投资要点事件：公司发布2022年年报。实现营业总收入312.14亿元，同比-2.26%；归母净利润21.2亿元，同比-49.57%。
　　民建集团表现亮眼，非防水品类快速发展。分季度来看，22Q1-Q4公司营收增速分别为+17.31%/+1.65%/-4.51%/-15.31%，受下游需求景气及疫情影响，Q4收入承压。分业务看，2022年防水卷材/防水涂料/防水施工收入分别同比-20.36%/+17.15%/+9.30%，砂浆粉料及建筑涂料等产品增长较快。分渠道来看，2022年民建集团实现营业收入60.78亿元，同比增长58%，发展经销商数量已突破4000家，分销网点16余万家，分销门头近4万家。工程经销渠道方面，公司持续赋能合伙人发展，通过属地经营、渠道持续下沉，加强所属区域市场覆盖率与渗透率。
　　原材料价格回落、人员结构优化，盈利有望触底回升。公司2022年销售毛利率25.77%，同比下滑4.76个百分点，主要系原材料价格持续高位影响。2022年Q1-4销售毛利率分别为28.28%/25.94%/23.81%/25.55%，随着原材料成本下降，Q4盈利水平逐步修复；22年销售净利率6.79%，同比下滑6.4个百分点，其中2022年公司计提信用减值损失3.15亿元。期间费用率方面，销售费用率8.51%，同比变动+1.57pct，主要系职工薪酬、广宣费等增加；管理及研发费用率7.53%，同比变动+0.63pct。2022年公司人员总数12590人（2021年为13630人），随着公司经营提质增效、成本回落，盈利有望触底回升。
　　22年全年经营性现金流承压，Q4强化收款收现情况改善。公司2022年经营活动产生的现金流量净额6.54亿元，较上年同期减少84.11%，主要原因是销售商品、提供劳务收到的现金减少所致。1）收现比：2022年公司收现比104.50%，同比下降6.85个百分点；2022年末公司应收账款及应收票据余额113.87亿元，环比2022年Q3末的163.42亿元大幅下降。2）付现比：2022年公司付现比108.62%，同比下降6.53个百分点。未来随着公司工程经销及零售渠道的快速发展，经营质量有望改善。
　　盈利预测与投资评级：公司作为防水行业龙头，积极通过组织架构调整来覆盖空白市场，拓展非房地产项目，优化经营质量。同时公司积极培育新业务板块，有望通过内部资源整合和协同快速发展。未来防水新规落地需求改善，公司防水主业市占率持续提升，非房板块和非防业务有望进一步打开成长空间。考虑到下游需求恢复及成本下行，我们调整2023-2025年归母净利润为36.92/46.69/58.25亿元（2023-2024年前值为34.75/42.38亿元），对应PE分别为22X/18X/14X，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告装修建材东方雨虹002271年年报点评民建及非防品类表现突出20222023年04月13日盈利有望触底回升证券分析师黄诗涛买入维持执业证书S0600521120004huangshitaodwzqcomcn证券分析师房大磊TableEPS盈利预测与估值2022A2023E2024E2025E执业证书S0600522100001营业总收入百万元31214366204334150492fangdldwzqcomcn同比-2171816证券分析师任婕归属母公司净利润百万元2120369246695825执业证书S0600522070003同比-50742625renjdwzqcomcn每股收益-最新股本摊薄元股084147185231股价走势PE现价最新股本摊薄3916224917781425东方雨虹沪深300关键词TableTag业绩符合预期115TableSummary-1投资要点-7-13-19事件公司发布2022年年报实现营业总收入31214亿元同比-226-25-31归母净利润212亿元同比-4957-37-43民建集团表现亮眼非防水品类快速发展分季度来看22Q1-Q4公司-4920224132022812202212112023411营收增速分别为1731165-451-1531受下游需求景气及疫情影响Q4收入承压分业务看2022年防水卷材防水涂料防水施工收入分别同比-20361715930砂浆粉料及建筑涂料等产品增市场数据长较快分渠道来看年民建集团实现营业收入亿元同比20226078收盘价元3446增长58发展经销商数量已突破4000家分销网点16余万家分销门头近4万家工程经销渠道方面公司持续赋能合伙人发展通过属一年最低最高价22615246地经营渠道持续下沉加强所属区域市场覆盖率与渗透率市净率倍324原材料价格回落人员结构优化盈利有望触底回升公司2022年销流通A股市值百6844437售毛利率2577同比下滑476个百分点主要系原材料价格持续高万元位影响2022年Q1-4销售毛利率分别为2828259423812555总市值百万元随着原材料成本下降Q4盈利水平逐步修复22年销售净利率6798678628同比下滑64个百分点其中2022年公司计提信用减值损失315亿元期间费用率方面销售费用率同比变动主要系职工薪基础数据851157pct酬广宣费等增加管理及研发费用率753同比变动063pct2022每股净资产元LF1064年公司人员总数人年为人随着公司经营提质增12590202113630资产负债率LF4622效成本回落盈利有望触底回升总股本百万股25184622年全年经营性现金流承压Q4强化收款收现情况改善公司2022年经营活动产生的现金流量净额654亿元较上年同期减少8411主流通A股百万股198620要原因是销售商品提供劳务收到的现金减少所致1收现比2022年相关研究公司收现比10450同比下降685个百分点2022年末公司应收账款及应收票据余额11387亿元环比2022年Q3末的16342亿元大幅东方雨虹002271Q3业绩承下降2付现比2022年公司付现比10862同比下降653个百分压费用压缩现金流环比略改点未来随着公司工程经销及零售渠道的快速发展经营质量有望改善盈利预测与投资评级公司作为防水行业龙头积极通过组织架构调整善来覆盖空白市场拓展非房地产项目优化经营质量同时公司积极培2022-10-26育新业务板块有望通过内部资源整合和协同快速发展未来防水新规东方雨虹年半落地需求改善公司防水主业市占率持续提升非房板块和非防业务有0022712022望进一步打开成长空间考虑到下游需求恢复及成本下行我们调整年报点评多重压力下Q2业绩2023-2025年归母净利润为369246695825亿元2023-2024年前值为承压C端业务维持快速发展亿元对应分别为维持买入评级34754238PE22X18X14X2022-08-23风险提示下游房地产行业波动的风险原材料价格剧烈波动的风险行业竞争加剧风险应收账款风险17东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告1东方雨虹民建及非防品类表现突出盈利有望触底回升事件公司发布2022年年报实现营业总收入31214亿元同比下滑226实现归母净利润2120亿元同比下滑4957实现扣非归母净利润1803亿元同比下滑5342其中2022Q4单季营业收入为7835亿元同比下滑1531归母净利润为465亿元同比下滑695111民建集团表现亮眼非防水品类快速发展分季度来看Q4受疫情及需求景气影响收入下滑较为明显2022年Q1-Q4公司分别实现营业收入6309亿元8998亿元8072亿元7835亿元Q1-Q4营收增速分别为1731165-451-15312022年由于下游需求景气度较低开工率不足疫情反复扰动等因素影响收入承压分业务来看砂浆粉料建筑涂料民用建材等品类规模持续增加2022年防水卷材实现营业收入12477亿元同比下滑2036防水涂料实现营业收入11505亿元同比增长1715砂浆粉料及建筑涂料等产品增速较快防水施工实现营业收入4403亿元同比增长930其他主营业务收入1971亿元主要包括无纺布保温材料等同比增长4121材料销售859亿元同比下滑1606公司在保持防水主业市场地位的同时积极布局非织造布特种薄膜VAE乳液VAEP胶粉等上游产业提升公司供应链抗风险能力进一步构筑公司更深更宽的护城河分渠道来看公司积极推动渠道结构调整1民建集团2022年民建集团实现营业收入6078亿元同比增长58发展经销商数量已突破4000家分销网点16余万家分销门头近4万家民建集团聚焦防水防潮系统和铺贴美缝系统的双主业发展战略持续引领防水涂料防水卷材行业新发展同时加速提升瓷砖胶美缝剂双品类市场占有率孵化培育腻子粉加固剂等墙辅材料及胶类管业等新品类2工建集团工程经销渠道方面公司持续赋能合伙人发展通过属地经营渠道持续下沉加强所属区域市场覆盖率与渗透率工程直销方面公司坚持风险控制优先巩固优质房地产客户业务的同时加大非房地产业务开拓工业建筑能源建设铁路公路轨道交通隧道及地下工程民生工程等方面多点开花先后与多家大型企业集团签订了战略性合作协议或长期供货协议27东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告图1东方雨虹单季度收入变化百万元图2东方雨虹单季度归母净利润变化百万元数据来源WIND东吴证券研究所数据来源WIND东吴证券研究所12原材料价格回落人员结构优化盈利有望触底回升原材料价格高位之下毛利率承压22Q4已有环比改善公司2022年销售毛利率2577同比下滑476个百分点主要系报告期内主要原材料价格持续高位影响分季度看2022年Q1-4公司销售毛利率分别为2828259423812555随着原材料成本下降Q4盈利水平逐步修复公司2022年销售净利率679同比下滑64个百分点其中2022年公司计提信用减值损失315亿元图3东方雨虹毛利率净利率变动情况图4东方雨虹分业务毛利率变动情况数据来源WIND东吴证券研究所数据来源WIND东吴证券研究所人员数量有所优化销售费用率短期提升期间费用率方面公司2022年销售费用率851同比变动157pct管理及研发费用率753同比变动063pct财务费用率079同比变动006pct其中单Q4销售费用率1096同比变动489pct主要系收入规模下滑费用摊销减少及人工薪酬增加主要涉及一次性补偿等2022年末公司人员总数12590人2021年末为13630人公司2022年进行人员结构优化强调降本增效人员数量有一定精简37东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告图5东方雨虹单季度期间费用率变动情况图6东方雨虹人员数量变动情况数据来源WIND东吴证券研究所数据来源WIND东吴证券研究所1322年全年经营性现金流承压Q4强化收款收现情况改善公司2022年经营活动产生的现金流量净额654亿元较上年同期减少8411主要原因是销售商品提供劳务收到的现金减少所致1收现比情况2022年公司收现比10450同比下降685个百分点其中单Q4收现比15905同比提升1081个百分点Q4公司强化回款收现情况有所改善2022年末公司应收账款及应收票据余额11387亿元环比2022年Q3末的16342亿元大幅下降2付现比情况2022年公司付现比10862同比下降653个百分点2022年末公司应付账款及应付票据余额4489亿元同比下降2447未来随着公司工程经销及零售渠道的快速发展经营质量有望改善图7东方雨虹经营性现金流净额变动情况百万元图8东方雨虹分季度收现比付现比情况数据来源WIND东吴证券研究所数据来源WIND东吴证券研究所2盈利预测与投资建议公司作为防水行业龙头积极通过组织架构调整来覆盖空白市场拓展非房地产项47东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告目优化经营质量同时公司积极培育新业务板块有望通过内部资源整合和协同快速发展未来防水新规落地需求改善公司防水主业市占率持续提升非房板块和非防业务有望进一步打开成长空间考虑到下游需求恢复及成本下行我们调整2023-2025年归母净利润为369246695825亿元2023-2024年前值为34754238亿元对应PE分别为22X18X14X维持买入评级3风险提示下游房地产行业波动的风险原材料价格剧烈波动的风险行业竞争加剧风险应收账款风险57东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告东方雨虹三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产32346361224184949548营业总收入31214366204334150492货币资金及交易性金融资产11146124121442718179营业成本含金融类23171265263128236283经营性应收款项13823159451874721490税金及附加253275325379存货1575169419362137销售费用2658281232513686合同资产3039329636844292管理费用1795194122542575其他流动资产2763277530563450研发费用556652771899非流动资产18209183541842818370财务费用245273271254长期股权投资200200200200加其他收益453608693808固定资产及使用权资产8732889988948822投资净收益-12182225在建工程2049185218071745公允价值变动-5000无形资产2191236124812551减值损失-393-370-355-350商誉150150150150资产处置收益0000长期待摊费用73788388营业利润2579439755486900其他非流动资产4813481348134813营业外净收支24202528资产总计50556544766027867918利润总额2603441755736928流动负债21961226492434226718减所得税4867299081108短期借款及一年内到期的非流动负债6833683368336833净利润2118368846645820经营性应付款项4489508759996759减少数股东损益-2-4-5-6合同负债3324384645365261归属母公司净利润2120369246695825其他流动负债7316688269747865非流动负债1406170619062106每股收益-最新股本摊薄元084147185231长期借款54484410441244应付债券0000EBIT2915441454586671租赁负债151151151151EBITDA3729537464897764其他非流动负债711711711711负债合计23367243542624828824毛利率2577275627822814归属母公司股东权益26807297433365738727归母净利率679100810771154少数股东权益381378373367所有者权益合计27188301213403039094收入增长率-226173218351650负债和股东权益50556544766027867918归母净利润增长率-4957741226472477现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E重要财务与估值指标2022A2023E2024E2025E经营活动现金流654321940765751每股净资产元1064118113361538投资活动现金流-4729-1097-1088-1012最新发行在外股份百万股2518251825182518筹资活动现金流-1029-887-1003-1016ROIC688101411421254现金净增加额-5118123519853723ROE-摊薄791124113871504折旧和摊销81496110311093资产负债率4622447143544244资本开支-4173-1080-1075-1002PE现价最新股本摊薄3916224917781425营运资本变动-2928-1747-2185-2416PB现价310279247214数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币预测均为东吴证券研究所预测67东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发转载需征得东吴证券研究所同意并注明出处为东吴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改东吴证券投资评级标准公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于大盘5以上中性预期未来6个月内行业指数相对大盘-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于大盘5以上东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn