5月主要经济指标同比增速整体低于4月。去年二季度基数波动较大，以两年平均同比为标尺衡量可以剔除基数影响，5月经济指标增速仍多低于4月。如我们用今年的GDP增长目标5%左右，与去年GDP同比3%，计算两年平均同比为4%。观察5月经济指标两年平均同比，不考虑通胀因素，投资当月3.7%、服务业生产指数3.0%、零售2.5%和工业增加值2.1%，均低于4%。其中仅工业增加值略高于4月，其他均低于4月（对比详见图1）。4-5月四个指标两年平均增速的平均数在2.8%，低于一季度的4.5%，可能是政策发力的重要原因。
　　需求和生产对比，需求仍显相对不足。生产方面，工业增加值和服务业生产指数加权同比增长8.5%，前月为10.5%。需求方面，投资、零售和出口交货值三者加权同比6.7%，低于前月的10.0%。相比之下，需求指标的6.7%，仍低于生产指标的8.5%，反映出需求相对不足。5月PPI环比-0.9%，工业企业产销率同比-0.3pct，也印证了需求相对不足。
　　民间投资增速放缓至负增。5月民间投资同比-0.1%，是2020年11月以来首次转负。拆分来看两年平均同比，基建9.1%、制造业6.1%，4月分别为6.1%和5.8%，而地产投资-10.5%，较4月的-7.3%继续下行。地产新开工、施工仍在放缓，对地产投资形成拖累。民间投资可能受到两方面拖累，一是全球贸易景气周期下行，拖累出口链条投资；二是房地产民企投资仍待恢复。
　　零售整体增速不高，仍有待恢复。零售两年同比平均增长2.5%，前月2.6%，其中商品零售两年平均增长2.5%，餐饮收入3.2%，限额以上企业商品零售额2.6%，汽车2.1%。可见零售相关指标的两年同比增速均不高，仍有较大修复空间。
　　年轻人失业率继续上升。5月城镇调查失业率维持5.2%。但16-24岁失业率继续上行至20.8%，环比上行0.4pct，较去年同期高出2.4个百分点。统计局称青年人当中，进入到劳动力市场寻找工作的有3300多万，失业的共600多万。结构性失业有待政策发力。
　　关注后续稳增长政策。5月经济数据继续放缓，市场已有预期。数据公布后长端利率先平稳后上行，上行可能是在反映政策继续发力的预期。逆回购和MLF利率下调10bp后，债市重点关注5年LPR下调幅度，以及财政政策发力的可能性。重点关注流动性变化，如资金利率相对平稳，后续长端利率的上行空间相应受到限制。
　　核心假设风险。财政政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化等。