事件描述
　　公牛集团发布2023半年报：上半年公司实现营收75.92亿元，同比+11.03%；实现业绩18.22亿元，同比+20.83%；实现扣非业绩16.66亿元，同比+21.33%。二季度实现营收42.58亿元，同比+13.26%；实现业绩10.86亿元，同比+25.35%；实现扣非业绩10.20亿元，同比+25.84%。
　　事件评论
　　收入增长环比提速，新业务增量突出：23H1公司收入+11%至75.92亿，Q1及Q2分别+8%及+13%，增长稳健且环比提速；其中电连接、智能电工照明及新能源业务收入分别实现36.77、37.71及1.31亿，分别同比+4.66%、+15.54%及+195.21%。整体来看，（1）新战略业务——新能源及智能无主灯收入增量预计贡献2%-3%的收入增速，期内无主灯业务预计也实现了几千万收入；（2）核心业务——墙开、LED照明收入预计分别+10%、+20%，随着发货节奏正常及消费旺季来临，上述业务环比Q1均有提速；（3）基本盘业务——转换器收入增长平稳，行业相对成熟背景下销量平稳，产品结构升级驱动增长。
　　毛销差大幅改善，盈利能力明显提升：23Q2/H1公司毛利率分别+6.01/+4.58pct，毛利率大幅改善，主要原因是大宗原材料价格对比同期明显下降，其次产品结构提升带来品类毛利率提升也有帮助，此外公司内部降本增效也持续推进。销售费用率23Q2/H1分别+2.59/+1.94pct，公司持续推进新战略业务开拓、各业务新品类扩张，在此背景下费用投入加大；毛销差23Q2/H1分别+3.42/+2.64pct，驱动归属净利率分别+2.46/+1.95pct；23Q2管理/研发/财务费用率分别+0.16/-0.12/+0.01pct，表现平稳；此外，23Q2资产减值损失/投资净收益/其他收益相对收入的比例分别同比-0.17/-0.35/+0.33pct，整体平稳。
　　优质运营典范，多业务增长曲线共振：23Q2经营性现金流净额同比+117%，收现比达到1.11，经营性现金流净额/归属净利润达到1.42，经营维持一贯的优质水准；其中Q2末存货规模同比-26%，对应与收入的比例为25%（去年同期为38%）；合同负债的规模同比+75%，对应与收入的比例为16%（去年同期为10%）；期内公司存货周转加速，且经销商提货表现积极。公牛自上市以来，依靠品牌影响力、渠道实力及经营效率，持续挖掘业务增量，稳健增长穿越周期；当前时点，公司传统业务挖掘份额增量，新战略业务、海外等新区域经营持续奠基，驱动力不断强化，后续优质龙头稳健增长的确定性依旧突出。
　　维持公司“买入”评级：23Q2公牛收入增长环比如期提速，同比+13%；其中基本盘业务转换器增长平稳，墙开、LED照明维持稳健增长，新战略业务新能源、无主灯的收入增量则如期提振整体增速；业绩端，原材料红利作为主要的正面贡献，同时配合产品结构提升、内部降本增效，驱动公司毛利率大幅提升，在此背景下Q2净利率同比+2.46pct，业绩增速显著优于收入。后续来看，公牛集团转换器、墙开等传统业务挖掘份额增量，新战略业务、海外等新区域经营持续奠基，驱动力逐季强化，公司稳健增长的确定性依旧突出。综上，预计23、24年业绩分别+24%、+14%，估值分别23、20倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、行业出现大的技术变革；2、地产销售及竣工改善不及预期；3、新业务开拓大幅不及预期。

研究报告全文：research95579com丨证券研究报告丨联合研究丨公司点评丨公牛集团603195SHTableTitle公牛集团2023年半年报点评新业务驱动力凸显毛利率大幅改善报告要点23Q2TableSummary公牛收入增长环比如期提速同比13其中基本盘业务转换器增长平稳墙开LED照明维持稳健增长新战略业务新能源无主灯的收入增量则如期提振整体增速业绩端原材料红利作为主要的正面贡献同时配合产品结构提升内部降本增效驱动公司毛利率大幅提升在此背景下Q2净利率同比246pct业绩增速显著优于收入分析师及联系人TableAuthor管泉森邬博华蔡方羿崔甜甜SACS0490516070002SACS0490514040001SACS0490516060001SACS0490520110003请阅读最后评级说明和重要声明1research95579com丨证券研究报告丨cjzqdt111112023-08-18公牛集团603195SHTableTitle公牛集团20232年半年报点评联合研究丨公司点评TableRank投资评级买入丨维持新业务驱动力凸显毛利率大幅改善事件描述TableSummary2公司基础数据公牛集团发布2023半年报上半年公司实现营收7592亿元同比1103实现业绩1822TableBaseData当前股价元10097亿元同比2083实现扣非业绩1666亿元同比2133二季度实现营收4258亿元总股本万股89178同比实现业绩亿元同比实现扣非业绩亿元同比13261086253510202584流通A股B股万股887980事件评论每股净资产元1381收入增长环比提速新业务增量突出23H1公司收入11至7592亿Q1及Q2分别近12月最高最低价元174979226注股价为年月日收盘价8及13增长稳健且环比提速其中电连接智能电工照明及新能源业务收入分别2023817实现36773771及131亿分别同比4661554及19521整体来看1新战略业务新能源及智能无主灯收入增量预计贡献2-3的收入增速期内无主灯市场表现对比图近12个月业务预计也实现了几千万收入2核心业务墙开LED照明收入预计分别10公牛集团沪深300指数20随着发货节奏正常及消费旺季来临上述业务环比Q1均有提速3基本盘业21务转换器收入增长平稳行业相对成熟背景下销量平稳产品结构升级驱动增长9-4毛销差大幅改善盈利能力明显提升23Q2H1公司毛利率分别601458pct毛利率-17大幅改善主要原因是大宗原材料价格对比同期明显下降其次产品结构提升带来品类毛202282022122023420238利率提升也有帮助此外公司内部降本增效也持续推进销售费用率23Q2H1分别资料来源Wind259194pct公司持续推进新战略业务开拓各业务新品类扩张在此背景下费用投入加大毛销差23Q2H1分别342264pct驱动归属净利率分别246195pct相关研究23Q2管理研发财务费用率分别016-012001pct表现平稳此外23Q2资产减TableReport公牛集团2022A2023Q1财报点评维持优值损失投资净收益其他收益相对收入的比例分别同比-017-035033pct整体平稳质经营态势增长提速可期2023-04-29优质运营典范多业务增长曲线共振23Q2经营性现金流净额同比117收现比达到公牛集团2022年快报点评收入增长平稳111经营性现金流净额归属净利润达到142经营维持一贯的优质水准其中Q2末维持优质经营2023-04-09存货规模同比-26对应与收入的比例为25去年同期为38合同负债的规模同公牛集团2022年三季报点评收入双位数增比75对应与收入的比例为16去年同期为10期内公司存货周转加速且经长经营稳健属性尽显2022-10-28销商提货表现积极公牛自上市以来依靠品牌影响力渠道实力及经营效率持续挖掘业务增量稳健增长穿越周期当前时点公司传统业务挖掘份额增量新战略业务海外等新区域经营持续奠基驱动力不断强化后续优质龙头稳健增长的确定性依旧突出维持公司买入评级23Q2公牛收入增长环比如期提速同比13其中基本盘业务转换器增长平稳墙开LED照明维持稳健增长新战略业务新能源无主灯的收入增量则如期提振整体增速业绩端原材料红利作为主要的正面贡献同时配合产品结构提升内部降本增效驱动公司毛利率大幅提升在此背景下Q2净利率同比246pct业绩增速显著优于收入后续来看公牛集团转换器墙开等传统业务挖掘份额增量新战略业务海外等新区域经营持续奠基驱动力逐季强化公司稳健增长的确定性依旧突出综上预计2324年业绩分别2414估值分别2320倍维持买入评级风险提示更多研报请访问1行业出现大的技术变革2地产销售及竣工改善不及预期3新业务开拓大幅不及预期长江研究小程序请阅读最后评级说明和重要声明2research95579com联合研究公司点评图123Q2公司实现营收4258亿元同比1326图223Q2公司实现业绩1086亿元同比25354510012300408025010356020030840150252061002005015410-20025-40-500-600-10019Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q219Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2营业收入亿营业收入同比归属净利润亿净利润同比资料来源Wind长江证券研究所资料来源Wind长江证券研究所表12023Q2利润表项目变动如下2023Q22022Q2同比变动2023H12022H1同比变动营业收入1000010000-1000010000-营业成本56856287-601pct59486407-458pct毛利率43153713601pct40523593458pct营业税金及附加076063013pct082074008pct销售费用率740481259pct695501194pct管理费用率310294016pct349339010pct研发费用率353365-012pct368365003pct财务费用率-076-078001pct-071-082011pct资产减值损失-017-001-017pct-010-006-005pct公允价值变动净收益000000000pct000000000pct投资净收益093128-035pct106166-060pct其他收益108074033pct170094076pct资产处置收益000000000pct000000000pct营业利润率30532758296pct28712643228pct营业外收入002001001pct001002-001pct营业外支出015008007pct020013006pct利润总额30402751289pct28532632221pct所得税492447046pct455429026pct净利润25472304243pct23982203195pct少数股东损益-003000-003pct-002-002000pct归属母公司股东净利润25502304246pct24002205195pct资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明373research95579com联合研究公司点评表22023H1销售费用细项变动如下项目亿元2023H12022H1YOY市场推广费178132046职工薪酬170145025广告费117020096差旅费030019011办公费用025019007租赁费003003-001其他005004001合计528342185资料来源Wind长江证券研究所请阅读最后评级说明和重要声明474research95579com联合研究公司点评风险提示1行业出现大的技术变革近年来智能家居赛道关注度较高成为未来公认的发展趋势之一公司主营的墙壁开关是各类用电场景中的核心环节之一且公司目前也参与到部分家用智能场景的市场中如智能照明智能晾晒智能安防等若行业发生较大的技术变革公司或面临较大的竞争升级风险2地产销售及竣工改善不及预期智能电工照明是公司的第二大主营业务而该业务是典型的地产装修场景与地产销售及竣工的相关度较高对于公司今年的稳健增长预期隐含了今年地产销售及竣工均环比改善的假设若该假设实现大幅不及预期公司收入则面临一定增长压力3新业务开拓大幅不及预期公司自2020年以来陆续开拓了不同的新战略业务新能源汽车充电枪桩无主灯业务等这些业务预期未来能够实现较优增长成为了公司未来增长的主要驱动力之一若后续新业务开拓明显不及预期将使得公司未来增速中枢下调请阅读最后评级说明和重要声明575research95579com联合研究公司点评财务报表及预测指标利TableFinance润表百万元资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E营业总收入14081163251855621160货币资金461278261187016797营业成本873098541116812699交易性金融资产6949694969496949毛利5351647173888461应收账款227276306353营业收入38404040存货1285159417252008营业税金及附加116134153174预付账款50465863营业收入1111其他流动资产437537510559销售费用80089810211164流动资产合计13560172292141926729营业收入6666长期股权投资0000管理费用501571649741投资性房地产0000营业收入4444固定资产合计1854219025382880研发费用588669761868无形资产326339360377营业收入4444商誉45454545财务费用-108000递延所得税资产143143143143营业收入-1000其他非流动资产72288811781406加资产减值损失-12-30-1资产总计16650208342568431581信用减值损失-30000短期贷款845000公允价值变动收益0000应付款项1644200121852532投资收益272315358409预收账款0000营业利润3814466553396122应付职工薪酬335365421475营业收入27292929应交税费300525496624营业外收支-60000其他流动负债961112812371413利润总额3754466553396122流动负债合计4086402043405044营业收入27292929长期借款0000所得税费用569707809928应付债券0000净利润3185395845305194递延所得税负债56565656归属于母公司所有者的净利润3189396245345200其他非流动负债93939393少数股东损益-3-4-4-5负债合计4235417044905193EPS元358444508583归属于母公司所有者权益1166522118626385现金流量表百万元少数股东权益1613832022A2023E2024E2025E股东权益12415166642119426388经营活动现金流净额3058415945425299负债及股东权益16650208342568431581取得投资收益收回现金290315358409基本指标长期股权投资00002022A2023E2024E2025E资本性支出-391-539-567-553每股收益358444508583其他-1646-167-290-228每股经营现金流343466509594投资活动现金流净额-1746-390-499-372市盈率2824227319861732债券融资0000市净率726541425341股权融资9529100EVEBITDA15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