7月美欧日央行货币政策会议前瞻
　　本周可谓是“超级政策周”，即周一中国召开政治局会议后，本周四-周五美欧日三大央行也将陆续公布7月货币政策会议决议。继FOMC前瞻后，我们在此为欧日央行会议作出预览，并对比三大央行的政策周期和议息会议主要看点。综合看，中期日元走强的动力最大，美元可能震荡偏弱。
　　首先，美联储加息周期最“靠前”，也可能最早结束。7月联储大概率加息25bp，同时维持6月FOMC点阵图的前瞻指引（今年包括7月再加两次），此后是否继续加息将主要视数据而定，尤其通胀数据（参见《7月联储或如期加息但后续相机而动》，2023/7/24）。虽然6月通胀超预期下行，但估计联储短期没有必要改变此前今年6月后再加息两次的指引、避免金融条件过度宽松，议息决议外的主要关注点在对真实利率水平的表述。美国政策利率进入“5字头”后，联储进入“谨慎加息”阶段，7月后是否继续加息预期将取决于：1）通胀；2）劳工市场、尤其是服务业就业情况；以及3）消费、尤其是服务消费韧性而定。逻辑上，如果消费需求、尤其是服务消费超预期降温、劳工需求增长继续回落，那么联储最担心的、劳工价格推动的粘性通胀也可能开始降温，为联储今年不再加息带来可能性。如果通胀如我们所判断的超预期回落（参见《美国通胀或将超预期下行》，2023/7/11），基准情形下，9月大概率再度“跳过”加息，11-12月加息概率也可能略低于50%。
　　欧央行通胀和加息周期滞后联储1-2个季度，所以大概率加息结束也晚于联储。7月大概率加息25bp，但考虑到近期增长动能明显回落，欧央行也可能不再提前“承诺”加息，更加强调决策是数据依赖。近期欧元区增长动能明显回落：7月欧元区综合PMI下行至48.9，连续2个月位于荣枯线以下，制造业PMI更是回落至42.7，低于欧债危机期间的水平（图表1）。此前较为鹰派的委员，如荷兰央行行长诺特立场也意外向“中性”转变，他表示，潜在通胀趋于稳定，但需要看到更多决定性证据；可能需要关注加息太多的风险。因此，不排除7月会议上欧央行不像此前会议一样提前“承诺”9月加息，而届时加息与否取决于通胀和工资数据。考虑到其他鹰派委员（执委Schnabel以及德国央行行长Negal）态度并未出现明显转向，且欧元区当前通胀压力超过美国，工资压力下半年还将继续回升（图表2），欧央行在9月份继续加息的概率仍然较高，欧央行结束加息周期或晚于美联储。
　　日央行大概率按兵不动，但主要关注点在是否调整对2025年的核心通胀预期至2%以上（目前为1.6%）——如果做出此调整，则市场将再次开始憧憬BOJ退出YCC，日元可能走强，而如果本次会议不做调整，我们判断日本的经济基本面走势也可能令市场对YCC退出的预期挥之不去。受益于疫后重启以及2022年底的大规模财政刺激，日本经济动能在2023年上半年快速修复（参见《再论日央行退出YCC的概率及影响》，2022/12/25）。同时，日本通胀持续位于高位，显著高于2%的通胀目标：6月核心通胀（剔除生鲜食品）和核心-核心通胀（剔除生鲜食品和能源）分别录得3.3%和4.3%（图表3）。考虑到近期日本国债市场流动性显著改善（图表4），且日央行并未就调整YCC与市场沟通，我们预计7月会议比较大可能性是按兵不动，但本次会议可能会上调通胀预测：4月会议上日央行预计2023财年核心通胀为1.8%，显著低于当前彭博市场一致预期（2.9%）。往前看，如果日本经济基本面持续走强，虽然现任央行行长植田可能不会“提前沟通退出YCC”，但市场对此的猜测将难以消退。
　　风险提示：经济超预期下行，通胀超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告宏观美欧日三大央行议息在即有何看点华泰研究研究员易峘SACNoS0570520100005evayihtsccom2023年7月25日中国内地动态点评SFCNoAMH26385236586000联系人胡李鹏PhD7月美欧日央行货币政策会议前瞻SACNoS0570122120062hulipenghtsccom861063211166本周可谓是超级政策周即周一中国召开政治局会议后本周四-周五美欧日三大央行也将陆续公布7月货币政策会议决议继FOMC前瞻后我们在此为欧日央行会议作出预览并对比三大央行的政策周期和议息会议主要看点综合看中期日元走强的动力最大美元可能震荡偏弱首先美联储加息周期最靠前也可能最早结束7月联储大概率加息25bp同时维持6月FOMC点阵图的前瞻指引今年包括7月再加两次此后是否继续加息将主要视数据而定尤其通胀数据参见7月联储或如期加息但后续相机而动2023724虽然6月通胀超预期下行但估计联储短期没有必要改变此前今年6月后再加息两次的指引避免金融条件过度宽松议息决议外的主要关注点在对真实利率水平的表述美国政策利率进入5字头后联储进入谨慎加息阶段7月后是否继续加息预期将取决于1通胀2劳工市场尤其是服务业就业情况以及3消费尤其是服务消费韧性而定逻辑上如果消费需求尤其是服务消费超预期降温劳工需求增长继续回落那么联储最担心的劳工价格推动的粘性通胀也可能开始降温为联储今年不再加息带来可能性如果通胀如我们所判断的超预期回落参见美国通胀或将超预期下行2023711基准情形下9月大概率再度跳过加息11-12月加息概率也可能略低于50欧央行通胀和加息周期滞后联储1-2个季度所以大概率加息结束也晚于联储7月大概率加息25bp但考虑到近期增长动能明显回落欧央行也可能不再提前承诺加息更加强调决策是数据依赖近期欧元区增长动能明显回落7月欧元区综合PMI下行至489连续2个月位于荣枯线以下制造业PMI更是回落至427低于欧债危机期间的水平图表1此前较为鹰派的委员如荷兰央行行长诺特立场也意外向中性转变他表示潜在通胀趋于稳定但需要看到更多决定性证据可能需要关注加息太多的风险因此不排除7月会议上欧央行不像此前会议一样提前承诺9月加息而届时加息与否取决于通胀和工资数据考虑到其他鹰派委员执委Schnabel以及德国央行行长Negal态度并未出现明显转向且欧元区当前通胀压力超过美国工资压力下半年还将继续回升图表2欧央行在9月份继续加息的概率仍然较高欧央行结束加息周期或晚于美联储日央行大概率按兵不动但主要关注点在是否调整对2025年的核心通胀预期至2以上目前为16如果做出此调整则市场将再次开始憧憬BOJ退出YCC日元可能走强而如果本次会议不做调整我们判断日本的经济基本面走势也可能令市场对YCC退出的预期挥之不去受益于疫后重启以及2022年底的大规模财政刺激日本经济动能在2023年上半年快速修复参见再论日央行退出YCC的概率及影响20221225同时日本通胀持续位于高位显著高于2的通胀目标6月核心通胀剔除生鲜食品和核心-核心通胀剔除生鲜食品和能源分别录得33和43图表3考虑到近期日本国债市场流动性显著改善图表4且日央行并未就调整YCC与市场沟通我们预计7月会议比较大可能性是按兵不动但本次会议可能会上调通胀预测4月会议上日央行预计2023财年核心通胀为18显著低于当前彭博市场一致预期29往前看如果日本经济基本面持续走强虽然现任央行行长植田可能不会提前沟通退出YCC但市场对此的猜测将难以消退风险提示经济超预期下行通胀超预期免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1宏观研究图表17月欧元区综合PMI回落至489连续2个月位于荣枯线以下图表22023年下半年欧元区工资增速仍将继续回升2024年才会开始回落资料来源Haver华泰研究资料来源Haver华泰研究图表36月日本核心和核心-核心通胀分别为33和43图表4彭博日债市场流动性相对2023年初显著改善资料来源Haver华泰研究资料来源Bloomberg华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2宏观研究免责声明分析师声明本人易峘兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3宏观研究香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师易峘本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4宏观研究法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真8621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