事件:
　　传音控股发布2022年前三季度业绩报告：2022年前三季度实现营业收入360.32亿元，同比增长0.72%；实现归母净利润22.58亿元，同比下降21.64%，实现扣非归母净利润20.35亿元，同比下降19.87%。其中2022年第三季度单季实现营业收入129.23亿元，同比增长0.03%；单季度实现归母净利润6.05亿元，同比下降47.42%。
　　投资要点:
　　业绩符合预期：主动清库存+持续研发投入，公司财务轻装上阵，静待行业拐点。公司22Q3手机出货量同比下降超10%，但营业收入同比略有增长（YoY+0.03%），主要是由于公司产品结构升级带来的ASP的稳步提升；毛利率为19.36%（QoQ-3.5ppts，YoY-1.5ppts）,主要是由于公司在景气度下行周期执行的清库存战略，公司存货金额从22Q2的95.98亿元下降到了22Q3的74.21亿元，库存金额的下降带来公司财务数据的持续优化，由于行业的库存水平增强了公司的行业竞争力；同时公司研发费用由22Q2的4.94亿元增长到了22Q3的6.12亿元，主要是由于公司三季度研发人员数量有所增加，公司持续积累在手机、扩品类、移动互联等业务线的人才，为公司产品竞争力的增强提供坚实的人才保障。
　　隐藏在beta下行趋势下的alpha：结构升级+市场开拓，关注公司竞争力的增强。参考Canalys数据，2022年前三季度全球智能手机出货量下滑-11%/-9%/-9%，全球智能手机需求萎靡，但公司中高端品牌市占率显著提升，而中低端品牌受制于全球宏观经济表现不佳，随着产品结构的优化，整体ASP显著提升（22Q3同比21Q3，出货量下滑超10%，但收入端持平）；从地区来看，非洲以外收入占比的提升也证明了公司在新市场的开拓能力，通过底层数据的趋势分析，可以看出公司自身在“品牌和渠道”领域竞争力的不断加强。
　　重视传音在“渠道”和“品牌”的积淀，看好公司估值极限压缩的投资机会。复盘2007年至今的中国手机行业的变迁：早期消费者对智能手机并没有清晰的定位，以移动/电信/联通为代表的厂商通过广泛的分销渠道主导市场，苹果手机2011年10月推出iPhone 4s后让消费者对智能手机有了更为清晰的认知，开启了以苹果/华为/小米/OPPO/VIVO为代表的品牌手机的快速崛起。传音控股核心高管团队出自波导，亲身经历了从“渠道为王”向“产品为王”的行业变迁，积累了对“渠道”和“品牌”的深厚理解，认知上的优势构建了传音控股的核心竞争力；2022年智能手机需求萎靡持续压制传音控股估值，展望2023年，考虑到经营数据的低基数及公司自身的业务规划，重视估值极限压缩下的中长期投资机会。
　　盈利预测和投资评级：公司手机业务稳固，ASP持续提升，产品结构升级及新地区开拓顺利；积极实施多元化战略布局拓品类和移动互联网业务，有望开拓第二增长曲线，我们预计公司有望充分享受新兴市场国家带来的高增长，预计2022-2024年净利润分别为28.77、42.69、51.72亿元，对应PE为22X/15X/12X，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：汇率波动风险、下游需求不及预期风险、市场竞争加剧风险、技术创新无法满足市场需求的风险、主要原材料供应集中及价格波动风险等。
　　

研究报告全文：2022年12月30日公司研究评级买入首次覆盖研究所TableTitle证券分析师葛星甫S0350522100001库存改善产品结构升级新市场开拓顺利gexfghzqcomcn传音控股6880362022年三季报点评最近一年走势事件传音控股沪深300传音控股发布2022年前三季度业绩报告2022年前三季度实现营业收00361入36032亿元同比增长072实现归母净利润2258亿元同比下-00991降2164实现扣非归母净利润2035亿元同比下降1987其中-023432022年第三季度单季实现营业收入12923亿元同比增长003单-03694-05046季度实现归母净利润605亿元同比下降4742-06398投资要点相对沪深300表现20221230业绩符合预期主动清库存持续研发投入公司财务轻装上阵静表现1M3M12M待行业拐点公司22Q3手机出货量同比下降超10但营业收入传音控股23367-478同比略有增长YoY003主要是由于公司产品结构升级带来的沪深3000518-213ASP的稳步提升毛利率为1936QoQ-35pptsYoY-15ppts主要是由于公司在景气度下行周期执行的清库存战略公司存货金市场数据20221230额从22Q2的9598亿元下降到了22Q3的7421亿元库存金额当前价格元7952的下降带来公司财务数据的持续优化由于行业的库存水平增强了52周价格区间元5300-16334公司的行业竞争力同时公司研发费用由22Q2的494亿元增长到总市值百万6393013了22Q3的612亿元主要是由于公司三季度研发人员数量有所增流通市值百万6393013加公司持续积累在手机扩品类移动互联等业务线的人才为公总股本万股8039504司产品竞争力的增强提供坚实的人才保障流通股本万股8039504日均成交额百万16152隐藏在beta下行趋势下的alpha结构升级市场开拓关注公司近一月换手792竞争力的增强参考Canalys数据2022年前三季度全球智能手机出货量下滑-11-9-9全球智能手机需求萎靡但公司中高端品牌市占率显著提升而中低端品牌受制于全球宏观经济表现不佳随着产品结构的优化整体ASP显著提升22Q3同比21Q3出货量下滑超10但收入端持平从地区来看非洲以外收入占比的提升也证明了公司在新市场的开拓能力通过底层数据的趋势分析可以看出公司自身在品牌和渠道领域竞争力的不断加强重视传音在渠道和品牌的积淀看好公司估值极限压缩的投资机会复盘2007年至今的中国手机行业的变迁早期消费者对智能手机并没有清晰的定位以移动电信联通为代表的厂商通过广泛的分销渠道主导市场苹果手机2011年10月推出iPhone4s后让消费者对智能手机有了更为清晰的认知开启了以苹果华为小米OPPOVIVO为代表的品牌手机的快速崛起传音控股核心高管团队出自波导亲身经历了从渠道为王向产品为王的行业变迁国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告积累了对渠道和品牌的深厚理解认知上的优势构建了传音控股的核心竞争力2022年智能手机需求萎靡持续压制传音控股估值展望2023年考虑到经营数据的低基数及公司自身的业务规划重视估值极限压缩下的中长期投资机会盈利预测和投资评级公司手机业务稳固ASP持续提升产品结构升级及新地区开拓顺利积极实施多元化战略布局拓品类和移动互联网业务有望开拓第二增长曲线我们预计公司有望充分享受新兴市场国家带来的高增长预计2022-2024年净利润分别为287742695172亿元对应PE为22X15X12X首次覆盖给予买入评级风险提示汇率波动风险下游需求不及预期风险市场竞争加剧风险技术创新无法满足市场需求的风险主要原材料供应集中及价格波动风险等预测指标TableForcast12021A2022E2023E2024E营业收入亿元494450619738增长率31-93819归母净利润亿元39294352增长率46-264821摊薄每股收益元486358531643ROE28182120PE3215222214981236PB897400315251PS255142103087EVEBITDA2471505226451928资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告附表TableForcast传音控股盈利预测表证券代码688036股价7952投资评级买入日期20221230财务指标2021A2022E2023E2024E每股指标与估值2021A2022E2023E2024E盈利能力每股指标ROE28182120EPS488358531643毛利率21222221BVPS1749198825233167期间费率9101010估值销售净利率8677PE3215222214981236成长能力PB897400315251收入增长率31-93819PS255142103087利润增长率46-264821营运能力利润表百万元2021A2022E2023E2024E总资产周转率157139150153营业收入494450619738应收账款周转率4016419741394743营业成本389353486581存货周转率652832882972营业税金及附加1112偿债能力销售费用32354856资产负债率55515147管理费用13131721流动比188214214228财务费用1-1-1-2速动比131169170185其他费用-收入15141923营业利润48355162资产负债表百万元2021A2022E2023E2024E营业外净收支0000现金及现金等价物164195255315利润总额48355162应收款项12111516所得税费用96810存货净额76547076净利润39294352其他流动资产16151921少数股东损益0000流动资产合计268275359428归属于母公司净利润39294352固定资产8787在建工程10141722现金流量表百万元2021A2022E2023E2024E无形资产及其他24232222经营活动现金流40445762长期股权投资4566净利润39294352资产总计315324412484少数股东权益0000短期借款10101520折旧摊销2221应付款项11399128140公允价值变动-5000预收帐款0111营运资金变动-1996其他流动负债20182427投资活动现金流-58-7-7-6流动负债合计143128168188资本支出-6-5-5-5长期借款及应付债券051010长期投资-54-1-10其他长期负债31313131其他2-1-1-1长期负债合计31364141筹资活动现金流-10-894负债合计174164208229债务融资-25105股本8888权益融资2000股东权益141160203255其它-10-13-1-1负债和股东权益总计315324412484现金净增加额-30316060资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3国海证券股份有限公司电子小组介绍葛星甫男上海财经大学硕士国海证券电子行业首席分析师研究方向为电子证书编号S03505221000012年买方TMT研究经验曾任职于华创证券研究所历任电子研究员半导体行业研究主管2021年新财富电子行业第五名团队核心成员年加入国海证券研究所担任电子组首席分析师2022分析师承诺葛星甫本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分国海证券股份有限公司公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任何人不得对本报告的任何内容进行发布复制编辑改编转载播放展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容否则均构成对本公司版权的侵害本公司有权依法追究其法律责任国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分