报告核心观点
　　7月金融数据再度转弱，显示融资需求尚未明显恢复，债市的核心逻辑没有动摇。居民存款减少和理财扩张是镜像，今年理财始终有赎回担忧，加上当前利率低位+一揽子化债政策预期，近期理财等对短端及超短端信用需求强劲。但8月份理财增速已经有所放缓，后续短债利差继续压缩的空间已经有限。短期继续关注一线城市地产、活跃资本市场、一揽子化债政策，在心理上仍对债市有所制约。此外，专项债发行提速+特殊再融资债置换可能阶段性加大供给压力，关注供给期限结构等带来的局部压力。整体上，我们对债市维持“调整买入、但不追涨”建议，十年期国债尚未脱离2.6%-2.7%区间波动，组合上继续建议3、5年利率债+中短端信用债，关注二永债逢低增持机会。
　　7月金融数据走弱，实体融资需求不强
　　在7月底票据利率创下年内新低后，市场对于弱信贷就有一定心理准备，但从实际表现看，信贷社融实际表现弱于市场预期，新增人民币贷款单月表现在历史中处于低位。7月金融数据走弱的原因主要有以下几点：第一，7月是传统的信贷“小月”，单月增量往往会季节性回落，尤其6月份贷款冲量较多，对7月需求有一定透支。第二，经济内生动能依然有待改善，实体融资需求不强。第三，银行净息差偏低，加上上半年信贷同比多增2万亿，基本完成全年任务，继续低价获得大量贷款的动力不强，前期贷信贷项目也已经充分挖掘，增量不多。
　　企业中长期贷款初现疲态，居民部门信贷收缩
　　7月对公贷款几乎全靠票据冲量，一方面，去年8月以来的企业中长期持续高增很大程度靠政策推动，随着政策效能逐步释放，可能略显疲态。另一方面，上述中长期贷款的实际利率水平普遍较低，易引发资金套利行为。8月央行公开表态“防止空转套利”，或许是7月对公贷款增长放缓的原因之一。目前地产销售疲软，存量房贷利率偏高，股市等表现不佳，居民提前还贷的诉求较强。近期央行表示“指导银行有序合法降低存量房贷利率”，但目前还未见实质性动作，后续如果力度够大可能会对居民信贷收缩有一定缓解，但幅度不宜高估，至少三季度居民部门融资可能会继续拖累信贷增长。
　　企业债净融资维持低迷，政府债即将迎来供给高峰
　　7月企业债券同比较上月小幅扩张，主因去年地产风波导致基数偏低，企业债净融资整体低位徘徊。7月政府债券融资与去年的低基数基本持平，或与财政存款多增下的发行节奏偏慢有关。政治局会议要求加快专项债发行，预计8-9月迎来供给高峰，从而带动后续政府债券融资显著反弹。在专项债和配套贷款的带动下，基建强度有望维持，新基建是更为重要的抓手，广义基建增速快于狭义基建增速的情况可能持续。
　　存款大幅减少，主因理财增长+贷款派生少
　　7月份存款也大幅走低，主要有三点原因：一是理财规模增长较快，居民存款有一定流出，根据普益标准数据，7月以来理财规模增长了1.53万亿。二是贷款低迷导致存款派生减少。三是居民提前还贷行为会同时减少存贷款，从而带动了住户存款的下行。此外，7月M2同比10.7%，M1同比2.3%，均较6月有所下降，M2-M1增速差维持在偏高水平，表明信贷投放对经济的转化效率偏低。
　　风险提示：地产链持续恢复，监管政策超预期。