重大资产重组完成后，公司成为南方电网公司旗下唯一抽水蓄能和电网侧独立储能运营平台。截至2022年9月末，公司已投运储能电站和水电装机规模合计1,234万千瓦。其中抽水蓄能装机1,028万千瓦，新型储能规模3万千瓦，常规调峰水电业务203万千瓦。
　　抽水蓄能迎政策和市场红利，发展空间较大。抽水蓄能电站是今后一段时期满足电力系统调节需求的关键方式，对保障电力系统安全、促进新能源规模发展和消纳利用具有重要作用。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》明确提出，要提升清洁能源消纳和存储能力，加快抽水蓄能电站建设和新型储能技术规模化应用。根据国家能源局发布的《抽水蓄能中长期发展规划（2021-2035年）》，到2025年，抽水蓄能投产总规模6,200万千瓦以上；到2030年，投产总规模1.2亿千瓦左右，相较于2022年底的4,579万千瓦分别增长35.40%、162.07%。2022年6月，水电水利规划设计总院联合中国水力发电工程学会抽水蓄能行业分会发布《抽水蓄能产业发展报告2021》，截至2021年底，我国抽蓄电站在建总规模已达6,153万千瓦。
　　我国多地更新峰谷电价政策，峰谷电价价差扩大有望打开抽蓄产业空间。2022年12月，国家发改委、国家能源局印发《关于做好2023年电力中长期合同签订履约工作的通知》，指出各地应结合实际情况，制定同本地电力供需和市场建设情况相适应的中长期合同分时段价格形成机制，合理拉大峰谷价差。我国多地更新了峰谷电价政策，峰谷价差进一步拉大。
　　2021年5月，发改委印发《关于进一步完善抽水蓄能价格形成机制的意见》（发改价格〔2021〕633号），对抽水蓄能电站两部制价格形成机制及回收渠道进一步完善和部署。633号文明确抽水蓄能执行两部制电价机制，即与容量对应的基本电价和与用电量对应的电量电价结合，共同决定电价的机制，并对容量电价的核定方法、电量电价的形成机制进一步完善。
　　公司背靠南网强大央企股东背景，具备强大项目资源获取能力和融资能力。公司控股股东为南方电网，本次重大资产重组置入的调峰调频公司原为南方电网全资子公司，为南方五省唯一抽水蓄能电站运营商，作为国内抽水蓄能行业龙头企业，与国内多家商业银行保持良好的合作关系，具有优质的融资信用，获得债务融资的渠道较为畅通。公司规划十四五/十五五/十六五分别新增投产抽蓄600/1500/1500万千瓦，分别新增投产新型储能200/300/500万千瓦。
　　截至2022年末，公司在抽水蓄能行业按装机容量口径市场占有率为22.45%。
　　公司与国网新源占据我国抽蓄市场大部分装机份额。我国已投运的抽蓄电站行业整体较为集中，由国家电网公司下属的国网新源控
　　股有限公司和南网储能占据主要份额。
　　投资建议：公司作为南方电网公司抽水蓄能和电网侧独立储能投资建设唯一主体，具有丰富的项目储备，中长期将受益于新能源发电
　　消纳对储能电站行业的需求放量，成长预期较为良好，预计2022-2024年公司可实现归母净利润16.62/18.79/19.81亿元，对应EPS为0.52/0.59/0.62元。根据可比上市公司市盈率情况，考虑到公司的行业地位和成长性，公司2023年PE处于合理估值区间。首次覆盖给予公司“增持”投资评级。
　　风险提示：公司储备项目建设进度不及预期；2023年抽水蓄能容量电价核价结果不确定；调峰水电站来水波动；宏观经济复苏不及预期；美联储货币政策不确定。

研究报告全文：发电及电网分析师唐俊男南网旗下唯一储能电站运营平台受益于登记编码S0730519050003tangjnccnewcom021-50586738新能源发电消纳需求扩张南网储能600995公司深度分析证券研究报告-公司深度分析增持首次市场数据2023-02-10发布日期2023年02月13日收盘价元1523投资要点一年内最高最低元19171105重大资产重组完成后公司成为南方电网公司旗下唯一抽水蓄能沪深300指数410631和电网侧独立储能运营平台截至2022年9月末公司已投运市净率倍337储能电站和水电装机规模合计1234万千瓦其中抽水蓄能装机流通市值亿元72881028万千瓦新型储能规模3万千瓦常规调峰水电业务203基础数据2022-09-30万千瓦每股净资产元452抽水蓄能迎政策和市场红利发展空间较大抽水蓄能电站是今每股经营现金流11949元153后一段时期满足电力系统调节需求的关键方式对保障电力系统安毛利率4825全促进新能源规模发展和消纳利用具有重要作用中华人民共净资产收益率摊薄1136和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和年远景目标纲资产负债率59822035要明确提出要提升清洁能源消纳和存储能力加快抽水蓄能电总股本流通股万股319600584785264站建设和新型储能技术规模化应用根据国家能源局发布的抽水B股H股万股000000蓄能中长期发展规划2021-2035年到2025年抽水蓄能投个股相对沪深300指数表现产总规模6200万千瓦以上到2030年投产总规模12亿千瓦南网储能沪深300左右相较于年底的万千瓦分别增长3120224579354023162072022年6月水电水利规划设计总院联合中国水力发157电工程学会抽水蓄能行业分会发布抽水蓄能产业发展报告-12021截至2021年底我国抽蓄电站在建总规模已达6153万-9-17千瓦-25202202202206202210202302我国多地更新峰谷电价政策峰谷电价价差扩大有望打开抽蓄产资料来源Wind中原证券业空间2022年12月国家发改委国家能源局印发关于做相关报告好2023年电力中长期合同签订履约工作的通知指出各地应结合实际情况制定同本地电力供需和市场建设情况相适应的中长期合同分时段价格形成机制合理拉大峰谷价差我国多地更新了峰谷电价政策峰谷价差进一步拉大2021年5月发改委印发关于进一步完善抽水蓄能价格形成机联系人马嶔琦制的意见发改价格2021633号对抽水蓄能电站两部制电话021-50586973价格形成机制及回收渠道进一步完善和部署633号文明确抽水蓄地址上海浦东新区世纪大道1788号16楼能执行两部制电价机制即与容量对应的基本电价和与用电量对应邮编200122的电量电价结合共同决定电价的机制并对容量电价的核定方法电量电价的形成机制进一步完善公司背靠南网强大央企股东背景具备强大项目资源获取能力和融资能力公司控股股东为南方电网本次重大资产重组置入的调峰调频公司原为南方电网全资子公司为南方五省唯一抽水蓄能电站运营商作为国内抽水蓄能行业龙头企业与国内多家商业银行保持良好的合作关系具有优质的融资信用获得债务融资的渠道本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第1页共21页发电及电网较为畅通公司规划十四五十五五十六五分别新增投产抽蓄60015001500万千瓦分别新增投产新型储能200300500万千瓦截至2022年末公司在抽水蓄能行业按装机容量口径市场占有率为2245公司与国网新源占据我国抽蓄市场大部分装机份额我国已投运的抽蓄电站行业整体较为集中由国家电网公司下属的国网新源控股有限公司和南网储能占据主要份额投资建议公司作为南方电网公司抽水蓄能和电网侧独立储能投资建设唯一主体具有丰富的项目储备中长期将受益于新能源发电消纳对储能电站行业的需求放量成长预期较为良好预计2022-2024年公司可实现归母净利润166218791981亿元对应EPS为052059062元根据可比上市公司市盈率情况考虑到公司的行业地位和成长性公司2023年PE处于合理估值区间首次覆盖给予公司增持投资评级风险提示公司储备项目建设进度不及预期2023年抽水蓄能容量电价核价结果不确定调峰水电站来水波动宏观经济复苏不及预期美联储货币政策不确定2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元18812164785366497403增长比率-1888150026296-15331134净利润百万元11116166218791981增长比率-6666-857710447151307543每股收益元003000052059062市盈率倍43962308895292925902457资料来源聚源数据中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第2页共21页发电及电网内容目录1公司重大资产重组情况简介及股权结构511公司重大资产重组情况简介512股权结构62抽水蓄能调峰调频背景下市场前景广阔电价制度调整提振盈利能力721抽蓄电站技术成熟占据现有储能主要市场份额722可再生能源占比预期大幅提升抽蓄迎政策和市场红利823电价制度有望优化推动产业进入加速阶段1124发电集团积极参与抽蓄电站建设头部企业迎发展机遇123南网旗下唯一抽水蓄能和新型储能运营平台具备长期成长性1431背靠南网强大央企股东背景具备强大项目资源获取能力和融资能力1432电价政策改革对公司收益产生积极影响1533公司经营方面优势明显164公司盈利预测1741盈利预测1742估值和投资建议185风险提示19图表目录图1梅州抽水蓄能电站全貌6图2公司获得中国土木工程詹天佑奖6图3公司股本变动情况6图4重大资产重组后公司主要股东6图5抽水蓄能工作流程图7图6南网储能清远抽水蓄能电站7图72021年中国电力储能市场累积装机规模8图82021-2022年中国电力储能市场装机变化8图9我国抽水蓄能电站装机容量及增长率9图10公司电站分布图12图11国网新源主要业务分布图12图12公司主营业务收入情况万元16图13公司主营业务毛利率情况16表1公司截至2022年9月末拥有的电站资产情况5表2公司重组前后股权结构6表3各类储能技术技术分类及主要应用场景8表4抽水蓄能行业主要政策9表5上海更新峰谷电价政策12表6抽蓄市场装机份额情况12表7国家广东广西十四五抽水蓄能重点项目13表8公司建成投产在建及开展前期工作的抽水蓄能电站项目14表9公司建成投产在建及开展前期工作的电网侧独立蓄能电站项目15表10公司抽蓄电站收入定价模式15表11公司与国网新源部分经营数据对比16表122022-2024年公司抽水蓄能调峰水电和电网侧独立储能装机容量容量电费和上网电本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第3页共21页发电及电网量等估计17表13公司主营业务2022-2024年营业收入营业成本和毛利率预测情况18表14可比公司估值情况18本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第4页共21页发电及电网1公司重大资产重组情况简介及股权结构11公司重大资产重组情况简介本次资产重组前公司原名为云南文山电力股份有限公司证券简称文山电力文山电力成立于1997年主要从事购售电发电电力设计及配售电业务本次重大资产重组交易包括重大资产置换发行股份购买资产及募集配套资金三个部分2022年9月公司完成了重大资产置换及发行股份购买资产将主要从事购售电电力设计及配售电业务的相关资产和负债置出并与南方电网持有的南方电网调峰调频公司100股权的等值部分进行置换公司向交易对方以发行股份的方式购买拟置入资产与拟置出资产交易价格的差额部分置入资产为调峰调频公司100股权置出资产主要包括公司在文山州内文山砚山丘北富宁和西畴等五个市县的直供电服务和对广西电网百色供电局广西德保那坡两县的趸售电服务的相关资产和负债及公司持有的文山文电设计有限公司和云南文电能源投资有限责任公司股权2022年9月公司更名为南方电网储能股份有限公司公司证券简称由文山电力变更为南网储能公司成为南方电网公司旗下唯一的抽水蓄能和电网侧独立储能运营平台公司主营业务转变为抽水蓄能调峰水电和电网侧独立储能业务的开发运营业务范围覆盖广东广西云南贵州和海南五省截至2022年9月末公司已投运储能电源和水电装机规模合计装1234万千瓦其中抽水蓄能装机1028万千瓦新能储能装机3万千瓦常规调峰水电装机203万千瓦公司规划十四五十五五十六五期间分别新增投产抽水蓄能60015001500万千瓦分别新增投产新型储能200300500万千瓦到2035年公司将实现抽水蓄能及储能业务投产总装机容量的快速发展表1公司截至2022年9月末拥有的电站资产情况电站类型状态数量装机规模万千瓦建成投产71028抽水蓄能电站在建4480开展前期工作121380建成投产43电网侧独立储能电站在建3375调峰水电站建成投产14203资料来源公司公告中原证券公司相关电站先后获得菲迪克FIDIC工程项目优秀奖中国土木工程詹天佑奖中国电力优质工程国家优质工程国家水土保持示范工程等多项高规格荣誉本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第5页共21页发电及电网图1梅州抽水蓄能电站全貌图2公司获得中国土木工程詹天佑奖资料来源公司网站中原证券资料来源公司网站中原证券12股权结构本次重大资产重组前公司总股本为478526400股控股股东为云南电网公司2022年9月公司发行股份数量合计2086904162股公司总股本增加至2565430562股控股股东为南方电网公司2022年12月公司完成募集配套资金非公开发行股票新增630575243股公司总股本增加至3196005805股控股股东为南方电网公司持股比例为6530至此本次重大资产重组的三个部分全部完成重组完成后公司的股权结构变化如下表2公司重组前后股权结构序重大资产重组前重大资产重组后股东名称号持股数量万股持股比例持股数量万股持股比例1南方电网公司--2086904265302云南电网公司1467190306614671904593配套融资发行对象--630575219734其他公众股东3318074693433180741038总股本47852641003196005810000资料来源公司公告中原证券图3公司股本变动情况图4重大资产重组后公司主要股东总股本万股持股数量万股3500000031960058208690423000000025654306331807425000000200000002233623215000000630575210000000478526414671905000000000重大资产重组前年月发行股份购买资产年月募集配套资金配套融资发行对象其他公众股东南方电网公司云南电网公司2292212资料来源公司公告中原证券资料来源公司公告中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第6页共21页发电及电网2抽水蓄能调峰调频背景下市场前景广阔电价制度调整提振盈利能力21抽蓄电站技术成熟占据现有储能主要市场份额抽水蓄能电站是利用电力负荷低谷时的电能抽水至上水库在电力负荷高峰期再放水至下水库发电的一种具备储能技术的水电站抽水蓄能电站建设周期通常为6至8年由上水库下水库输水道厂房及开关站等部分组成利用水作为储能介质通过电能与势能相互转化实现电能的储存和管理它可将电网负荷低时的多余电能转变为电网高峰时期的高价值电能还可用于调频调相稳定电力系统的周波和电压且适合事故备用从而保证电网稳定运行因此抽蓄电站是具有多种作用的特殊电力装置是电力系统蓄能管理的重要工具抽蓄电站已有100多年的发展历史世界上最早的抽蓄电站为1879年建于瑞士的苏黎世电站我国抽水蓄能电站建设起步较晚1968年河北岗南水库安装11万千瓦的进口抽水蓄能机组1993年建成投产的广州抽水蓄能电站是国内第一座高水头大容量抽水蓄能电站我国近年建设的几座大型抽水蓄能电站技术已处于世界先进水平我国抽水蓄能占当前储能市场总装机量比例接近90图5抽水蓄能工作流程图图6南网储能清远抽水蓄能电站资料来源公司公告中原证券资料来源公司公告中原证券储能技术主要分为储电技术和储热技术其中储电技术主要包括机械储能电化学储能和电磁储能在我国机械储能中以抽水蓄能技术运用最为广泛因为抽水蓄能具备可靠经济和使用寿命长等特点是解决新能源消纳最为成熟的手段可靠性方面抽水蓄能的装机容量大能达到GW级别且相比其他储能技术具有更长的可持续放电的时间和更广的调节范围因此抽水蓄能电站能够有效提高电力系统的稳定性经济性方面抽水蓄能作为技术较为成熟的储能方式其能源转化效率达75-83度电成本021-025元KWh成本优势较为明显寿命周期方面抽水蓄能设备整体周期可达40年相比其他储能方式优势明显根据CNESA统计截至2021年底中国已投运储能项目累计装机规模占全球市场总规模在国内已投运储能项目中抽水蓄能的累计4610GW220装机规模最大占比为863根据中电联数据截至2022年底我国抽水蓄能装机容量已达到4579万千瓦2023年我国将加快抽水蓄能电站建设及改造因地制宜建设中小型抽水蓄本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第7页共21页发电及电网能电站图72021年中国电力储能市场累积装机规模图82021-2022年中国电力储能市场装机变化抽水蓄能熔融盐储能锂离子电池铅蓄电池其他新型储能抽水蓄能50004610压缩空气液流电池超级电容飞轮储能39804000铅蓄电池3000熔融盐储能073120压缩空气20001270锂离子电池800新型储能040573697630抽水蓄能111510002401250超级电容0100550050608637002000液流电池新增累积新增累积飞轮储能0110012021年2022年资料来源CNESA中原证券资料来源CNESA中原证券表3各类储能技术技术分类及主要应用场景技术分储能方式优点主要应用类技术成熟储能容量大使用寿抽水蓄能电力系统调峰调频命长机械储压缩空气技术成熟储能容量大电力系统调峰调频不间断电源系统能储能不间断电源系统石油钻井行业轨道交飞轮储能技术成熟无污染占地面积小通行业锂离子电能量和功率密度高能量转化效电力系统储能电站航空航天动力电池池率高应答时间短车电子设备微电网铅酸电池成本低廉技术成熟通信系统动力电池车微电网电化学能量和功率密度高能量转化效储能钠硫电池不常用率高液流电池循环次数多能量转换效率高配合分布式电源偏远地区为主镍氢电池技术成熟动力电池汽车电子设备超级电容使用寿命长能量转换效率高军用不间断供电轨道交通电磁储器能使用寿命长功率密度大能量超导储能不常用转换效率高资料来源公司公告中原证券22可再生能源占比预期大幅提升抽蓄迎政策和市场红利可再生能源占比预期大幅提升2020年12月习近平总书记在气候雄心峰会上宣布到2030年中国风电太阳能发电总装机容量将达到12亿千瓦以上风光新能源发电由于波动性明显产生弃风弃光的问题而随着新能源装机比例提升大力发展需要建设大量储能等灵活性资源作为支撑通过储能系统可以提高风电和光伏发电的利用率十四五可再生能源发展规划明确提出到2025年可再生能源消费总量达到10亿吨标准煤左右电量达到33万亿千瓦时左右十四五期间可再生能源在一次能源消费增量中占比超过50在全社会用电量增量中的占比超过50风电和太阳能发电量实现翻倍本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第8页共21页发电及电网抽水蓄能迎政策和市场红利发展空间较大抽水蓄能电站是今后一段时期满足电力系统调节需求的关键方式对保障电力系统安全促进新能源规模发展和消纳利用具有重要作用中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要提出要提升清洁能源消纳和存储能力加快抽水蓄能电站建设和新型储能技术规模化应用根据国家能源局发布的抽水蓄能中长期发展规划2021-2035年加快发展抽水蓄能是构建以新能源为主体的新型电力系统的迫切要求是保障电力系统安全稳定运行的重要支撑是可再生能源大规模发展的重要保障到2025年抽水蓄能投产总规模6200万千瓦以上到2030年投产总规模12亿千瓦左右相较于2022年底的4579万千瓦分别增长3540162072022年6月中国电建所属水电水利规划设计总院联合中国水力发电工程学会抽水蓄能行业分会发布抽水蓄能产业发展报告2021截至2021年底我国抽蓄电站在建总规模已达6153万千瓦图9我国抽水蓄能电站装机容量及增长率装机容量万千瓦1838增长率140001001200090120009480100007060800062005060004579403536394000299930293149302669286926221123032033215320200016161110673454010201220132014201520162017201820192020202120222025E2030E资料来源中电联国家能源局中原证券2021年5月发改委印发关于进一步完善抽水蓄能价格形成机制的意见发改价格2021633号对抽水蓄能电站两部制价格形成机制及回收渠道进一步完善和部署根据633号文已投运的抽水蓄能电站将于2023年起按照新的规定电价机制执行633号文印发之日起新投产的抽水蓄能电站于发文之日即开始执行633号文明确抽水蓄能执行两部制电价机制即与容量对应的基本电价和与用电量对应的电量电价结合共同决定电价的机制并对容量电价的核定方法电量电价的形成机制进一步完善有望吸引更多市场化主体参与抽水蓄能电站开发投资表4抽水蓄能行业主要政策序政策时间相关内容号国家发改委国家能源局关于2022完善调峰调频电源补偿机制加大煤电机组灵活性改造水电扩机抽水蓄1促进新时代新能源高质量发展年5月能和太阳能热发电项目建设力度推动新型储能快速发展的实施方案国家能源局2022年能源工作2022推动制定各省抽水蓄能中长期规划实施方案和十四五项目核准工作计划2指导意见年3月加快推动一批抽水蓄能电站建设3国家发改委国家能源局关于2022加快建设抽水蓄能电站探索中小型抽水蓄能技术应用推行梯级水电储能本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第9页共21页发电及电网完善能源绿色低碳转型体制机年1月制和政策措施的意见加快发展抽水蓄能是构建以新能源为主体的新型电力系统的迫切要求是国家能源局抽水蓄能中长期发20214保障电力系统安全稳定运行的重要支撑是可再生能源大规模发展的重要保展规划2021-2035年年9月障国家发改委对十三届全国人大关于完善抽水蓄能价格形成机制一是适应电力市场建设发展优化了电量20215四次会议第3436号建议的答电价机制二是完善容量电价核定和容量电费回收机制建立合理的投资模年8月复式建立合理的回报机制国家发改委国家能源局关于鼓励可再生能源发电企业自建2021鼓励发电企业通过自建或购买调峰储能能力的方式增加可再生能源发电装6或购买调峰能力增加并网规模年8月机并网规模的通知国家发改委关于做好2021年2021要加大力度推动抽水蓄能和新型储能加快发展不断健全市场化运行机制7能源迎峰度夏工作的通知年7月全力提升电源侧电网侧用户侧储能调峰能力对于保障性并网范围以外仍有意愿并网的项目可通过自建合建共享或购国家能源局关于2021年风电2021买服务等市场化方式落实并网条件后由电网企业予以并网并网条件主要8光伏发电开发建设有关事项的年7月包括配套新增的抽水蓄能储热型光热发电火电调峰新型储能可调节通知负荷等灵活调节能力国家发改委关于十四五时20219期深化价格机制改革行动方案完善风电光伏发电抽水蓄能价格形成机制建立新型储能价格机制年5月的通知国家发改委国家发改委关于进现阶段要坚持以两部电价政策为主体进一步完善抽水蓄能价格形成机制202110一步完善抽水蓄能价格形成机以竞争性方式形成电量电价将容量电价纳入输配电价回收同时强化与电年5月制的意见力市场建设发展的衔接逐步推动抽水蓄能电站进入市场全国人大中华人民共和国国民202111经济和社会发展第十四个五年加快抽水蓄能电站建设和新型储能技术规模化应用年3月规划和2035年远景目标纲要加快推进浙江宁海长龙山衢江和安徽绩溪金寨抽水蓄能电站建设开中共中央国务院长江三角洲2020展浙江磐安和安徽桐城宁国等抽水蓄能电站前期工作研究建立华东电网12区域一体化发展规划纲要年7月抽水蓄能市场化运行的成本分摊机制加强新能源微电网能源物联网互联网智慧能源等综合能源示范项目建设推动绿色化能源变革国家发改委国家能源局关于2020积极推动抽水蓄能电站龙头水电站等具备调峰能力电源的建设有序安排13做好2020年能源安全保障工作年6月煤电应急调峰储备电源建设的指导意见加快已审批的选点规划推荐的抽水蓄能电站建设适时开展新一轮选点规划国家发改委国家能源局关于2018加快推进西南地区龙头水库电站建设根据系统调节能力的变化进行动态调14提升电力系统调节能力的指导年3月整合理补偿火电机组抽水蓄能电站和新型储能电站灵活运行的直接成本意见和机会成本十四五期间储能项目广泛应用形成较为完整的产业体系成为能源领域经济新增长点全面掌握具有国际领先水平的储能关键技术和核心装备国家发改委国家能源局关于2017部分储能技术装备引领国际发展形成较为完善的技术和标准体系并拥有国15促进储能技术与产业发展的指年10际话语权基于电力与能源市场的多种储能商业模式蓬勃发展形成一批有导意见月国际竞争力的市场主体储能产业规模化发展储能在推动能源变革和能源互联网发展中的作用全面展现中共中央办公厅国务院办公厅2016支持老区发展生物质能天然气农村小水电等清洁能源加快规划建设一16关于加大脱贫攻坚力度支持年2月批抽水蓄能电站本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第10页共21页发电及电网革命老区开发建设的指导意见在做好生态环境保护移民安置和确保工程安全的前提下通过业主招标等方式进一步鼓励和积极支持社会资本投资常规水电站和抽水蓄能电站有国家能源局关于鼓励社会资本2015利于创新投融资机制拓宽社会资本投资渠道有利于加快政府职能转变17投资水电站的指导意见年1月发挥市场配置资源的决定性作用有利于建立政府与社会资本利益共享和风险分担机制理顺政府与市场的关系确立企业投资主体地位促进水电健康有序发展以保障电力系统安全稳定经济运行促进能源结构调整提高新能源利用率国家发改委国家发改委关于促2014减少温室气体排放实现经济社会可持续发展为目标把发展抽水蓄能电站18进抽水蓄能电站健康有序发展年7月作为构建安全稳定经济清洁现代能源体系的重要战略举措促进抽水有关问题的意见蓄能产业持续健康有序发展要求进一步规范和落实抽蓄电站建设管理体制有序推进抽蓄电站市场化改国家发改委关于完善抽水蓄能2014革抽蓄电站以电网经营企业全资建设和管理为主逐步建立引入社会资本19价格形成机制有关问题的通知年7月的多元市场化投资体制机制在具备条件的地区鼓励采用招标市场竞争等方式确定抽蓄电站项目业主资料来源公司公告中原证券23电价制度有望优化推动产业进入加速阶段我国多地更新峰谷电价政策峰谷电价价差扩大有望提升抽蓄电站的盈利能力2020年7月国家发改委发布关于进一步完善分时电价机制的通知明确指出优化分时电价机制并强化执行加强分时电价机制的实施保障合理拉大峰谷电价差市场运营成熟后抽水蓄能电站有望通过分时价差获取调峰价值的收益为充分发挥电价信号在引导电力资源优化配置方面的作用更好地服务以新能源为主体的新型电力系统建设促进能源绿色低碳发展提高电力系统运行效率我国多地更新了峰谷电价政策峰谷价差进一步拉大2021年8月广东省发改委发布关于进一步完善我省峰谷分时电价政策有关问题的通知拉大了峰谷比价将峰平谷比价从现行的165105调整为171038并将尖峰电价在峰谷分时电价的峰段电价基础上上浮252022年12月上海市发展改革委印发关于进一步完善我市分时电价机制有关事项的通知高峰时段电价在平段电价基础上最高可上浮80低谷时段电价在平段电价基础上最低可下浮60湖北江西等地也在进行新一轮峰谷分时电价机制调整湖北夏季和冬季尖峰电价由上浮80调整为上浮100低谷电价则由下浮52调整为下浮55江西高峰时段电价上浮50低谷电价时段下浮50较此前上下浮动幅度扩大了20尖峰时段电价在高峰时段电价基础上上浮202022年12月国家发改委国家能源局印发关于做好2023年电力中长期合同签订履约工作的通知指出各地应结合实际情况制定同本地电力供需和市场建设情况相适应的中长期合同分时段价格形成机制合理拉大峰谷价差尖峰电价和低谷电假价差合理拉大为抽水蓄能新型储能发展市场打开更多盈利空间本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第11页共21页发电及电网表5上海更新峰谷电价政策类别峰谷比价水平夏季和冬季高峰时段电价在平段电价基础上上浮80低谷时段电一般工商业及其他两部制价在平段电价基础上下浮60尖峰时段电价在高峰电价的基础上大工业两部制用电上浮25其他月份高峰时段电价在平段电价基础上上浮60低谷时段电价在平段电价基础上下浮50夏季和冬季高峰时段电价在平段电价基础上上浮20低谷时段电一般工商业及其他单一制用电价在平段电价基础上下浮45其他月份高峰时段电价在平段电价基础上上浮17低谷时段电价在平段电价基础上下浮45夏季季节性价差不再执行一般工商业及其他用电大工业用电夏季季节性价差不再执行资料来源上海市发改委网站中原证券24发电集团积极参与抽蓄电站建设头部企业迎发展机遇公司与国网新源占据我国抽蓄市场大部分装机份额我国已投运的抽蓄电站行业整体较为集中由国家电网公司下属的国网新源控股有限公司和南网储能占据主要份额国网新源主要负责开发建设和经营管理国家电网公司经营区域内的抽水蓄能电站和常规水电站根据公开数据截至2022年底国网新源抽水蓄能装机容量在国内市场占比超过60南网储能在南方五省区已全部投产运营的抽水蓄能电站7座装机容量合计为1028万千瓦在国内占比2245此外内蒙古电力集团有限责任公司以及江苏浙江等地的部分企业也运营少量抽水蓄能电站图10公司电站分布图图11国网新源主要业务分布图资料来源公司官网中原证券资料来源国网新源官网中原证券表6抽蓄市场装机份额情况分类装机容量万千瓦截至2022年底比例国网新源28066128南网储能10282245其他主要为发电集团11191627全国457910000资料来源国家电网公司公告中原证券随着抽水蓄能相关政策的进一步清晰更多市场主体参与抽水蓄能市场在建的抽水蓄能本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第12页共21页发电及电网电站的投资主体呈现多元化趋势抽水蓄能中长期发展规划2021-2035年提出抽水蓄能储备项目247个总装机规模约305亿千瓦国内在建抽水蓄能电站项目的投资主体除了电网公司发电集团也积极参与中国核工业集团有限公司中国华电集团有限公司中国长江三峡集团有限公司分别投资建设福建云霄抽水蓄能电站福建周宁抽水蓄能电站浙江长龙山抽水蓄能电站根据抽水蓄能产业发展报告2021截至2021年底我国正在开展预可研的抽蓄项目123个装机容量合计149515万千瓦十四五可再生能源发展规划提出要加快推进抽水蓄能电站建设明确了十四五期间抽水蓄能电站开发建设重点项目其中已批复电站37个广东广西等省份也出台相应政策加快抽水蓄能电站建设表7国家广东广西十四五抽水蓄能重点项目序号地区文件抽水蓄能重点项目已批复电站37个华北电网区域的河北滦平徐水灵寿内蒙古美岱乌海山东泰安二期山西浑源东北电网区域的辽宁庄河大雅河黑龙江尚志华东电网区域的浙江磐安泰顺天台建德桐庐安徽桐城宁国岳西石台霍山江苏连云港福建云霄华中电网区域的江西奉新洪屏二期河南鲁山湖北大幕山平坦原紫云山湖南安化西南电网区域的重庆栗子湾西北电网区域的甘肃昌马青海哇让宁夏牛首山南十四五可方电网区域的广西南宁贵州贵阳石厂坝黔南黄丝海南羊林1国家再生能源发展规划中长期规划电站依据全国抽水蓄能电站中长期规划积极推进纳规项目前期工作加快推进具备条件的项目开工建设中小型抽水蓄能示范统筹大规模电力送受新能源渗透率不断提高等因素在中东南部地区利用已建成的山谷水库和沿岸山顶地势试点推进灵活分散的中小型抽水蓄能电站建设提升区域新能源电力消纳能力研究探索利用矿井等开展中小型抽水蓄能电站布局广东省能源建成2个梅州阳江抽水蓄能电站2广东发展十四五开工建设8个云浮水源山肇庆浪江汕尾三江口惠州中洞河源岑田梅州二期阳规划江二期茂名电白等抽水蓄能电站开工建设8个加快建设南宁灌阳贵港玉林防城港钦州来宾百色等抽水蓄能广西可再生电站争取7座共计840万千瓦抽水蓄能电站开工建设力争南宁抽水蓄能电站430万3广西能源发展十四千瓦首台机组投产五规划推进3个柳州武鸣梧州等抽水蓄能电站前期工作资料来源国家发改委中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第13页共21页发电及电网3南网旗下唯一抽水蓄能和新型储能运营平台具备长期成长性31背靠南网强大央企股东背景具备强大项目资源获取能力和融资能力公司控股股东为南方电网本次重大资产重组置入的调峰调频公司原为南方电网全资子公司为南方五省唯一抽水蓄能电站运营商作为国内抽水蓄能行业龙头企业与国内多家商业银行保持良好的合作关系具有优质的融资信用获得债务融资的渠道较为畅通公司规划十四五十五五十六五分别新增投产抽蓄60015001500万千瓦分别新增投产新型储能200300500万千瓦截至2022年末公司在抽水蓄能行业按装机容量口径市场占有率为2245另外公司于2022年12月通过募集配套资金融资约80亿元均用于建设抽蓄和新型储能项目资本实力进一步获得提升公司重组上市后持续打通融资渠道利用资本市场服务企业发展和优化资源配置带来持续的资本赋能表8公司建成投产在建及开展前期工作的抽水蓄能电站项目装机容量项目进展序号名称所属省区万千瓦截至2022年10月1广州抽水蓄能电站广东240建成投产2惠州抽水蓄能电站广东240建成投产3清远抽水蓄能电站广东128建成投产4深圳抽水蓄能电站广东120建成投产5梅州一期抽水蓄能电站广东120建成投产6阳江抽水蓄能电站广东120建成投产7海南琼中抽水蓄能电站海南60建成投产8梅州二期抽水蓄能电站广东120主体工程已开工9肇庆浪江抽水蓄能电站广东120已核准10惠州中洞抽水蓄能电站广东120已核准11茂名电白抽水蓄能电站广东120项目前期-预可研12江门鹤山抽水蓄能电站广东60项目前期-预可研13清远清新下坪抽水蓄能电站广东120项目前期-预可研14韶关新丰抽水蓄能电站广东120项目前期-预可研潮州潮安青麻园抽水15广东120项目前期-预可研蓄能电站16南宁抽水蓄能电站广西120主体工程已开工17桂林灌阳抽水蓄能电站广西120项目前期-可研18贵港抽水蓄能电站广西120项目前期-可研19玉林福绵抽水蓄能电站广西120项目前期-预可研20柳州鹿寨抽水蓄能电站广西120项目前期21钦州灵山抽水蓄能电站广西120项目前期-预可研22防城港上思抽水蓄能电站广西120项目前期-预可研23南宁武鸣抽水蓄能电站广西120项目前期-预可研资料来源公司公告中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第14页共21页发电及电网表9公司建成投产在建及开展前期工作的电网侧独立蓄能电站项目所属装机容量项目进展序号项目名称省区万千瓦截至2022年10月18日1深圳宝清电池储电站广东1建成投产2东莞杨屋电池储能站广东1建成投产3东莞黎贝电池储能站广东05建成投产4广州芙蓉电池储能站广东05建成投产5广东佛山南海独立电池储能电站广东30正在开展初步设计6五华独立电池储能电站广东7已开工建设7海南海口药谷电池储能电站海南05已开工建设资料来源公司公告中原证券32电价政策改革对公司收益产生积极影响峰谷电价价差扩大及两部制电价改革为公司带来新的利润增长点国家发改委发布完善分时电价的通知后我国多地陆续执行新的峰谷电价政策广东省执行新的峰谷电价收费标准后峰谷电价比从原先的相差23倍提升到了337倍公司抽蓄电站通过高峰价格与低估价格的差价赚取利润在用电低谷期以低谷价从电网购买电力进行消纳在用电高峰期再以高峰或尖峰价格进行出售当峰谷价差扩大公司抽蓄业务收会相应得到提高自633号文件发布后公司2022年建成投产的电站直接执行两部制电价部分抽蓄电站2023年起从单一容量电费收入转变为容量电费和电量电费两部分收入预计自2023年起公司电量电费的收入比例将会提升表10公司抽蓄电站收入定价模式电站业务类型目前定价模式633号文出台后2023年核价后的定价模式的变化协商定价非633号文定价范围广蓄电站一期抽水蓄能单一容量电价模式不发生变化变更为两部制电价政府确定广蓄电站二期抽水蓄能重新核定容量电价单一容量电价模式新增电量电价部分收入变更为两部制电价政府确定惠蓄电站抽水蓄能重新核定容量电价单一容量电价模式新增电量电价部分收入政府确定继续维持两部制电价清蓄电站抽水蓄能两部制电价模式重新核定容量电价政府确定继续维持两部制电价深蓄电站抽水蓄能两部制电价模式重新核定容量电价政府确定继续维持两部制电价海蓄电站抽水蓄能两部制电价模式重新核定容量电价政府确定继续维持两部制电价梅蓄电站一期抽水蓄能两部制电价模式重新核定容量电价政府确定继续维持两部制电价阳蓄电站抽水蓄能两部制电价模式重新核定容量电价资料来源公司公告中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第15页共21页发电及电网33公司经营方面优势明显公司主营业务收入稳健增长22Q3各项主营业务毛利率均有提升公司抽水蓄能业务202020212022Q3分别实现收入324533113075亿元占主营业务收入比例均接近70调峰水电业务收入持续增长2022Q3实现收入1624亿元较2020和2021全年均大幅增长毛利率方面202020212022Q3公司抽水蓄能调峰水电和独立储能均持续增长而调峰水电受来水情况影响表现突出其2022Q3毛利率为7233较2020和2021年实现大幅增长公司2022年度预计实现归母净利润约1662亿元同比增长约35一是2022年公司重大资产重组完成后主营业务发生重大变化二是梅蓄阳蓄电站2022年全面投产天二电站鲁布革电站来水情况较好发电量同比增长约33三是公司强化内部管理加强成本管控提升管理效益图12公司主营业务收入情况万元图13公司主营业务毛利率情况抽水蓄能调峰水电独立储能抽水蓄能调峰水电独立储能8000723310000独立储能048独立储能047独立储能044700058285628调峰水电调峰水电调峰水电80002855289634416000522654625000544160004000抽水蓄能抽水蓄能4000抽水蓄能42997097705865153000348938012000200000010002020A2021A22Q30002020A2021A22Q3注2020和2021年财务数据来自重组置入的调峰调频公司注2020和2021年财务数据来自重组置入的调峰调频公司资料来源公司公告中原证券资料来源公司公告中原证券公司相较同行盈利能力更强公司与国家电网旗下的国网新源为抽蓄行业的两大龙头截至2022年底公司抽蓄电站装机容量1028万千瓦占全国装机容量比例为2245国网新源抽蓄装机容量占比为6128公司2022Q120212020营业收入分别为129647794656亿元均低于国网新源主要是由于公司抽蓄装机容量小于国网新源公司2022Q120212020毛利率分别高于国网新源378623172486个百分点其中2022Q1差距进一步扩大相比国网新能公司经营活动产生的现金流量净额与营业收入的匹配度更高另外公司应收账款周转率2022Q120212020分别为151213791474保持在较为稳定的水平表11公司与国网新源部分经营数据对比经营活动产生的现金流量净额营业收入亿元毛利率应收账款周转率分类亿元2022Q1202120202022Q1202120202022Q1202120202022Q120212020国网新源377153841293723033146286747695554525566211932561南网储能12964779465660895463535375148022393151213791474资料来源国网新源公司公告中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第16页共21页发电及电网4公司盈利预测41盈利预测公司作为抽水蓄能电网侧独立储能和调峰水电站的运营商中长期业绩增长一方面受益于丰富的储能电站项目储备另一方面公司经营方面的优势和电价政策改革是利润增长的重要因素抽水蓄能方面2022年6月梅州抽蓄一期和阳蓄电站建成投产公司抽水蓄能装机容量增加至1028万千瓦抽蓄电站建设周期较长南宁抽蓄肇庆抽蓄和梅州抽蓄二期最快计划2025年底投产2022-2024年预计公司抽水蓄能装机容量均为1028万千瓦基于2023年公司广蓄二期和惠蓄电站将由单一容量制变为两部制电价预计2023年起公司将新增部分电量电费收入国家发改委2023年容量电费的核价结果还未公布我们假设公司抽水蓄能电站2022-2024年容量电费收入分别为4571万元MW4635万元MW和4635万元MW电网侧独立储能方面截至2022Q3公司装机规模为3万千瓦公司3个电网侧百兆瓦级独立储能站进入前期工作阶段总装机规模470MW940MWh将根据系统调节需要于2022年和2023年陆续建成投产新型储能2022年预计装机达到111MW十四五末计划2000MW因此我们预测2022-2024年公司电网侧独立储能装机分别为111万千瓦50万千瓦和125万千瓦我们假设2023年新增装机于2023年年中建成2024年新增装机于2024年初建成调峰水电方面截至2022年末公司调峰水电站装机规模为203万千瓦由于水电站建设周期较长预计2022-2024年公司无新增调峰水电站装机规模调峰水电的电价是执行政府核定的电价公司调峰水电平均售电价格为019元千瓦时2022年公司天生桥二级水电站鲁布革水电站来水情况较好发电量同比增长约33我们推算2022年调峰水电发电量为10053亿千瓦时由于来水量受天气等因素影响并不稳定我们假设2023-2024年公司调峰水电上网电量为之前三年的平均数表122022-2024年公司抽水蓄能调峰水电和电网侧独立储能装机容量容量电费和上网电量等估计项目2020A2021A2022E2023E2024E装机容量万千瓦788788102810281028抽水蓄能容量电费万元MW41184201457146354635平均成本万元MW19661915207421032103装机容量万千瓦192192203203203上网电量亿千瓦时687071491005382928634调峰水电上网电价元千瓦时019019019019019平均成本万元MW28363093337233723372装机容量万千瓦3311150125独立储能容量电费万元MW72867286728672867286平均成本万元MW47444516463046304630注2020和2021年经营数据来自重组置入的调峰调频公司资料来源中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第17页共21页发电及电网表13公司主营业务2022-2024年营业收入营业成本和毛利率预测情况项目2020A2021A2022E2023E2024E营业收入万元3244748933105069424188804764810447648104抽水蓄能营业成本万元1548979415092903192467202161937621619376毛利率52265441546354635463营业收入万元1305271513583283191007001575424016405477调峰水电营业成本万元54460155938022684541268454126845412毛利率58285628641656555827营业收入万元21858421858436612222258739107500独立储能营业成本万元14231313549423266314145015787646毛利率34893801364536453645注2020和2021年经营数据来自重组置入的调峰调频公司资料来源中原证券42估值和投资建议按照2023年2月10日公司二级市场1523元股收盘价计算公司市值487亿元我们认为公司作为南方电网公司抽水蓄能和电网侧独立储能投资建设唯一主体一方面中长期公司将充分受益于新能源发电消纳对储能电站行业的需求放量另一方面公司作为南方电网抽水蓄能和电化学储能唯一运营平台具有丰富的项目储备同时公司的部分抽水蓄能电站也将执行两部制电价收费公司成长预期较为良好预计2022-2024年公司可实现归母净利润166218791981亿元对应EPS为052059062元根据可比上市公司市盈率情况考虑到公司的行业地位和成长性公司2023年PE处于合理估值区间首次覆盖给予公司增持投资评级表14可比公司估值情况收盘价每股净资产元EPS元股最新摊薄PE倍PB倍公司简称元210最新摊薄2021A2022E2023E2021A2022E2023E22AQ3长江电力2121804116095124196522321717264华能水电687372032038043203217851586185桂冠电力571239017041038374313881409239平均258018021571229南网储能152345200005205930889529292590337资料来源Wind中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第18页共21页发电及电网5风险提示1公司储备项目建设进度不及预期风险22023年抽水蓄能容量电价核价结果不确定风险3调峰水电站来水波动风险4宏观经济复苏不及预期风险5美联储货币政策不确定风险本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第19页共21页发电及电网财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元利润表百万元会计年度2020A2021A2022E2023E2024E会计年度2020A2021A2022E2023E2024E流动资产4235931223754686501营业收入18812164785366497403现金1561971052938594302营业成本16511915410630423478应收票据及应收账款234356510339565营业税金及附加1514126107119其他应收款73555455657营业费用56877预付账款38261922管理费用105219551503610存货817352481588研发费用00401938其他流动资产1513265315366财务费用66680505680非流动资产24482603327204038341927资产减值损失00172272372长期投资18975158158158其他收益116116固定资产19802140284943243236241公允价值变动收益00000无形资产66598569541052投资净收益22259238其他非流动资产214329321168394476资产处置收益007110资产总计28713196449574585148428营业利润12438280631533327流动负债538821511338064092营业外收入211335短期借款90190301402505营业外支出13325317应付票据及应付账款2263151826889862利润总额13237278431543315其他流动负债222315298625162724所得税2121696788829非流动负债141238173081740817508净利润11116208823652486长期借款8078129981299812998少数股东损益00426486505其他非流动负债61160431144114511归属母公司净利润11116166218791981负债合计6791059224212121421600EBITDA320266328035173977少数股东权益004269121417EPS元023003052059062股本479479319631963196资本公积156119111891118911189主要财务比率留存收益155815407725934011027会计年度2020A2021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益21922137221102372525411成长能力负债和股东权益28713196449574585148428营业收入-1888150026296-15331134营业利润-6887-68907194761239550归属母公司净利润-6666-857710447151307543获利能力毛利率12231149477154265302现金流量表百万元净利率588073211628262676会计年度2020A2021A2022E2023E2024EROE505074752792780经营活动现金流299344515724374073ROIC382034562502488净利润11116208823652486偿债能力折旧摊销2122465229041291资产负债率23653313498746274460财务费用66710510700净负债比率30984954994986118051投资损失-22-25-9-23-8流动比率079072239144159营运资金变动-12972358-667434速动比率074068227122135其他经营现金流34-512-653-830营运能力投资活动现金流-234-362-3198-8233-2539总资产周转率067071033015016资本支出-248-381-2419-8143-2429应收账款周转率917899198515651636长期投资017-123-13-18应付账款周转率11061026450400364其他投资现金流142-656-77-92每股指标元筹资活动现金流-73598373-874-1091每股收益最新摊薄003000052059062短期借款90100111100104每股经营现金流最新摊薄009011161076127长期借款80-2332000每股净资产最新摊薄069067692742795普通股增加00271700估值比率资本公积增加0-371107000PE43962308895292925902457其他筹资现金流-242-2-8845-974-1195PB22212277220205192现金净增加额-74110332-6670443EVEBITDA12193611159816831480资料来源中原证券本报告版权属于中原证券股份有限公司wwwccnewcom请阅读最后一页各项声明第20页共21页