研究报告全文：TablePage公告点评半导体证券研究报告恒玄科技TableTitle688608SH公司评级TableInvest买入当前价格12987元第二季度环比增长显著手表SOC和Wi-Fi进展顺利合理价值14672元前次评级买入TableSummary报告日期2023-07-25核心观点23Q2环比增长显著公司发布2023H1业绩预告23H1公司预计实相对市场TablePicQuote表现现营收910亿元YoY3238归母净利润049亿元YoY-393223H1毛利率为3511同比下降43pct23H1公司上游成本上涨及26芯片有去库存压力公司计提存货减值损失同比增加研发人员数量增13长也导致了研发费用上升单季度看公司预计23Q2实现营收约52600722092211220123032305230723亿元YoY3143QoQ3698毛利率约3489预计实现归-13母净利润约050亿元YoY-1525对比23Q1亏损76万元来看-2523Q2盈利改善明显本季营收增长主要系消费市场信心逐步恢复下-38游客户订单有所增长同时可穿戴及智能家居市场终端库存处于低恒玄科技沪深300位客户补库存需求增加此外公司系列芯片逐步上量在智能2700手表市场份额逐步提升新产品带动芯片销量及均价增长分析师TableAuthor许兴军AIOTSOC持续导入多个品牌客户的多款新品根据公司官方公众号SAC执证号S0260514050002公司的TWSSOC在23Q1导入OPPOEncoFree3HUAWEI021-38003661FreeBuds5等产品其中后者还搭载了BES2700系列新品手表xuxingjungfcomcnSOC方面公司智能手表SOC导入了XiaomiWatchS2等品牌手表分析师王亮手表SOC和Wi-Fi产品线进展迅速营收结构多元化根据2022年SAC执证号S0260519060001年报公司新业务智能手表芯片快速上量并不断开拓客户并实现手表SFCCENoBFS478类芯片营收29亿元营收占比19公司Wi-FiSoC已应用于多家021-38003658品牌客户的智能家电产品Wi-Fi4连接芯片也开始量产落地已应用gfwanglianggfcomcn于翻译笔智能家电等终端产品公司进一步向AIoT平台型公司迈进分析师耿正盈利预测与投资建议预计公司23-25年EPS分别为183272SAC执证号S0260520090002391元股综合考虑公司竞争力和可比公司估值给予公司23年80x021-38003660PE对应合理价值14672元股给予买入评级gengzhenggfcomcn风险提示行业竞争加剧下游需求不及预期新产品进展不及预期分析师谢淑颖SAC执证号S0260520080005盈利预测021-38003656TableFinance2021A2022A2023E2024E2025Exieshuyinggfcomcn营业收入百万元17651485192723962798请注意许兴军耿正谢淑颖并非香港证券及期货事务监增长率664-159298243168察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动EBITDA百万元32159144272425归母净利润百万元408122220327469相关研究TableDocReport增长率1055-700798484436EPS元股340102183272391市盈率x897711175708147713322ROE6921365067TableContactsEVEBITDAx1096820196926346952889数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明18TablePageText恒玄科技公告点评一盈利预测恒玄科技是AIoTSoC平台龙头公司主要产品为蓝牙音频芯片智能手表芯片和智能家居主控芯片并基于公司在无线连接领域的技术积累逐步延伸至Wi-FiBT连接芯片公司智能音视频SoC芯片能够集成多核CPUWi-FiBT基带和射频声学和音频系统电源管理存储嵌入式AI处理器和5DGPU等多个功能模块是智能音视频设备的主控平台芯片根据公司2022年年报公司产品已经进入全球主流安卓手机品牌专业音频厂商和头部互联网及电商公司展望未来公司立足AIoT市场基于SoC平台能力持续拓展产品线从TWSSoC延展到手表SoC从Wi-FiSoC延展到Wi-Fi连接产品应用到广泛的AIoT终端打开公司第二第三成长曲线我们对公司不同业务的成长性分析预测如下1普通蓝牙音频芯片我们预计公司普通蓝牙音频芯片业务整体保持平稳发展态势预计2023-2025年收入分别为378390400亿元同比分别增长482304270预计毛利率在竞争影响下有一定程度下降预计毛利率分别为3100305030002智能蓝牙音频芯片公司智能蓝牙音频芯片受益于品牌耳机渗透率公司市占率和新产品ASP的提升营收迅速增长根据2022年公司年报2022年公司推出了新一代BES2700系列可穿戴主控芯片并实现量产出货该芯片采用12nmFinFET工艺从行业层面来看2022年的负增长只是短期现象预期穿戴式设备的需求整体仍旧向上发展我们预计公司智能蓝牙音频芯片业务2023-2025年收入分别为100812751425亿元同比增长373126551176预计毛利率受到竞争业态的影响有小幅下降但公司产品力佳且不断研发降低成本预计整体维持稳定态势预计2023-2025年毛利率分别为4100400040003手表芯片根据2021年年报公司2021年推出第一代智能手表SoC芯片应用于华为小米终端根据2022年年报公司可应用于智能手表的BES2700系列SOC也快速上量并不断开拓新的市场与客户2022年公司实现手表类芯片营收29亿元占营收比例19由于智能手表也采用了用12nmFinFET工艺在单芯片上集成了多核ARMCPU音频DSP应用于图像图形转换加速的25DGPU可穿戴低功耗显示系统控制器等具有较好的产品力从行业层面看未来手表产品差异化程度加大产品将更加多样化针对不同用户群体的功能也将更细分多元健康监测和续航能力的提升有望成为智能手表新的增长点我们预计手表SOC在23-25年的营收分别为396544756亿元同比增长398137373897手表产品为上量中的新产品预计在规模效应的扩大和公司加强研发优化等影响下毛利率稳中有升预计2023-2025年毛利率分别为3500360038004其他芯片公司在22年年报披露中单独了手表SOC的营收并把其归入到其他芯片的类别中因此在本文的其他芯片分类中主要包含智智能家居芯片和Type-C音频芯片等其中智能家居芯片包括了Wi-Fi产品线Wi-FiSoC芯片已应用于多家品牌客户的智能家电产品Wi-Fi4连接芯片也开始量产落地已应用于翻译笔智能家电等终端产品我们预计其他芯片的23-25年的营收分别为146188识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明28TablePageText恒玄科技公告点评217亿元同比增长360128771545表1恒玄科技营收拆分2022A2023E2024E2025E普通蓝牙音频芯片收入百万元36061378003895040000YOY-2340482304270毛利率3700310030503000业务收入比例2429196116251430智能蓝牙音频芯片收入百万元73376100750127500142500YOY-2192373126551176毛利率4240410040004000业务收入比例4942522753215093手表SoC芯片收入百万元29000396005440075600YOY-398137373897毛利率3585350036003800业务收入比例1953205522702702其他收入百万元10723145831877921680YOY-360128771545合计收入百万元148480192733239629279780YOY-1589298024331676毛利率3937364936353694数据来源Wind广发证券发展研究中心预计公司2023-2025年收入分别为192723962798亿元同比增长298024331676归母净利润为220327469亿元同比增长797848434361我们选取了与公司在产品和客户覆盖方面都具有较大重叠度的A股公司瑞芯微和全志科技作为可比公司这三家公司均在AIOTSOC领域各自占据一定细分赛道的龙头我们看好恒玄科技未来产品线不断扩张和新产品线的广阔空间考虑到公司未来三年复合成长性更好且具有从SOC处理向Wi-Fi连接扩展大品类的产品布局参考可比公司估值适合给予一定的估值溢价给予公司2023年80倍PE估值合理识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明38TablePageText恒玄科技公告点评价值为14672元股维持买入评级表2恒玄科技可比公司PE估值情况市值净利润亿元净利润增速PE公司名称股票代码亿元2022A2023E2024E2023E2024E2023E2024E瑞芯微603893SH328297404584359444418055全志科技300458SZ192211260363230039717252平均估值7654数据来源Wind广发证券发展研究中心备注可比公司盈利预测来自wind一致预期识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明48TablePageText恒玄科技公告点评二风险提示一下游需求不及预期风险如果国内外宏观环境因素继续发生不利变化如重大突发公共卫生事件引起全球经济下滑中美科技和贸易摩擦进一步升级加剧等将会影响下游电子消费品需求下降从而影响公司的产品销售对公司经营带来不利影响二行业竞争加剧风险智能音频SoC芯片市场的快速发展以及技术和产业链的成熟越来越多芯片厂商进入并研发相关产品公司如未能将现有的市场地位和核心技术转化为更多的市场份额则会在维持和开发品牌客户过程中面临更为激烈的竞争存在市场竞争加剧高通及联发科等国际大厂利用其规模产品线和客户等优势挤压公司市场份额的风险三新产品进度不及预期风险公司虽然已在非耳机市场进行产品布局和市场开拓但如果相关研发进度不及预期或公司未能顺利在非耳机市场进行业务拓展或公司无法在耳机市场持续占据优势地位一旦耳机市场出现波动将会对公司经营业绩带来不利影响识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明58TablePageText恒玄科技公告点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产61935954599363176798经营活动现金流-44-360539579506货币资金14541845226728413330净利润408122220327469应收及预付316269494841折旧摊销4173616985存货541946771501483营运资金变动-403-5093052397其他流动资产38822894290529272944其它-90-47-48-57-55非流动资产164459436409375投资活动现金流-1630738-10-5-17长期股权投资00000资本支出-139-147-44-57-81固定资产5657474645投资变动-1584795-20-20-20在建工程211111111其他9391547284无形资产76133135134132筹资活动现金流-70-13-10600其他长期资产31259243218188银行借款0110-11000资产总计63586413642967267173股权融资00000流动负债426432224194172其他-70-123400短期借款0110000现金净增加额-1754391423574489应付及预收341185676358期初现金余额32081454184522672841其他流动负债86137157131114期末现金余额14541845226728413330非流动负债2818222222长期借款00000应付债券00000其他非流动负债2818222222负债合计454451246216195股本120120120120120资本公积51705194519451945194主要财务比率留存收益61469691612431712至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益59035963618365106979成长能力少数股东权益00000营业收入增长664-159298243168负债和股东权益63586413642967267173营业利润增长1051-698816462455归母净利润增长1055-700798484436获利能力利润表单位百万元毛利率373394365364369至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率23182114136168营业收入17651485192723962798ROE6921365067营业成本1107900122415251764ROIC47-02133048营业税金及附加11223偿债能力销售费用1114171920资产负债率7170383227管理费用77108139156168净负债比率7776403328研发费用289440463491504流动比率14531378267632623949财务费用-23-51-67-50-56速动比率13261159232629953658资产减值损失-4-60-10-20-30营运能力公允价值变动收益14-5000总资产周转率028023030036039投资净收益9391587284应收账款周转率5625545214730012167营业利润410124225328478存货周转率326157250478579营业外收支00051每股指标元利润总额410124225333479每股收益340102183272391所得税224710每股经营现金流0-3454净利润408122220327469每股净资产49194969515254255816少数股东损益00000估值比率归属母公司净利润408122220327469PE897711175708147713322EBITDA32159144272425PB620229252239223EPS元340102183272391EVEBITDA1096820196926346952889识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明68TablePageText恒玄科技公告点评广发电子行业研究小组TableResearchTeam许兴军浙江大学系统科学与工程学士浙江大学系统分析与集成硕士2012年加入广发证券发展研究中心王亮复旦大学经济学硕士2014年加入广发证券发展研究中心叶秀贤天津大学材料科学与工程学士天津大学管理科学与工程硕士2014年加入广发证券发展研究中心谢淑颖厦门大学电子工程学士上海财经大学金融硕士2018年加入广发证券发展研究中心耿正上海交通大学材料科学与工程学硕士2020年加入广发证券发展研究中心郇正林中国科学院大学硕士2020年8月加入广发证券发展研究中心栾玉民北京大学博士2022年加入广发证券发展研究中心焦鼎中国科学院大学博士2022年加入广发证券发展研究中心张大伟复旦大学电子与通信工程硕士2021年加入广发证券发展研究中心任思儒上海交通大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心王钰乔上海交通大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心李佳蔚京都大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露TableImportantNotices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明78TablePageText恒玄科技公告点评重要声明广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明88