本周债市基本面主线缺位，但央行逆回购投放充裕使资金面转松，叠加市场对增量稳增长政策落地预期较低，刺激多头情绪好转。随着4月政治局会议通稿公布，围绕稳增长力度的定价或告一段落，后续债市可能主要围绕PMI数据成色预期差定价，节后预计利率可能延续2.8%附近偏强波动。
　　▍本周债市超预期走牛，虽基本面主线缺位，但受资金面宽松、稳增长预期等因素影响，长债利率下破2.8%关口。周一，股市全面调整叠加税期结束资金面转松，长债利率日内走势较为纠结，收于2.8125%；周二，资金面日内走松，而市场担忧流动性分层加剧对债市形成扰动，长债利率边际下行至2.8165%；周三，基本面和资金面环境改善，债市全面走牛，长债利率收于2.7950%；周四，市场“追涨”的心态蔓延叠加对政治局会议稳增长加力的预期较低，长债利率延续走牛，收盘报2.7850%。周五，稳增长政策难以进一步加码的预期兑现，长债利率倒U走牛，收于2.7760%。
　　▍松资金、稳增长弱预期主导的债牛。本周一税期结束资金面转松，7天、隔夜分别回落至2.0%、1.6%左右，叠加股市走弱，当天债市走牛。随后资金面延续转松而央行逆回购力度不减，市场延续交易部分银行存款降息的利好，同时对政治局会议释放增量稳增长信号的预期较弱，债市多头情绪大幅好转。周五在股市走强的影响下债市早盘调整，但随着政治局会议通稿落地，未见稳增长政策加力，长债利率延续走强。
　　▍信用方面，收益率持续下行，等级利差持续走扩。本周信用债收益率除中低等级5Y中票保持不变外，其余均下行2~6bps。信用利差方面，除短融保持不变外，其余均有所上升。期限利差方面，除3Y-1Y中高等级信用债下行外，其余普遍上行2~4bps。从分位数来看，当前3年期中高等级信用债性价比较高。
　　▍基本面主线缺位下，多头心态好转。4月PMI数据非交易日公布，当周债市缺乏明确基本面交易主线。然而得益于央行逆回购投放充裕、部分商业银行存款利率降低，且市场对政治局会议增量稳增长政策落地预期较低，债市多头情绪好转，10Y国债利率周三跌破2.8%关键点位。本周政治局会议政策预期交易告一段落，节后债市将主要围绕PMI成色预期差定价，参考2月基本面数据公布前后利率趋势，4月PMI公布后可能出现短暂做多窗口。
　　▍政治局会议指出“三重压力”缓解，货币政策延续“精准有力”。一季度货政例会指出今年来“三重压力”有所缓解，经济增长好于预期，总量宽货币“加力”的必要性降低。与去年12月会议相比，本次会议强调“积极的财政政策要加力提效，稳健的货币政策精准有力”。在经济修复向好的背景下，政策工具将更多支持内需修复等结构性问题，总量政策空间或进一步向结构工具让位，政策力度难达疫情期水准。对债市而言，会议未给货币政策带来太多增量，未释放明显稳增长信号，预计影响整体偏多。
　　▍跨月资金面相对稳定，节后预计资金利率将阶段性下行。税期结束后资金面趋稳，央行通过7天逆回购保障资金跨月。从跨月视角看，OMO放量有效补充短端资金，本周资金面收紧幅度相对有限且波动有所收敛。另一方面，4月以来票据利率持续下滑，国股行半年直贴利率低于一季度2.5%中枢，反映信贷需求增长速度减缓。考虑到4月信贷规模季节性偏低，对超储消耗减轻，叠加部分银行存款降息，预计5月资金面将相对宽松。
　　▍关注4月PMI成色与中央政治局会议通稿落地后基本面与政策面预期差下的交易机会，长债利率或在2.8%以下调整。5月初交易主线大概率围绕4月PMI表现。展望二季度，基数效应使基本面数据同比偏高的预期较强，在经济增长诉求未深化且稳增长政策暂缓的情况下，二季度经济增长能否延续一季度动能待观察。目前债市情绪已有所转变，无超预期利空催化下长债利率或将延续偏强震荡。
　　▍品种选择上，二级债利差持续下行，城投债利差有所修复。本周二级债利差持续下行，3年期和5年期AAA-国开利差分别变动-5bps和-3bps，当前分别为44bps和61bps，分别处于2019年以来的18%和27%分位数，短期内仍有博弈的机会，但随时需警惕行情的反转。城投债方面，本周城投债利差整体有所修复，除1年期仍保持小幅下行外，3年期和5年期整体上行，有所修复。
　　▍风险因素：货币政策、财政政策超预期；央行公开市场操作投放超预期；信用违约事件频发等。