H1归母净利同比-62%、Q2同比/环比-47%/+99%，维持“买入”评级
　　恒力石化发布半年报，2023年H1实现营收1094.6亿元（yoy-8.3%），归母净利30.5亿元（yoy-62.0%），扣非净利22.8亿元（yoy-69.3%）。其中Q2实现营收533.0亿元（yoy-19.0%，qoq-5.1%），归母净利20.3亿元（yoy-46.7%，qoq+99.0%）。考虑烯烃产业链盈利低迷，我们下调该领域产品价格预期，下调公司2023-2025年归母净利分别至80.3/114.3/138.7亿元（前值103/140/169亿元），EPS分别为1.14、1.62、1.97元。可比公司23年Wind一致预期PE均值为16倍，给予公司23年16倍PE，目标价18.24元，维持“买入”评级。
　　下游市场需求修复缓慢，产品盈利收窄致公司业绩同比下滑
　　23H1公司炼化产品/PTA/新材料产品分别实现营收626/287/150亿元，同比变动-9%/-2%/+7%，销量分别为1130/564/177万吨，同比变动-5%/+5%/+18%，销售均价分别5544/5080/8447元/吨，同比变动-4%/-6%/-9%，煤炭/原油/PX采购均价分别为887/4097/7321元/吨，同比变动-9%/-10%/-1%，需求修复缓慢致产品价差收窄，H1综合毛利率同比-3.0pct至11.1%。子公司层面恒力炼化/恒力石化(大连)/恒力化工/恒力化纤分别实现净利润20.7/-1.1/6.1/6.3亿元，同比变动-41.0/-6.6/+2.4/+3.0亿元。由于规模持续扩大，H1公司期间费用率整体同比-0.39pct至3.66%。
　　Q3炼化产品价差环比改善，聚酯板块整体景气预期回升
　　据百川盈孚，截至8月18日，WTI/Brent原油期货价格收于81.3/84.8美元/桶，Q3国际油价整体上行。7月初以来，中国成品油裂解平均价差1269元/吨，较H1均值下降415元/吨；HDPE/PP平均价差分别为2022/996元/吨，较H1均值上涨558/153元/吨。聚酯产业链方面，8月18日PX/PTA/涤纶长丝POY150D报价9100/5910/7600元/吨，自7月初以来上涨10%/2%/4%，PX-石脑油/PTA-PX/涤纶POY150D价差分别为919/-32/1162元/吨，7月初以来+119/-415/+170元/吨，下半年伴随内需修复及出口订单回暖，聚酯产业链整体景气有望改善。
　　稳步布局新能源新材料产业，新项目进入集中投产期
　　据半年报，公司首条锂电隔膜生产线于今年6月全线贯通，恒力（惠州）产业园500万吨/年PTA项目实现全面投产，160万吨/年高性能树脂及新材料项目部分装置处于调试阶段，江苏轩达（恒科三期）150万吨/年绿色多功能纺织新材料项目已顺利完成55万吨/年的产能投产，未来新项目实施有望贡献更多盈利增长点。此外，公司积极推进康辉新材分拆上市，旨在发挥资本市场直接融资优势，提高公司综合竞争力。
　　风险提示：原油价格波动风险；原料供应不稳定风险；需求不及预期风险。
　　

研究报告全文：证券研究报告恒力石化600346CH盈利环比改善新项目进入投产期华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年8月22日中国内地化学纤维目标价人民币1824研究员庄汀洲H1归母净利同比-62Q2同比环比-4799维持买入评级SACNoS0570519040002zhuangtingzhouhtsccomSFCNoBQZ933861056793939恒力石化发布半年报2023年H1实现营收10946亿元yoy-83归母净利305亿元yoy-620扣非净利228亿元yoy-693其中联系人张雄Q2实现营收5330亿元yoy-190qoq-51归母净利203亿元SACNoS0570121100029zhangxionghtsccomyoy-467qoq990考虑烯烃产业链盈利低迷我们下调该领域861063211166产品价格预期下调公司2023-2025年归母净利分别至80311431387亿元前值103140169亿元EPS分别为114162197元可比华泰证券研究所分析师名录公司23年Wind一致预期PE均值为16倍给予公司23年16倍PE目标价1824元维持买入评级下游市场需求修复缓慢产品盈利收窄致公司业绩同比下滑23H1公司炼化产品PTA新材料产品分别实现营收626287150亿元同比变动-9-27销量分别为1130564177万吨同比变动-5518销售均价分别554450808447元吨同比变动-4-6-9煤炭原油PX采购均价分别为88740977321元吨同基本数据比变动-9-10-1需求修复缓慢致产品价差收窄H1综合毛利率同比-30pct至111子公司层面恒力炼化恒力石化大连恒力化工恒力化纤目标价人民币1824收盘价人民币截至月日分别实现净利润亿元同比变动亿元8221441207-116163-410-662430市值人民币百万101433由于规模持续扩大H1公司期间费用率整体同比-039pct至3666个月平均日成交额人民币百万2534952周价格范围人民币1410-2006Q3炼化产品价差环比改善聚酯板块整体景气预期回升BVPS人民币795据百川盈孚截至8月18日WTIBrent原油期货价格收于813848美元桶Q3国际油价整体上行7月初以来中国成品油裂解平均价差1269股价走势图元吨较H1均值下降415元吨HDPEPP平均价差分别为2022996元恒力石化人民币吨较H1均值上涨558153元吨聚酯产业链方面8月18日PXPTA相对沪深300涤纶长丝POY150D报价910059107600元吨自7月初以来上涨2181024PX-石脑油PTA-PX涤纶POY150D价差分别为919-321162195元吨7月初以来119-415170元吨下半年伴随内需修复及出口订单181回暖聚酯产业链整体景气有望改善163146稳步布局新能源新材料产业新项目进入集中投产期Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23据半年报公司首条锂电隔膜生产线于今年月全线贯通恒力惠州产6资料来源Wind业园500万吨年PTA项目实现全面投产160万吨年高性能树脂及新材料项目部分装置处于调试阶段江苏轩达恒科三期150万吨年绿色多功能纺织新材料项目已顺利完成55万吨年的产能投产未来新项目实施有望贡献更多盈利增长点此外公司积极推进康辉新材分拆上市旨在发挥资本市场直接融资优势提高公司综合竞争力风险提示原油价格波动风险原料供应不稳定风险需求不及预期风险经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万197997222373223334249531251164-299412310431173065归属母公司净利润人民币百万15531231880341143313870-153785072465542302132EPS人民币最新摊薄221033114162197ROE2712438132316651749PE倍65343751263887731PB倍177192167147128EVEBITDA倍6011319911723662资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1恒力石化600346CH图表1可比公司估值表股价元股市值亿元EPS元PEx公司名称股票代码8月22日8月22日2023E2024E2025E2023E2024E2025E恒逸石化000703CH73026805207409114108荣盛石化002493CH1183119805910414420118万华化学002493CH93042921633782911151210平均16119注可比公司盈利均采用Wind一致预期资料来源Wind华泰研究图表2恒力石化收入结构图图表3恒力石化综合毛利率亿元炼化产品新材料产品化工品PTA产品聚酯产品成品油贸易热电毛利率250035物流运输加工机械其他主营其他30200025150020151000105005002014201520162017201820192020202120222021Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12022Q12022Q32023Q12023H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表4恒力石化费用率变化图表5恒力石化资产负债情况亿元销售费用率管理费用率资产总计资产负债率-右轴25300090研发费用率财务费用率8025002070200060155015004010100030205500100002015201420162017201820192020202120222014201520162017201820192020202120222023H12023H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表6恒力石化PE-Bands图表7恒力石化PB-Bands人民币恒力石化5x10x人民币恒力石化18x33x15x20x25x47x61x75x757550562538019250Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2恒力石化600346CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产6518076344613957523453313营业收入197997222373223334249531251164现金1598628076209261884012558营业成本167518204078193231213412213462应收账款2644372452818746692841营业税金及附加344066318933998110047其他应收账款8516870152858398845086980营业费用2913739277335003743037675预付账款26371997265725432691管理费用19851889201022462260存货3355337836265754456326591财务费用49164287607159214208其他流动资产95097360756276577762资产减值损失154663129223324952512非流动资产145116165087167590171098176594公允价值变动收益356144568456845684568长期投资00055922111816782237投资净收益1923032103001030010300固定投资122731118719130566138636146012营业利润197912325106611521118400无形资产73428925102661106911864营业外收入586310533150001500015000其他非流动资产1504336884256391971516480营业外支出21252068560056005600资产总计210296241430228985246332229907利润总额198282410107551530518494流动负债97776125853116375136684120467所得税42909154268938264623短期借款5559169317700007000073473净利润15538231880661147913870应付账款1068988699650108039654少数股东损益71002732274591000其他流动负债3149647667367265588137340归属母公司净利润15531231880341143313870非流动负债5522062657516234070230143EBITDA3344316253234482832630866长期借款5212258347473133639225833EPS人民币基本221033114162197其他非流动负债30974310431043104310负债合计152996188510167998177386150611主要财务比率少数股东权益6934578590111360313603会计年度202120222023E2024E2025E股本70397039703970397039成长能力资本公积1845618687186871868718687营业收入299412310431173065留存公积3197727185336384282153918营业利润96488253585642672097归属母公司股东权益5723152863608976881079161归属母公司净利润153785072465542302132负债和股东权益210296241430228985246332229907获利能力毛利率1539823134814471501现金流量表净利率785104361460552会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE2712438132316651749经营活动现金1867025954165022919922363ROIC1257411751958971净利润15538231880661147913870偿债能力折旧摊销90239543706876008666资产负债率72757808733772016551财务费用49164287607159214208净负债比率1753321450184941511113084投资损失1923032103001030010300流动比率067061053055044营运资金变动99047267464742584325速动比率024025024017016其他经营现金883352538456845684568营运能力投资活动现金130982629797101115014204总资产周转率099098095105105资本支出133912571589931052413570应收账款周转率988114745140001400014000长期投资4990437844559225592255922应付账款周转率13042087208720872087其他投资现金20536960661578367667514每股指标人民币筹资活动现金738810405139432013417913每股收益最新摊薄221033114162197短期借款571113726683100003473每股经营现金流最新摊薄265369234415318长期借款17616225110341092110559每股净资产最新摊薄8137518659781125普通股增加000000000000000估值比率资本公积增加1057323067000000000PE倍65343751263887731其他筹资现金1144497763592921310826PB倍177192167147128现金净增加额190510734715120869755EVEBITDA倍6011319911723662资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3恒力石化600346CH免责声明分析师声明本人庄汀洲兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4恒力石化600346CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师庄汀洲本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5恒力石化600346CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6