事件
　　财政部公布2023年1-7月财政收支情况。
　　点评
　　收入端：公共预算收入同比增速延续下降态势，但增值税和消费税表现较强，土地出让市场仍然疲弱且修复较慢。1-7月全国一般公共预算收入13.93万亿元，同比增长11.5%（前值为同比增长13.3%）。同期税收收入同比增速为14.5%。从与经济增速比较和预算完成进度来看，目前公共预算收入端明显较强。从税收结构来看，也出现了一定程度的分化。土地出让市场整体延续了去年以来的疲弱态势，目前修复较慢，但环比可能在改善。
　　支出端：今年1-7月一二本账合计支出同比增速为-4.8%，基建投资来自公共预算的资金可能有限。今年1-7月全国一般公共预算支出15.16万亿元，同比增长3.3%；政府性基金预算支出4.91万亿元，同比下降23.3%。合计两本预算，今年1-7月全国财政支出同比增速为-4.8%，同期两本预算合计财政收入同比增速为6%）。合计两本预算来看，收入强于支出。1-7月与预算内基建投资相关的4项支出同比增速为-1.6%，低于整个公共预算支出强度，也进一步走弱。
　　收支平衡：今年至今财政支出和政府净融资速度均低于去年同期。从财政收支平衡来看，1-7月一般公共预算财政累计支出比收入多1.23万亿元，政府性基金预算累计支出比收入多2.06万亿元，两本预算合计，支出比收入多3.29万亿元（2022年同期为5.24万亿元）。今年1-7月，政府债净融资总规模为3.80万亿元，2022年同期为5.29万亿元。整体来看，今年至今财政支出和政府净融资速度均低于去年同期。
　　债市观点
　　央行三个月内两度下调政策利率，以强化逆周期调节，提振市场信心，支持实体经济恢复。目前通胀应已触底。政策方向也已经清晰，后续经济恢复程度取决于政策执行效果。我们认为，短期内10Y国债收益率将以2.55%为中枢波动。
　　风险提示
　　经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。
　　

研究报告全文：2023年8月22日总量研究收入强于支出2023年7月财政数据点评兼债市观点要点作者事件分析师张旭财政部公布2023年1-7月财政收支情况执业证书编号S0930516010001010-56513035点评zhangxuebscncom收入端公共预算收入同比增速延续下降态势但增值税和消费税表现较强土分析师李枢川地出让市场仍然疲弱且修复较慢1-7月全国一般公共预算收入1393万亿元执业证书编号S0930521040004同比增长115前值为同比增长133同期税收收入同比增速为145010-56513038从与经济增速比较和预算完成进度来看目前公共预算收入端明显较强从税收lishuchuanebscncom结构来看也出现了一定程度的分化土地出让市场整体延续了去年以来的疲弱分析师方钰涵态势目前修复较慢但环比可能在改善执业证书编号S0930523020001010-56513071支出端今年1-7月一二本账合计支出同比增速为-48基建投资来自公共预fangyuhanebscncom算的资金可能有限今年1-7月全国一般公共预算支出1516万亿元同比增长33政府性基金预算支出491万亿元同比下降233合计两本预算今联系人秦方好010-56513054年1-7月全国财政支出同比增速为-48同期两本预算合计财政收入同比增速qinfanghaoebscncom为6合计两本预算来看收入强于支出1-7月与预算内基建投资相关的4项支出同比增速为-16低于整个公共预算支出强度也进一步走弱相关研报收支平衡今年至今财政支出和政府净融资速度均低于去年同期从财政收支平衡来看1-7月一般公共预算财政累计支出比收入多123万亿元政府性基金预算累计支出比收入多206万亿元两本预算合计支出比收入多329万亿元经济有所转弱政策正在托底2023年7月2022年同期为524万亿元今年1-7月政府债净融资总规模为380万经济数据点评兼债市观点2023-08-15亿元2022年同期为529万亿元整体来看今年至今财政支出和政府净融资速度均低于去年同期债市观点央行三个月内两度下调政策利率以强化逆周期调节提振市场信心支持实体经济恢复目前通胀应已触底政策方向也已经清晰后续经济恢复程度取决于政策执行效果我们认为短期内10Y国债收益率将以255为中枢波动风险提示经济仍处于恢复进程中后续仍有不少不确定性敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告固定收益1事件2023年8月21日财政部公布2023年1-7月财政收支情况12023年1-7月全国一般公共预算收入1393万亿元同比增长115前值为同比增长133前值指1-6月数据下同其中税收收入同比增长145前值为同比增长16522023年1-7月全国一般公共预算支出1516万亿元同比增长33前值为同比增长3932023年1-7月全国政府性基金预算收入286万亿元同比下降143前值为同比下降16其中土地出让收入229万亿元同比下降191前值为同比下降209政府性基金预算支出491万亿元同比下降233前值为同比下降212其中土地出让相关支出276万亿元同比下降204前值同比为下降2132点评收入端公共预算收入同比增速延续下降态势但增值税和消费税表现较强土地出让市场仍然疲弱且修复较慢2023年1-7月全国一般公共预算收入1393万亿元同比增长115前值为同比133同期税收收入增速为145同样维持在高增速水平今年上半年我国名义GDP同比增速为54一般预算收入和税收收入的增速均明显超出了经济增速从完成预算进度来看今年一般公共预算收入预算是2173万亿元测算下来1-7月完成预算进度的6412022年同期为595超出将近5个百分点从与经济增速比较和预算完成进度来看目前公共预算收入端明显较强一般公共预算超收主要由税收收入超收带来1-7月税收收入同比增长145前值为同比增长165而同期非税收入同比下降23前值为下降06但也需要注意的是7月当月一般公共预算税收和非税收入增速分别为1945和-1496月当月分别为56136和-14增速均延续下降态势另外从税收结构来看也出现了一定程度的分化11-7月我国增值税收入同比增速为842主要为去年同期留抵退税较多基数较低所致而国内消费税企业所得税个人所得税分别为同比下降10674和06更为符合当前经济下行压力加大的情况2从当月增速来看7月国内增值税国内消费税企业所得税和个人所得税当月增速分别为344145-160和-086月当月增速为112385-212和40从当月增速来看国内消费税增速有明显的提高而企业所得税个税则较疲弱另外为剔除留抵退税的影响我们以2年平均增速来观察增值税的情况20222023年7月国内增值税同比增速分别为-212和344测算下来国内增值税两年平均增速为66左右考虑到我国目前税制中流转税是主体增值税消费税等与同期的通胀水平尤其是PPI敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告固定收益关系密切而目前PPI持续维持在低位整体来看增值税和国内消费税的表现均超过经济和通胀水平根据国家统计局的统计今年1-6月我国规模以上工业企业实现营业收入6262万亿元同比下降了04这个增速同样明显低于同期的增值税增速水平另外政府性基金预算方面1-7月全国政府性基金预算收入286万亿元同比下降143前值为同比下降16土地出让收入229万亿元同比下降191前值为同比下降209土地出让市场整体延续了去年以来的疲弱态势目前修复较慢但环比可能在改善7月当月土地出让收入增速为下降106月为下降24图表17月一般公共预算收入税收收入当月同比增速延续下降态势100公共预算收入当月同比税收收入当月同比806040202020202020202020202120222022202220222023201920192021202120212023202302019------------------010407100101040710010710040710040720044060资料来源Wind光大证券研究所纵轴图表2主要税种当月同比增速表现情况200国内消费税企业所得税个人所得税150100502019201920192019202020202021202120212022202220222022202320232020202020202020202120212021202220222023202302019---------------------------03050911030903070901030709010707010507110105110511030550100资料来源Wind光大证券研究所纵轴敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告固定收益图表3以土地出让收入为主的政府性基金收入修复较慢60全国基金收入当月同比地方基金收入当月同比土地出让收入当月同比40202020202020202020202120212021202220222022202320232021202120212022202220222023202302020---------------------030509110507110107090103070103090305110507204060资料来源Wind光大证券研究所纵轴支出端今年1-7月一二本账合计支出同比增速为-48基建投资来自公共预算的资金可能有限今年1-7月全国一般公共预算支出1516万亿元同比增长33其中中央地方公共预算支出增速分别为6229今年一般公共预算支出目标是2751万亿元增速目标是56测算下来完成预算进度的55120212022年同期分别为551549尽管累计支出增速与目标水平有一定差距但基本与时序要求对应另外测算下来7月全国一般公共预算支出当月增速为-075其中中央地方公共预算支出增速分别为38-16增速较6月稍有回升但仍为负增长反映财政支出较为疲弱政府性基金预算方面今年1-7月全国政府性基金预算支出491万亿元同比下降233前值为-212今年全国政府性基金预算支出目标是1180万亿元增速目标是67目前实际情况与支出目标差距较大合计两本预算今年1-7月全国财政支出201万亿元同比增速为-48同期两本预算合计财政收入为168万亿增速为6从合计数看收入强支出则较弱从结构来看1一般公共预算支出结构中在已经公布的10项财政支出细项中1-7月同比增速较高的分别是社会保障和就业73卫生健康58教育47和付息支出451-7月节能环保城乡社区农林水交通运输这4项与预算内基建投资相关的4项支出总计为324万亿元同比增速为-16低于整个公共预算支出强度也进一步走弱1-6月同比增速为-15从公布的经济数据中可以看到目前基建投资尽管仍然较强但也在走弱但从上述分析来看来自公共预算的资金可能有限敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告固定收益2政府性基金预算支出有两个重要项一个是土地出让的相关收支另一个则是专项债对应的收支1-7月土地出让相关支出276万亿元同比下降204前值为同比下降213继续延续支出疲弱的态势1-7月专项债对应的支出207万亿元同比下降226前值为同比下降17增速偏低与去年同期基数偏高所致2022年1-7月专项债对应支出的同比增速为1637图表42023年7月全国一般公共预算支出当月同比增速为-07530财政支出当月同比地方当月同比2520151052019201920192020202020202020202120212021202120222022202220232019202020202021202120222022202220232023202302019---------------------------0507110105071101050711010511050903090309030709010307503101520资料来源Wind光大证券研究所纵轴图表52022年1-7月政府性基金支出累计同比增速持续下降120100全国政府性基金支出累计同比土地出让支出累计同比806040200202018-092018-112019-012019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-074060资料来源Wind光大证券研究所纵轴收支平衡今年至今财政支出和政府净融资速度均低于去年同期敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告固定收益从财政收支平衡来看1-7月一般公共预算财政累计支出比收入多123万亿元政府性基金预算累计支出比收入多206万亿元两本预算合计支出比收入多329万亿元2022年同期为524万亿元今年1-7月政府债净融资总规模为380万亿元2022年同期为529万亿元整体来看今年至今财政支出和政府净融资速度均低于去年同期另外今年1-7月全国土地出让领域支出超过收入约4676亿元而2022年同期则约为6300亿元差别不大图表6今年1-7月公共预算累计支出较收入多123万亿元20000财政收支差--累计100002020202020202021202120212021202220222023202320202020202120212022202220222022202302020---------------------02081202061012041002040610040802060812061000004200003000040000500006000070000资料来源Wind光大证券研究所注收支差是公共预算收入与支出的差值均为累计值纵轴单位为亿元图表7今年1-7月政府性基金预算累计支出较收入多206万亿元200000基金预算收支差土地收支差100000002019-022019-042019-082019-102020-042020-062020-102020-122021-042021-062021-102021-122022-042022-062022-102022-122019-122020-022020-082021-022021-082022-022022-082023-021000002019-06200000300000400000500000资料来源Wind光大证券研究所注收支差是收入与支出的差值均为累计值纵轴单位为亿元敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告固定收益3债市观点7月24日中央政治局会议召开提出要精准有力实施宏观调控加强逆周期调节和政策储备继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策延续优化完善并落实好减税降费政策发挥总量和结构性货币政策工具作用要切实防范化解重点领域风险适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势适时调整优化房地产政策因城施策用好政策工具箱更好满足居民刚性和改善性住房需求促进房地产市场平稳健康发展要有效防范化解地方债务风险制定实施一揽子化债方案8月15日人民银行将1年期MLF利率从265下调至257天逆回购利率从190下调至18继6月政策利率下调10bp之后央行三个月内两度下调政策利率以强化逆周期调节提振市场信心支持实体经济恢复目前通胀应已触底政策方向也已经清晰后续经济恢复程度取决于政策执行效果我们认为短期内10Y国债收益率将以255为中枢波动图表82023年7月25日后10Y国债收益率持续下降与1Y期利差持续收窄国债1Y国债10Y国债10Y-1Y右轴33120310032880323603184031320320222022202220232023202220222022202220222022202220232023202320232023202308202203-------------------05091204080203040607081011010203050607-------------------21212121212121212121212121212121212121资料来源Wind光大证券研究所注纵轴左轴单位为右轴为bp数据截至2023年08月21日敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告固定收益图表9近期资金有所收敛2624DR001周均值DR007周均值2220181614121008202120212021202120212022202220222022202220222023202320232023202320212021202120212021202220222022202220222022202320232023062021-------------------------------03070809120102050611120102030405020405061011030407080910060708-------------------------------21212121212121212121212121212121212121212121212121212121212121资料来源Wind光大证券研究所纵轴单位为数据截至2023年08月21日4风险提示经济仍处于恢复进程中后续仍有不少不确定性敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司成立于1996年是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一也是世界500强企业中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼6thFloor9AppoldStreetLondonUnitedKingdomEC2A2AP敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告