事项：
　　公司2022年实现营收110.07亿元，同比减少3.44%（注：公司历史财务数据有重述，此处以最新披露年报为准，下同），归母净利润1.13亿元，同比增长18.67%，扣非归母净利润为亏损2.03亿元（亏损较2021年增加8449万元），非经常性损益中包括政府补助8348万元、交易性金融资产和少数股东股权收购款余额公允价值变动损益2.01亿元（主要为杭州肯德基与特许经营权方延长特许经营权限导致公允价值上升）。经营活动产生的现金流量净额为22.38亿元，同比增长5.4%。
　　22Q4公司营收29.13亿元，归母净利润7159.09万元，扣非归母净利润亏损8462.24万元，分别同比减少4.49%、增长6386.26%、减少9.38%。
　　评论：
　　2022年酒店业务境内受损，境外转暖。受国内疫情影响，公司国内酒店业务营收同比下降17.65%至72.97亿元，境外酒店业务在海外放开后进入回暖通道，同比增长52.02%至34.80亿元。与此相对应，国内酒店业务实现归母净利润-1372万元，同比下滑103.15%，归母扣非净利润-1.04亿元，较2021年增加亏损4.62亿元；境外酒店业务归母净利润-2632万欧元，较2021年减少亏损3179万欧元。
　　2023年公司境内酒店快速复苏。2022年公司境内酒店RevPAR恢复至2019年同期的72.37%，22Q4恢复至19Q4的66.3%。今年1月以来，商旅和休闲游需求持续释放，公司1、2月境内RevPAR已恢复至2019年同期的88%和115%，我们预计23Q1公司RevPAR较2019年同期增加5-10pct，全年维度下有望恢复甚至超2019年同期水平。2022年公司境外酒店RevPAR恢复至2019年的99.59%，其中22Q4较19Q4提升8.96pct。
　　门店拓张强调高质量发展2022年公司新开1328家酒店，开业退出和转筹建合计381家酒店，净增947家酒店，其中直营店减少85家，加盟店增加1032家，公司已于2022年底合计开业11560家酒店，已签约未开业4395家酒店（较2021年底下滑365家）。2023年公司目标新开1200家酒店，新签约2000家酒店，门店更强调提质。
　　2022年公司酒店突出整合产业链，出资2.186亿元和10万元增持维也纳和百岁山10%的股权，出资1.82亿元收购锦江联采（GPP）70%的股权，截至22年底公司持有维也纳、百岁山、GPP分别90%\90%\100%的股权。22年11月公司公告拟收购wehotel 65%的股权（当前持有10%），“一中心三平台”的整合加速。2022年末公司员工数量同比下滑10%至2.98万人，较2019年的4.08万人缩减27%，销售人员从2021年的1431人优化至850人，费率有望在营收恢复下较疫前收窄。2023年公司将持续深化变革、精简优化组织架构、推进数字化转型和海外业务整合等，运营能力有望进一步提升。
　　2023年公司指引实现营收137-143亿元，同比增加25-30%，其中境内同比增长27-33%（较2019年下滑10-14%，主要系公司直营门店缩减以及年初对全年RevPAR预测相对谨慎等），境外同比增长22-24%（较2019年增长4-5%）。
　　投资建议：今年线下出行景气度相对较高下，我们看好公司经营回暖的确定性、结构升级和收益管理带来的RevPAR弹性。同时，公司前中后台和组织架构的优化将进一步落地，我们看好公司数字化转型和产业链整合带来的提质增效。综合开店和全年预期，预计2023-2025年公司归母净利润约14.84、23.06、26.83亿元（原预计2023年和2024年为18.61亿元和23.92亿元），对应PE为43/28/24倍；基于公司行业龙头地位和内部管理改善，给予2024年30倍估值，对应目标价65元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：组织优化进度不及预期、收购整合速度不及预期、商誉减值风险、经营恢复较慢、居民消费需求减弱等。