吨右轴为通行量百万辆5图表5CCFI和BDI指数走势5图表6韩国和越南出口增速6图表7全球PMI一览6图表818城地铁客运量万人次7日移动平均6图表9二手房挂牌价指数图例中数字为最新一周环比变动6图表10主要一二线城市中原报价指数7图表1130大中城市商品房销售万平方米7图表1214城二手房成交面积总计万平方米7图表13100大中城市土地成交万平方米7图表14市场价浮法平板玻璃485mm全国元吨7图表15浮法玻璃库存万重量箱7图表16水泥价格指数8图表17水泥库容比与历史对比8图表18钢材价格指数8图表19螺纹钢库存与历史对比万吨含上海仓库8图表20市场价主流价沥青山东地区元吨8图表21沥青库存与历史对比万吨8图表22乘用车当周日均零售量辆9图表23行业开工率一览9图表24利率债周度变动10图表25资金利率周度变动10图表26资金利率与OMO利率对比10请阅读最后一页重要免责声明2诚信专业稳健高效证券研究报告图表27存单利率与MLF利率对比左轴为存单利率和MLF利率右轴为差值10图表2810Y国债与MLF利率对比左轴为差值BP右轴为MLF和国债利率10图表2910Y国债与OMO利率对比10图表30美元指数和人民币汇率指数左轴为美元指数右轴为CFETS指数11图表3110Y中美利差左轴为中美10Y利率右轴为差值11图表32美元兑人民币中间价11图表331Y利率平价左轴为1Y利率和平价利率右轴为差值11图表34信用利差跟踪12图表35中短期票据信用利差BP12图表36AAA和AA中短期票据套息差BP套息差中票-R0015日移动平均图中对套息差做5日移动平均处理12请阅读最后一页重要免责声明3诚信专业稳健高效证券研究报告1关注美债上行风险近期美联储主席鲍威尔在2023年杰克逊霍尔会议发表讲话讲话整体传递出较为鹰派的信号首先对于接下来的货币政策取向鲍威尔态度较为鹰派据华尔街见闻我们准备在适当的情况下进一步提高利率并打算将政策利率维持在一个限制性水平直到我们确信通胀正在朝着我们的目标持续下降第二对于目前的抗通胀进展鲍威尔重点关注核心PCE通胀其中剔除了食品和能源部分据华尔街见闻这两个月的好数据只是建立对通胀向目标持续下行信心的开始我们还不知道这些较低的数据会持续到什么程度也不知道未来几个季度潜在的通胀会在哪里稳定下来12个月同比核心通胀率仍处于高位要恢复物价稳定还有相当长的路要走第三鲍威尔将核心通胀进一步划分为商品通胀住房服务通胀和所有其他服务通胀三个部分并关注在劳动力市场紧张环境下服务通胀的韧性据华尔街见闻劳动力市场目前仍然紧俏鉴于这一大项的规模在这方面取得进一步进展对于恢复价格稳定至关重要截至目前职位空缺已显著下滑却没有造成失业增加这一结果当然广受欢迎但在历史上却是不寻常的反映了对劳动力的严重过剩需求如果菲利普斯曲线呈现这样的陡峭化劳动力市场紧张程度的一点细微变化就可能引致通货膨胀更为显著的变化从历史情况来看美债利率上行阶段海外风险偏好预计将有所承压美债收益率上行或通过利率平价边际影响国内利率当然影响幅度预计有限另外近期地产数据边际有所变化尤其是二手房数据截至8月20日各能级城市二手房挂牌价指数整体下跌本周全国环比下跌003但跌幅较上周的015有所收窄一线和四线城市环比转正短期内这对于利率中枢下行或边际构成一定阻力但是中期内利率中枢下行趋势预计较难改变图表1美国2Y国债利率和10Y-2Y利差图表2美国2Y国债利率和10Y-2Y利差美国国债收益率2年美债利差10Y-2Y右轴美国国债收益率2年美债利差10Y-2Y右轴16350612030014525070122004101502081003506-30204-50-8012-1000-1500-13019821198811994120001200612012120181202212022420227202210202312023420237资料来源Wind华鑫证券研究资料来源Wind华鑫证券研究请阅读最后一页重要免责声明4诚信专业稳健高效证券研究报告图表3美债利率上行阶段纳指多数承压美国国债收益率10年美国纳斯达克综合指数右轴617000160005150004140003130001200021100011000009000202112021420217202110202212022420227202210202312023420237资料来源Wind华鑫证券研究2高频数据跟踪从近期高频数据来看数据涨跌互现外需方面最新一周BDI环比下跌1269左右最近一周CCFI环比上涨058左右最近一周港口吞吐量回升韩国8月前20日出口增速自7月的-147左右降至-165左右内需方面人员流动维持在较高水平货运量小幅回升二手房成交改善而一手房回落工业品库存有涨有跌截至8月26日14城二手房成交有所改善截至8月27日30大中城市一手房成交也有小幅改善但仍处历史低位截至8月21日部分一二线城市中原报价指数多数环比下跌截至8月20日各能级城市二手房挂牌价指数整体下跌本周全国环比下跌003但跌幅较上周的015有所收窄一线和四线城市环比转正玻璃沥青库存小幅上行水泥和钢铁库存有所回落整体工业品价格走势震荡生产端来看开工率涨跌互现上游和下游回升较为明显中游普遍下行图表4周度货车通行量和港口吞吐量左轴为吞吐量百万图表5CCFI和BDI指数走势吨右轴为通行量百万辆请阅读最后一页重要免责声明5诚信专业稳健高效证券研究报告货物运输重点港口货物吞吐量百万吨货物运输高速公路货车通行量百万辆CCFI综合指数波罗的海干散货指数BDI2806060002605050002402204040002003030001801602020001401010001201000020224202262022820221020221220232202342023620175201852019520205202152022520235资料来源Wind华鑫证券研究资料来源Wind华鑫证券研究图表6韩国和越南出口增速图表7全球PMI一览CPB全球贸易额当月同比韩国出口总额同比202308202307202306202305202304越南出口总额同比80美国464460469471欧元区43742743444845860德国391388406432445法国46445146045745640英国425453465471478日本49649850649520韩国494478484481越南4874624534670巴西47846647144320印度577578587572俄罗斯52152653552640中国4934904884922009520115201352015520175201952021520235全球487487496496资料来源Wind华鑫证券研究资料来源Wind华鑫证券研究图表818城地铁客运量万人次7日移动平均图表9二手房挂牌价指数图例中数字为最新一周环比变动201920202021800020222023全国二手房出售挂牌价指数-003一线二手房出售挂牌价指数007二线二手房出售挂牌价指数-0037000三线二手房出售挂牌价指数-012240四线二手房出售挂牌价指数005600022050002004000180300016020001401000120020201202062020112021420219202222022720221220235182838485868788898108118128资料来源Wind华鑫证券研究资料来源Wind华鑫证券研究请阅读最后一页重要免责声明6诚信专业稳健高效证券研究报告图表10主要一二线城市中原报价指数图表1130大中城市商品房销售万平方米2018201920204520212022202340700356003050025400203001510200510006573731657373165737316573731657373165737310010103010501070109011101上海北京深圳成都广州天津资料来源Wind华鑫证券研究资料来源Wind华鑫证券研究图表1214城二手房成交面积总计万平方米图表13100大中城市土地成交万平方米201820192020201820192020202120222023452021202220231200040100003530800025600020154000102000500112131415161718191101111121010103010501070109011101资料来源Wind华鑫证券研究资料来源Wind华鑫证券研究图表14市场价浮法平板玻璃485mm全国元吨图表15浮法玻璃库存万重量箱201820192020202120222023浮法玻璃生产线库存总库存浮法玻璃样本企业3600900080003100700026006000500021004000160030002000110010006000112131415161718191101111121201212014120161201812020120221请阅读最后一页重要免责声明7诚信专业稳健高效证券研究报告资料来源Wind华鑫证券研究资料来源Wind华鑫证券研究图表16水泥价格指数图表17水泥库容比与历史对比2018201920202021202220232017201820192020230202120222023802107570190651706055150501304511040112131415161718191101111121112131415161718191101111121资料来源Wind华鑫证券研究资料来源Wind华鑫证券研究图表18钢材价格指数图表1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230827114000