2020年以来，全球科技类资产价格均有不同程度上涨。以2023年4月24日较2019年底这一时段观测，纳斯达克指数、上证科创50指数、创业板指数上涨分别为35%、10%、28.4%；全球科技类资产在周期波动上总体呈现出较强的跨市场同步性，且与全球无风险利率等宏观因素稳定相关，一定不能把它的定价变化完全视为产业趋势或者单个资产特征；同时，由于宏观和产业线索上的差异，内外市场在一些阶段亦存在走势上的差异，了解这些细节差异有助于判断未来。在本篇研究中，我们把2020年以来的科技类资产定价划分为十个时段，并对各个时段主要的定价逻辑做一个复盘。
　　阶段一，2020年2月-3月，新冠疫情席卷全球，金融市场定价衰退。10年期美债收益率从1.5%左右水平快速回落至0.6%左右水平，美国股市经历了罕见的连续熔断，纳斯达克指数回落达17%，具有避险属性的美元指数反弹1%。国内2019年下半年科创板设立之后，“硬科技”代表的科技类资产弹性一直高于整体；年初随着疫情得到控制，这一风格延续，至2月中旬科创50指数大幅上行；但2月下旬在海外疫情升温背景下大幅调整，2-3月区间科创版指数下行14%。
　　2020年2月1日开始，新冠疫情对全球经济和金融市场产生前所未有的冲击，金融市场开始定价衰退，美股在3月9日-22日之内，连续经历了4次熔断。2020年2月1日-3月31日期间，纳斯达克、S&P500、道琼斯工业指数分别下跌17%、20%、23%。
　　国内方面，随着疫情较早得到控制，市场出现了触底反弹，且延续了疫情前的硬科技为主题的风格。但随着海外疫情升温，基于外需下修、海外市场可比资产定价下修的逻辑，同样出现显著调整，2020年2月1日-3月31日区间，科创版指数下行14%。
　　阶段二，2020年4月-2021年1月，海外财政货币政策双松，通胀和利率中枢尚低，科技股大幅反弹。疫情升温背景下美联储快速降息至0-0.25%水平；美国财政部大规模发债，并对居民和企业直接补贴和救助，美国经济在深度衰退后触底反弹。名义增长预期好转推升利率，流动性宽松压低利率，两种力量对冲之下10年期美债收益率小幅反弹，但一直保持在1.1%以下；两种力量叠加之下科技股大幅反弹，纳指从7300点上升至13000点左右。国内上证科创50指数先经历同步上行共振，至2020年7月13日高点涨幅为66%，后在科创板解禁压力之下进入震荡调整，在2020年4月1日-2021年1月29日期间，科创50整体上行37%。
　　一方面，美联储实施货币宽松，以降息和QE的形式为市场提供流动性，提振经济增长预期、支持宽松流动性环境。2020年3月3日和3月15日召开紧急会议，调降政策利率，将联邦基金利率范围从1.5%-1.75%调降至0%-0.25%；此外，美联储于2020年3月开始QE，每月购买7000亿美元美债和MBS，并开展5000亿美元/天隔夜回购操作。直到2022年3月16日启动加息前，美联储资产负债表扩张4.7万亿美元至8.9万亿美元（疫情前为4.2万亿美元）。
　　另一方面，财政部通过财政转移支付直接为个人和家庭派发现金和失业补贴，并为企业提供贷款支持，维持薪资发放，支持消费强劲复苏。包括2.2万亿美元CARES法案（2020年3月，Coronavirus Aid, Relief, and Economic Security Act），直接为个人和家庭派现以及提供失业补助，并向大、中、小企业提供贷款和赠款；4840亿美元薪资保护计划（2020年4月，Paycheck Protection Program and Health Care Enhancement Act），支持企业继续以疫情前水平发放工资，1.9万亿美元新冠病毒救助法案（2021年3月，American Rescue Plan Act），为年收入低于75000美元的个人直接支付高达1400美元现金，每位儿童1400美元，并且每周发放300美元失业保险；5500亿美元基建投资法案（2021年11月Infrastructure Investment and Jobs Act）。从传导路径的角度来看，疫情期间推出的法案包括对居民的直接派现，导致法案拨款到最终刺激消费的路径更为通畅，因此，刺激效果更加显著。
　　值得注意的是，新冠疫情期间，为支持超大规模财政刺激法案，财政部发债规模空前庞大，但因为得到美联储的积极配合，导致溢出效应有限。大规模的财政刺激，导致政府需要向市场大量融资以筹措资金。这会减少居民和企业手中的可用资金，从而降低消费需求，形成挤出效应。但2020年至2021年间，美国政府债务净发行6.2万亿美元，其中，美联储所持有美债规模增量为3.5万亿美元，显示美联储为美国政府债务融资，提供了关键援助，从而降低挤出效应。
　　阶段三，2021年1月2021年3月，海外通胀抬头，利率上行逻辑演练，科技股初步经历波动。海外财政和货币政策强刺激下，美国经济快速复苏，通胀数据开始抬头，CPI同比增速从1.4%上行至4.2%、短期和长期通胀预期升温，带动10年期美债收益率从0.91%上行至1.7%，纳指从单边上行变为先上后下、区间波动，由于企业盈利偏强，整体仍小幅上涨3%。同期国内科技类资产走势基本是同步的先上后下，由于叠加钢铁“去