事件：公司公布2022年年报及2023年一季报。①2022年公司实现营业收入/归母净利润/扣非净利润30.8/5.34/4.81亿元，分别同比-3.14%/-2.21%/-6.72%。②2022Q4单季度公司实现营业收入/归母净利润/扣非净利润10.97/2.06/1.91亿元，分别同比-7.77%/-9.76%/-16.25%。③2023Q1公司实现营业收入/归母净利润/扣非净利润6.2/1.11/1.03亿元，分别同比-7.57%/+5.28%/+4.41%。④2022年分红：每10股派6元（含税）。
　　加盟收入表现较好，直营和电商受影响略大。①2022年直营门店实现收入7.31亿元，yoy-4.68%，门店同增1家至471家，门店平均面积同增2.47%至153.9平方米，平均平效同减4.84%至10085元/平方米。②2022年加盟门店实现收入8.28亿元，yoy+1.64%，门店同比-56家至999家，平均单店收入同比增长7.34%至82.9万元，门店平均面积同增2.62%至208.8平方米。③2022年电商实现收入12.80亿元，yoy-3.24%。2022年末，公司电商销售主要是和第三方销售平台合作，其中天猫平台占比30%、京东平台占比35%、唯品会占比14%，销售品牌线上平台平均退货率为10.47%。④2022年团购业务实现收入1.37亿元，yoy-22.14%，主要系受疫情影响，团购市场订单减少，业务开展有一定受阻。⑤2022年其他业务（家居）实现收入1.03亿元，yoy4.85%。
　　 2022年盈利表现稳定。①2022年公司实现毛利率/归母净利率/扣非归母净利率53.1%/17.33%/15.63%，分别同比+0.96pct/+0.16pct/-0.6pct，毛利率略有增长系高毛利率产品占比提升。②分费用率看，2022年销售费用率同比增长2.52pct至25.61%，主要系线上流量费用投放增多，叠加部门直营门店受疫情影响，刚性费用增多；2022年管理费用率同比-0.77pct至4.04%，下降主要系21年支付第三方服务费用，2022年无此笔费用；2022年研发费用率同比+1.18pct至3.57%。
　　 23Q1盈利水平稳健提升。2023Q1公司实现毛利率/归母净利率/扣非归母净利率54.34%/17.91%/16.55%，分别同比+1.21pct/+2.18pct/+1.9pct。毛利率提升系一季度推出高单价产品，高价产品占比提升所致。2023Q1期间费用率略有下降。2023Q1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为25.65%/4.22%/3.21%/-0.55%，分别同比+0.01pct/-0.2pct/-0.19pct/-0.41pct。
　　 23Q1末存货账面价值下降，应收账款规模增长。①2022年公司应收账款账面价值/存货账面价值/应付账款账面价值分别为2.56/7.6/2.36亿元，分别同比+30.33%/-6.46%/-22.48%；应收账款周转天数/存货周转天数/应付账款周转天数分别为26/196/67天，分别同比+3/+10/-7天。②2023Q1公司应收账款账面价值/存货账面价值/应付账款账面价值/分别为2.05/7.22/2.06亿元，分别同比+15.84%/-10.18%/-9.34%；应收账款周转天数/存货周转天数/应付账款周转天数分别为33/236/70天，分别同比+8/+4/-6天。
　　盈利预测：公司作为家纺行业的龙头，以优异的品牌力和产品力引领市场，设计工艺创新，渠道管理精细化，以可持续发展为目标，在疫情下显现韧性。调整公司2023-2025年归母净利润分别为6.05/6.73/7.44亿元，同比+13.3%/+11.3%/+10.5%，对应4月24日收盘价，PE分别为11.5X/10.3X/9.4X，维持“增持”评级。
　　风险提示：渠道扩展不及预期，终端零售不及预期，库存积压