事件：近期公司发布2023年半年报正面盈利提示，2023年上半年预计实现归母净利润12亿元，同比增长90.77%。
　　归母利润超预期，中间体/原料药海外驱动。23年上半年公司预计净利润12亿元，实现大幅增长，超预期的地方主要在于中间体/原料药的快速增长，尤其是以海外市场为代表的需求回升带动相关产品市场价格稳健上升，同时动保业务保持高速增长也贡献可观增量。展望全年，中间体/原料药将维持上半年趋势，胰岛素下半年有望实现收入正增长、抗生素制剂保持稳健增长、兽药业务继续维持高速增长。我们预计全年利润将保持较高速增长，同时创新药业务开展如火如荼，仿转创进行下有望贡献新预期/新增量。
　　胰岛素拐点将至，动保快速增长，GLP-1全面开花。胰岛素集采中，公司积极拓展胰岛素产品销量，展望下半年随着价格因素出清、销量上涨，胰岛素业务有望恢复稳健增长。公司在糖尿病领域已经形成全覆盖，项目覆盖德谷胰岛素注射液、德谷门冬双胰岛素混合注射液等胰岛素类似物及利拉鲁肽注射液等GLP-1受体激动剂类，其中司美格鲁肽注射液针对糖尿病适应症处在I/III期、针对减肥适应症处在I期。动保业务开始发力，未来几年在新客户、新产品不断开发下，也将保持高速增长。
　　盈利预测与估值：考虑到原料药/中间体价格坚挺、胰岛素集采放量等因素，我们预计2023-2025年公司营业收入分别为144.37、164.39、185.65亿元（23-25年预测前值为128.88、142.91、162.32亿元），同比分别增长27.16%、13.86%、12.93%；归母净利润分别为20.95、23.59、26.55亿元（23-25年预测前值为17.77、19.48、23.39亿元），同比分别增长32.50%、12.60%、12.54%。维持“买入”评级。
　　风险提示：原料药和中间体业务销售不及预期的风险；门冬胰岛素推广不及预期的风险；市场竞争加剧，胰岛素产品销售不达预期。

研究报告全文：海外需求回升带动原料药高增静待胰岛素拐点到来联邦制药3933HK医药证券研究报告公司点评2023年08月17日生物TableIndustry评级TableTitle买入维持公司盈利预测及估值TableFinance市场价格723港元指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元973211353144371643918565分析师祝嘉琦增长率yoy10641666271613861293执业证书编号S0740519040001净利润百万元9881581209523592655电话021-20315150增长率yoy40566001325012601254每股收益元054087115130146Emailzhujqztscomcn每股现金流量085085206232276分析师张楠净资产收益率1116181716执业证书编号S0740523070005PE12276585146PB1311100807Emailzhangnanztscomcn备注数据截止2023817投资要点事件近期公司发布2023年半年报正面盈利提示2023年上半年预计实现归母净利润12亿元同比增长9077基本状况TableProfit总股本百万股1817归母利润超预期中间体原料药海外驱动23年上半年公司预计净利润12亿元实流通股本百万股1817现大幅增长超预期的地方主要在于中间体原料药的快速增长尤其是以海外市场为市价港元723市值百万港元13137代表的需求回升带动相关产品市场价格稳健上升同时动保业务保持高速增长也贡献流通市值百万港元13137可观增量展望全年中间体原料药将维持上半年趋势胰岛素下半年有望实现收入股价与行业TableQuotePic-市场走势对比正增长抗生素制剂保持稳健增长兽药业务继续维持高速增长我们预计全年利润联邦制药将保持较高速增长同时创新药业务开展如火如荼仿转创进行下有望贡献新预期新100恒生综合指数80增量60胰岛素拐点将至动保快速增长GLP-1全面开花胰岛素集采中公司积极拓展胰4020岛素产品销量展望下半年随着价格因素出清销量上涨胰岛素业务有望恢复稳健0增长公司在糖尿病领域已经形成全覆盖项目覆盖德谷胰岛素注射液德谷门冬双-202022-092022-122023-062022-092022-102022-112022-112023-012023-022023-022023-032023-042023-042023-052023-062023-072023-082022-08胰岛素混合注射液等胰岛素类似物及利拉鲁肽注射液等GLP-1受体激动剂类其中-40司美格鲁肽注射液针对糖尿病适应症处在IIII期针对减肥适应症处在I期动保业公司持有该股票比例相关报告务开始发力未来几年在新客户新产品不断开发下也将保持高速增长1联邦制药3933HK-2022年报点评原料药表现突出胰岛素有望出盈利预测与估值考虑到原料药中间体价格坚挺胰岛素集采放量等因素我们预计清-买入-中泰证券祝嘉琦张楠-202303242023-2025年公司营业收入分别为144371643918565亿元23-25年预测前值为128881429116232亿元同比分别增长271613861293归母净利润分别为209523592655亿元23-25年预测前值为177719482339亿元同比分别增长325012601254维持买入评级风险提示原料药和中间体业务销售不及预期的风险门冬胰岛素推广不及预期的风险市场竞争加剧胰岛素产品销售不达预期请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表1联邦制药财务模型预测资产负债表单位百万人民币利润表单位百万人民币会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E现金及现金等价物4743481949025291营业总收入11353144371643918565应收款项合计4912544161876993主营业务收入11334144181642018546存货2164290032523592其他营业收入19191919其他流动资产6968679881114营业总支出9334117891343015213流动资产合计12515140271532916990营业成本63658285929210262固定资产净额5932622465226861营业开支2969278332843987权益性投资7899营业利润2019264930093352其他长期投资1111净利息支出11406532商誉及无形资产110248646216592权益性投资损益0000土地使用权249300338405其他非经营性损益-48000其他非流动资产166165165165非经常项目前利润1961260929443320非流动资产合计646591841165614033非经常项目损益46505050资产总计18980232112698531023除税前利润2007265929943370应付账款及票据3558455751105644所得税426564635715短期借贷及长期借贷当期到期部分13591109858608少数股东损益0000其他流动负债2116267930133337持续经营净利润1581209523592655流动负债合计7033834589819589非持续经营净利润0000长期借贷1096197028453720净利润1581209523592655其他非流动负债241242241241优先股利及其他调整项0000非流动负债合计1337221230863961归属普通股东净利润1581209523592655负债总计8370105571206713550EPS按最新股本摊薄087115130146归属母公司所有者权益10608127031506217717少数股东权益1111主要财务比率股东权益总计10609127041506317718会计年度20222023E2024E2025E负债及股东权益总计18980232612713031267成长能力营业收入增长率168272139129现金流量表单位百万人民币归属普通股东净利润增长率600325126125会计年度20222023E2024E2025E获利能力经营活动现金流2620373642105023毛利率438425434447净利润1581209523592655净利率139145144143折旧和摊销552153921942816ROE159180170162营运资本变动-65064-408-480ROA90999492其他非现金调整1136386532偿债能力投资活动现金流-587-4300-4720-5216资产负债率441454445433资本支出-487-4300-4719-5216流动比率18171718长期投资减少-7-1-10速动比率15131314少数股东权益增加3000每股指标元其他长期资产的减少增加-96000每股收益087115130146融资活动现金流-621640593582每股经营现金流144206232276借款增加624624624624每股净资产584699829975股利分配-1834013521292估值比率普通股增加0000PE76585146其他融资活动产生的现金流量净额58916-1383-1334PB11100807来源中泰证券研究所-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评投资评级说明评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断可能会随时调整本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告所载的资料工具意见信息及推测只提供给客户作参考之用不构成任何投资法律会计或税务的最终操作建议本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议市场有风险投资需谨慎在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者应注意在法律允许的情况下本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行财务顾问和金融产品等各种金融服务本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息本报告版权归中泰证券股份有限公司所有事先未经本公司书面授权任何机构和个人不得对本报告进行任何形式的翻版发布复制转载刊登篡改且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改-3-请务必阅读正文之后的重要声明部分