抽蓄/电化学储能储备资源丰富，静待633号文电价落地
　　公司2022年实现营业收入/归母净利润82.61/16.63亿元，分别同比增长0.64%/33.25%(重述口径)。公司2022年营业收入高于我们预期主要系我们此前预测仅考虑重大资产重组完成后公司的业务经营情况，但实际2022年营收包含已经置出的文山电力资产1-9月经营业绩；归母净利润基本符合预期（原文山电力资产利润率低）。我们预计公司2023-2025年归母净利润为18/19/22亿元（前值：17/19/-亿元），EPS为0.56/0.59/0.69元。参考可比公司2023年Wind一致预期22x，考虑公司抽蓄及电网侧独立储能业务成长性高，且电力现货市场深入推行后上述业务盈利能力或进一步提升，给予公司32x 2023EPE，目标价18.07元（前值：17.24元），买入。
　　来水偏丰推动调峰水电利润高增，电化学储能新增157.5MWh
　　2022年，公司水电站所在流域来水同比偏丰，公司天生桥二级/鲁布革/文山小水电的发电量分别同比增长37%/23%/24%至71.3/24.2/6.2亿千瓦时，促使公司调峰水电业务毛利率同比提升10.68个百分点至66.97%。截至2022年底，公司拥有111MW/219.2MWh新型储能装机，其中2022年新增河北保定、海口药谷、梅州电池储能电站合计81MW/157.5MWh装机容量。公司于2022年开工佛山南海储能电站项目，在建容量300MW/600MWh，公司储备电池储能电站容量达到700万千瓦左右，为公司十四五/十五五/十六五新增200/300/500万千瓦新型储能装机奠定良好基础。
　　梅蓄/阳蓄一期投产带动抽蓄业绩增长，储备抽蓄项目高达28GW
　　2022年，公司梅蓄/阳蓄一期全容量投产（合计240万千瓦），公司抽蓄装机规模达到1028万千瓦。梅蓄/阳蓄一期投产使得公司抽蓄业务营收同比增长38%，毛利率同比略下滑0.64个百分点至53.88%，我们认为主要系机组陆续投产运营效率未达到最优，2023年，梅蓄/阳蓄一期将迎来完整投产年度且公司部分机组将根据633号文进行电价机制调整，我们预计公司抽蓄业务2023年营收将同比增长18%至54.2亿元，毛利率将同比提升2个百分点左右。2022年，公司在建抽蓄装机480万千瓦，储备项目2800万千瓦，A股最大抽蓄运营商装机增长可期。
　　目标价18.07元，维持“买入”评级
　　公司2022年DPS为0.038元，分红比例7%，主要系过渡期（1-9M22）调峰调频公司损益归属于南方电网，后续公司分红比例或在30%左右。给予公司32x 2023EPE，目标价18.07元，维持“买入”评级。
　　风险提示：容量电费增长不及预期，抽蓄/电网侧独立储能电站投产不及预期，财务费用管控不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告南网储能600995CH储备丰富静待633号文电价落地华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月28日中国内地发电目标价人民币1807研究员王玮嘉抽蓄电化学储能储备资源丰富静待633号文电价落地SACNoS0570517050002wangweijiahtsccomSFCNoBEB090862128972079公司2022年实现营业收入归母净利润82611663亿元分别同比增长0643325重述口径公司2022年营业收入高于我们预期主要系我们研究员黄波此前预测仅考虑重大资产重组完成后公司的业务经营情况但实际2022年SACNoS0570519090003huangbohtsccom营收包含已经置出的文山电力资产1-9月经营业绩归母净利润基本符合预SFCNoBQR1228675582493570期原文山电力资产利润率低我们预计公司2023-2025年归母净利润为联系人李雅琳181922亿元前值1719-亿元EPS为056059069元参考可比SACNoS0570121040031liyalin018092htsccom公司2023年Wind一致预期22x考虑公司抽蓄及电网侧独立储能业务成SFCNoBTC420862128972228长性高且电力现货市场深入推行后上述业务盈利能力或进一步提升给予联系人胡知公司32x2023EPE目标价1807元前值1724元买入SACNoS0570121120004huzhi019072htsccom862128972228来水偏丰推动调峰水电利润高增电化学储能新增1575MWh2022年公司水电站所在流域来水同比偏丰公司天生桥二级鲁布革文山基本数据小水电的发电量分别同比增长至亿千瓦时37232471324262目标价人民币1807促使公司调峰水电业务毛利率同比提升1068个百分点至6697截至收盘价人民币截至3月27日14182022年底公司拥有111MW2192MWh新型储能装机其中2022年新增市值人民币百万45319河北保定海口药谷梅州电池储能电站合计81MW1575MWh装机容量6个月平均日成交额人民币百万11539公司于2022年开工佛山南海储能电站项目在建容量300MW600MWh52周价格范围人民币1105-1917人民币公司储备电池储能电站容量达到万千瓦左右为公司十四五十五五十BVPS623700六五新增200300500万千瓦新型储能装机奠定良好基础股价走势图梅蓄阳蓄一期投产带动抽蓄业绩增长储备抽蓄项目高达28GW南网储能人民币相对沪深3002022年公司梅蓄阳蓄一期全容量投产合计240万千瓦公司抽蓄装2011机规模达到1028万千瓦梅蓄阳蓄一期投产使得公司抽蓄业务营收同比增157长38毛利率同比略下滑064个百分点至5388我们认为主要系机102组陆续投产运营效率未达到最优2023年梅蓄阳蓄一期将迎来完整投产年度且公司部分机组将根据633号文进行电价机制调整我们预计公司抽53蓄业务2023年营收将同比增长18至542亿元毛利率将同比提升2个07Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23百分点左右2022年公司在建抽蓄装机480万千瓦储备项目2800万千瓦A股最大抽蓄运营商装机增长可期资料来源Wind目标价1807元维持买入评级公司2022年DPS为0038元分红比例7主要系过渡期1-9M22调峰调频公司损益归属于南方电网后续公司分红比例或在30左右给予公司32x2023EPE目标价1807元维持买入评级风险提示容量电费增长不及预期抽蓄电网侧独立储能电站投产不及预期财务费用管控不及预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万216482617543840510842-15002818186811412900归属母公司净利润人民币百万15761663180519002209-8577104508545261630EPS人民币最新摊薄000052056059069ROE074835835827898PE倍28762726251123862051PB倍2120228210197184EVEBITDA倍158071178121911511267资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1南网储能600995CH图表1公司营业收入及同比增速右轴图表2公司归母净利润及同比增速右轴百万元百万元8270营业收入yoy101800归母净利润yoy508260160045825008140040358240120006308230100025822080004208210600158200024001081902005818000002021202220212022资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3可比公司估值表股价元股市值mn市盈率x市净率xROE公司名称股票代码2023327202332723E24E23E24E23E24E华能水电600025CH691124380161417151111长江电力600900CH2032480848161623221414南网能源003035CH7729167342341361216平均值221827241314南网储能600995CH1418453192524212088注可比公司盈利预测来自Wind一致预测资料来源Wind华泰研究预测图表4南网储能PE-Bands图表5南网储能PB-Bands人民币南网储能5x10x人民币南网储能13x59x15x20x25x104x150x196x3010023751550825080303203092031321309213132230922303203092031321309213132230922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2南网储能600995CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产5934964907646986011405营业收入216482617543840510842现金196893063440366108113营业成本19154269334839115329应收账款2811648289495274979551416营业税金及附加141012714116101293516686其他应收账款3377568999451421营业费用572371339377487预付账款754571639743969管理费用2190955911510565688473378存货171423094325135265399财务费用5696467369667767881080其他流动资产87382700270027002700资产减值损失000544000000000非流动资产260334249360613810767132公允价值变动收益000050050050050长期投资753120669347344879962864投资净收益2480927927927927固定投资214028533299153170360433营业利润38462624284729963482无形资产592085032846578437384168营业外收入134413413413413其他非流动资产328634659495250725229营业外支出3181934193419341934资产总计319640739437074796778537利润总额36612609283229813467流动负债820933306282831444706所得税208552202566605964369366短期借款19018000000000000净利润15762087226523842773应付账款195231228125413551379少数股东损益00042436460604848556389其他流动负债435532077157417893327归属母公司净利润15761663180519002209非流动负债2379414086153871748844294EBITDA288104967479151186804长期借款775010286118431394440750EPS人民币基本003064056059069其他非流动负债160443799354435443544负债合计105917391182152063248999主要财务比率少数股东权益0003430389143764940会计年度202120222023E2024E2025E股本478533196319631963196成长能力资本公积1187211135111351113511135营业收入15002818186811412900留存公积154055787163883210773营业利润689067238495241622归属母公司股东权益213719918216012295924598归属母公司净利润8577104508545261630负债和股东权益319640739437074796778537获利能力毛利率11494833556253475085现金流量表净利率0732526300328372558会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE074835835827898经营活动现金343974601487051626579ROIC079897826834555净利润15762087226523842773偿债能力折旧摊销246211717169818632677资产负债率33134269416843016239财务费用5696467369667767881080净负债比率103651554501421112955投资损失2480927927927927流动比率072196270314242营运资金变动9747997622992165986823速动比率068177254299232其他经营现金3655949985985985营运能力投资活动现金3618666413490389031683总资产周转率071038018018017资本支出3827850013346373931523应收账款周转率8992162154216922142长期投资16752338140651406514065应付账款周转率1026600270300390其他投资现金417697903359981947每股指标人民币筹资活动现金5884228740539351426607每股收益最新摊薄000052056059069短期借款1000819018000000000每股经营现金流最新摊薄011144152162206长期借款200102091557210126806每股净资产最新摊薄067623676718770普通股增加00063058000000000估值比率资本公积增加368811016000000000PE倍28762726251123862051其他筹资现金236193781597116619873PB倍2120228210197184现金净增加额409525013134022071503EVEBITDA倍158071178121911511267资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3南网储能600995CH免责声明分析师声明本人王玮嘉黄波兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收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