公司1H23实现归母净利润6.8亿元/-24%，其中2Q23实现利润3.1亿元/-41%。拆分业务看，防疫产品需求同比下降导致公司医疗业务1H23收入下滑33%至21.7亿元，其中常规品收入14.4亿元，公司消费业务延续稳健表现，1H23收入达20.6亿元/+11%。展望下半年，医疗端常规品在优质产品和逐步提升的品牌认知度加持下有望持续提升市占率，消费端伴随品类聚焦、降本增效等策略驱动，亦有望逐步体现业绩弹性。维持“买入”评级。
　　▍1H23防疫产品需求下降，业绩承压。1）收入及利润：1H23公司实现收入42.66亿元/-17.3%。归母净利润6.81亿元/-23.7%，扣非归母净利润5.50亿元/-33.0%，对应归母净利润率/扣非归母净利润率分别为15.97%/12.89%，同比-1.33/-3.02pcts。其中2Q23营收同比-32.5%至19.14亿元，归母净利润3.05亿元/-41%，扣非归母净利润2.40亿元/-51%。业绩同比下滑主要系防疫产品需求同比明显下滑。2）成本及费用：1H23公司毛利率+2.7pcts至51.5%，2Q23毛利率+1.4pcts至52.1%，公司销售/管理/研发费用9.60/2.90/1.95亿元，费用率为22.51%/6.79%/4.56%，同比变动+4.09/+0.48/-0.06pcts，主要系销售下滑导致费用率有所提升。
　　▍医疗：防疫产品需求环比走弱，常规品表现良好。1H23公司医疗耗材业务实现营收21.73亿元/-33.27%，其中2Q23实现营收8.09亿元/-55.7%，1H23毛利率为45.21%/-1.04pcts，营业利润4.41亿元/-43.36%，营业利润率20.03%/-3.75pcts。
　　1）分渠道：防疫相关产品需求下滑影响医院渠道营收。1H23受到防疫产品需求下滑影响，公司在大部分渠道销售收入均有不同程度下滑。国内医院渠道收入5.74亿元/-64.01%，国内直销渠道收入2.69亿元/+9.91%，国内药店渠道收入2.19亿元/-12.32%，公司目前覆盖药店达17万家，电子商务渠道收入达4.21亿元/-8.85%，国外销售渠道收入6.90亿元/-2.16%。报告期内，公司国内电商平台累计粉丝数1,642万，上半年新增近300万，在跨境电商亚马逊平台上核心大单品类目排名持续保持领先。
　　2）分产品：防疫产品相关需求下滑，高端敷料、手术室耗材产品增长迅速。1H23公司调整品类口径，新设健康个护产品类目，包含棉柔巾、口鼻腔、棉签棉球、手消、湿巾、创可贴和津梁生活产品。在新分类口径下，1H23公司感染防护产品收入7.34亿元/-67.38%，健康个护产品收入1.18亿元/-29.91%，主要系防疫相关产品需求下滑，传统伤口护理产品收入达5.70亿元/+9.73%。受益于并购融合后高端敷料销售业务上涨以及电商渠道高端敷料销售上涨，1H23公司高端伤口敷料产品收入达2.83亿元/+73.33%。公司手术室耗材产品收入达2.71亿元/+75.39%，主要系公司加大手术室耗材的市场推广力度；其他产品收入1.97亿元。
　　▍消费：疫情扰动消除，全棉产品优势凸显带动营收增长。1H23公司消费品业务实现营业收入20.63亿元/+11.07%，其中2Q23收入10.94亿元/+10.4%。1H23毛利率为58.20%/+4.67pcts，实现营业利润2.66亿元/+28.73%，对应营业利润率12.90%/+1.91pcts。
　　1）分渠道：线上延续良好增长态势，线下门店排除疫情影响同比高增。1H23公司线上渠道收入达12.43亿元/+10.44%，毛利率为54.24%/+5.32pcts，截至1H23末，全域会员人数约4,800万人，较去年末增长12.1%，其中私域平台会员数超2400万（门店近1100万，官网小程序超1300万）。线下门店6.47亿元/+17.75%，毛利率为64.81%/+3.73pcts，截至1H23末，公司线下门店数353家（其中加盟店44家），1H23新开门店22家（直营店7家、加盟店15家），因合同到期关闭9家直营店，1H23直营店可比店效同比提升12.18%；商超渠道1.41亿元/-1.15%，毛利率63.73%/+1.87pcts，公司棉柔巾、卫生巾产品入驻超市约17000个网点，连锁便利店超17700家，线下美妆、母婴店超6600家。大客户0.32亿元/-19.43%，毛利率53.34%/+3.91pcts。
　　2）分产品看：产品迭代升级拉动有纺产品、棉柔巾增速领先。1H23公司核心品类干湿棉柔巾凭借产品创新优势实现高增，收入达5.45亿元/+9.96%。卫生巾品类保持平稳增长，1H23收入2.95亿元/+0.82%。其他无纺制品1.99亿元/-0.54%。有纺类产品受益于线下客流恢复、产品面料舒适性提升，营收增长迅速，1H23婴童服饰及用品/成人服饰/其他有纺制品收入分别达到4.30/4.00/1.93亿元，同比增长6.03%/30.10%/24.36%。
　　▍发布员工持股计划，覆盖核心骨干。2023年8月16日公司公布第一期员工持股计划（草案），拟向14位公司优秀管理人员和核心业务骨干授予不超过66万股股份，占总股本的0.11%，总金额上限为2838万元，员工自筹资金和公司计提的激励基金的比例为1:1。股权激励根据2023、2024、2025年员工个人的绩效考核结果分三期将对应的标的权益归属至员工持股计划各持有人，三年归属比例分别为总持股计划的30%/30%/40%。本次员工持股计划对象多为近年新加入公司且表现出色的总监级及以上岗位的员工，不含上市公司董监高或者实际控制人，反映出公司一直以来对人才的重视，有助于团队积极性的提升。
　　▍风险因素：下游需

研究报告全文：常规业务延续稳健表现棉柔巾增长提速稳健医疗300888SZ2023年中报点评2023818中信证券研究部核心观点公司1H23实现归母净利润68亿元-24其中2Q23实现利润31亿元-41拆分业务看防疫产品需求同比下降导致公司医疗业务1H23收入下滑33至217亿元其中常规品收入144亿元公司消费业务延续稳健表现1H23收入达206亿元11展望下半年医疗端常规品在优质产品和逐步提升的品牌认知度加持下有望持续提升市占率消费端伴随品类聚焦降本增效等策略驱动亦有望逐步体现业绩弹性维持买入评级冯重光纺织服装行业首席1H23防疫产品需求下降业绩承压1收入及利润1H23公司实现收入4266分析师亿元-173归母净利润681亿元-237扣非归母净利润550亿元-330S1010519040006对应归母净利润率扣非归母净利润率分别为15971289同比-133-302pcts其中2Q23营收同比-325至1914亿元归母净利润305亿元-41扣非归母净利润240亿元-51业绩同比下滑主要系防疫产品需求同比明显下滑2成本及费用1H23公司毛利率27pcts至5152Q23毛利率14pcts至521公司销售管理研发费用960290195亿元费用率为2251679456同比变动409048-006pcts主要系销售下滑导致费用率有所提升郑一鸣医疗防疫产品需求环比走弱常规品表现良好1H23公司医疗耗材业务实现纺织服装行业联席营收2173亿元-3327其中2Q23实现营收809亿元-5571H23毛利首席分析师率为4521-104pcts营业利润441亿元-4336营业利润率2003S1010519120002-375pcts1分渠道防疫相关产品需求下滑影响医院渠道营收1H23受到防疫产品需求下滑影响公司在大部分渠道销售收入均有不同程度下滑国内医院渠道收入574亿元-6401国内直销渠道收入269亿元991国内药店渠道收入219亿元-1232公司目前覆盖药店达17万家电子商务渠道收入达421亿元-885国外销售渠道收入690亿元-216报告期内公司国内电商郑逸坤平台累计粉丝数1642万上半年新增近300万在跨境电商亚马逊平台上核纺织服装分析师心大单品类目排名持续保持领先S10105220600012分产品防疫产品相关需求下滑高端敷料手术室耗材产品增长迅速1H23公司调整品类口径新设健康个护产品类目包含棉柔巾口鼻腔棉签棉球手消湿巾创可贴和津梁生活产品在新分类口径下1H23公司感染防护产品收入734亿元-6738健康个护产品收入118亿元-2991主要系防疫相关产品需求下滑传统伤口护理产品收入达570亿元973受益于并购融合后高端敷料销售业务上涨以及电商渠道高端敷料销售上涨1H23公司高端稳健医疗300888SZ伤口敷料产品收入达283亿元7333公司手术室耗材产品收入达271亿评级买入维持元7539主要系公司加大手术室耗材的市场推广力度其他产品收入197当前价4161元亿元目标价5000元总股本594百万股消费疫情扰动消除全棉产品优势凸显带动营收增长1H23公司消费品业流通股本188百万股务实现营业收入2063亿元1107其中2Q23收入1094亿元104总市值247亿元1H23毛利率为5820467pcts实现营业利润266亿元2873对应营近三月日均成交额54百万元业利润率1290191pcts52周最高最低价810401元近1月绝对涨幅1311分渠道线上延续良好增长态势线下门店排除疫情影响同比高增1H23近6月绝对涨幅-1594公司线上渠道收入达1243亿元1044毛利率为5424532pcts截至近12月绝对涨幅-1570末全域会员人数约万人较去年末增长其中私域平台会1H234800121员数超2400万门店近1100万官网小程序超1300万线下门店647亿元1775毛利率为6481373pcts截至1H23末公司线下门店数353家其中加盟店44家1H23新开门店22家直营店7家加盟店15家证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明稳健医疗年中报点评300888SZ20232023818因合同到期关闭9家直营店1H23直营店可比店效同比提升1218商超渠道141亿元-115毛利率6373187pcts公司棉柔巾卫生巾产品入驻超市约17000个网点连锁便利店超17700家线下美妆母婴店超6600家大客户032亿元-1943毛利率5334391pcts2分产品看产品迭代升级拉动有纺产品棉柔巾增速领先1H23公司核心品类干湿棉柔巾凭借产品创新优势实现高增收入达545亿元996卫生巾品类保持平稳增长1H23收入295亿元082其他无纺制品199亿元-054有纺类产品受益于线下客流恢复产品面料舒适性提升营收增长迅速1H23婴童服饰及用品成人服饰其他有纺制品收入分别达到430400193亿元同比增长60330102436发布员工持股计划覆盖核心骨干2023年8月16日公司公布第一期员工持股计划草案拟向14位公司优秀管理人员和核心业务骨干授予不超过66万股股份占总股本的011总金额上限为2838万元员工自筹资金和公司计提的激励基金的比例为11股权激励根据202320242025年员工个人的绩效考核结果分三期将对应的标的权益归属至员工持股计划各持有人三年归属比例分别为总持股计划的303040本次员工持股计划对象多为近年新加入公司且表现出色的总监级及以上岗位的员工不含上市公司董监高或者实际控制人反映出公司一直以来对人才的重视有助于团队积极性的提升风险因素下游需求波动行业竞争加剧原材料价格波动公司渠道拓展不及预期防疫产品库存去化进度不达预期医疗端产品进院进度不达预期等风险盈利预测估值与评级考虑到防疫物资相关需求下降对于公司业绩影响同时我们将公司2023年7月11日公布的关于签署稳健工业园城市更新单元搬迁补偿安置相关协议的进展公告中回迁物业对于公司的财务报表影响考虑在内对于公司2023年EPS预测上调至442元原预测373元同时下调2024-2025年EPS预测至250301元原预测434523元考虑到公司身处医疗和消费两大广阔市场医疗端高端敷料手术室耗材等品类贡献新增长消费端精细化管理品类创新持续发力参考李宁安踏估值现价对应2024年1819倍PEwind一致预期以及公司历史估值中枢20倍PE给予公司2024年20倍PE对应目标价50元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元80371135192221051211978营业收入增长率YoY-359412-188140139净利润百万元12391651262914831787净利润增长率YoY-675332593-436205每股收益EPS基本元291390442250301毛利率499474473472475净资产收益率ROE116141194102112每股净资产元24512503227524362687PE14310794166138PB1717181715PS3122272421EVEBITDA9011080131112资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023817请务必阅读正文之后的免责条款和声明2稳健医疗年中报点评300888SZ20232023818利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入80371135192221051211978货币资金42744527517156427163营业成本40285973485655506284存货15971559132615151716毛利率499474473472475应收账款776933715871968税金及附加65988089103其他流动资产36995107489549805079销售费用19892050193921352358流动资产1034612126121071300814926销售费用率247181210203197固定资产14772313299434213336管理费用454634607642714长期股权投资1722222222管理费用率5756666160无形资产2661033102310131003财务费用-107-123-145-162-179其他长期资产11612744280728752949财务费用率-13-11-16-15-15非流动资产29216112684673317309研发费用298488431484544资产总计1326718238189532033922235研发费用率3743474645短期借款02295166017871797投资收益10351606060应付账款735112083110001129EBITDA30402484339120802435其他流动负债13402073180818462014营业利润14761977319518552221流动负债20755487429846344939营业利润率18361741346417641854长期借款00000营业外收入611788其他长期负债505568578588598营业外支出1968202020非流动性负债505568578588598利润总额14631920318218432210负债合计25806055487652215536所得税225245477276331股本426426594594594所得税率154128150150150资本公积45504546437843784378少数股东损益-224768391归属于母公司所1067511705135231448115971归属于母公司股有者权益合计12391651262914831787东的净利润少数股东权益12478554637728净利率股东权益合计1541452851411491068712183140771511716699负债股东权益总1326718238189532033922235计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润12371674270515661878增长率折旧和摊销222340429483496营业收入-359412-188140139营运资金的变化-790495127-247-124营业利润-674339616-419198其他经营现金流202474-256-239-252净利润-675332593-436205经营现金流合计8722983300515631997利润率资本支出-743-1199-1150-950-450毛利率499474473472475投资收益10351606060EBITDAMargin378219368198203其他投资现金流1119-2670212412净利率154145285141149投资现金流合计479-3818-1069-866-378回报率权益变化00000净资产收益率116141194102112负债变化-1502127-62513720总资产收益率93911397380股利支出-768-384-810-526-297其他其他融资现金流-492-625145162179资产负债率194332257257249融资现金流合计-14101118-1291-226-98现金及现金等价所得税率154128150150150-592836444701522股利支付率物净增加额310491200200200资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5