投资要点
　　3月24日，公司发布22年业绩报告，公司22H2实现营业收入2.54亿（YoY -30.8%，HoH -23.0%），Non-GAAP下净亏损4.52亿（YoY -137%，HoH -61.5%）。总体来说，22年产品上线延期且发展不及预期，但后续游戏强IP储备充足。
　　上轮产品周期末端新品较少，叠加《以闪》不及预期致营收同比、环比均出现下滑
　　公司22H2营收同比、环比均出现明显下滑，主要是由于：1）22H1已发行的新游表现不及预期以及计划上线的产品延期致利润不及预期；2）存量产品流水自然滑落。具体来说，公司22H2实现营业收入2.54亿（YoY-30.8%，HoH -23.0%），由于部分游戏研发节奏进行了持续性优化调整，公司22H2上线游戏数量较少。重点产品《以闪亮之名》仅上线海外版，其在发行之初取得了较好的成绩，但游戏存在流水后劲不足问题，截至23年3月25日，该游戏在大部分海外上线地区App Store畅销榜中均未进入前50名，且在上线之初由于未取得版号，持续推迟了在中国大陆地区的上线时间，也导致了利润不及预期。另外，部分上线时间较久的游戏由于正常游戏生命周期流水滑落明显，收入降低。
　　展望未来，后续游戏储备IP殷实，有望迎来业绩复苏。具体来说，《以闪亮之名》3月24日已上线国服，根据七麦数据，截至3月30日App Strore畅销榜（游戏）排名17，营收贡献有望在23H1体现；中期来看，由于公司前期大量的研发成本投入与丰富的游戏储备，公司将在23年迎来一波产品上线周期，其中重点产品为《阿凡达》手游，已经经过多轮测试，有望在23年贡献部分收入。
　　毛利率水平下降，研发费用持续增加为后续发展储能
　　公司22H2营业成本0.74亿（YoY-21.3%，HoH -14.9%），实现毛利率71.3%（YoY -3.13pct，HoH -2.28pct）。公司营业成本同比、环比均有大幅度下降，主要由于分销渠道商及支付渠道收取的佣金及IP分成随营收减少而减少，同时毛利率水平同比、环比均下降，我们认为主要是由于开发与授权业务所占比例较同期下降所致，公司开发与授权业务营收占比由21年的51.3%下降至22年的40.8%，即自研游戏上线数量减少。通常开发与授权业务的毛利率更高，因此总体毛利率下降。
　　22H2销售费用1.64亿元（YoY +88.5%，HoH +41.0%），费用率64.6%（YoY+40.9pct，HoH +29.1pct）。销售费用同比环比占比均大幅上升，主要是由于：1）主要由职员的薪酬增加；2）下半年收入减少，导致占比提升。
　　22H2管理费用0.54亿元（YoY +0.00%，HoH +0.00%），费用率21.26%（YoY+6.55pct，HoH +4.90pct）。22H2公司非研发人员为256人，同比下降6.91%，管理费用占比的提升，判断主要是员工优化产生了一次性费用以及提高了存续人员的薪酬所致。
　　22H2研发费用3.79亿元（YoY +2.71%，HoH +3.27%），费用率149%（YoY+48.7pct，HoH +38.0pct）。公司研发费用和费率增长明显，原因同管理费用相似，也是由于员工优化产生了一次性费用以及提高了存续人员的薪酬所致。具体来说，22H1公司研发人员数量研发人员数量925人，同比下降23.5%。研发人员的优化幅度较非研发人员更大，因此产生了较大一次性费用，同时存续人员薪酬也在提升，加之营收规模降低，因此费用率大幅提升。
　　总体来说，公司费用端22H2存在一定程度的阵痛，但是也看到公司重视人才的决心。未来研发费用或将保持高位，但是鉴于公司强研发的背景下，高研发费用支持新产品线的基础。同时，23年进入新产品周期，上线产品预计还有3款，包括《阿凡达》《三国群英传》和《代号：IM》，营收规模上升后费用率也有望降低。
　　投资建议
　　我们继续看好公司研发能力和《阿凡达》《三国群英传》等优秀IP带来的变现能力，预计23-25年营收16.4/20.3/23.5亿元，Non-GAAP下利润2.38/3.72/4.30亿元，对应PE分别为17/11/9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新游上线质量或进度不及预期，宏观经济下滑，游戏充值受损等。