研究报告全文：山鹰国际6005672Q23环比扭亏为盈周期底静待旺季修复纸价2023-08-201H23业绩低于我们及市场预期公司公布1H23业绩收入137亿元同比-18归母净利润-27亿元同比-312其中2Q23实现归母净利润07亿元环比扭亏为盈业绩低于我们及市场预期主要系内需弱进口纸冲击超预期点评1内需弱进口纸超预期纸价持续下探1H23在进口关税归零政策海外需求放缓催化下进口纸涌入国内据海关总署1H23再生箱板纸瓦楞纸进口量同比6349至173174万吨此外内需偏弱超预期纸价持续下探据RISI1H23箱板纸瓦楞纸价同比-24-21回落近三年历史底部22Q销量环比修复2Q以来公司开工率修复产能利用率环比提升据公司公告2Q23实现原纸销量175万吨同比环比分别244532Q扭亏为盈毛利率环比18ppt主要系公司开工率修复前期停产影响费用同时国废煤炭核心原料价格走落毛利率净利率环比18ppt63ppt至914现金流大幅修复资本开支仍在高峰1H23经营现金流净额修复至77亿元主要系库存大幅降低原纸出货增加资本开支126亿元资产负债率72需关注产能扩张背景下负债率表现发展趋势2Q盈利改善趋势显现近期提价提振信心上半年在内需弱进口纸冲击下纸价触及历史底部行业面临连续五个季度大面积亏损行情但我们提示当前龙头经历行业多重压力测试后股价向下调整空间有限近期龙头部分基地发布涨价函幅度在30-50元吨不等我们提示若后市需求修复行情启动与社零高度挂钩的箱板瓦楞纸有望率先开启补库及提价但整体盈利及股价修复斜率可能较前两轮周期弱当前煤价及国废价格均快速回落龙头成本优势回归2Q23盈利修复趋势已初步显现产能扩建仍在快车道据公告1H23浙江77万吨项目投产后公司当前拥有750万吨原纸产能规模同时公司披露年内拟落地浙江35万吨吉林30万吨工业包装纸此外宿州亦有180万吨包装纸建设规划届时公司产能有望突破千万吨我们预估份额有望从当前10提升至近20当前公司再生浆产能超150万吨基本实现长纤维自供且公司稳步推进优质纤维产能扩建在全行业整体优质原料稀缺背景下有望在中期获取超额盈利弹性盈利预测与估值考虑到纸价低迷超预期我们下调造纸板块价格利润率假设下调2023e净利润84至2亿元引入24e净利润11亿元对应2023-24ePB07x07x我们维持跑赢行业评级考虑估值轮动至24年且板块处修复通道我们暂维持目标价3元对应2023-24ePB1x09x隐含35上行空间风险需求不及预期国废或煤炭价格超预期上涨新增供给超预期