1、资金业务成为制约行业景气核心矛盾。2022年证券行业分别实现营业收入和净利润3,949.73、1,423.01亿元，同比分别-21.4%、-25.5%；股债双杀的市场环境下资金类业务成为盈利的主要拖累，其中投资业务收入608亿元，同比-55.8%。
　　2、资产减值损失下降缓解利润下行压力。选取3月31日前发布年报的23家上市券商作为样本，2022年其管理费用同比-6.6%至1,808.98亿元，管理费用率整体上升7.7个百分点至46.6%；合计计提信用减值损失28.88亿元，同比-69.8%。
　　3、围绕人力和资本的军备竞赛没有终止。2022年末证券行业从业人员总数同比+4.0%至35.55万人，其中分析师、投资顾问和保荐代表人增速较快，同比分别为+14.5%、+7.6%和+5.1%；资本补充方面，7家券商推进增发或配股事项。
　　4、金融资产依然是资产配置的主要方向。23家样本上市券商剔除客户资金后的合计杠杆同比下降3.7%至4.03倍，其中信用类杠杆下降19.0%至0.73倍，投资类杠杆下降1.8%至2.36倍，金融资产依然是券商资产配置的主要方向；23家样本券商金融资产合计规模同比扩容7.7%至43,191亿元，其中股票、基金、债券分别较2021年末+4.2%、+11.9%、+11.3%至6,768、5,959、24,958亿元。
　　5、市场下行周期财富管理转型任重道远。2022年沪深两市日均成交额同比-9.7%至1.02万亿元，行业佣金率同比-6.0%至万分之2.3，双重压力下行业经纪业务收入同比-3.5%至1,287亿元；市场下行周期代销和席位收入均出现明显下行压力。
　　6、全面注册制下投行格局或将走向集中。2022年IPO/增发/债券承销规模同比+8.2%/-20.4%/-4.8%至5,869/7,229/103,499亿元，推动投行业务收入同比-4.8%至659.08亿元。微观来看中信证券/中信建投/中金公司保代人数分别同比增长10-15%至为565/540/477人，全面注册制下券商服务要求提升或将推动行业集中。
　　7、公募基金的强韧性带来利润贡献提升。2022年券商资管总规模同比-16.5%至68,740亿元，其中集合资管规模占比+0.9pct至45.2%；23家样本券商资管净收入和基金管理净收入同比-18.5%、+2.8%至191.09、244.84亿元，基金管理净收入占比从50.4%提升至56.2%；券商参控股公募基金公司业绩贡献度进一步提升。
　　8、资本中介业务呈现明显顺应周期波动。2022年两融余额同比-15.9%至1.54万亿元，融券占比较2021年末-0.33pct至6.2%；股票质押规模持续压降，23家样本券商表内质押规模较2021年末-5.3%至1,862亿元，资产质量将进一步提高。
　　9、香港公司在冲击下鲜有经受压力测试。2022年末头部券商的香港子公司总资产超千亿元，净资产超百亿元；由于用表方式不同，海外市场波动下中资券商香港子出现显著业绩分化，其中海通国际实现45.83亿元亏损，中信证券国际、中金香港则净利润同比+34.0%、-37.3%至8.42、26.59亿元，经受极端市场考验。
　　10、一季度券商板块有望实现困境反转。中性假设下预测2023年证券行业营收和净利润同比+23.0%、+29.7%，经济复苏背景下券商有望在一季度实现盈利修复，看好自营业务具备弹性的【东方证券】、财富管理渠道端稀缺的龙头标的【东方财富】、公募基金进入下一轮景气周期后资管业务重定价的【广发证券】。
　　11、风险提示：权益市场大幅波动风险、监管趋严风险、大幅计提信用减值损失风险、佣金费率出现大幅下行风险。