3Q23销售收入/毛利率（16%-18%，创历史新低）指引较悲观；投资者抛售后股价下行空间有限。
　　上调至“持有”评级；下调目标价至22.50港元（对应0.8倍2023-24年P/BV均值）。
　　2Q23收入符合预期，净利润达7,850万美元，较我们/彭博一致预期分别高出14%/10%，原因是非经营性项目收入增长。公司3Q23收入展望5.6亿-6.0亿美元（环比下滑5%-11%），甚至不及我们低于市场一致预期的预测，也是我们覆盖的晶圆代工厂中指引最差的。公司早期为提升收入弹性的订单拉货耗尽了订单储备，毛利率指引16-18% （对比4Q22：38%）在公司2014年港股上市后从未出现，亦低于我们及市场一致预期。华虹的功率分立器件产品组合（占2Q23销售额的39.8%）面临订单/平均售价的不利因素。
　　我们注意到，8英寸晶圆代工市场愈发疲弱，产能利用率在60%以下徘徊，主要由DDIC及PMIC订单驱动。年初DDIC（TDDI/OLED）补货势头不过是昙花一现，而PMIC产品需求在去库存后依旧走弱。华虹所高度依赖的8英寸分立器件（MOSFET/IGBT）市场亦于三季度开始走弱。展望未来，我们预计8英寸晶圆代工厂客户将继续转移其规模化量产的产品至12英寸平台生产，尤其是一些经过生产验证的中国初创企业（如晶合集成和粤芯半导体）愿意在价格上展开竞争以获取份额，从而填补产能空缺。我们认为，8英寸晶圆代工厂产能满载的盛况不太可能会重现，更别提在定价/订单上“挑肥拣瘦”。我们预计，未来8英寸晶圆代工厂产能利用率上限或为90%，甚至更低。
　　上调至“持有”评级，目标价由23.00港元下调至22.50港元：在华虹发布业绩后，我们调整了盈利预测和目标价。我们的新目标价对应0.8倍2023-24年P/BV均值（此前为1.2倍2023年P/BV），原因在于我们预计华虹于2023年8月7日登陆上交所科创板后（股票代码688347 CH，未覆盖），其净资产收益率ROE将在中个位数水平。华虹是唯一可由美国地区/相关基金投资的港股晶圆代工厂，虽然去年12月上海集成电路研发中心（ICRD）被列入美国实体清单（链接），目前已经不再隶属于华虹母公司华虹集团，但是否会对集团下其他实体造成附带影响尚不明确。尽管3Q23管理层指引较为悲观，但我们仍上调华虹至“持有”评级。在投资者抛售（年初迄今下跌23.7%，对比恒指下跌3.6%）以及公司A股IPO提升账面价值后，华虹当前股价对应0.8倍P/BV，在我们所覆盖的晶圆厂同业中属于最低水平。
　　下行风险：终端市场需求不及预期；分立器件技术转型慢于预期；竞争加剧；中美政治关系紧张加剧。上行风险：终端市场需求超预期；8英寸到12英寸转型快于预期；竞争趋缓；中美政治关系紧张趋缓。