核心观点：
　　公司披露2023年一季报：公司2023年Q1实现营收2.55亿元，同比减少59.47%；实现归母净利润-5.43亿元，扣非净利润-5.59亿元。公司2023年Q1研发费用为5.28亿元，同比增长3.28%；研发费用率为206.80%，同比增加125.64个pct。2022年Q1，公司基于与礼来、Coherus的合作协议产生了大额的技术许可收入和特许权收入，2023年Q1相应收入减少导致公司整体营收下滑。
　　商业化进展顺利，特瑞普利单抗持续放量。目前，公司研发管线中已有4款产品获批上市，公司2023年Q1的营收主要来自这些商业化产品在国内的销售。其中，特瑞普利单抗实现销售收入约1.96亿元，同比增长77.84%；阿达木单抗实现销售收入约2,908万元，VV116实现销售收入约1,150万元。
　　在研管线不断推进，多个产品值得期待。（1）特瑞普利单抗用于NSCLC围手术期、晚期TNBC、晚期RCC治疗的三项III期注册临床研究分别于2023年1月、2月、4月达到主要研究终点；其中用于NSCLC围手术期治疗的新适应症上市申请已于4月获受理。（2）2023年4月，重组人源化抗PCSK9单抗治疗原发性高胆固醇血症和混合型高脂血症的上市申请获NMPA受理。（3）2023年1月，口服抗新冠药VV116附条件获批上市，后续进一步放量将促进公司营收快速增长。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025年收入分别为21.96亿元、29.54亿元、39.12亿元，采用risk-adjusted DCF估值方法得到公司A股合理价值为61.54元/股，考虑A/H股估值溢价，对应H股35.79港元/股，维持A股和H股“买入”评级。
　　风险提示。管线推进不及预期，注册进度不及预期，销量不及预期。