事件：公司发布2022年年报，公司实现营收312.14亿元，同比-2.26%，归母净利润21.20亿元，同比-49.57%；Q4实现营收78.35亿元，同比-15.31%，归母净利润4.65亿元，同比-69.51%。
　　整体收入下滑，毛利率承压。2022年受疫情和地产下行影响，公司实现营收312.14亿元，同比-2.26%，其中防水卷材/防水涂料/防水施工业务分别实现收入124.77/115.05/44.03亿元，同比-20.36%/+17.15%/+9.30%。盈利能力方面，原材料沥青价格大幅上涨（2022年沥青期货均价4015元/吨，同比上涨34%）致公司毛利率承压，同比-4.8pct至25.8%。
　　民建、德爱威零售、建筑修缮发展迅速。公司C端零售业务厚积薄发，积极培育瓷砖铺贴类、美缝类、墙辅类、管类等新品。2022年民建集团经销商数量超4000家，分销网点16余万家，实现收入60.78亿元，同比+58%；德爱威零售与超过1600家经销商合作，终端销售网点达到18000家；雨虹到家服务平台实现全国500余家社区服务站与终端用户（业主）的有效连接。
　　期间费用率同比上升，收现比、净现比有所下滑。2022年公司销售/管理/研发/财务费用率为8.51%/5.75%/1.78%/0.79%，销售费用率上升较多（同比+1.57pct）主要系职工薪酬、广宣费和咨询费等增加所致。现金管理方面，应收票据及账款增速快于营收增速，以及预计公司于22Q4沥青低价时进行了适量冬储，使得收现比和净现比由111.35%、98%下滑至104.50%、31%。
　　投资建议：公司零售业务发展顺利，现金流业务占比不断提升，2023年防水新规落地、地产市场转暖、沥青价格下降（23年Q1沥青期货均价3783元/吨）叠加三费控制得当，利润增长有望迎来高弹性。我们预计公司2023-2025年实现营收375.56/453.89/551.04亿元，归母净利润38.91/51.75/67.68亿元，对应EPS1.55/2.05/2.69元，维持“买入”评级。
　　风险提示：地产基建投资不及预期，原材料价格上涨，回款情况不及预期。