研究报告全文：类别日期宏观贵金属周报2023年8月18日宏观金融研究团队研究员何卓乔宏观贵金属020-38909340hezhuoqiaoccbccbfuturescom期货从业资格号F3008762研究员黄雯昕宏观国债021-60635739huangwenxinccbccbfuturescom期货从业资格号F3051589研究员董彬股指外汇021-60635731dongbinccbccbfuturescom期货从业资格号F3054198研究员王天乐期权量化021-60635568wangtianleccbccbfuturescom期货从业资格号F03107564中国7月经济弱于市场预期请阅读正文后的声明summary周度报告一宏观环境评述11经济中国7月经济弱于市场预期虽然6月份以来中国管理层陆续新一批经济刺激措施而且7月份官方制造业PMI也环比回升但7月份投资产出与消费数据仍全面低于市场预期这说明国际地缘政治恶化以及国内房地产周期转折民间与地方政府债务重压所带来的经济增长压力仍然较大可能需要管理层继续加大经济刺激力度才能够较好地完成经济增长目标1-7月份中国城镇固定资产投资累积286万亿元同比增长34增速较1-6月份回落04个百分点其中民间投资同比萎缩05萎缩程度较1-6月份扩大03个百分点显示出房地产市场动荡以及地缘政治风险对民间投资意愿的抑制尚未得到缓解国企投资同比增长116增速较1-6月份回落04个百分点说明地方政府债务重压使得稳增长力度难以持续分行业看制造业投资同比增长57增速较1-6月份回落03个百分点替代性出口需求减弱继续抑制扩张产能意愿房地产投资同比萎缩71萎缩程度较1-6月份扩大04个百分点房地产销售疲软与待售库存高企使得房企拿地建造的意愿不强基建投资同比增长94增速较1-6月份回落07个百分点图1中国投资增速图2中国消费增速数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部7月份中国社会消费品零售总额同比增长25增速较6月增速下滑06个百分点扣除价格因素实际消费同比增长35比6月份加快01个百分点随着经济社会全面恢复常态化运行服务市场供给快速恢复文化体育健康养生商务服务等服务消费需求较快释放1-7月份服务零售额同比增长203增速高于商品零售额144个百分点但商品消费增速承压下行其中限额以上企业请阅读正文后的声明-2-周度报告商品零售总额同比下滑05耐用品和可选品的同比增速降幅较大金银珠宝家电化妆品文娱用品等增速降幅超过5个百分点反映出在经济总体偏弱运行背景下居民购买力仍待恢复7月份中国工业增加值同比37增速较6月份回落07个百分点采矿业制造业与公用事业产出分别同比增长1339与41部分原材料制造业在低库存下短期生产改善推动中上游开工率和工业用电量改善但内外需疲软使得整体工业生产积极性不足7月份中国国房景气指数录得9378为连续第三个月回落且为2016年以来最低值显示房地产市场企稳基础尚不牢固1-7月份房地产销售面积同比萎缩65萎缩程度较1-6月份扩大12个百分点以12个月滚动平均销售计算的待售库存去化月数上升到572距离2016年2月份的621相去不远销售的疲软抑制开发商拿地建造热情1-7月份土地购置费同比萎缩37萎缩程度较1-6月份扩大11个百分点1-7月份新开工面积同比萎缩245萎缩程度较1-6月份扩大02个百分点7月份百城住宅价格指数环比上涨城市数为35个较6月份减少2个环比持平城市数为20个较6月份增加2个而环比下跌城市数维持在45个总体上看房价调整压力仍然较大图3中国房地产市场图4中国房地产建造增速数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部2023年上半年美国NAHB住房市场指数企稳回升主要得益于居民部门资产负债表稳健居民收入稳健增长股票市场反弹带来的财富效应以及房地产价格和房贷利率的小幅回落在AI炒作热潮大幅推高美股之后2023年下半年股票市场反弹带来的财富效应大概率减弱甚至转为逆财富效应7月底以来标普500指数与纳斯达克指数分别下跌51和788月上旬房贷利率跟随10年期国债利率回升到2022年10月份高点附近2023年6月份房地美房价指数已经较2022请阅读正文后的声明-3-周度报告年5月份的阶段性高点还高出15房地产购买力指数骤然下跌至878低于2022年10月份的阶段性低点913综合上述因素我们判断虽然稳健的居民部门资产负债表状况对美国房地产市场的支持继续存在但股市财富效应的减弱以及房地产购买力的下降很有可能使得美国房地产市场的B浪反弹在2023年下半年终结数据显示2023年8月份NAHB住房市场指数较7月份回落6个点至50主要是高按揭利率抑制了潜在买家的购房意愿选择降价促销的建筑商比例也从7月份的22上升到25图5美国房地产市场图6美国周度失业数据数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部其他数据方面美国7月份零售销售环比增长073为2023年2月份以来最高值显示通胀压力缓解以及劳动收入稳健对居民消费意愿和购买力的提振依然起效但8月份密歇根大学消费者信心指数环比回落04个点意味着7月份以来能源食品和房地产价格回升开始抑制居民消费在连续两个月环比回落之后7月份美国工业产出环比增长099仍然略低于4月份水平工业产能环比扩张速度放缓但仍处于扩张阶段产能利用率小幅上升到7938月12日当周美国初请失业金人数为239万环比减少11万8月5日当周续请失业金人数为1716万环比增加32万两者仍处于6月份以来的较低水平区间12政策中国央行连续降息为对冲税期高峰等因素的影响维护银行体系流动性合理充裕8月15日央行开展2040亿元公开市场逆回购操作和4010亿元1年期中期借贷便利MLF操作其中逆回购中标利率为18较前一天下降10BPMLF中标利率为25较前值下降15BP同日人民银行下调常备借贷便利利率各期限均下调10个基点6月15日1年期MLF中标利率已经下调10BP两个月内连续降息两次的情况只有在2020年初新冠疫情爆发时出现过根据以往经验8月20日最惠贷款利率LPR大概率不对称下调请阅读正文后的声明-4-周度报告8月17日中国央行发布2023年二季度货币政策执行报告报告提到要增强信贷总量增长的可持续性保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配做好跨境资金流动的监测分析和风险防范必要时对市场顺周期单边行为进行纠偏坚决防范汇率超调风险统筹协调金融支持地方债务风险化解工作稳步推动高风险中小金融机构改革化险2023年二季度金融机构一般贷款平均利率较一季度下降5BP至448企业贷款平均利率持稳于一季度的395居民住房贷款平均利率较一季度回落3BP至411图7中国中期借贷便利MLF图8中国金融机构平均贷款利率数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部8月16日美联储公布了7月底议息会议纪要纪要显示美联储官员对是否加息的决定出现小幅分歧18位参会的美联储官员中大部分支持7月加息但有2位倾向于7月暂停加息非投票官员纪要还显示绝大多数美联储官员认为通胀存在向上风险但也注意到部分价格回落的迹象因此未来美联储货币政策路径仍然将以数据依赖的方式进行未来数月的经济数据将反映价格回落的趋势以及就业市场供需是否会达到更加平衡的状态会议纪要暗示美联储继续加息的概率并不低市场对美联储年内再度加息的概率从28上升到36美元汇率与美债利率偏强运行伦敦黄金跌破1900美元盎司支撑位美股遭到全面抛售二贵金属市场分析21美元反弹而美债偏强2022年10月份以来随着美国通胀增速逐步回落以及市场对美联储即将结束加息进程并开启降息进程预期的反复美元指数从115附近逐级滑落并于2023年7月中旬跌破100关口利差因素一方面支撑美元汇率另一方面也通过抑制美国经济增长动能削弱美元基本面而中国经济疫后复苏预期以及新一轮经济刺激措施也阶段性地削弱美元指数的海外避险需求7月下半月以来由于美国经请阅读正文后的声明-5-周度报告济通胀韧性强于欧洲且美元流动性显著收缩利差优势与经济比较优势推动美元指数从995反弹至1035附近往后看我们判断美国经济通胀在美国政府扩张性财政政策以及地缘政治风险厄尔尼诺天气现象等因素影响下仍显韧性美元指数短期内仍有支撑不排除在避险需求推动下回升到105附近但在美联储最终实现二次加息之后美国经济增长动能进一步减弱通胀压力显著缓解以及美联储进入温和降息周期仍是我们的基线预期我们预计下半年美元指数继续偏弱震荡核心波动区间为100-108但波动中枢持续下移年底美元指数或再次跌破100关口随着中国推出新一轮经济刺激措施7月份以来人民币汇率指数企稳回升但房地产市场大周期转折引发的经济增长困境以及债务压力仍将继续施压人民币汇率8月份人民币兑美元汇率一度接近2022年10月份低点图9美元与人民币汇率图10美债收益率曲线数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部2022年11月份至2023年4月上旬由于美国通胀压力持续缓解美联储紧缩引发美国经济衰退预期银行业危机爆发后衰退预期达到高峰美国10年期国债利率从425回调到33随后经济数据证实美国经济在扩张性财政政策的支持下极具韧性美联储政策利率路径预期有所回升且美国财政部加大发债力度与美联储加快缩表使得美元流动性收缩8月份美债10年期国债利率回升到428距离2022年高点相差不远我们认为扩张性财政政策使得美国经济通胀压力长期存在为此美联储势必坚持紧缩性货币政策立场以控制薪资-物价螺旋式上升的恶性通胀风险而这又将持续诱发市场关于美国经济衰退的预期尽管扩张性财政政策令到美国经济软着陆概率更大结果是美债收益率曲线有可能长期维持期限倒挂形态虽然倒挂程度会随着美联储政策步伐和力度出现变化美债10年期利率中期顶部已经出现但无显著回落空间预计2023年下半年美债10年期利率核心波动区间仍为3-4且偏区间上沿但在美联储最终实现二次加息之后美国经济增长动能进一步减弱通胀压力显著缓解以及美联储进入短期降息周期仍是我们的基线预期届时美债10年期利率将跌向3-4区间的下沿请阅读正文后的声明-6-周度报告22市场投资情绪2022年11月份以来贵金属价格显著反弹伦敦黄金一度回到2020年8月份和2022年3月份的高水平区间并于5月4日创下历史新高2082美元盎司但现货投资者对贵金属的兴趣依然偏弱2023年至今SPDR黄金ETF与SLV白银ETF持仓量分别同比减少328和325基本上处于在2020年初水平在高美元利率环境下没有利息收入的贵金属的投资性价比不高这与出于地缘政治风险而持续增加黄金储备的环球央行行为有显著差别图11贵金属ETF持仓量图12贵金属CFTC基金净多率数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部在CFTC持仓方面8月8日当周非商业机构减持黄金期货期权多单14481手并增持空单10090手减持白银期货期权多单17157手并增持空单2672手结果是黄金和白银基金净多率分别环比下降到248和64由于美国经济通胀韧性使得美联储政策利率有可能在更高水平保持更长时间近期美元汇率和美债利率强势上行削弱贵金属的避险需求和配置需求市场对贵金属的兴趣有所减弱23贵金属回顾展望2022年11月至2023年1月份伦敦黄金从1620美元盎司反弹至1960美元盎司美元指数在美国通胀压力缓解美联储放缓紧缩步伐以及中国疫后经济复苏削弱海外避险需求的影响下从115附近大幅下跌至101为黄金反弹提供直接动力另外地缘政治风险推动下的环球央行购金热潮也起到利多作用但2月份期间公布的经济数据显示美国就业继续火爆经济和通胀展示出较强韧性市场重新评估美联储政策利率路径预期伦敦黄金基本上回吐1月份涨幅3月份银行业危机一方面迫使美联储释放大量短期流动性另一方面通过信贷条件收紧等途径显著提升了美国经济衰退风险市场预期美联储5月份加息之后年内将降息75BP3月中旬至5月初伦敦黄金从1810美元盎司大幅攀升至2082美元盎司请阅读正文后的声明-7-周度报告并创历史新高但随后美国经济就业和房地产市场展示较强韧性美联储对抗通胀压力的决心动摇推升通胀预期和实际通胀美联储降息预期减退而进一步加息预期增强美国债务上限谈判有惊无险美元汇率和美债利率偏强运行黄金价格回撤以积累上涨动能6月底伦敦黄金一度跌破1900美元盎司关口7月份以来由于美国经济疲软信号进一步增多6月份CPI增速超预期回落伦敦黄金反弹至1990美元盎司附近但日本央行再次调整收益率控制政策减少日元跨境流动性惠誉下调美国信用评级美国财政部加大发债力度以及美联储加速缩表共同使得美元流动性收缩美元汇率偏强运行美债利率接近2022年9月份前高上周伦敦黄金价格偏弱运行且跌破1900美元盎司关口但人民币汇率贬值使得国内金银价格相对偏强图13伦敦金银走势图14上海金银走势数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部美国政府持续的扩张性财政政策以及地缘政治风险推动的跨国产业链重构在增强美国经济韧性的同时也使得潜在通胀压力持续存在美国经济在扩张性财政与紧缩性货币的多空影响下很可能实现软着陆经济软着陆以及潜在通胀压力将使得美联储倾向于在更长时间保持政策利率更高水平紧缩性货币政策使得市场对美国经济衰退的风险始终存在因此贵金属市场受到衰退风险引发的避险需求与更高利率抑制的配置需求两方面因素影响这使得贵金属走势流畅度大为降低从中期角度看我们认为经济与通胀韧性支持美联储继续收紧货币政策经济比较优势以及美元流动性收缩推动美元汇率和美债利率偏强运行2023年下半年贵金属仍然缺乏突破上涨动能或继续低位盘整夯实反转基础而在美国经济与通胀进一步走弱之后2024年美联储将有机会实施温和降息届时避险需求与配置需求将协力推动贵金属走出突破上涨行情建议中长线资金可在伦敦黄金1830-1930美元盎司区间内逢低分批吸纳请阅读正文后的声明-8-周度报告24贵金属相关图表伦敦和上海金银比值分别为828和805伦敦黄金与美元指数的负相关性显著减弱与美债实际利率的负相关性也有所减弱说明近期美元美债强势更多受美欧经济比较优势以及美国债务违约风险上升影响因此对黄金的利空作用减弱与Brent原油的正相关性显著减弱与伦敦白银保持强正相关性近期原油价格走强并没有为黄金带来很强的抗通胀需求图15沪伦金银比值图16伦敦黄金与其他资产相关性数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部图17伦敦黄金与美元指数图18伦敦黄金与美债实际利率数据来源Wind建信期货研究发展部数据来源Wind建信期货研究发展部请阅读正文后的声明-9-周度报告三下周重点数据事件表1下周重点数据事件数据来源Wind建信期货研究发展部请阅读正文后的声明-10-周度报告建信期货研究发展部宏观金融研究团队021-60635739有色金属研究团队021-60635734黑色金属研究团队021-60635736石油化工研究团队021-60635738农业产品研究团队021-60635732量化策略研究团队021-60635726免责声明本报告由建信期货有限责任公司以下简称本公司研究发展部撰写本研究报告仅供报告阅读者参考在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告版权归建信期货所有未经建信期货书面授权任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的须在授权范围内使用并注明出处为建信期货研究发展部且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改建信期货业务机构总部大宗商品业务部总部专业机构投资者事业部地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦5楼地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦6楼电话021-60635548邮编200120电话021-60636327邮编200120深圳分公司西北分公司地址深圳市福田区金田路4028号荣超经贸中心B3211地址西安市高新区高新路42号金融大厦建行1801室电话0755-83382269邮编518038电话029-88455275邮编710075山东分公司浙江分公司地址济南市历下区龙奥北路168号综合营业楼1833-1837室地址杭州市下城区新华路6号224室225室227室电话0531-81752761邮编250014电话0571-87777081邮编310003上海浦电路营业部上海杨树浦路营业部地址上海市浦电路438号1306室电梯16层F单元地址上海市虹口杨树浦路248号瑞丰国际大厦811室电话021-62528592邮编200122电话021-63097527邮编200082北京营业部广州营业部地址北京市宣武门西大街28号大成广场7门501室地址广州市天河区天河北路233号中信广场3316室电话010-83120360邮编100031电话020-38909805邮编510620福清营业部泉州营业部地址福清市音西街福清万达广场A1号楼21层21052106室地址泉州市丰泽区丰泽街608号建行大厦14层CB座电话0591-8600677786005193邮编350300电话0595-24669988邮编362000郑州营业部厦门营业部地址郑州市未来大道69号未来大厦2008A地址厦门市思明区鹭江道98号建行大厦2908电话0371-65613455邮编450008电话0592-3248888邮编361000宁波营业部成都营业部地址浙江省宁波市鄞州区宝华街255号08740876室地址成都市青羊区提督街88号28层2807号2808号电话0574-83062932邮编315000电话028-86199726邮编610020建信期货联系方式地址上海市浦东新区银城路99号建行大厦5楼邮编200120全国客服电话400-90-95533邮箱serviceccbccbfuturescom网址httpwwwccbfuturescom请阅读正文后的声明-11-