事件概述
　　公司公布2022年报。2022年，公司实现收入5926.7亿元，同比+18.4%，归母净利润102.7亿元，同比+22.6%；对应Q4收入1956亿元，同比+29.48%，归母净利润35.61亿元，同比+58.49%；
　　业绩略超市场预期，工程业务稳定增长。公司业绩略超市场预期。工程业务在2022年需求承压背景下，通过聚焦“高新综大”和有影响力项目，取得稳定增长，全年新签合同13004亿元，同比+12.0%，其中冶金工程合同1919.95亿元，同比+21.7%，非钢工程合同11084.5亿元，同比+10.5%。而在非钢工程合同中，公司房建及基建新签合同额9115.76亿元，同比+4.56%，在地产需求明显下滑背景下取得增长，体现公司重点把握核心市场，精准发力。2022年公司工程承包收入5504亿元，同比+19.1%，毛利率9.0%，在原材料价格高位情况下同比总体保持平稳，而工程承包业务收入及利润稳定增长为公司全年增长奠定了良好基础。
　　现有矿山业务稳产高产。根据年报披露数据，2022年，公司巴布亚新几内亚瑞木镍钴矿累计生产氢氧化镍钴含镍34,302吨、含钴2,987吨，同比增长9%，实现净利润12.67亿元，同比-15.72%；巴基斯坦山达克铜金矿受东矿体原矿品位大幅下降影响，累计生产粗铜16,346吨（计划2023Q4提升至2.4万吨产能），同比减少13%;巴基斯坦杜达铅锌矿累计生产锌精矿含锌42,349吨、铅精矿含铅8,886吨，同比分别增长20%、22%，实现归属中方净利润2.81亿元，同比+38.2%。由于金属价格2022年总体同比上升，公司矿业板块2022年收入88.7亿元，同比+32.9%，收入增速高于产量增速，毛利率受矿体品位下降及原料成本上升影响有所下滑，估算2022年矿山业务整体贡献净利润相较于2021年总体保持平稳。
　　新增收购锡亚迪克大型铜矿，新矿山带动资源板块积极扩容。2022年报公告公司完成了俾路支省锡亚迪克铜矿项目3个采矿权的收购，针对核心区域实施了详查，根据阶段性钻探成果估算，该项目铜矿石资源10.14亿吨，铜金属量327.87万吨，铜平均品位0.32%，下一步公司将继续开展项目勘查工作，并科学开展项目开发可行性研究。按照矿山勘测业务进度推测，我们判断该矿山2025年有望开始逐渐投产，而由于该矿山储量较大，判断对于矿业资源板块将起到明显扩容作用，进一步助力公司释放弹性。此外，公司公告公司仍在推进阿富汗艾娜克铜矿项目，该矿山总储量1108万吨，按照50年左右开采周期估算，我们判断如果进入开采后一期年产量可达20万吨以上，如果该项目最后实施，将进一步显著扩充公司矿山资源业务板块。
　　多晶硅项目高端进口替代提速。2022年公司下属洛阳中硅高科技有限公司累计生产多晶硅6,508吨，销售多晶硅6,585吨，生产硅基材料新产品11,435吨，实现销售收入17.89亿元，同比增长104%，其中新产品销售收入突破2.9亿元，同比增长164%，实现净利润4.22亿元，同比增长269%。同时新建区熔级多晶硅300t/a、VAD四氯化硅6000t/a以及多种半导体硅基材料，一期2023年Q1即将投产，根据年报，二期第一批9种产品已经研发成功，具备产业化条件，完成了项目可行性研究报告编制，计划于2023年开工建设。由于公司半导体级多晶硅属于高端材料进口替代项目，我们认为未来发展空间充足。洛阳中硅未来将从光伏级多晶硅向更精尖的半导体硅基材料进行转型，我们预计公司有望成为集成电路关键材料的国产供应商。
　　资产负债率保持稳定，ROE小幅提升，运营能力提升。2022年，公司资产负债率72.34%，同比2021年总体保持平稳，加权ROE10.47%，是2011年至今的新高，体现公司整体盈利能力的改善；而从杜邦分析来看，总资产周转率提升是公司ROE提升的主要原因，体现公司整体运营效率改善，而2022年公司收现比104.0%，同比提升0.85个百分点，应收账款周转天数53.852天，同比减少1.3天，均印证公司运营能力继续改进。
　　考核体系优化+资产重估，公司2023或开启新篇章。我们认为央企“一增一稳四提升”的新考核体系，使得公司能够实现利润增长同时，有余地放弃部分毛利率过低，“创收不增利”的项目，从而进一步改善公司盈利水平。而由于疫情防控政策改善后需求恢复以及近几年铜矿勘探量减少，判断未来1-2年铜供需将总体保持较紧状态，带动铜价上涨，伴随一带一路合作推进及公司矿山扩容，公司矿业开发板块资源也有望迎来价值重估，从而使得公司在2023年开启新篇章。
　　投资建议
　　基于以上多重利好叠加，我们小幅上调2023/2024年营业收入至6721.45/7645.62亿元（原6715.97/ 7695.12亿元），上调归母净利润预测至124.18/ 141.13亿元(原116.18/134.21亿元)，新增2025年营业收入和归母净利润预测分别为8745.68/176.16亿元。我们预计2023-2025年，EPS 0.6/ 0.68/ 0.85元，对应3月29日3.7元收盘价6.17/5.43/4.35x PE。考虑到目前股价仍处于低位，公司价值被低估，我们维持“买入”评级。
　　风险提示
　　需求不及预期，成本高于预期，系统性风险。

研究报告全文：仅供机构投资者使用证券研究报告公司点评报告TableDate2023年03月30日138689增长稳定TableTitleROE抬升海外矿山资源积极扩容中国中冶TableTitle2601618评级TableDataInfo买入股票代码601618上次评级买入52周最高价最低价423286目标价格总市值亿76677最新收盘价37自由流通市值亿66055自由流通股数百万1785262TableSummary事件概述公司公布2022年报2022年公司实现收入59267亿元同比184归母净利润1027亿元同比226对应Q4收入1956亿元同比2948归母净利润3561亿元同比5849业绩略超市场预期工程业务稳定增长公司业绩略超市场预期工程业务在2022年需求承压背景下通过聚焦高新综大和有影响力项目取得稳定增长全年新签合同13004亿元同比120其中冶金工程合同191995亿元同比217非钢工程合同110845亿元同比105而在非钢工程合同中公司房建及基建新签合同额911576亿元同比456在地产需求明显下滑背景下取得增长体现公司重点把握核心市场精准发力2022年公司工程承包收入5504亿元同比191毛利率90在原材料价格高位情况下同比总体保持平稳而工程承包业务收入及利润稳定增长为公司全年增长奠定了良好基础现有矿山业务稳产高产根据年报披露数据2022年公司巴布亚新几内亚瑞木镍钴矿累计生产氢氧化镍钴含镍34302吨含钴2987吨同比增长9实现净利润1267亿元同比-1572巴基斯坦山达克铜金矿受东矿体原矿品位大幅下降影响累计生产粗铜16346吨计划2023Q4提升至24万吨产能同比减少13巴基斯坦杜达铅锌矿累计生产锌精矿含锌42349吨铅精矿含铅8886吨同比分别增长2022实现归属中方净利润281亿元同比382由于金属价格2022年总体同比上升公司矿业板块2022年收入887亿元同比329收入增速高于产量增速毛利率受矿体品位下降及原料成本上升影响有所下滑估算2022年矿山业务整体贡献净利润相较于2021年总体保持平稳新增收购锡亚迪克大型铜矿新矿山带动资源板块积极扩容2022年报公告公司完成了俾路支省锡亚迪克铜矿项目3个采矿权的收购针对核心区域实施了详查根据阶段性钻探成果估算该项目铜矿石资源1014亿吨铜金属量32787万吨铜平均品位032下一步公司将继续开展项目勘查工作并科学开展项目开发可行性研究按照矿山勘测业务进度推测我们判断该矿山2025年有望开始逐渐投产而由于该矿山储量较大判断对于矿业资源板块将起到明显扩容作用进一步助力公司释放弹性此外公司公告公司仍在推进阿富汗艾娜克铜矿项目该矿山总储量1108万吨按照50年左右开采周期估算我们判断如果进入开采后一期年产量可达20万吨以上如果该项目最后实施将进一步显著扩充公司矿山资源业务板块多晶硅项目高端进口替代提速2022年公司下属洛阳中硅高科技有限公司累计生产多晶硅6508吨销售多晶硅6585吨生产硅基材料新产品11435吨实现销售收入1789亿元同比增长104其中新产品销售收入突破29亿元同比增长164实现净利润422亿元同比增长269同时新建区熔级多晶硅300taVAD四氯化硅6000ta以及多种半导体硅基材料一期2023年Q1即将投产根据年报二期第一批9种产品已经研发成功具备产业化条件完成了项目可行性研究报告编制计划于2023年开工建设由于公司半导体级多晶硅属于高端材料进口替代项目我们认为未来发展空间充足洛阳中硅未来将从光伏级多晶硅向更精尖的半导体硅基材料进行转型我们预计公司有望成为集成电路关键材料的国产供应商资产负债率保持稳定ROE小幅提升运营能力提升2022年公司资产负债率7234同比2021年总体保持平稳加权ROE1047是2011年至今的新高体现公司整体盈利能力的改善而从杜邦分析来看总资产周转率提升是公司ROE提升的主要原因体现公司整体运营效率改善而2022年公司收现比1040同比提升085个百分点应收账款周转天数53852天同比减少13天均印证公司运营能力继续改进考核体系优化资产重估公司2023或开启新篇章我们认为央企一增一稳四提升的新考核体系使得公司能够实现利润增长同时有余地放弃部分毛利率过低创收不增利的项目从而进一步改善公司盈利水平而由于疫情防控政策改善后需求恢复以及近几年铜矿勘探量减少判断未来1-2年铜供需将总体保持较请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告公司点评报告紧状态带动铜价上涨伴随一带一路合作推进及公司矿山扩容公司矿业开发板块资源也有望迎来价值重估从而使得公司在2023年开启新篇章投资建议基于以上多重利好叠加我们小幅上调20232024年营业收入至672145764562亿元原671597769512亿元上调归母净利润预测至1241814113亿元原1161813421亿元新增2025年营业收入和归母净利润预测分别为87456817616亿元我们预计2023-2025年EPS06068085元对应3月29日37元收盘价617543435xPE考虑到目前股价仍处于低位公司价值被低估我们维持买入评级风险提示需求不及预期成本高于预期系统性风险盈利预测与估值财务摘要Tableprofit2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元5005716559266907672145677645617887456834YoY25111840134113751439归母净利润百万元8374971027236124184814113211761605YoY6522266208913652482毛利率10629649799881015每股收益元040050060068085ROE7798489539931124市盈率916746617543435资料来源Wind华西证券研究所分析师戚舒扬TableAuthor研究助理金兵邮箱qisy1hx168comcn邮箱jinbinghx168comcnSACNOS1120523020003SACNO联系电话联系电话请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2证券研究报告公司点评报告财务报表和主要财务比率利润表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业总收入59266907672145677645617887456834净利润1292747157196019333172481133YoY1840134113751439折旧和摊销393144292786299809306130营业成本53551692606309696890422178580315营运资金变动-5050073941066814841922866营业税金及附加187077212164241335276059经营活动现金流1815306639455136367064298868销售费用288312326975371932425446资本开支-380966-75618-75618-75618管理费用1127397127858014543781663636投资-523668000000000财务费用94084118518104170115466投资活动现金流-655935-259718-259718-259718研发费用1873263212446724165692764269股权募资541365000000000资产减值损失135965135965135965135965债务募资-16636730000000000投资收益-152321-152321-152321-152321筹资活动现金流-967018-759446-579376-638029营业利润1538488184264322833222951391现金净流量192354537538827976123401121营业外收支724743827438274382主要财务指标2022A2023E2024E2025E利润总额1539212191702423577033025772成长能力所得税246464345064424387544639营业收入增长率1840134113751439净利润1292747157196019333172481133净利润增长率2266208913652482归属于母公司净利润1027236124184814113211761605盈利能力YoY2266208913652482毛利率9649799881015每股收益050060068085净利润率218234253284资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E总资产收益率ROA175225233263货币资金454854199239291272154116122662净资产收益率ROE8489539931124预付款项3635253363525336352533635253偿债能力存货799486390517461028688011731448流动比率114120123127其他流动资产27641908182656241980260121632125速动比率083082086090流动资产合计43820566408765524644627553121488现金比率012029034038长期股权投资3186370318637031863703186370资产负债率7234684668416816固定资产2541111252856724840002420614经营效率无形资产2202629212238520421411961896总资产周转率106118132137非流动资产合计14717873144391221415334813861253每股指标元资产合计58538439553156746059962366982741每股收益050060068085短期借款2019288201928820192882019288每股净资产584629686757应付账款及票据22434651254004052886635632920005每股经营现金流088309175207其他流动负债14130526678643669074377050745每股股利169010011014流动负债合计38584465342061293779308041990039估值分析长期借款2884067291406729140672914067PE746617543435其他长期负债878994748994748994748994PB054059054049非流动负债合计3763062366306236630623663062负债合计42347527378691904145614245653100股本2072362207236220723622072362少数股东权益4080079441019149321865651715股东权益合计16190913174464831914348121329641负债和股东权益合计58538439553156746059962366982741资料来源公司公告华西证券研究所请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3证券研究报告公司点评报告分析师与研究助理简介TableAuthorInfo戚舒扬建筑建材新材料团队首席分析师FRM香港中文大学金融学硕士中山大学管理学学士曾供职于华泰证券国泰君安证券等机构任建材行业分析师7年卖方从业经验曾作为核心成员获得20162017年新财富非金属建材第二第一名2020年个人获得21世纪金牌分析师金属非金属类建材和新材料第五名wind金牌分析师第二名东方财富2020年最佳分析师第二名等奖项金兵建筑建材新材料行业研究助理土木工程学士金融学硕士5年工程建设和融资经验曾任职于百强房企资金管理部咨询公司项目管理部全程深度参与上海迪士尼乐园合肥离子医学中心等重大工程建设开发建筑建材从业经历和产业积累丰富分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求客观公正结论不受任何第三方的授意影响特此声明评级说明投资公司评级标准说明评级买入分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15以报告发布日后的6个增持分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在515之间月内公司股价相对上证中性分析师预测在此期间股价相对上证指数在-55之间指数的涨跌幅为基准减持分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数515之间卖出分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15行业评级标准以报告发布日后的6个推荐分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10月内行业指数的涨跌幅中性分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-1010之间为基准回避分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10华西证券研究所地址北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址httpwwwhx168comcnhxzqhxindexhtml请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4证券研究报告公司点评报告华西证券免责声明华西证券股份有限公司以下简称本公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司签约客户使用本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料但本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载资料意见以及推测仅于本报告发布当日的判断且这种判断受到研究方法研究依据等多方面的制约在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及预测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者需自行关注相应更新或修改在任何情况下本报告仅提供给签约客户参考使用任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在任何情况下本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标财务状况或需求不能作为客户进行客户买卖认购证券或者其他金融工具的保证或邀请在任何情况下本公司本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为与本公司本公司员工及其他关联方无关本公司建立起信息隔离墙制度跨墙制度来规范管理跨部门跨关联机构之间的信息流动务请投资者注意在法律许可的前提下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的前提下本公司的董事高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容如需引用刊发或转载本报告需注明出处为华西证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5