新兴市场的智能终端龙头，手机智能化红利驱动业绩增长。公司致力于为全球新兴市场国家提供当地消费者最喜爱的智能终端和移动互联网服务。手机业务近5年营收占比均在90%以上，是公司营收主力。公司2021年全球手机市场份额为12.4%，智能机份额为6.1%。公司智能机均价是功能机的6倍以上，手机智能化带来的量价齐升是业绩增长的主要动力。2016-2021年，公司手机出货量从1.49亿增长至2.51亿部，其中智能机出货增长超过6千万。智能机出货比例从2016年的22%提升至2021年的42%。2022年公司实现营收464亿元，归母净利25亿元。2017-22年公司营收CAGR为26%，归母净利CAGR为30%。
　　非洲市场潜力依然巨大，智能化将是长期主旋律。非洲市场作为人口数量和增速全球领先但消费能力有限的市场，未来智能手机渗透依然是非洲手机市场的最主要驱动力。2022年撒南非洲手机覆盖率和智能手机渗透率仅为43%/51%，2030年有望提升至50%/87%。我们认为非洲智能手机渗透的关键在于降低移动互联网使用缺口，其限制了40%以上的消费者使用智能手机，而其瓶颈就在于4G覆盖率和移动数据资费负担较重。根据GSMA，2022年撒南非洲4G覆盖率为22%，25/30年有望提升至29%/47%，大幅降低资费负担。参考印度17年Q1降低资费后，2016-2019年印度智能机出货量CAGR为12%，相较全球平均高14%，资费下降对新兴市场国际智能手机出货量拉动明显，尤其利好中低端手机。
　　产品和渠道打造“非洲手机之王”。公司通过聚焦非洲市场，凭借从产品到渠道的深度本土化深受消费者喜爱，21Q4功能机市占率为78%，2022年智能机市占率为45%。具体至非洲目标国家市场，我们认为公司智能机市占率高于40-50%区间，显示公司强大的市场竞争力。
　　区域+产品双向拓展开启第二成长曲线。公司2016年发力南亚市场，凭借本地化和渠道建设能力持续突破。2021年公司在巴基斯坦智能机市场占有率超40%，排名第一；孟加拉国/印度智能机市场占有率为20.1%/7.1%，分列第2/6名；此外，公司借助手机平台发展其它硬件和移动互联网业务，进一步加速成长。
　　投资建议：公司享受非洲智能手机蓝海市场的同时，区域+产品双向拓展开启第二成长曲线。我们预计公司2022/2023/2024年实现收入464/598/722亿元，实现归母净利润25.2/40.2/52.1亿元，以4月17日市值对应PE分别为35/22/17倍，维持公司“买入”评级
　　风险提示：市场需求不及预期、市场竞争加剧、产能建设不及预期