投资要点：
　　公司公告：公司发布2022年年报及2023年一季报，2022年公司实现营业收入241.55亿元（YoY+17.16%），归母净利润34.19亿元（YoY-26.88%），扣非归母净利润32.69亿元（YoY-29.14%）；其中2022Q4实现营业收入60.91亿元（YoY+14.69%，QoQ+7.99%），归母净利润2.46亿元（YoY-70.90%，QoQ-72.87%），扣非归母净利润1.69亿元（YoY-80.16%，QoQ-80.68%）。2023Q1实现营业收入69.77亿元（YoY+14.78%，QoQ+14.54%），归母净利润5.79亿元（YoY-45.55%，QoQ+135.43%），扣非归母净利润5.53亿元（YoY-46.76%，QoQ+227.00%），Q1业绩基本符合预期。
　　钛白粉价格景气逐步修复，23Q1业绩基本符合预期。2022年公司钛白粉产能151万吨，产量98.98万吨（YoY +9.71%），其中硫酸法68.04万吨（YoY +5.31%），氯化法30.94万吨（YoY +20.77%）；钛白粉销量92.77万吨（YoY +5.68%），其中硫酸法65.20万吨（YoY +4.96%），氯化法27.57万吨（YoY +7.44%）。钛白粉板块合计实现收入161.78亿元（YoY +6.44%），平均销售单价为17439元/吨（YoY +0.72%），平均生产成本大幅上升至12394元/吨（YoY +33.83%）；钛白粉板块合计贡献毛利46.81亿元，比上年减少21.62亿元；钛精矿产量116.89万吨，同比增长16.20%，全部内部使用，有效保障了公司原料供应。2022年铁精矿产量373.22万吨（YoY-12.21%），销量436.67万吨（YoY+51.61%），实现收入24.84亿元（YoY+10.28%），毛利11.12亿元，比上年增加0.87亿元。2022年海绵钛产量3.81万吨（YoY+156.47%），销量3.66万吨（YoY+161.68%），钛制品板块实现收入21.34亿元（YoY+201.20%），毛利6.07亿元，比上年增加3.18亿元。2021年一季度以来，公司连续三次上调钛白粉价格，分别上调1000、1000、700元/吨，预计单季度钛白粉产销约29万吨，盈利能力有所修复，2023Q1公司销售毛利率23.04%（YoY-11.77pct，QoQ+3.77pct），销售净利率9.02%（YoY-9.39pct，QoQ+5.21pct），利润率环比回升。
　　整合并表振兴矿业持续加码钛产业链，新能源产业达产开始贡献业绩。钛产业链方面，未来公司将沿着氯化钛白产业链，继续增加原矿石开采，提高钛渣国产化比例，并在产业链下游加码海绵钛及钛材布局；海绵钛产能达到5万吨，计划年底扩产至8万吨，25年总规划产能15万吨；成立合资公司河南中钛，持股20%，计划投资31.44亿元建设年产6万吨钛合金新材料项目。同时，公司受让钒钛资源股权投资中心份额，完成后持有其99.9667%份额，实现控股并表，本次受让份额进一步推进丰源矿业的收购，聚焦钛产业链相关企业的整合，丰源矿业已实现复产达产，新增钛精矿产能30万吨，未来几年还将进一步扩产保障原料供应，25年公司钛精矿自给率预计达70%左右。新能源板块稳步推进，目前公司具有磷酸铁产能10万吨，磷酸铁锂5万吨，石墨负极2.5万吨，石墨化5万吨。2022年公司磷酸铁产量2.6万吨，销量2.04万吨；磷酸铁锂产量5406吨，销量4472吨；负极产品产量1.17万吨，销量1.00万吨。未来2年将形成35万吨磷酸铁、35万吨磷酸铁锂和10万吨石墨负极的产能，届时新能源板块也将近200亿元的收入规模，新能源板块有望打造公司第二增长曲线。
　　投资分析意见：考虑到钛白粉景气较弱，下调公司2023-2024年归母净利润分别为35.4、60.5亿元（前值为52.9、69.6亿元），新增2025年盈利预测，预计2025年归母净利润为72.5亿元，当前市值对应PE分别为12、7、6倍，可比公司安宁股份、钒钛股份2023年平均PE估值为15倍（Wind一致预期），给予公司2023年PE估值15倍，对应当前市值上行空间约25%，维持“买入”评级。
　　风险提示：钛白粉景气下行；原料价格大幅波动；新建项目投产不及预期。